金融(róng)界5月27日(rì)消息 近日(rì)因为昆明国资委的一封声明(míng)，让城投债(zhài)成为关注(zhù)的焦点，当前(qián)地方债的(de)规模和地方政府的偿债能力已(yǐ)经(jīng)越(yuè)来越被重视。如(rú)何如何(hé)处置地方债务？

　　中泰证券(quàn)首席(xí)经济学家李迅雷发文(wén)称(chēng)，地方债包(bāo)括(kuò)地方一般债、专项债和包(bāo)括城(chéng)投债在内(nèi)的各种(zhǒng)隐(yǐn)形债，其(qí)规模究竟(jìng)有多大(dà)，尚有争议(yì)，但(dàn)增(zēng)长迅猛。包括银行(xíng)、保险(xiǎn)、基金等在内的机构(gòu)投(tóu)资者(zhě)是地方(fāng)债的主要持有者，他们普(pǔ)遍担心的(de)还是城投债务(wù)、非(fēi)标等(děng)地(dì)方政府隐形债风险。例如，近期贵州省政府发展研(yán)究(jiū)中心(xīn)提(tí)出，“化(huà)债工作推进异(yì)常艰难(nán)，仅依靠(kào)自身能力已无(wú)法(fǎ)得到有(yǒu)效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地一个学期一般有多少周 一个学期一般有几个月财政缩水(shuǐ)的背景下，地(dì)方政府的财权与(yǔ)事权不匹配问题又凸显出来。在我(wǒ)国政府(fǔ)杠杆率水平并不算高的前(qián)提下，我国地(dì)方政府的杠杆率水平确实够高了。需(xū)要调(diào)整(zhěng)中(zhōng)央和地方之间债务(wù)余额的比例关系。“今后应加大(dà)中央政府的发债规模，为地方经济减(jiǎn)负(fù)。”他明确指出。

　　李迅雷认(rèn)为，在(zài)当前中国经济转型的关键阶段，维护地方(fāng)政府的信用，防(fáng)范区域性金(jīn)融风险显(xiǎn)得尤为重要，故在城投(tóu)公司还没有(yǒu)与(yǔ)政(zhèng)府(fǔ)部(bù)门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的(de)“信仰”仍需(xū)要保持。

　　李(lǐ)迅雷(léi)建议给予困(kùn)难省份一定(dìng)的“托底”支(zhī)持，在政策(cè)上(shàng)大力度支(zhī)持地方(fāng)政府(fǔ)“化(huà)债”。如帮(bāng)助(zhù)地方政(zhèng)府（如城(chéng)投公司(sī)的借新还旧）降低(dī)债务成本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵义道桥实践(jiàn)银行贷款展(zhǎn)期），通过政(zhèng)策(cè)性银(yín)行或商业银行的低息资金来降低债务成本，让债务更加容易滚续(xù)。

　　李(lǐ)迅雷还(hái)建议，中央政策上(shàng)支(zhī)持地方政府通过(guò)出让国有资产来(lái)偿债。他(tā)表示(shì)这类典(diǎn)型案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台(tái)集团两次公告无偿划转上市公(gōng)司共计1亿(yì)股股份（合计占贵州茅台(tái)总股本8％，按当时市价计量(liàng)市(shì)值约为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　以下(xià)文字(zì)来源李迅雷金(jīn)融与投(tóu)资(zī)（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题(tí)《如何处置地(dì)方(fāng)债务的辨证思考》

　　截至2022年末全国城(chéng)投有息债务54.1万亿元

　　城投(tóu)平台成为地方债务主要体(tǐ)现形(xíng)式

　　城投债是指城投(tóu)企业公开发行的公司(sī)债券和(hé)中(zhōng)期票据。按(àn)照新(xīn)预(yù)算法、“43号文”出台明确城投债与地(dì)方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)信用(yòng)脱(tuō)钩，城投(tóu)公司定(dìng)位由地方(fāng)政府(fǔ)投(tóu)融资机(jī)构转变为市场化运营主体，地方(fāng)政府不再对城投债兜底。但实际上市(shì)场仍然把城(chéng)投债看作由地方(fāng)政府背书(shū)的高信用等级债券。

　　因此(cǐ)城投公司通常都是地方政府(fǔ)下(xià)设(shè)的投融资机构，很(hěn)难完全独立成为与政府无关(guān)的纯市场化(huà)的企业(yè)。城投的(de)债务主(zhǔ)要包(bāo)括向银(yín)行借款和(hé)发行债券融资这两种方(fāng)式，以(yǐ)前一种方式(shì)为主(zhǔ)，但(dàn)后(hòu)一种债(zhài)权融资的规模也不小，到2022年末(mò)，余额估计在(zài)13万亿(yì)元(yuán)以上。

　　总体(tǐ)看，2011年以(yǐ)来，全国城投有息债务快速扩张，每年(nián)增速均保持在10％以上，到(dào)2022年末(mò)，全(quán)国(guó)城(chéng)投有息(xī)债务为54.1万亿元，相较(jiào)2011年的6.4万(wàn)亿(yì)元(yuán)增长了7倍以上。

城投(tóu)平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰(tài)证券研究所

　　因(yīn)此，城(chéng)投平(píng)台实际(jì)上已经成(chéng)为地方债(zhài)务的主要体现(xiàn)形式，规模(mó)明显(xiǎn)超过地方(fāng)政(zhèng)府的一般债和专项债之和。城(chéng)投平台中，如今(jīn)，城投平台的债券余额大(dà)约为13.8万亿元，迄今(jīn)并无违约案例，说明城投债仍属于地方政府(fǔ)背书的高(gāo)等(děng)级信用(yòng)债。但是，城(chéng)投平台(tái)的非标违约情况时有(yǒu)发生，银行贷款展(zhǎn)期、调整还贷方式的也(yě)比较(jiào)多。

　　地方政府(fǔ)应确保城(chéng)投债按时(shí)兑付(fù)，不能轻易违约

　　当前市场对地方政(zhèng)府(fǔ)债务增长和财政收(shōu)入增速下降(jiàng)甚(shèn)至负增长的(de)现象普遍担心，尤(yóu)其对财力偏弱的东北、中(zhōng)西部省份，城投债的收益率普遍(biàn)高于东部(bù)发达省市。2022年13个省土地(dì)出让(ràng)金对政府债务利息覆盖程(chéng)度不(bù)足100％（2021年只有5个），扣除城(chéng)投拿地之后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永煤(méi)债违约之后，对河南省乃至(zhì)全国的信用(yòng)债市场都造成负面冲击，信用分层现象(xiàng)加剧，部(bù)分(fēn)经济偏弱区域(yù)被边缘(yuán)化。例如青海、云(yún)南和天(tiān)津等近(jìn)几年融(róng)资(zī)成本仍在(zài)上升(shēng)；黑龙江(jiāng)、贵州2017-2019年(nián)融(róng)资成本大幅上升，虽然2020年以(yǐ)来融资(zī)成本有所下降(jiàng)，但整体降幅相较全国(guó)更(gèng)小。辽宁、广西(xī)、吉林、重庆、陕(shǎn)西、宁(níng)夏和(hé)甘肃2020年以来城投(tóu)债(zhài)加(jiā)权平均票面利率(lǜ)降幅也明显不如(rú)全国。

　　当前在经济复苏不及预期的背(bèi)景下(xià)，投(tóu)资者的风(fēng)险偏好明显下降(jiàng)。为此，地(dì)方政府应该确(què)保城投债(zhài)的按时兑付。因为违约不仅不能解决(jué)债务问题，反而会(huì)恶化区域(yù)信用环(huán)境，导致地方国企融资难(nán)、融资贵。从未来区域经济(jì)发(fā)展的角度看(kàn)，一个学期一般有多少周 一个学期一般有几个月ng>政府部门(mén)仍需要持续举债来实现经济(jì)平稳增长，需要保持政府信用，不能(néng)轻(qīng)易(yì)违约。

　　建(jiàn)议中央(yāng)大力(lì)度支(zhī)持地方政府“化债”

　　因此，当前(qián)迫(pò)切需要增强城投债权(quán)人的持有信(xìn)心，首(shǒu)先要确保城(chéng)投债(zhài)不(bù)违约，这(zhè)就意味着城投公(gōng)司能(néng)够具备低成本的借新还旧能(néng)力(lì)。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意(yì)味着对地方债不兜底，但建议给予困难省份(fèn)一定的“托底”支持，即在政策上大力度支持地方政(zhèng)府(fǔ)“化债”，如帮(bāng)助地方政府（如城投公司(sī)的借新还旧）降低(dī)债务成本、拉(lā)长债务期限(xiàn)（非债(zhài)券(quàn)类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥(qiáo)实践银(yín)行贷款展(zhǎn)期），通(tōng)过政(zhèng)策性银行或(huò)商业银行的(de)低(dī)息资金来降低债务成本，让(ràng)债务(wù)更加容易(yì)滚续(xù)。

　　此外(wài)，对于地方政(zhèng)府(fǔ)可(kě)否(fǒu)通过(guò)出让(ràng)国有资产来(lái)偿债方面(miàn)，也希望中(zhōng)央给予(yǔ)政策上的支持。因为今年3月1日，国资委(wěi)在对政协十三届全(quán)国(guó)委(wěi)员会第五次(cì)会议第00503号提案的答复中表示，将适时出台制度规定及操(cāo)作(zuò)细则，探索国有权益份额规范化退(tuì)出的有效方(fāng)式和(hé)途径(jìng)，充分发(fā)挥有限合伙企业的优势，助力(lì)国有(yǒu)企业创新发展。

　　通过出让(ràng)国有(yǒu)企业股权获得收入偿还债务，典(diǎn)型案例(lì)为“茅台化(huà)债”：2019年(nián)12月、2020年12月(yuè)茅(máo)台集团(tuán)两次公告无偿划转上市公司共(gòng)计1亿股股份（合(hé)计占贵州(zhōu)茅台(一个学期一般有多少周 一个学期一般有几个月tái)总股本8％，按(àn)当时市(shì)价计量市(shì)值约为1600亿元）至(zhì)贵州(zhōu)国资。

　　在(zài)当(dāng)前(qián)中国经济(jì)转(zhuǎn)型的关(guān)键阶(jiē)段，维护地方(fāng)政府(fǔ)的(de)信用，防范区域性(xìng)金融(róng)风险显得尤为(wèi)重要，故在(zài)城投公司还(hái)没有与政府部门(mén)完全“脱钩”之前(qián)，城投债的“信仰(yǎng)”仍需要(yào)保持(chí)。

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