平安首经(jīng)团队：钟正(zhèng)生/张璐(lù)/常艺馨

　　核心观点(diǎn)

　　新增社(shè)融表现乏力。继一季度“天量”投放后，2023年4月社融增(zēng)长明显降温(wēn)，比(bǐ)去年4月疫情(qíng)冲击期间创下的(de)低点仅多(duō)增2873亿元，“稳信(xìn)用”压力(lì)有所显(xiǎn)现。社(shè)融骤降的主要拖累在于(yú)人民币信贷增(zēng)势(shì)放缓(huǎn)， 4月降至2008年以来历史同(tóng)期的次(cì)低点(diǎn)（仅(jǐn)略高(gāo)于2022年同期）。表外(wài)融资和(hé)直接融资(zī)基本(běn)延(yán)续了一季度(dù)的格(gé)局。1）委托贷款和信托贷款小幅(fú)正增长；未贴(tiē)现银行承兑汇票较去年(nián)同期降幅收窄；2）企业(yè)直接(jiē)融(róng)资较去年同期有所(suǒ)下降，主因债券到期规模较大。3）政(zhèng)府债融资规模(mó)同(tóng)比多增，但需警(jǐng)惕(tì)其(qí)“后劲”。2023年提前(qián)批(pī)的剩(shèng)余发行额度不及万亿，截至(zhì)5月上旬尚(shàng)未(wèi)下发剩(shèng)余批次的地方债额(é)度，期间空(kōng)档可能(néng)拖累政府债融资(zī)表现。

　　新增(zēng)人民币贷款偏弱(ruò)，增量(liàng)明显弱于历史同期均(jūn)值。各分项(xiàng)从强到弱排序(xù)，企业(yè)中(zhōng)长期贷款>；企业(yè)短(duǎn)期贷款>；居民(mín)短期贷(dài)款(kuǎn)>；居民(mín)中(zhōng)长期贷款。新增(zēng)人民币贷款(kuǎn)的最大问题仍(réng)然在于居民中长期贷款，房地(dì)产销售不振使其(qí)增量不足，居民预期偏弱(ruò)、提前偿还存(cún)量房贷又雪上加霜。但基于4月这个(gè)信贷投放传统(tǒng)淡(dàn)季的数据，尚不能得出企业(yè)信贷需求不(bù)足(zú)的(de)结论(lùn)。一方面，企业中长期贷款在一季(jì)度大幅高增后，4月(yuè)又(yòu)创历史(shǐ)同期新高，仍能(néng)有效发力(lì)；另一方面，表内票据维持低增长（与去(qù)年(nián)1-5月表内(nèi)票据高增长形成对比(bǐ)），也意味着(zhe)目(mù)前(qián)企(qǐ)业贷款需求或许尚(shàng)可。此外，4月(yuè)初以来存款利率市(shì)场化改革较快推进，这有助于缓(huǎn)解(jiě)银行面临的净息差压力，增强其(qí)支持实(shí)体经济的(de)可(kě)持续性，能够(gòu)为企业(yè)贷(dài)款利率的进一步(bù)下调“蓄力”。

　　从货币供应(yīng)量(liàng)和存款(kuǎn)数据看：1）M1同比小幅(fú)回升。每年前4个(gè)月翘(qiào)尾(wěi)因素(sù)对M1同比走势影响较大(dà)，或是驱动其变(biàn)化(huà)的主因。在贷款扩(kuò)张的(de)同时，企业存款也有(yǒu)边际改善(shàn)。2）M2同比(bǐ)增(zēng)速有所回落。4月居民(mín)资产再配置(zhì)，银行理财规模重(zhòng)回扩张，对(duì)M2形成拖累。考虑到去(qù)年(nián)4月(yuè)M2同比增速(sù)较3月抬升0.8个百分点，基数(shù)变(biàn)化也有较强(qiáng)影响。3）居民存(cún)款同比少增(zēng)。考(kǎo)虑到4月多家中小银(yín)行下调挂牌(pái)存款利率、银行(xíng)理财市场火(huǒ)热(rè)、居民提(tí)前(qián)偿(cháng)还房贷规模较高，其驱动因(yīn)素(sù)更多是家(jiā)庭资产的再配置，流向(xiàng)消费规模可能较(jiào)为有限。4）4月财政存款同比大幅多增，但结合基建相关高频开工率(lǜ)和重(zhòng)大项目(mù)开工金额数据看，财政对实体经济(jì)支持(chí)力度可(kě)能有所(suǒ)减弱(ruò)。从4月(yuè)金融(róng)数据看，房地(dì)产恢复仍(réng)然缓慢，此时若财政(zhèng)基(jī)建支持力度(dù)不(bù)稳，可(kě)能(néng)导致中国(guó)经济(jì)环比增长动能较快衰减。

　　目前社融增(zēng)速回(huí)升(shēng)幅度较(jiào)小，但与(yǔ)名义GDP增速对比(bǐ)看(kàn)，货币政策对(duì)实体经济的支(zhī)持还是比较有力(lì)的。即(jí)便按(àn)2023年中国名义GDP增(zēng)速7％-8％的情形（假设全年(nián)录得6％左右的实际(jì)GDP增速，加上1到2个点(diǎn)的GDP平减指数），10％的(de)社融增速也应足够与之匹(pǐ)配(pèi)。我们(men)认为，后续需通过(guò)财政加力、促进房(fáng)地(dì)产修(xiū)复、促进家庭超额储(chǔ)蓄动(dòng)用等方(fāng)式扩大总需求(qiú)，夯实(shí)经济回升势头。

　　一

　　新增(zēng)社融表现乏(fá)力(lì)

　　新(xīn)增社融表现乏力(lì)。2023年4月新增社(shè)会融资规模(mó)为1.22万(wàn)亿元，同比(bǐ)多(duō)增2873亿元；社融存(cún)量同比(bǐ)增速(sù)持平于上月的10％。考虑到去年同期疫情多点散(sàn)发、社(shè)融一度(dù)触“冰”的低基数效应，以及今年一季度“开门(mén)红”期间社融月(yuè)均同(tóng)比多增8200多(duō)亿的亮眼表现，4月社融(róng)表现(xiàn)乏力“稳(wěn)信(xìn)用”压力有所显现。从分项看：

　　一方面，人(rén)民币信贷增(zēng)势(shì)放(fàng)缓，是4月社融骤降(jiàng)的主要拖(tuō)累。2023年4月人(rén)民币贷(dài)款4431亿(yì)元，为2008年(nián)以来(lái)历史同期的(de)次低(dī)点（仅较2022年同期高815亿元）。不过，得益于出口边(biān)际回暖、人民币汇率(lǜ)相对(duì)稳(wěn)定，4月(yuè)外(wài)币贷款(kuǎn)同比(bǐ)有所少减。

　　另一方(fāng)面，表外融(róng)资和直(zhí)接(jiē)融(róng)资基(jī)本延(yán)续了一季(jì)度的(de)格局。

• 　　一(yī)则，企(qǐ)业直接融资同比缩量，继(jì)续小幅拖累新增社(shè)融。2023年4月企业债融(róng)资、非金融企(qǐ)业境内股票(piào)融(róng)资分别同比少增809亿元、173亿元(yuán)。今年春节(jié)后(hòu)，企(qǐ)业(yè)贷款发行规模持续高于去年同(tóng)期，但到期偿还(hái)也迎来(lái)高峰，对净(jìng)融资构成拖累。截至2023年一季度末，2022年10月(yuè)推出的(de)500亿元民营(yíng)企业(yè)债券融资支(zhī)持工具（第二期）尚(shàng)未开始(shǐ)投放使用，相关政策(cè)支持还有待(dài)落(luò)地。

• 　　二(èr)则，政府债(zhài)融资规模同(tóng)比多增，但需警惕其“后劲”。今(jīn)年前4个月，财政继续(xù)前置发力，政(zhèng)府债融资(zī)规模较去(qù)年同(tóng)期(qī)累计多增3114亿元(yuán)。以(yǐ)财政预算(suàn)数据看，2023年政府债融资的(de)总(zǒng)体规模与去年相当。但不同之处在于，2022年在(zài)3月底就已(yǐ)经(jīng)下(x不尽人意是什么意思ià)达剩余批次的新增(zēng)地方债额度，而2023年(nián)截至5月上旬仍(réng)未下发剩余批(pī)次的地方(fāng)债额度，且提前批的剩余发行额(é)度不及万亿。如果(guǒ)近期下达地(dì)方债额度，按照往(wǎng)年节奏，经过地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)项目额度分配、预算(suàn)调(diào)整程序(xù)，剩余批(pī)次地方债可能(néng)至6月中(zhōng)下旬才(cái)能(néng)发(fā)出，期间的“空档(dàng)”可能会拖累(lèi)政府债融资(zī)表(biǎo)现。

• 　　三则(zé)，表外融(róng)资(zī)同比多增，持续对社融构成小(xiǎo)幅支撑。其中，委托贷款和信托贷款单月小幅(fú)新增，相比去(qù)年同期分别多增85亿(yì)元、少减734亿元(yuán)。在表内票据贴现减少的(de)情况下，未(wèi)贴现(xiàn)银行承兑(duì)汇(huì)票(piào)较去年同期(qī)降幅收窄(zhǎi)，同比少(shǎo)减1210亿(yì)元。

　　二

　　贷款拖(tuō)累在居(jū)民(mín)端

　　2023年4月新增人民币贷款(kuǎn)为(wèi)7188亿元，比(bǐ)去年同期(qī)低点仅略有多增，相(xiāng)比18年-21年同期(qī)均值(zhí)少(shǎo)增6237亿元。各分项从强(qiáng)到弱(ruò)排序，“企业(yè)中长期贷款 >； 企业短(duǎn)期贷款 >； 居民短期(qī)贷款(kuǎn) >； 居民中(zhōng)长期(qī)贷款”。具体地，

• 　　居民中长期(qī)贷款单月净偿还规模(mó)达(dá)历史新高，相比18年(nián)-21年同期均(jūn)值多(duō)减5410亿元；

• 　　居(jū)民(mín)短期贷款同比(bǐ)少减，但较(jiào)18年-21年同期均值多(duō)减2625亿元；

• 　　企业短(duǎn)期贷款同比多增，但略低于18年-21年同期均(jūn)值；

• 　　企业中长期贷款延续前期(qī)亮眼(yǎn)表(biǎo)现(xiàn)，同(tóng)比(bǐ)大幅多(duō)增4071亿元，且创历史(shǐ)同期新高。

　　总体看，新增人民币贷款的最大问题(tí)仍(réng)然在(zài)于居民中长期贷(dài)款(kuǎn)，房地产销售低迷(mí)使(shǐ)其(qí)增量(liàng)不足，居民预期偏弱(ruò)、提(tí)前(qián)偿还(hái)存量(liàng)房贷(dài)又雪上加(jiā)霜。基于4月(yuè)这个(gè)信(xìn)贷(dài)投放传统淡季的数据，尚不(bù)能得出企业信贷需求不足(zú)的(de)结论。

• 　　一(yī)方面(mià不尽人意是什么意思n)，企业(yè)中长期贷款(kuǎn)在一季度(dù)大幅高增后，4月又创历史同期新高，仍然(rán)能够有(yǒu)效发力(lì)。

• 　　另一方面，表(biǎo)内票据维持低增长(zhǎng)（与(yǔ)去年(nián)1-5月表内票据高增长形成对(duì)比），也意味着目前企业贷款需求或许尚可(kě)。

• 　　此(cǐ)外，4月初以来存款利(lì)率(lǜ)市(shì)场化改革较(jiào)快推进，这有助于缓解(jiě)银行(xíng)面临的(de)净息差压力，增强其支(zhī)持实体(tǐ)经济的可持续性(xìng)，能(néng)够为企业贷款利率的 进一步下(xià)调“蓄力(lì)”。

　　三

　　居民资(zī)产(chǎn)再(zài)配置

　　M1同比小幅回(huí)升(shēng)。一方(fāng)面，从历史规(guī)律看，每(měi)年前(qián)4个月翘尾因素对M1同比走势的影(yǐng)响较(jiào)大，这可能是(shì)驱动其变化(huà)的主要原因。另(lìng)一(yī)方(fāng)面，在企(qǐ)业贷(dài)款(kuǎn)扩(kuò)张的同(tóng)时，企业存款也有边际改(gǎi)善，4月新增规模约1408亿(yì)元，而21年、22年4月(yuè)企业存款均(jūn)在减少。

　　M2同比增速有所回落。一方面，4月(yuè)信贷扩张乏力，对M2的支撑不(bù)强。另(lìng)一方面，居民资产再配置，银行理(lǐ)财规模重(zhòng)回扩张，对M2也形成拖累。此外，考虑到去年4月(yuè)M2同比增速较3月抬(tái)升0.8个(gè)百分点(diǎn)，基数(shù)的变化也(yě)有较强(qiáng)影响。

　　4月居民存款出现了2022年3月以来的首次(cì)同比少增，其驱动因素更多是(shì)家庭资产的(de)再配置(zhì)，流向消费的规模可(kě)能较为有限。4月以(yǐ)来(lái)多家中(zhōng)小银(yín)行下调挂牌存款利率（据融360监测数(shù)据，4月份农商行1年、2年、3年、5年期(qī)存款平均利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场需求火热，居民(mín)提(tí)前偿还房贷(dài)规模较高（4月居民中长(zhǎng)期贷款净偿还规模达历(lì)史新高）。

　　值得警惕(tì)的是，4月(yuè)财政存款同(tóng)比大(dà)幅多(duō)增(zēng)4618亿元，去年同期留抵退税推(tuī)进存(cún)在一定影响。但结合其他(tā)指标看，财政对实体经济的支(zhī)持力度可能(néng)有所减弱，基建投资(zī)相关的高(gāo)频指标出现了下行的苗(miáo)头（4月下旬以来，全国高炉开工(gōng)率(lǜ)、电炉开(kāi)工(gōng)率(lǜ)、独立(lì)焦化厂焦炉生产(chǎn)率、水(shuǐ)泥(ní)磨机运转率、石油(yóu)沥青开工率等指(zhǐ)标环比走(zǒu)弱），重大项(xiàng)目开工金额同环比较(jiào)快(kuài)下滑（据Mysteel不完全(quán)统计，2023年4月全国各地重大(dà)项(xiàng)目开工(gōng)总投资(zī)额约(yuē)28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去年同(tóng)期的半数）。从4月金(jīn)融数据看，房地产恢复仍(réng)然缓慢，此时如果财政基建支持力度(dù)不稳，可能导(dǎo)致中国经济的环比(bǐ)增长动能较快衰减(jiǎn)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 不尽人意是什么意思