金(jīn)融(róng)界5月27日消(xiāo)息(xī) 近日因为昆明国(guó)资委的一封声明，让城投债成为关(guān)注的(de)焦点(diǎn)，当前地方债(zhài)的(de)规模和地(dì)方政府的偿债能力已(yǐ)经(jīng)越来越(yuè)被重视。如何如何处置地方债务(wù)？

　　中泰证券首席经(jīng)济(jì)学家李迅(xùn)雷发文(wén)称，地方(fāng)债包(bāo)括(kuò)地方一般(bān)债、专项债(zhài)和包括(kuò)城投债在内的各种隐(yǐn)形债，其规模究(jiū)竟有多大，尚有争(zhēng)议(yì)，但增(zēng)长迅猛。包括银(yín)行、保险、基金等在内的机构投(tóu)资者(zhě)是地方债的主要持有者，他们普遍担心的还是城投债务、非标(biāo)等地方(fāng)广西属于南方还是北方政府(fǔ)隐(yǐn)形债(zhài)风险。例如，近(jìn)期贵(guì)州省政府(fǔ)发(fā)展研究(jiū)中心提出，“化债(zhài)工作推进(jìn)异常艰难，仅依靠自(zì)身能力已无法得到有效解决。”

　　在李迅雷看来，在土(tǔ)地财(cái)政(zhèng)缩水的背景(jǐng)下，地方(fāng)政(zhèng)府的(de)财权与(yǔ)事权不匹(pǐ)配(pèi)问题(tí)又凸显(xiǎn)出来。在我国政(zhèng)府(fǔ)杠杆率水平并(bìng)不算高的前提下，我国地方政(zhèng)府的(de)杠杆率水平确实够(gòu)高了。需要调(diào)整中(zhōng)央和地方之间债务(wù)余(yú)额的(de)比例关系。“今(jīn)后应加(jiā)大(dà)中央(yāng)政府的发债规模，为地方经济减负。”他(tā)明确指(zhǐ)出。

　　李迅(xùn)雷认为(wèi)，在当前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶段(duàn)，维护地方(fāng)政府的信用，防范区域性金融风险(xiǎn)显得尤为重要，故在城(chéng)投公司(sī)还没(méi)有与政(zhèng)府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投(tóu)债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

　　李迅雷(léi)建(jiàn)议给予(yǔ)困难省份一定的(de)“托底”支持，在(zài)政策上大力度支持地方政府(fǔ)“化债”。如帮助地方政府（如城投(tóu)公司(sī)的借新(xīn)还(hái)旧）降(jiàng)低债务(wù)成本(běn)、拉(lā)长债(zhài)务期限（非债券类债务展期，如(rú)遵义道桥(qiáo)实践银行贷款展期），通过政(zhèng)策性银(yín)行或商业银行(xíng)的(de)低息(xī)资(zī)金来(lái)降(jiàng)低债(zhài)务成本，让债务更加容(róng)易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策(cè)上(shàng)支持(chí)地方政(zhèng)府通过出让国(guó)有资产来偿债。他表示这类典型案例为“茅(máo)台(tái)化债”：2019年12月(yuè)、2020年(nián)12月茅台集团两(liǎng)次公告无偿划转上市公司共(gòng)计1亿股股(gǔ)份(fèn)（合计占贵州(zhōu)茅台总股(gǔ)本(běn)8％，按当时(shí)市价计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　以下文字来源李迅雷(léi)金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原(yuán)标(biāo)题《如何(hé)处置(zhì)地方(fāng)债(zhài)务(wù)的辨证思考》

　　截至2022年末全国城投有息(xī)债务(wù)54.1万亿元

　　城投平台成为地方债务主要体(tǐ)现形式

　　城投债是指城投企业公开(kāi)发行的公司债券和(hé)中期票据。按照(zhào)新预算法(fǎ)、“43号文(wén)”出台明(míng)确城投债(zhài)与地方政(zhèng)府信用脱钩，城投公司(sī)定(dìng)位由地方政(zhèng)府投融资机构(gòu)转变(biàn)为(wèi)市场化运营主体(tǐ)，地方政府不(bù)再(zài)对城(chéng)投债兜(dōu)底。但实际上市场仍然把(bǎ)城投债看作(zuò)由(yóu)地方政(zhèng)府背(bèi)书的高信用等级(jí)债券。

　　因此城投公司通(tōng)常都是地方(fāng)政(zhèng)府下设的(de)投融(róng)资机构，很难完全独立成为与政府无关的纯市场(chǎng)化的企(qǐ)业。城投(tóu)的债务(wù)主要(yào)包括(kuò)向银行借(jiè)款和发行债券(quàn)融资这两种(zhǒng)方式，以前一种方式为主，但(dàn)后(hòu)一种债权(quán)融资的(de)规模也不小，到2022年(nián)末(mò)，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国(guó)城投有息债务快速扩张，每年(nián)增速均(jūn)保持在10％以(yǐ)上，到2022年末(mò)，全(quán)国城投有息债务为(wèi)54.1万(wàn)亿元(yuán)，相较2011年(nián)的6.4万亿元增长了7倍(bèi)以上。

城(chéng)投平台发(fā)债余额的增长

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券研究所(suǒ)

　　因(yīn)此，城投平台实际上已经(jīng)成为(wèi)地方债务的主要(yào)体现形式，规模(mó)明显(xiǎn)超过地方政府的(de)一(yī)般债和专(zhuān)项债之和。城(chéng)投平(píng)台中，如(rú)今，城投平台的债券余额(é)大约为13.8万(wàn)亿元，迄今(jīn)并无违约(yuē)案(àn)例(lì)，说明城(chéng)投债仍属于地方(fāng)政府背书的(de)高等级信用债。但(dàn)是(shì)，城投平台的非标违约(yuē)情(qíng)况(kuàng)时有发生，银(yín)行贷款展期、调整还(hái)贷方(fāng)式(shì)的(de)也(yě)比较多。

　　地方政府应确保(bǎo)城投债按时(shí)兑付，不(bù)能(néng)轻易违(wéi)约

　　当前市场对(duì)地方政府(fǔ)债务增长和财政收入增(zēng)速下降甚至(zhì)负(fù)增(zēng)长(zhǎng)的现象普(pǔ)遍担心，尤其对财力偏弱的(de)东(dōng)北、中西部省(shěng)份，城投债(zhài)的收益率普遍(biàn)高于东部发达省(shěng)市。2022年13个省(shěng)土(tǔ)地出让金对政府债(zhài)务(wù)利息(xī)覆盖程度不足100％（2021年(nián)只(zhǐ)有5个(gè)），扣除城(chéng)投拿地之后(hòu)，捉襟见肘的情况(kuàng)更加明显。

　　河南的永煤债违(wéi)约之后，对河南省(shěng)乃(nǎi)至全国的信用债市场都(dōu)造成负面冲击，信用(yòng)分层现象加(jiā)剧(jù)，部分经济偏弱区(qū)域被(bèi)边缘化。例如青(qīng)海、云(yún)南和天津等近(jìn)几年融资成本仍在上升(shēng)；黑龙(lóng)江(jiāng)、贵(guì)州2017-2019年融资(zī)成本大幅上(shàng)升，虽然2020年以来融资成本有所下(xià)降，但整体降(jiàng)幅相较全国更小(xiǎo)。辽宁(níng)、广西、吉林、重(zhòng)庆、陕西、宁(níng)夏和甘肃2020年以来城投债加权平均(jūn)票面利率降幅也明(míng)显(xiǎn)不如全国。

　　当前在经济(jì)复苏不及预期的背景下，投(tóu)资者的风(fēng)险(xiǎn)偏好明显下降。为此(cǐ)，地方(fāng)政府应(yīng)该确保城(chéng)投债的按时(shí)兑付(fù)。因为违约(yuē)不仅(jǐn)不(bù)能解决(jué)债务问(wèn)题，反而会恶化区域信(xìn)用环境，导(dǎo)致(zhì)地方国企(qǐ)融(róng)资难、融资贵。从未来区域经济发展的角度看，政府部门(mén)仍需要持续举(jǔ)债来实现经济平(píng)稳增长，需要(yào)保持(chí)政府信用，不能轻易(yì)违约。

　　建议中央大(dà)力度(dù)支持(chí)地(dì)方政府“化债”

　　因(yīn)此(cǐ)，当前迫切需要(yào)增强城(chéng)投(tóu)债权人的持有信(xìn)心，首先要确保城投(tóu)债不违约，这就意味着城投公司能够具备(bèi)低成本的借(jiè)新还旧(jiù)能(néng)力。

　　中央提出“谁家(jiā)的(de)孩子(zi)谁家抱”，意味着对地方债(zhài)不兜底，但建议(yì)给(gěi)予困难省份一定(dìng)的“托底”支持，即在(zài)政策上大力度支持地方政府“化债(zhài)”，如帮(bāng)助(zhù)地(dì)方(fāng)政(zhèng)府（如城投公司的借新还旧）降低债务成本(běn)、拉长债务期(qī)限（非债券(quàn)类债(zhài)务展期，如遵(zūn)义道桥实践银(yín)行贷款展期），通过政策性银(yín)行或商(shāng)业(yè)银(yín)行的(de)低息资金来降低债务成(chéng)本，让债务更(gèng)加(jiā)容易滚(gǔn)续。

　　此(cǐ)外，对于(yú)地(dì)方政府可(kě)否通过出让国(guó)有资产来偿(cháng)债(zhài)方面，也希望中央给予政策上的(de)支(zhī)持。因为(wèi)今(jīn)年3月1日，国资委在(zài)对政协十三届全国委员会广西属于南方还是北方第五次会(huì)议第(dì)00503号提(tí)案的答复中表示，将(jiāng)适时出(chū)台(tái)制度规定(dìng)及(jí)操作细则，探索(suǒ)国有权益份额规范化退出的有效方式(shì)和途径，充分发挥有限合(hé)伙(huǒ)企业(yè)的(de)优势，助(zhù)力国有(yǒu)企业创(chuàng)新发展。

　　通过出让国有企(qǐ)业股(gǔ)权(quán)获得收入偿(cháng)还债(zhài)务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集(jí)团两次公告无偿划转上(shàng)市公司共计1亿股(gǔ)股份（合计占贵(guì)州茅台(tái)总股本8％，按当时市价计量市(shì)值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资(zī)。

　　在当前中国经济转型的关键阶(jiē)段(duàn)，维(wéi)护(hù)地方政府(fǔ)的信用，防范区域性金融(róng)风险显得尤(yóu)为重(zhòng)要，故在城投公司(sī)还没有与(yǔ)政(zhèng)府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

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