5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF发布公告称，其(qí)累计有(yǒu)效认购(gòu)申(shēn)请(qǐng)份额总额超过20亿份发行(xíng)上(shàng)限，将启动(dòng)比例配售。这则小(xiǎo)公告体现出市场对这一(yī)“中特估”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中特估”的(de)行情，市场关注(zhù)度(dù)非(fēi)常高，5月15日首批3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF发(fā)行(xíng)，更成为这一波“中特估”行情的(de)催化剂。实际(jì)上，早在去(qù)年底(dǐ)及今年一季度，一些(xiē)基(jī)金(jīn)经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面、估值方式等问(wèn)题成为市场(chǎng)关注(zhù)焦点(diǎn)，中国基金报采访多位投研人(rén)士(shì)，解(jiě)析“中特(tè)估”这(zhè)些(xiē)焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密(mì)集上(shàng)报发(fā)行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估(gū)”主题积极追(zhuī)捧。不仅华泰(tài)柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF罕(hǎn)见(jiàn)出现启动“比(bǐ)例配售”情况，今年场内(nèi)多(duō)只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有(yǒu)多(duō)只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金(jīn)发行，市场对此充(chōng)满期待，如5月15日就(jiù)有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领、央企现(xiàn)代能源等(děng)ETF也将获批发行，更(gèng)有扎堆上报的央国(guó)企(qǐ)基金在排队入市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红(hóng)利机会(huì)基(jī)金经理何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是构成(chéng)催(cuī)化因素(sù)的，近期银行股大涨的一个(gè)催化因素(sù)就(jiù)是积极推介(jiè)相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发(fā)行(xíng)，我认为确(què)实(shí)会成(chéng)为引爆(bào)行情的(de)催(cuī)化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策面(miàn)都在(zài)向好，下半年，中特(tè)估有可(kě)能独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博(bó)时基金指数与量(liàng)化投(tóu)资(zī)部基金经理杨振建就表示，近(jìn)期密(mì)集申报的国央企主题基金主(zhǔ)要(yào)涉及“股东(dōng)回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样的布局(jú)可以更好支持央国企(qǐ)的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情进(jìn)一步上(shàng)涨的(de)催化剂。去年以来公募(mù)基(jī)金(jīn)发行整体平(píng)淡，近期多只国央企主题(tí)基金申(shēn)报和发(fā)行，行情火热下将为市(shì)场带来增(zēng)量资金(jīn)，有望推(tuī)动进一步上涨。”杨振建(jiàn)进一步(bù)表示(shì)。

　　此(cǐ)外，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公募基金积(jī)极布局(jú)央国(guó)企主题基金，一方面是(shì)因为(wèi)新一轮深化国企改革的大(dà)幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央国企(qǐ)上市公司的投(tóu)资价值凸显，该主题的基金将为投(tóu)资(zī)者提供更(gèng)丰富的(de)工具以参与到央国企投资。另一方面(miàn)是落(luò)实公募基金行业高(gāo)质量发展(zhǎn)的要求(qiú)，引导更(gèng)多资金参与央国企改革，更好发挥(huī)公募基(jī)金服务资(zī)本市场改革、服(fú)务实体经济和(hé)国家(jiā)战略的(de)作用(yòng)。

　　王帅(shuài)表示(shì)，未来央企ETF的(de)发行将为(wèi)央企相关(guān)标(biāo)的和板块带(dài)来增量资金，提升(shēng)交易活跃度(dù)，有(yǒu)望成为中特(tè)估行(xíng)情的催化剂(jì)。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和人工智能成为两大(dà)明显的主线，而新能源等前期(qī)热门赛道(dào)股冷却，在(zài)此背景下(xià)，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金(jīn)基金经理章恒(héng)直言，自己目前重点关注(zhù)三大行业，火(huǒ)电、券商、军工(gōng)，这三大行业主要是央(yāng)企或(huò)地方国资所(suǒ)在的(de)行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是(shì)基于行业本身(shēn)基本(běn)面(miàn)在今年会有重大的向上变化的(de)机(jī)会，比如火电，会受益于煤炭价(jià)格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于今(jīn)年(nián)市场成交量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等(děng)。同时(shí)，随着国有(yǒu)企业改革(gé)的推进，大(dà)概率这些企业会进入(rù)一个提质增效、释放(fàng)业绩的过程(chéng)。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特(tè)估(gū)是过去5年10年(nián)改革的成果，是非常(cháng)基(jī)本(běn)面(miàn)的(de)，和他过去1至2年研(yán)究(jiū)投资思(sī)路也非常吻合，为在下半年抓住这波中(zhōng)特估的投(tóu)资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始重视中特(tè)估的投(tóu)资机会，判(pàn)断中特估的机会未来(lái)三年分两个阶(jiē)段。”融通红(hóng)利机会基金经理(lǐ)何龙表示，第一(yī)阶段(duàn)也就是今年以数(shù)字经济和“一带(dài)一路”的主题普涨(zhǎng)性机会(huì)为主，包括低(dī)于1倍PB、分(fēn)红收益率极高的品种，将会(huì)迎(yíng)来普涨(zhǎng)性(xìng)的机会(huì)。第二阶(jiē)段是未来两年，在主题性机会消散以后，基于顶层设计对(duì)国央(yāng)经营(yíng)管理价值(zhí)导向(xiàng)变(biàn)化(huà)，我们判断经(jīng)营(yíng)成果随之改变是一个(gè)慢变(biàn)量(liàng)，会(huì)在未来两年体现在每一个央国企(qǐ)的报表中(zhōng)。

　　何龙(lóng)强(qiáng)调，目(mù)前(qián)在挖掘公司经营层面可能发生(shēng)显(xiǎn)著正向变化(huà)的(de)个股(gǔ)提前进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其(qí)实一季报已(yǐ)经显(xiǎn)露出不(bù)少基金(jīn)在(zài)行动。国金证(zhèng)券研究所数据显示，偏股(gǔ)主动型基金(jīn)2022年(nián)年报前(qián)十(shí)大重仓股(gǔ)股票池中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金(jīn)持有(yǒu)股票市(shì)值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主动型基金持有股票市(shì)值比(bǐ)例提高(gāo)到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏股主(zhǔ)动型基金的持仓中(zhōng)，占比(bǐ)明(míng)显提高。上述数据显示(shì)，根据(jù)偏股主动型基金2022年报(bào)及2023年一(yī)季报十大重(zhòng)仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估(gū)计了各基金(jīn)主动(dòng)加(jiā)仓“中特估”概念股(gǔ)的(de)市值占2022年末股票总市值比例，一(yī)季度超过30％的偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基(jī)金主动加仓了“中特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在(zài)一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据(jù)统计也显示，一(yī)季度主(zhǔ)动(dòng)偏股型(xíng)公(gōng)募(mù)基金对港(gǎng)股央国企的持股市值比重达到2019年以来的(de)新高，港股央(yāng)国企持股总市值占港股持股总市(shì)值的比重(zhòng)由2022年(nián)四(sì)季(jì)度的(de)25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时(shí)的7.5％。

　　投研上加(jiā)大(dà)力(lì)量？

　　构建国(guó)央企专门(mén)的股票(piào)库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影响基金公司的(de)投研，落(luò)实到日常的投研流程和实践之中，不少基(jī)金(jīn)公司在加大(dà)投研力量，更有(yǒu)专门构(gòu)建国央企股票库。

　　融通红利(lì)机会基(jī)金经理何龙就(jiù)介绍(shào)，一方(fāng)面，从顶层设计改变研(yán)究员过去对国(guó)央(yāng)企(qǐ)的固定(dìng)思(sī)维，需(xū)要(yào)实地考察(chá)国央企(qǐ)，并且(qiě)需要(yào)利用(yòng)当(dāng)前国(guó)央(yāng)企(qǐ)愿(yuàn)意交流(liú)的契机，多花精力(lì)去进行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另(lìng)一方面(miàn)，融通基(jī)金在行动(dòng)上，要(yào)求(qiú)研究员(yuán)将自己所(suǒ)覆盖行业(yè)的所(suǒ)有国央企构建专门的股票库，并进(jìn)行长期(qī)跟踪，包括(kuò)考察其(qí)实地(dì)调研的的(de)成果(guǒ)，了解(jiě)国央企经营(yíng)思(sī)路(lù)和财务导向的变化，结(jié)合行业趋势和(hé)特征(zhēng)，寻找价值洼(wā)地(dì)，发现预期差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅也谈到“认识(shí)”上的重(zhòng)视。他表示，通(tōng)过深入学习，对“中特估”有(yǒu)了更深(shēn)刻(kè)的认识：首先(xiān)要认识(shí)市场体(tǐ)制机(jī)制、行业产业结构、主体持续发展能力等方面所体现的鲜明(míng)中(zhōng)国元素和(hé)发展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础上(shàng)构建的具(jù)有时代特征和中国特(tè)色、符合国家战略导向的估值体系，而(ér)不是简单(dān)套用国外的传(chuán)统(tǒng)估值模(mó)型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提(tí)法，但是(shì)这个(gè)概念所涉及到的行(xíng)业和公司(sī)，一(yī)直(zhí)在(zài)发生的变化。”万(wàn)家基金(jīn)经理章恒(héng)表(biǎo)示(shì)，万家基金一直(zhí)非常(cháng)关注传(chuán)统(tǒng)产(chǎn)业的变化，诸如煤(méi)炭、金(jīn)融(róng)、建(jiàn)筑等(děng)多个领(lǐng)域，因此也是一定(dìng)能够抓住中(zhōng)特估这波行情(qíng)的机会(huì)的。同时(shí)，随着时局的变(biàn)化，也在(zài)增(zēng)加相关行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基金首席(xí)经济(jì)学家魏(wèi)凤(fèng)春(chūn)表(biǎo)示，积极践行中(zhōng)国特色的估值体系是资本市场使命，投(tóu)资(zī)者需要(yào)学习(xí)领会并针对原有的估值体(tǐ)系进行改(gǎi)造，以(yǐ)适(shì)应(yīng)现(xiàn)实的(de)需要。明(míng)确该(gāi)体系的框架(jià)是第一位的工作，合(hé)理设置指标也非常重要，投(tóu)资者(zhě)的(de)认可和(hé)实施是最(zuì)终该体系能否具备长(zhǎng)期价值的基础。不过，他(tā)也提(tí)醒，人为的拔估值是很大的认知(zhī)误区，市(shì)场化(huà)认(rèn)可是(shì)基(jī)本(běn)的(de)常识，不可(kě)误判。

　　体现社会(huì)价值与国家战略(lüè)价(jià)值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要符合国家战(z大学老师最怕什么部门举报hàn)略发(fā)展发向，更需要承担(dān)社会公(gōng)共责任等。而这些都应该(gāi)考虑(lǜ)进(jìn)估值体(tǐ)系之中(zhōng)，也引发市场关注(zhù)。

　　多数受访的基金经理认(rèn)为(wèi)，对于(yú)国央(yāng)企的估值方式要充分体(tǐ)现企业的社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值，目前已经形成了初(chū)步(bù)的企业社(shè)会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定(dìng)价国(guó)有企业承担(dān)社会价值、符合国家(jiā)战略发展的价值(zhí)？首要任务就构建中国特(tè)色的价(jià)值评价体(tǐ)系，改变从以私(sī)人股(gǔ)东权益出发，现金流折现(xiàn)为主(zhǔ)要方法的单一价值估值体系(xì)，转(zhuǎn)向社会整体价值观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业的(de)社会价值与国家战略价(jià)值。”博时基(jī)金指数与量化投资部基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资委指导(dǎo)国内(nèi)团队对于中国特(tè)色(sè)ESG披露与评价体系不断探(tàn)索，结(jié)合(hé)国际通用规则，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会价值评价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央(yāng)企(qǐ)业上市(shì)公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金经理王(wáng)帅(shuài)也认为，“中特(大学老师最怕什么部门举报tè)估”应该是注重(zhòng)企业(yè)价值的可(kě)持(chí)续估值，要重视股(gǔ)东、员工(gōng)和社会责任(rèn)等要素对企业稳健成(chéng)长的重大意(yì)义，重(zhòng)视稳(wěn)定的现金(jīn)流、持(chí)续增长的盈(yíng)利、科技创新对提升企业内在价值的积极作用，这样(yàng)有利于(yú)提高估值定价模(mó)型的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制、策略构建(jiàn)等实(shí)务工作中(zhōng)，都有成熟的量化指(zhǐ)标可以使用，包括(kuò)净资产(chǎn)收(shōu)益率、营(yíng)业现金比率、资产负(fù)债率(lǜ)、研发经费(fèi)投入强度等(děng)等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉(jiā)实金融(róng)精选基金经(jīng)理李欣(xīn)更细(xì)致分(fēn)析(xī)在估值思维、估值结(jié)论、估值判断(duàn)上有变化，尤其是估值的(de)方法和指标上，他认(rèn)为其(qí)包括产业链上下(xià)游的衡量、全要素成本等，以及在(zài)纵(zòng)向和(hé)横向上的(de)研究，强调政(zhèng)策优惠、产业(yè)发展、市场竞争力和可持续发展(zhǎn)等(děng)各种(zhǒng)因素(sù)与(yǔ)企业(yè)价值的关系。这些因素在对估值结(jié)论和判(pàn)断的(de)影响上，也使(shǐ)得中(zhōng)国特色(sè)的(de)估值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化，还(hái)有估(gū)值(zhí)结论和(hé)估值判断的变(biàn)化(huà)，都是(shì)为了(le)更好地适应中(zhōng)国的(de)市场和经济特点(diǎn)，提(tí)供更精准、更合理的企业(yè)估(gū)值信息(xī)。”李(lǐ)欣(xīn)表示。

　　不(bù)过，创金合信(xìn)基(jī)金首(shǒu)席经济学家(jiā)魏凤春直言，这需要在实(shí)践(jiàn)中进行(xíng)探索(suǒ)，目前尚(shàng)没有公认的指(zhǐ)标可以(yǐ)使用。

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