平安首经团队：钟正生/张璐/常艺馨

　　核心观点

　　新增社融表现乏力。继一季(jì)度(dù)“天(tiān)量”投放后(hòu)，2023年4月社融增(zēng)长明显降温，比去年4月(yuè)疫情冲击期间创下的低点仅多(duō)增2873亿元，“稳信用(yòng)”压力有所显现。社融骤降的(de)主要拖累在于人民(mín)币信贷增势放缓， 4月(yuè)降至2008年以来历史同期的次低点（仅略高于(yú)2022年同(tóng)期）。表外融资和直(zhí)接融资(zī)基本延续了(le)一季度(dù)的格局。1）委托(tuō)贷款和信值勤执勤的区别，值勤跟执勤的区别托贷款(kuǎn)小(xiǎo)幅正(zhèng)增长；未贴现银行(xíng)承兑汇票(piào)较去年同期降(jiàng)幅收窄；2）企(qǐ)业直(zhí)接(jiē)融资(zī)较去年同期有所下降，主因债(zhài)券到期规(guī)模较(jiào)大。3）政府债融资规模同比多增，但需警(jǐng)惕其“后劲”。2023年提(tí)前批的剩余发行额度不及万亿，截至(zhì)5月上旬(xún)尚未下发剩余批次的地方(fāng)债(zhài)额(é)度(dù)，期间(jiān)空档可能拖累政府(fǔ)债融资表现。

　　新增(zēng)人(rén)民币贷款偏弱(ruò)，增量明显弱于历史同(tóng)期均(jūn)值(zhí)。各分(fēn)项从强到弱(ruò)排序，企业(yè)中长期贷款>；企业短期贷款(kuǎn)>；居民短期贷款>；居民中长期贷(dài)款。新(xīn)增(zēng)人民币贷款的(de)最大问题仍(réng)然在于(yú)居民中长(zhǎng)期(qī)贷款，房地产销售不振使(shǐ)其增量(liàng)不足，居民预期偏弱、提前偿还存量房(fáng)贷又雪上加霜。但基于4月这个信贷投放(fàng)传(chuán)统淡季的数据，尚不能得出(chū)企业信(xìn)贷需求不足的结论。一方面，企业中长期贷款在一(yī)季度大幅高增后，4月又创历史同期新高，仍(réng)能有效发力(lì)；另一方面，表(biǎo)内票据维持低(dī)增长(zhǎng)（与(yǔ)去年(nián)1-5月(yuè)表(biǎo)内票据高增(zēng)长形(xíng)成对比），也(yě)意(yì)味着目前(qián)企业贷(dài)款需(xū)求或(huò)许尚(shàng)可。此(cǐ)外，4月初以来存款利率(lǜ)市场(chǎng)化改革较快(kuài)推进，这有助于缓解银行面临的净息差(chà)压力，增强其支(zhī)持实(shí)体经济的可持续性，能够为企业贷款(kuǎn)利率的(de)进一(yī)步下调“蓄力”。

　　从(cóng)货币供应量和存款(kuǎn)数(shù)据(jù)看：1）M1同比小幅回(huí)升。每年前4个(gè)月(yuè)翘尾因(yīn)素对M1同(tóng)比走势影响较大，或是驱动其变化的主因。在贷款扩张的同时，企业存款也有(yǒu)边(biān)际改善。2）M2同比增速有(yǒu)所回落。4月居民资产(chǎn)再配置，银行理财(cái)规(guī)模重(zhòng)回扩张，对M2形成拖(tuō)累。考虑到去年(nián)4月M2同比增速较(jiào)3月(yuè)抬升0.8个(gè)百分(fēn)点，基数变化也有(yǒu)较强影(yǐng)响。3）居民(mín)存款同比少增(zēng)。考虑到4月多家中(zhōng)小(xiǎo)银行下(xià)调挂牌存款利率、银行理财市场火热、居民提前偿还房贷规模较(jiào)高，其驱动因素更多是家庭资产(chǎn)的再配置，流向消费(fèi)规模可能较为有限。4）4月财政存款同比大幅多增，但结合基建相(xiāng)关高(gāo)频(pín)开(kāi)工率和(hé)重大项目开工金额(é)数据看，财(cái)政对实体经济支(zhī)持力(lì)度(dù)可能有所减弱(ruò)。从4月金(jīn)融数据看，房地产(chǎn)恢复(fù)仍然缓慢，此时若财政基建支持力(lì)度不稳，可(kě)能导致中国经济环(huán)比增(zēng)长(zhǎng)动能较快(kuài)衰减。

　　目(mù)前社融增速回升幅度较小，但(dàn)与名义GDP增速对比看，货币政策(cè)对实(shí)体经济的支持还是比(bǐ)较有力的(de)。即(jí)便按2023年中国名义GDP增(zēng)速(sù)7％-8％的(de)情形（假设全年录得(dé)6％左右的(de)实(shí)际(jì)GDP增速，加上(shàng)1到(dào)2个点的GDP平减(jiǎn)指数），10％的社(shè)融增速也应足够(gòu)与之匹(pǐ)配。我(wǒ)们认(rèn)为，后续需(xū)通过财政加力、促(cù)进房地(dì)产修(xiū)复、促进家庭超额(é)储蓄动(dòng)用等方(fāng)式扩大总(zǒng)需求，夯实经济回(huí)升势头。

　　一(yī)

　　新增社融(róng)表(biǎo)现乏力

　　新增社融表现乏力。2023年4月新增社会融资规模为1.22万亿(yì)元，同比(bǐ)多增2873亿(yì)元(yuán)；社融存量同比增(zēng)速(sù)持(chí)平于上月(yuè)的10％。考虑(lǜ)到去年同期(qī)疫情多点散发、社融一度触“冰”的低基数效(xiào)应，以及今年一(yī)季度“开门红”期间(jiān)社融(róng)月均同比多增8200多(duō)亿的亮眼表现，4月社融表现乏力“稳信用”压力有所显(xiǎn)现。从分(fēn)项看：

　　一方面，人民币信贷(dài)增势放缓(huǎn)，是4月社融(róng)骤(zhòu)降的主(zhǔ)要拖累。2023年4月人(rén)民币贷款4431亿元(yuán)，为2008年以来历史同(tóng)期(qī)的(de)次低点（仅较2022年同期高815亿元）。不(bù)过(guò)，得益于出口边际回暖、人(rén)民(mín)币汇率相对稳(wěn)定，4月外币贷款同(tóng)比有所少减。

　　另一方(fāng)面，表外融资和直接(jiē)融资基本延续了一季(jì)度的格局。

• 　　一则，企业(yè)直(zhí)接融资(zī)同(tóng)比缩量，继续小幅拖累新增社融。2023年4月企业债融资、非金融企业境内股票融资分别同比少增(zēng)809亿元、173亿元。今年春节后(hòu)，企业贷款发(fā)行规模持(chí)续高(gāo)于去年同期，但(dàn)到期偿还也迎来高峰，对净融资构(gòu)成(chéng)拖累。截至2023年(nián)一季度末，2022年10月推出的500亿元民(mín)营企业债券融资支持工具（第二期）尚未开始(shǐ)投放使(shǐ)用，相(xiāng)关政(zhèng)策支持还有待落地。

• 　　二(èr)则(zé)，政府债(zhài)融资规模同比(bǐ)多增，但需警惕(tì)其(qí)“后劲”。今年前4个月，财政继(jì)续前置发力，政府债融资规模较去年同期累计多(duō)增3114亿元(yuán)。以财(cái)政预算数(shù)据(jù)看，2023年政(zhèng)府(fǔ)债融资的总体规模与去年相当。但不(bù)同之处在(zài)于(yú)，2022年(nián)在3月(yuè)底就已(yǐ)经下达剩(shèng)余批次的新增(zēng)地(dì)方债额度(dù)，而2023年截至5月上(shàng)旬仍未下发剩(shèng)余批次的地方债额度(dù)，且提前(qián)批的剩余发行额度(dù)不及万亿。如果近(jìn)期下达地方债额度，按照往(wǎng)年节奏，经(jīng)过地方政府(fǔ)项目(mù)额度(dù)分配、预(yù)算调整程序，剩余批(p值勤执勤的区别，值勤跟执勤的区别ī)次地方债可能至6月中下(xià)旬(xún)才(cái)能发(fā)出(chū)，期间的“空(kōng)档”可(kě)能(néng)会拖累政府债融资表现。

• 　　三(sān)则，表外融资(zī)同比多增(zēng)，持(chí)续对社(shè)融(róng)构成小(xiǎo)幅支(zhī)撑(chēng)。其(qí)中，委托贷(dài)款(kuǎn)和信托贷款单(dān)月小幅新增，相比去年同(tóng)期分别(bié)多增85亿元(yuán)、少减734亿(yì)元。在表内(nèi)票据贴现减少的情况下，未贴现银行承兑(duì)汇票较(jiào)去年同期(qī)降幅(fú)收窄，同(tóng)比少减(jiǎn)1210亿元。

　　二

　　贷款(kuǎn)拖累在居(jū)民端

　　2023年(nián)4月新增(zēng)人民(mín)币贷(dài)款为7188亿元，比去年同期低(dī)点(diǎn)仅略有多(duō)增，相(xiāng)比(bǐ)18年-21年同期均值少增6237亿元。各(gè)分项从(cóng)强到(dào)弱排序，“企业中长期贷款 >； 企业短期贷(dài)款 >； 居民短期(qī)贷款 >； 居民中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)”。具体地，

• 　　居(jū)民中(zhōng)长期(qī)贷(dài)款单月(yuè)净偿还规模达历史新(xīn)高，相比18年-21年同期(qī)均值多减5410亿元；

• 　　居(jū)民短(duǎn)期(qī)贷款同(tóng)比(bǐ)少减，但较18年-21年(nián)同期均值多(duō)减2625亿元；

• 　　企业短期贷款(kuǎn)同(tóng)比多增(zēng)，但略(lüè)低于18年-21年同期(qī)均值；

• 　　企业(yè)中(zhōng)长期(qī)贷款延续前(qián)期(qī)亮(liàng)眼表现(xiàn)，同比大(dà)幅多增4071亿元，且创历史同期新高。

　　总体(tǐ)看，新增人民币贷(dài)款的最大问题(tí)仍然在(zài)于(yú)居(jū)民(mín)中(zhōng)长(zhǎng)期(qī)贷款，房地(dì)产销售(shòu)低迷使其增量不足，居民预(yù)期偏弱、提(tí)前(qián)偿(cháng)还存量房贷又雪上加霜。基于4月这个(gè)信贷投(tóu)放传统淡(dàn)季的(de)数据，尚不能得出企业(yè)信贷需(xū)求(qiú)不足的结论。

• 　　一方面，企(qǐ)业中长期(qī)贷(dài)款在一(yī)季度大幅高增后(hòu)，4月又(yòu)创历史同期新高，仍(réng)然(rán)能(néng)够有效(xiào)发力。

• 　　另一方面(miàn)，表(biǎo)内票据维持(chí)低(dī)增长（与去年1-5月表(biǎo)内票据高增长(zhǎng)形成(chéng)对比），也(yě)意味着目(mù)前企业贷款(kuǎn)需求或许尚可。

• 　　此外，4月初(chū)以来存款利率市场化(huà)改革较快推(tuī)进，这有助于缓解(jiě)银行面临(lín)的净息差压力，增强其支持实体经济的可持(chí)续性(xìng)，能够(gòu)为(wèi)企业贷款利率的 进一步下调“蓄力”。

　　三

　　居民资产(chǎn)再(zài)配置

　　M1同比小幅回升。一(yī)方面，从历(lì)史规律看，每年前(qián)4个月翘尾因素对M1同比走(zǒu)势的影响较大(dà)，这可能是(shì)驱动其变化的主(zhǔ)要原因。另(lìng)一方面，在(zài)企业贷款扩张的同(tóng)时(shí)，企业存款(kuǎn)也有(yǒu)边际改善，4月新增规模约1408亿元，而21年、22年(nián)4月企业存款均(jūn)在减少。

　　M2同比(bǐ)增速有(yǒu)所回(huí)落。一方(fāng)面，4月信(xìn)贷扩张乏力，对M2的支撑不强(qiáng)。另一方面(miàn)，居(jū)民资产再配(pèi)置，银行理财(cái)规(guī)模(mó)重回扩(kuò)张，对M2也形成(chéng)拖(tuō)累。此(cǐ)外，考虑到去年4月M2同比增(zēng)速较3月抬升0.8个百分点(diǎn)，基数的变化也有(yǒu)较强影(yǐng)响。

　　4月居民存款出现了2022年3月(yuè)以来的首(shǒu)次同比少增，其驱动因素更多(duō)是(shì)家庭资(zī)产的再配置，流(liú)向消费的(de)规(guī)模可能较为(wèi)有(yǒu)限。4月(yuè)以来(lái)多(duō)家(jiā)中小银行(xíng)下调挂牌(pái)存款利率(lǜ)（据融360监测数据，4月份农商行1年(nián)、2年、3年、5年(nián)期存款平均利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场需求火热，居民(mín)提前(qián)偿还房贷规(guī)模较高（4月(yuè)居民中长期贷(dài)款净偿还规模达历史新(xīn)高）。

　　值得警惕的是(shì)，4月财政(zhèng)存款同比(bǐ)大幅(fú)多增4618亿元，去年(nián)同(tóng)期(qī)留(liú)抵退(tuì)税推进存(cún)在(zài)一定影响。但结(jié)合其他指标(biāo)看，财(cái)政对(duì)实体经济的(de)支持力度可能有所减(jiǎn)弱，基(jī)建投(tóu)资(zī)相关的(de)高(gāo)频(pín)指标出现了下行的(de)苗头（4月(yuè)下旬以来(lái)，全(quán)国(guó)高(gāo)炉开工率、电炉开工率、独立焦化厂(chǎng)焦炉生产率、水(shuǐ)泥(ní)磨机运(yùn)转率、石油沥青(qīng)开工率(lǜ)等指标(biāo)环比走弱），重大项目(mù)开工金额同环比较快下(xià)滑（据(jù)Mysteel不(bù)完(wán)全统计(jì)，2023年(nián)4月全(quán)国各(gè)地(dì)重大项目开(kāi)工(gōng)总投资额(é)约28078.26亿元，环比下(xià)降34.0％，不(bù)及去年(nián)同期的半数）。从(cóng)4月金(jīn)融数据看，房地(dì)产恢复仍(réng)然(rán)缓慢(màn)，此时如果财政(zhèng)基建支持力度不(bù)稳，可能导致中国经济的环比增(zēng)长动能较(jiào)快衰减(jiǎn)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 值勤执勤的区别，值勤跟执勤的区别