5月13日，年内首(shǒu)只央企(qǐ)主题ETF——华(huá)泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总额(é)超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则(zé)小(xiǎo)公告体(tǐ)现出市(shì)场对这(zhè)一“中特估”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估”的行情，市(shì)场关注(zhù)度非常高，5月15日首批(pī)3只(zhǐ)央(yāng)企(qǐ)回(huí)报(bào)ETF发行，更成(chéng)为这一波“中(zhōng)特估”行情(qíng)的催化剂。实(shí)际上，早在去年底及今年一季度，一些基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特(tè)估(gū)”资(zī)金面、情绪(xù)面(miàn)、估值(zhí)方式(shì)等问题成为市场关注(zhù)焦点，中国(guó)基金报采访多位(wèi)投研(yán)人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题(tí)ETF密集上报发行

　　行(xíng)情催化剂(jì)？

　　市场(chǎng)对(duì)“中特估(gū)”主题积(jī)极追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕(hǎn)见出现启动(dòng)“比例配售”情况(kuàng)，今年场内多只“中字头”ETF也持(chí)续(xù)“吸金(jīn)”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国(guó)央企主题基金发行(xíng)，市场对此充满期(qī)待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特(tè)估(gū)”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是构成催(cuī)化因(yīn)素的，近期银(yín)行股大涨(zhǎng)的一(yī)个催化因(yīn)素就是(shì)积极(jí)推(tuī)介相关(guān)央企(qǐ)ETF的发(fā)行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸多主题基(jī)金(jīn)的申报(bào)发行，我(wǒ)认为确实会成为引爆行(xíng)情的(de)催化剂，基本面、资金面、政策面都在向(xiàng)好，下半年，中特估(gū)有(yǒu)可能独领(lǐng)风骚。”万家基(jī)金章恒更(gèng)是表示。

　　同样(yàng)，博时基金指数与(yǔ)量化(huà)投资(zī)部基金经理杨振建就表示，近期密集申(shēn)报的国央企(qǐ)主题基金主(zhǔ)要涉及(jí)“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源(yuán)”几大(dà)主题(tí)，这样(yàng)的布局可以更好支(zhī)持央(yāng)国企(qǐ)的(de)估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情进一步上涨的催化剂。去年以来(lái)公募基(jī)金发行整(zhěng)体平淡，近期多只国央企(qǐ)主题基金申(shēn)报和发行，行情火(huǒ)热下将为市场(chǎng)带(dài)来增量资金，有望推动进一步(bù)上(shàng)涨。”杨振(zhèn)建进一(yī)步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅认(rèn)为，公募基金积极布局央国企主题基金，一方面是因为新一(yī)轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特(tè)估”概念，央国(guó)企上(shàng)市公司的投资价值凸显，该主题(tí)的基金将为投资者(zhě)提供更丰富的工(gōng)具以参与到央国企投资。另一(yī)方面是落实公募基(jī)金行(xíng)业高质量发展的要求，引导更多资(zī)金参与央国企(qǐ)改革，更好发挥公募基金服(fú)务资本市场(chǎng)改革、服务实体经济和(hé)国家(jiā)战略的作(zuò)用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关(guān)标(biāo)的(de)和板块带来增量资金，提升交易活跃度(dù)，有望成为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道(dào)

　　积(jī)极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结(jié)构(gòu)性(xìng)行情明显，中特估和人工(gōng)智能成为两大明(míng)显(xiǎn)的主线，而新能源等丁二醇和丙二醇是不是酒精前期热门赛道股冷却，在此背景(jǐng)下(xià)，一些基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特(tè)估(gū)概(gài)念”。

　　万家基金基金经理章恒直言(yán)，自己目前重点关注三大行(xíng)业，火电(diàn)、券商、军工，这(zhè)三大行业主要(yào)是央企或地方国资所(suǒ)在的行业(yè)，民(mín)营企(qǐ)业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年(nián)会(huì)有重大的向上变(biàn)化的(de)机会，比如火电，会受益于煤炭价格的(de)下(xià)跌，扭亏(kuī)为盈；券(quàn)商，会(huì)受(shòu)益(yì)于今年市场(chǎng)成交量的放大，盈利(lì)大幅增长等。同时，随着国有企业改革的推进，大概率这(zhè)些企业会进(jìn)入一个(gè)提质(zhì)增效、释放业绩的过程(chéng)。”章恒表示，中特估(gū)是过去5年10年改革(gé)的成果，是(shì)非常基本面的(de)，和他过去1至2年(nián)研究投资思路也非常吻合，为在(zài)下半年(nián)抓住这波中特估(gū)的(de)投资机会做好了(le)准备。

　　“去(qù)年年底已开(kāi)始重视中特估(gū)的(de)投资机(jī)会，判断中特(tè)估的机会未来三(sān)年分两(liǎng)个(gè)阶段。”融通红利机会基金经理何龙表示，第(dì)一阶段也(yě)就是今年以数(shù)字经济(jì)和“一带(dài)一路”的主(zhǔ)题普(pǔ)涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高(gāo)的(de)品种(zhǒng)，将会(huì)迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性(xìng)的机会。第二阶段(duàn)是未来两年，在主题性机会消散以后(hòu)，基于顶(dǐng)层设(shè)计(jì)对国央经营(yíng)管理价值(zhí)导(dǎo)向变化，我们判断(duàn)经营成果随之改变是(shì)一个慢变量，会在未来两年(nián)体现在每(měi)一个央国企的(de)报表中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘公司(sī)经(jīng)营层(céng)面可能发生显著(zhù)正向(xiàng)变化的个(gè)股提(tí)前进行布局，比(bǐ)如医药和消费等行(xíng)业(yè)。

　　其实一季(jì)报已经(jīng)显露出(chū)不(bù)少基金在行(xíng)动。国金证券研(yán)究所(suǒ)数据显示(shì)，偏股主(zhǔ)动(dòng)型基(jī)金2022年年报(bào)前(qián)十(shí)大(dà)重仓股股票池中，“中特(tè)估”概念占偏(piān)股主动型(xíng)基(jī)金持有股(gǔ)票市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年(nián)一(yī)季(jì)报(bào)披露的(de)持仓中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型基金持有(yǒu)股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股主动型基金的持(chí)仓(cāng)中(zhōng)，占比明(míng)显(xiǎn)提(tí)高。上述数据显示(shì)，根据偏股主动型基金2022年报(bào)及(jí)2023年一季报十大重仓股(gǔ)的数据，剔(tī)除个股(gǔ)涨跌影响，估(gū)计了各基金主(zhǔ)动加仓“中特估”概(gài)念股的市值占(zhàn)2022年末(mò)股票总市(shì)值比例(lì)，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型基金(jīn)主动加仓(cāng)了“中特(tè)估”概念股，198只基金在(zài)2022年末(mò)不持有(yǒu)“中特估”概念(niàn)股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数据统(tǒng)计也(yě)显示，一(yī)季度(dù)主动偏股(gǔ)型公(gōng)募(mù)基金(jīn)对港(gǎng)股央国企(qǐ)的持股市(shì)值比重(zhòng)达到2019年以来的新高(gāo)，港股(gǔ)央国(guó)企持股总市值占(zhàn)港(gǎng)股(gǔ)持股(gǔ)总市值(zhí)的比重(zhòng)由(yóu)2022年(nián)四季(jì)度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国(guó)央(yāng)企专门的股票库

　　可以说(shuō)中国特色估值(zhí)体系，正深刻影响基(jī)金公(gōng)司(sī)的投(tóu)研，落实到日常(cháng)的投研流程(chéng)和实践之中，不(bù)少基金公司在加大投研力量，更有专门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红(hóng)利机会基金经(jīng)理(lǐ)何龙就(jiù)介绍，一方面(miàn)，从顶层设计(jì)改变(biàn)研究员过(guò)去(qù)对(duì)国央(yāng)企(qǐ)的固(gù)定(dìng)思维，需要实地考察国央企，并且(qiě)需要利(lì)用当前(qián)国(guó)央企愿意交流(liú)的契(qì)机(jī)，多(duō)花精(jīng)力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融(róng)通基金在行(xíng)动上，要求研究员将(jiāng)自己所覆盖行业(yè)的所有国(guó)央(yāng)企构建专门的股票库(kù)，并进行长期跟踪，包括考察其实地调(diào)研的的成果，了解国央(yāng)企经营思路和财务(wù)导向的变(biàn)化，结合行业趋势和特(tè)征，寻找价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也(yě)谈到(dào)“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过(guò)深入(rù)学习，对“中特估”有了(le)更深刻的认(rèn)识：首(shǒu)先(xiān)要认识市场体制机(jī)制(zhì)、行(xíng)业产业(yè)结构、主体持续发(fā)展能力等(děng)方面所体(tǐ)现的鲜明中国元素和发展阶(jiē)段(duàn)特征，“中特估”应该是在此基(jī)础上构建的具有时代(dài)特(tè)征(zhēng)和中(zhōng)国特色、符(fú)合国家战略导(dǎo)向的估(gū)值(zhí)体系，而(ér)不是简单套(tào)用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的(de)提法，但是这个(gè)概念所(suǒ)涉及到(dào)的行业和公司，一直在(zài)发生的变化。”万(wàn)家基金(jīn)经理(lǐ)章恒表示，万家基金一直非(fēi)常关注传(chuán)统产业的变化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因此也是一定能够抓住中特估这波行情的机(jī)会的。同时，随着时局(jú)的变化，也在增加(jiā)相关行业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春(chūn)表示，积极践(jiàn)行中国特(tè)色(sè)的(de)估值(zhí)体(tǐ)系是(shì)资(zī)本(běn)市场使命(mìng)，投资者需要学习领会并针对(duì)原有的估(gū)值体(tǐ)系进行(xíng)改造，以适应现实的需要。明确该(gāi)体系的框架是第一位的工作(zuò)，合理设置指标也非常重要，投(tóu)资者的认可和实施是最终该体(tǐ)系能(néng)否具备长期价值的基础。不过，他也提醒，人(rén)为的(de)拔估值是很大的丁二醇和丙二醇是不是酒精认知误区，市(shì)场(chǎng)化认可是基本的常(cháng)识(shí)，不可误判。

　　体(tǐ)现社(shè)会(huì)价值与(yǔ)国家战略价值

　　新估(gū)值(zhí)方式(shì)？

　　央国企是国(guó)民经济的支柱，国企央企发展要符合(hé)国家战略(lüè)发(fā)展发向(xiàng)，更需(xū)要承担社会(huì)公共(gòng)责任(rèn)等(děng)。而这些都(dōu)应(yīng)该考(kǎo)虑进估值体(tǐ)系(xì)之中，也引发市场关注。

　　多数(shù)受(shòu)访的基(jī)金经理认为(wèi)，对于国央企的估值方式要(yào)充(chōng)分体现企(qǐ)业(yè)的社会价(jià)值与(yǔ)国家战略价值，目前已经形成了初步的企业(yè)社(shè)会(huì)价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有(yǒu)企业承担社会价值、符合(hé)国家战略发展的价(jià)值？首要任(rèn)务就构建中国(guó)特色的价值评价体系，改变从(cóng)以私人股(gǔ)东权益出发，现金流折现为主要方法的单一价值估值体(tǐ)系(xì)，转向社(shè)会(huì)整体(tǐ)价值观念、纳入(rù)中(zhōng)国特(tè)色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现企业的社(shè)会(huì)价值与国家(jiā)战略(lüè)价值。”博(bó)时基(jī)金指数与量化投资部基金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导(dǎo)国内团队(duì)对于中国特色ESG披露与评价(jià)体系不断(duàn)探索，结(jié)合(hé)国(guó)际(jì)通用规则，目前(qián)已(yǐ)经形成了初步的企业社会价值评(píng)价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监、基金(jīn)经理(lǐ)王帅也(yě)认(rèn)为(wèi)，“中特估”应(yīng)该是(shì)注(zhù)重企(qǐ)业价值的可(kě)持续估(gū)值，要重视(shì)股(gǔ)东、员工和社会责任等要素(sù)对(duì)企业稳(wěn)健成长的(de)重(zhòng)大意义，重视(shì)稳定的现金流、持续(xù)增长的(de)盈利(lì)、科技创新对(duì)提(tí)升企业(yè)内在(zài)价(jià)值的(de)积(jī)极作用(yòng)，这样有利于提高估值(zhí)定价模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略(lüè)构建等(děng)实务工作(zuò)中，都有(yǒu)成熟的(de)量化指标可以(yǐ)使用，包(bāo)括净(jìng)资产(chǎn)收益率、营(yíng)业现金比率、资(zī)产(chǎn)负(fù)债率、研发经费投入强度等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实(shí)金融精(jīng)选基金经(jīng)理李(lǐ)欣更细致分析在(zài)估值思维、估值结论(lùn)、估值判断(duàn)上有变化(huà)，尤其是估值的方(fāng)法和指标(biāo)上(shàng)，他(tā)认(rèn)为其包括(kuò)产业链上下游的(de)衡(héng)量、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向和(hé)横向(xiàng)上(shàng)的研究(jiū)，强调政策优(yōu)惠、产(chǎn)业发(fā)展、市(shì)场竞(jìng)争力和可持续发(fā)展(zhǎn)等各种因素(sù)与企(qǐ)业(yè)价值的关系。这(zhè)些因(yīn)素在对估值结论和判断的影响上，也(yě)使得(dé)中国特色的估值体系与传(chuán)统的估值体系有所不(bù)同(tóng)。

　　“所以(yǐ)估值思维的变化，还(hái)有估(gū)值结论和估值(zhí)判(pàn)断的变化，都是(shì)为了更好地适应(yīng)中国的市(shì)场(chǎng)和(hé)经济特点，提供(gōng)更精准(zhǔn)、更合理的企业估值(zhí)信息。”李欣(xīn)表示(shì)。

　　不过(guò)，创金(jīn)合信(xìn)基金首席经(jīng)济(jì)学家魏凤春直言，这需要在实践中(zhōng)进行探索(suǒ)，目前(qián)尚没有公认(rèn)的指标(biāo)可以使用。

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