“现在(zài)的房地产很难再(zài)出现像过去十年的(de)系(xì)统性行情。”思睿集团合伙(huǒ)人、首席经济学(xué)家洪灏向《红周刊》表(biǎo)示，房地产行业分化的愈加明(míng)显，让机构和投(tóu)资者的关注度从板块(kuài)向(xiàng)单个标的转移(yí)。上海利檀投资董事长陈昊扬向(xiàng)《红周(zhōu)刊》指出(chū)，从行业来(lái)看，无论(lùn)是(shì)业绩，还(hái)是估值，房地产都已(yǐ)经双(shuāng)杀到了(le)最底部，而且(qiě)是反复地杀到(dào)了底部，再往下的空间已(yǐ)经不大了。

　　三道红线(xiàn)等(děng)指标

　　成挖掘个股阿尔法重要(yào)参考

　　那么如(rú)何寻找房(fáng)地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提(tí)醒，在(zài)房地产(chǎn)赛道中进行选择，需要非常(cháng)小心，避免选了半天，标的公司(sī)出现爆(bào)雷(léi)的情况。除(chú)此之外，洪灏(hào)指出，需(xū)要(yào)满足以下(xià)三个基准(zhǔn)：有(yǒu)大的国资背(bèi)景(jǐng)的、杠杆率(lǜ)较低的、此前没有踩过红线的(de)。

　　他还(hái)表示，如果关注一下今年房地产的开发资金(jīn)来源，可以发现，其实银行的(de)信(xìn)贷倾向是不太愿意给(gěi)房(fáng)企贷款的，房(fáng)企的主要资金来源(yuán)来自新盘的销售(shòu)。但(dàn)今年新(xīn)房(fáng)的销售(shòu)情况相(xiāng)较一般(bān)。再关注一下，哪些(xiē)房企能从银行拿到钱，其实主要还是那些有(yǒu)国企背景的房企(qǐ)，民营(yíng)房企相(xiāng)对比较困难，所以整个行业出现了一个(gè)很(hěn)明显(xiǎn)的分化，无论是在销售，还是融(róng)资等各个方面都非常明(míng)显。现(xiàn)在有国资(zī)背(bèi)景(jǐng)的房企(qǐ)在资本市场(chǎng)表现相对较(jiào)好，但(dàn)没有国资(zī)背景的民营房(fáng)企股价大多表现(xiàn)很(hěn)一般(bān)。

　　陈昊(hào)扬则向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，在(zài)房地产行业内(nèi)，我们的(de)逻(luó)辑是，“寻找最后的赢家”。而具(jù)体到如何挖(wā)掘，我们会特(tè)别(bié)重视(shì)企业的成本(běn)优势，更(gèng)具体一点，就是(shì)它的(de)净(jìng)借贷水平（净负债率）是不是行业内的(de)最低水平；利(lì)润率是不是行业内最高的；融资成本是否是行业(yè)内最低的；建安成本是否(fǒu)也是业(yè)内最低的(de)；这些都(dōu)是(shì)我们看(kàn)重的一家房企(qǐ)的综合成(chéng)本。

　　需(xū)要注意的是(shì)，能够(gòu)同(tóng)时满足(zú)上述条件的(de)房企(qǐ)并不(bù)多(duō)。即便是(shì)在国(guó)央(yāng)企中，仍有部分房企出现了“三道红线”的“踩线(xiàn)”情(qíng)况(kuàng)，且有逐渐恶(è)化的趋(qū)势(shì)。以A股为例，《红(hóng)周刊》根据(jù)Wind数据整(zhěng)理发现，截(jié)至(zhì)2022年(nián)末(mò)，天房发(fā)展(zhǎn)、陆(lù)家嘴(zuǐ)、格(gé)力地(dì)产、西藏城投、中交(jiāo)地产、中国武夷等国央(yāng)企“三道(dào)红线(xiàn)”全踩。

　　除此之(zhī)外，城(chéng)建发展、京(jīng)投发(fā)展、光(guāng)明地产、云南城投(tóu)、首开股(gǔ)份、珠江股(gǔ)份、城投控股等国央企房企也踩了“三道红线”中的(de)两(liǎng)条(tiáo)。

　　2022年激进扩(kuò)张房企(qǐ)

　　需(xū)警惕其重蹈覆辙

　　不(bù)难看出(chū)，即便是有着较稳健特(tè)色的国央企(qǐ)房企(qǐ)，其财务指标(biāo)称得上完全(quán)健(jiàn)康(kāng)的仍(réng)是少数(shù)。而(ér)更加值得(dé)注意的是(shì)，在2022年，不少国(guó)企，甚至地方国企(qǐ)开始大举扩张。而(ér)这无疑又进(jìn)一(yī)步考验(yàn)着国央企(qǐ)的资(zī)金链情况。

　　对房企而言，扩张(zhāng)速度的张弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助于房(fáng)企储备优质“弹药(yào)”；但过(guò)于(yú)乐观的(de)预判未来市场(chǎng)，以及过(guò)于激进(jìn)的扩张(zhāng)拿地(dì)节奏(zòu)也有可(kě)能(néng)让房企重蹈此前的高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊(hào)扬以其配置(zhì)的一家(jiā)房企进行举例，它从2018年(nián)开(kāi)始(shǐ)到2021年(nián)，连续4年的净借贷比例都维持在33％左(zuǒ)右，完全没有增(zēng)加杠杆比(bǐ)例。而到2022年(nián)，这家房企(qǐ)明显感(gǎn)觉(jué)到机会来了，其开始在一线城(chéng)市进行大举拿地(dì)，净负债率(lǜ)也由此前(qián)的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近(jìn)三分(fēn)之一。与此同时，该房企新购入地块(kuài)也实现了快速的开盘利用率，预计今年会有更多的(de)楼盘入市。像这类企(qǐ)业就符合“最(zuì)后的赢家”的特点。一(yī)方面，在(zài)于(yú)它本身储(chǔ)备(bèi)了(le)很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中(zhōng)一(yī)半(bàn)在一线城市，另(lìng)外一半(bàn)也主要(yào)集中在强(qiáng)二线和二线城市；另一方面，它的扩张是有节(jié)制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同样(yàng)提醒(xǐng)道，与之(zhī)相反，有些(xiē)房企的扩张(zhāng)速度让人感觉又回到了2016年(nián)、2017年(nián)，或者(zhě)说看到了2016年～2020年期间扩张的(de)民(mín)营企业的影子。虽(suī)然说，见到(dào)机(jī)会时要出手(shǒu)，但出手(shǒu)的章法仍要小心，如果负(fù)债率扩(kuò)张(zhāng)得(dé)太快，但未来的两年市场没有想(xiǎng)象得那么好，可(kě)能会重蹈覆辙。

　　那(nà)么(me)如何来衡量(liàng)一家房(fáng)企的扩(kuò)张(zhāng)速度是否激进？陈昊扬向(xiàng)《红周刊(kān)》表(biǎo)示，主要还是看房企的净负债率水平，在我(wǒ)看来，这(zhè)个(gè)比例如果超过60％，就是扩张得过于(yú)快(kuài)速了。

　　不难(nán)many的比较级和最高级怎么写，much的比较级和最高级看出，这(zhè)一标(biāo)准要比“三道红(hóng)线”对房企的净负债率要求不得高于100％要(yào)更加严(yán)格。陈(chén)昊扬解(jiě)释，当(dāng)前(qián)房(fáng)地产(chǎn)行业的复苏速度并没有那么快，所(suǒ)以要规避公司净负债率提高到一(yī)个比较危险(xiǎn)的(de)水平。

　　《红(hóng)周(zhōu)刊》对在(zài)2022年(nián)拿地(dì)较积极的房(fáng)企(qǐ)梳(shū)理发(fā)现，中交地产、中(zhōng)国金茂、华发股(gǔ)份、越秀地(dì)产、绿(lǜ)城中国、保(bǎo)利(lì)发展等房(fáng)企2022年净负(fù)债率都在(zài)60％之上(shàng)。其中(zhōng)，中交地产净负债率持续居高不下，在2020年至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比(bǐ)的是，华润置地、中国海外发展、万科A、滨(bīn)江集团、招商蛇口、龙(lóng)湖集团(tuán)等(děng)房企在践行较积极的拿(ná)地策略的同时(shí)，也较好地控制了公司的扩张速度与(yǔ)净负债率水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨(bīn)江集(jí)团(tuán)等个(gè)别民营房企(qǐ)

　　或具备“最(zuì)后赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈(chén)昊扬指出(chū)，实际(jì)上(shàng)，他们是以同一筛选(xuǎn)标准来看国(guó)央企与(yǔ)民营房企，但在各维度的实(shí)际表现上(shàng)，国央企确实(shí)会更胜一(yī)筹。如国央(yāng)企的融(róng)资成本更(gèng)低，融资渠(qú)道也更顺畅，能(néng)够做到想融就(jiù)融，这样，国央企(qǐ)自然(rán)而(ér)然就具有天然优(yōu)势(shì)。

　　虽然对(duì)比民营房企(qǐ)，机(jī)构更加看(kàn)好国央企，但这也并不意味(wèi)着(zhe)，民营(yíng)企业中就(jiù)many的比较级和最高级怎么写，much的比较级和最高级没有“黑(hēi)马”的(de)存在(zài)。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发现，仍(réng)有少数民营(yíng)房企(qǐ)同样受到机(jī)构的(de)青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团的十大流通股东中新进了“中国工商(shāng)银行(xíng)股份有(yǒu)限公司－景(jǐng)顺长城中国回报灵(líng)活配(pèi)置混合型证券投资基(jī)金”“全国社(shè)保(bǎo)基金(jīn)一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年(nián)开(kāi)始，百(bǎi)亿私募珠海阿巴马(mǎ)资产管理(lǐ)有限公司就(jiù)长期持有(yǒu)滨江集团。根(gēn)据一季(jì)报(bào)，该资产(chǎn)公司的(de)几只(zhǐ)产品合计持有滨江(jiāng)集团9543万股，约(yuē)占(zhàn)流通A股(gǔ)的(de)3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和(hé)其自(zì)身的基本面表(biǎo)现存在一定关系。2020年以来的(de)近三年时间，房(fáng)地产市场整体在走(zǒu)“下坡路”，但作为杭州本土房企的(de)滨江集团仍是表(biǎo)现出较强的韧劲(jìn)，2020年以(yǐ)来，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)在业(yè)绩表现、销售规模、新增土储、股价表现等(děng)多维(wéi)度都表现了较(jiào)强的增长势头(tóu)。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团扣非归母净利润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发布的2023年一季报，今年一季(jì)度(dù)，滨江集团更是(shì)实现了(le)扣非(fēi)归母净利润5.41亿(yì)元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时(shí)代”仍能(néng)保持自(zì)身业绩的持续增长(zhǎng)，和滨江(jiāng)集团扎根(gēn)杭州的战略布(bù)局关系密(mì)切。根据2022年年报，滨江集团有(yǒu)近七成(chéng)营收来自(zì)杭州地区，而在2021年，杭(háng)州地区的(de)营(yíng)收比重只占到近六成。近三(sān)年持(chí)续稳居杭州(zhōu)房企销(xiāo)售(shòu)排名第一。

　　与此同(tóng)时，滨(bīn)江集(jí)团在(zài)杭州的土储补充同样(yàng)较为积极，根(gēn)据诸葛(gé)找(zhǎo)房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿地(dì)金(jīn)额依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样持续(xù)稳(wěn)居杭州的本(běn)土(tǔ)第一。

　　而滨江集团在杭州的较突(tū)出表现(xiàn)，也让滨江集团的房(fáng)企(qǐ)排(pái)名(míng)迅速提升。到2023年，滨江集团的房企排名已冲进(jìn)前十，根据(jù)中(zhōng)指数(shù)据，2023年前(qián)4月，滨江集(jí)团(tuán)实现(xiàn)销售(shòu)额607.3亿元，位列房企(qǐ)第九位。

　　值(zhí)得注意的是，2020年(nián)至今，滨江集团(tuán)股价翻(fān)了(le)超(chāo)一倍以上，而(ér)近期，滨江集团更是迎(yíng)来(lái)多家机构的集(jí)中调研。滨江集团发布(bù)公告表示，公(gōng)司于5月(yuè)10日接受了(le)信达证券、金(jīn)鹰(yīng)基金(jīn)、建信(xìn)养老、新华养老等(děng)18家机(jī)构(gòu)调研。

　　产业链布局重(zhòng)点移至(zhì)存量赛(sài)道(dào)

　　机构在下游(yóu)家(jiā)纺、家(jiā)居、物(wù)业觅α

　　实际上房(fáng)地产开发只(zhǐ)是房地产产业链(liàn)上(shàng)的中游环节，其上游(yóu)主要为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻(bō)纤等材料供(gōng)应(yīng)商，而下(xià)游应(yīng)用行(xíng)业主(zhǔ)要包括中(zhōng)介服(fú)务、家用(yòng)电(diàn)器(qì)、物业管理、家居用品。综(zōng)合《红(hóng)周刊》的采(cǎi)访，房地产(chǎn)开发(fā)环节与上游(yóu)材料端息(xī)息相关，新盘开工(gōng)不足导致上游(yóu)不被看(kàn)好(hǎo)，机构寻(xún)觅(mì)个(gè)股阿尔法的思路(lù)渐渐移至(zhì)下(xià)游。“中国房地(dì)产行业在进入存量房时(shí)代(dài)，所以对(duì)地产产业链(liàn)，尤其是偏消费属(shǔ)性的(de)家装家居(jū)领域，我们相对看好，因为居民保有的住(zhù)房(fáng)规模越来(lái)越大，随着时间(jiān)的增加，内装更新的需求也会越来(lái)越多。美国过去的数据充分说明了这一点，在新房销售见(jiàn)顶(dǐng)之(zhī)后，家具消(xiāo)费的(de)增长却(què)一直都很(hěn)好。对(duì)于地产产业链，我们相对看好和内装(zhuāng)相关的行业，例如消(xiāo)费建材、家(jiā)居装饰等。”万家基金(jīn)人士表示。

　　而根据《红周(zhōu)刊(kān)》对下(xià)游细分中相关赛道龙(lóng)头年内表现的统计，目(mù)前暂居(jū)前两位的都是来自家纺赛道的(de)公司，它们分别是富安娜(nà)和水星家(jiā)纺，特别是前(qián)者在月(yuè)线(xiàn)连收七根阳线的基(jī)础(chǔ)上(shàng)，年内(nèi)迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者为例(lì)，富(fù)安(ān)娜主要从事纺织家居、睡眠家居(jū)、生活(huó)类产品的研发、设计、生产及销售，旗(qí)下拥(yōng)有(yǒu)原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智(zhì)”自有品(pǐn)牌。第一季度报告显示，报告(gào)期内，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实现(xiàn)归属于上市公司股(gǔ)东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从(cóng)上(shàng)市公司一季报的(de)十(shí)大流通(tōng)股股东来看，能够发(fā)现该股早已成为基(jī)金(jīn)重仓股(gǔ)的(de)天(tiān)下，彼时包括(kuò)公募的中欧价(jià)值发现、中欧潜力(lì)价值、工银瑞(ruì)信灵动(dòng)价值、宝(bǎo)盈新价值和私募(mù)的明(míng)河(hé)2016，都(dōu)在其中出现，占据(jù)了半壁江山。需要强调的是，中欧的两只基金都是价值派基金(jīn)经理曹名长在(zài)管的(de)产品，首季其同时重仓的房地产(chǎn)产(chǎn)业链股票还有金地集(jí)团和大亚(yà)圣(shèng)象。

　　对(duì)比(bǐ)而(ér)言，前几年(nián)曾经风(fēng)光一时的家(jiā)居板块(kuài)也因(yīn)疫情、消(xiāo)费复(fù)苏进程(chéng)缓慢等多因素一度(dù)沉(chén)寂，不过(guò)好(hǎo)在困境反转露出(chū)曙(shǔ)光，家居板块(kuài)中年内表现最好(hǎo)的(de)是志邦(bāng)家居。同一时间段(duàn)，该股年内上涨已(yǐ)经超过23％，从(cóng)业(yè)绩(jì)来(lái)看(kàn)，无论是营收还是归母(mǔ)净利润，公司都实(shí)现(xiàn)了同(tóng)比双(shuāng)升。

　　从公司的十大流通股股东来看，《红(hóng)周刊》发现广发(fā)基金(jīn)经理罗洋慧(huì)眼(yǎn)独具，一季(jì)报中他管(guǎn)理的广发策略(lüè)优(yōu)选和广发安宏回报均增加了(le)持股，而这(zhè)两只(zhǐ)产品也(yě)成为志邦家居十(shí)大(dà)流通股股东中仅有的两只公募。有意思(sī)的是，他似乎对(duì)于(yú)定制家居(jū)类标的情有独钟，在另一家赛道(dào)公司金(jīn)牌橱(chú)柜中，他管理的全部三(sān)只产品均登榜十大流(liú)通(tōng)股股东，其也成为他(tā)的独(dú)门(mén)重(zhòng)仓股。

　　除去(qù)家居家(jiā)纺(fǎng)外，下(xià)游(yóu)的物业股也越来越被(bèi)机构所(suǒ)青睐，不(bù)过(guò)这类标的大多在香港(gǎng)上市，如何选择成为(wèi)难(nán)题。对(duì)此(cǐ)，前述上海公(gōng)募基金(jīn)经理举(jǔ)例分析：“物业服(fú)务(wù)不是一(yī)个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司(sī)还是希望挣的(de)是(shì)市场化应该挣(zhēng)的钱，以我(wǒ)曾经买的绿城服务(wù)为例，它在(zài)中高端楼盘(pán)占比(bǐ)是比较高(gāo)的，每年到期的合(hé)同里(lǐ)提价成功率在30％～40％。它能做到(dào)滚动的(de)大部分项(xiàng)目到期之后，经过两(liǎng)三轮合(hé)同周期还能做(zuò)到产(chǎn)品(pǐn)提价。”

　　“行业里真正能(néng)做到(dào)产品(pǐn)提价的公many的比较级和最高级怎么写，much的比较级和最高级司(sī)很少(shǎo)，因(yīn)为(wèi)物业公司很(hěn)容易一开始是挣钱的，后面(miàn)因(yīn)为(wèi)保安这(zhè)些(xiē)固定人员成本的年度(dù)增长，不过服务没有特别好，客户(hù)没(méi)有(yǒu)那么满意，能做(zuò)到提价(jià)难度是非常大的。但是该公司能在(zài)业内(nèi)做到(dào)到期(qī)之后(hòu)提价(jià)率比较高，这跟(gēn)它的定(dìng)位和比较好的服务是有关系的(de)。”他进一步强调。

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