“现在的房地产很难(nán)再出现像(xiàng)过去十年(nián)的系(xì)统性(xìng)行(xíng)情。”思睿集团(tuán)合伙人、首(shǒu)席经济(jì)学家洪灏向(xiàng)《红周刊》表(biǎo)示，房地产行业分化的愈加(jiā)明(míng)显，让机构和投(tóu)资者的关注度从板块向单个(gè)标的(de)转移(yí)。上海(hǎi)利(lì)檀(tán)投资(zī)董事长(zhǎng)陈昊(hào)扬向《红周刊》指出，从行业来(lái)看，无论是业(yè)绩，还是(shì)估值，房地产都已(yǐ)经双杀到了最底部，而且(qiě)是反(fǎn)复地杀到了底部，再往下的(de)空间已经(jīng)不大(dà)了。

　　三道红线等指标(biāo)

　　成挖(wā)掘个股阿尔法重要参考

　　那么如何(hé)寻找房地产个股的阿(ā)尔法(fǎ)呢？

　　洪灏(hào)提醒，在房地产赛道(dào)中进行选(xuǎn)择(zé)，需要非常小心(xīn)，避(bì)免(miǎn)选了半天，标(biāo)的公司出现爆雷(léi)的(de)g跟ml一样吗洗发水，g和ml有区别吗情况(kuàng)。除此之外，洪(hóng)灏指出，需要满足(zú)以下三个基准(zhǔn)：有(yǒu)大的国资背景的、杠杆率较低的(de)、此前没有踩过红线的(de)。

　　他还表示，如果关(guān)注一下今年房地产的开发(fā)资金来(lái)源，可以发现，其实银行的信贷倾向(xiàng)是不太愿意给房企贷款的，房(fáng)企的主要资金来源来自新盘的(de)销售。但今年新房的(de)销售(shòu)情况(kuàng)相较(jiào)一般。再(zài)关注一下，哪些(xiē)房企能(néng)从银行拿(ná)到钱(qián)，其实主要还是那些有国企背景(jǐng)的房企，民营房企相对比较困难(nán)，所以整个行业(yè)出现了一个很(hěn)明显的(de)分化，无(wú)论是(shì)在销售，还是(shì)融(róng)资等(děng)各个方(fāng)面(miàn)都非常(cháng)明显。现在有国(guó)资背景的房企在资本(běn)市(shì)场表现相(xiāng)对较好(hǎo)，但没(méi)有(yǒu)国资(zī)背景的民(mín)营房企股(gǔ)价大多表(biǎo)现很一般(bān)。

　　陈昊扬则(zé)向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表示，在(zài)房地(dì)产行业内，我们的(de)逻辑是，“寻(xún)找最后的赢家”。而具体到如(rú)何挖掘，我(wǒ)们(men)会特(tè)别重视企(qǐ)业的成(chéng)本优势，更具体(tǐ)一点(diǎn)，就是它(tā)的净(jìng)借贷(dài)水平(píng)（净负(fù)债率(lǜ)）是不是(shì)行业内(nèi)的(de)最低水平；利润(rùn)率是不(bù)是行业内最(zuì)高的(de)；融资成本是(shì)否是(shì)行业内最(zuì)低的；建安成本是否(fǒu)也是业内最低(dī)的；这(zhè)些都是我们看(kàn)重的一家房企的综合(hé)成(chéng)本。

　　需要注意的(de)是(shì)，能够同时(shí)满(mǎn)足上述条件的(de)房(fáng)企(qǐ)并不多(duō)。即便(biàn)是(shì)在(zài)国(guó)央企中，仍有部分房企出现(xiàn)了“三道红(hóng)线”的(de)“踩线”情况，且有(yǒu)逐(zhú)渐恶化的(de)趋(qū)势。以A股为例(lì)，《红周刊》根据Wind数据整理(lǐ)发(fā)现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力(lì)地(dì)产、西(xī)藏城投、中交地产(chǎn)、中国武夷等国(guó)央企“三道红(hóng)线(xiàn)”全踩(cǎi)。

　　除此之(zhī)外，城建发展、京投发展、光明地产、云南城投(tóu)、首开股(gǔ)份、珠江股份、城投控股等国央企房企(qǐ)也踩了“三道红线”中的(de)两条(tiáo)。

　　2022年激进扩张房企

　　需(xū)警惕其(qí)重蹈覆(fù)辙

　　不难(nán)看出，即便(biàn)是有(yǒu)着(zhe)较(jiào)稳健特色的(de)国央(yāng)企(qǐ)房(fáng)企，其财务指标称得上完全健(jiàn)康的仍是少数。而(ér)更加值得注意的是，在2022年，不少国企，甚(shèn)至(zhì)地(dì)方国(guó)企开始大举扩张。而(ér)这无疑又进(jìn)一(yī)步考验着(zhe)国央企(qǐ)的资金(jīn)链情况。

　　对房企而言，扩(kuò)张速度的张弛有度尤(yóu)为重(zhòng)要，节(jié)奏把握(wò)准确，有助(zhù)于(yú)房企(qǐ)储备优质“弹药(yào)”；但(dàn)过于乐(lè)观(guān)的预判未(wèi)来(lái)市场，以及过于激进的扩张拿地节(jié)奏也有可(kě)能让房企重蹈此前的(de)高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的一(yī)家房企进行(xíng)举例，它从(cóng)2018年开始到(dào)2021年(nián)，连续4年的(de)净借贷比(bǐ)例(lì)都维(wéi)持在33％左右，完全没(méi)有增加杠杆比例。而到(dào)2022年，这家(jiā)房企明显感觉到机(jī)会来了(le)，其(qí)开(kāi)始在(zài)一线城(chéng)市进行大(dà)举(jǔ)拿地，净负债率(lǜ)也由此前(qián)的33％左右水准提高到45％左(zuǒ)右(yòu)，涨了接近三分(fēn)之一。与此同时，该(gāi)房企新购入地块也实(shí)现了快速的开(kāi)盘利用率，预(yù)计今年(nián)会有更多的楼(lóu)盘入市。像这类企业就(jiù)符合“最后的赢家”的特点(diǎn)。一方面，在于它本身储备(bèi)了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一半在(zài)一线城(chéng)市，另外一半也主要集中在强二线(xiàn)和二线(xiàn)城市；另一方(fāng)面(miàn)，它的(de)扩张是有(yǒu)节(jié)制地扩张。

　　陈(chén)昊扬(yáng跟ml一样吗洗发水，g和ml有区别吗g)同样(yàng)提(tí)醒道，与之相反(fǎn)，有(yǒu)些房企的扩张速(sù)度让(ràng)人感(gǎn)觉(jué)又回到(dào)了2016年、2017年，或者说看到了(le)2016年～2020年期间扩张的民营企业(yè)的影子。虽然说，见(jiàn)到机(jī)会时要出手(shǒu)，但出(chū)手的章法仍(réng)要小心，如果负债率扩张得太(tài)快，但(dàn)未来的两年市场没有想象得那(nà)么好，可(kě)能会重(zhòng)蹈覆(fù)辙。

　　那(nà)么(me)如何来衡量一(yī)家房企(qǐ)的(de)扩张速(sù)度(dù)是否激(jī)进？陈昊(hào)扬向《红(hóng)周刊(kān)》表示，主要(yào)还是看房企(qǐ)的净负(fù)债率(lǜ)水平，在我看(kàn)来(lái)，这个比例如果超过60％，就是(shì)扩张得过于快速了(le)。

　　不难看出，这一标准要比“三道红线”对(duì)房企的净负(fù)债率要求不得(dé)高(gāo)于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房地(dì)产行业的复苏速度(dù)并没有那么快，所以要(yào)规避公司净负债率提高到一(yī)个比较危(wēi)险(xiǎn)的(de)水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳(shū)理发现，中交(jiāo)地产(chǎn)、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房企2022年(nián)净负债率都在60％之上。其中，中交(jiāo)地产净负债率持(chí)续居(jū)高不下，在(zài)2020年至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对(duì)比(bǐ)的是，华(huá)润(rùn)置地、中(zhōng)国海外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖(hú)集团等(děng)房(fáng)企在践行较积极的拿地策略的同时，也较好地控制了公司的(de)扩(kuò)张速度与净(jìng)负债率水平（见附表(biǎo)）。

　　滨(bīn)江集团等(děng)个别民营房企

　　或具备“最后赢(yíng)家”的黑(hēi)马特质(zhì)

　　陈昊扬指出，实(shí)际上，他们是以(yǐ)同(tóng)一(yī)筛选(xuǎn)标准来看国央企与民营房企，但在各维度的实际表(biǎo)现上，国(guó)央企确实会(huì)更胜一筹。如国央企的融(róng)资成(chéng)本更低，融资(zī)渠(qú)道也更顺(shùn)畅(chàng)，能(néng)够做到想融就融(róng)，这样，国央(yāng)企自然(rán)而然就具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对(duì)比民营房(fáng)企，机构更(gèng)加(jiā)看好国央企，但这(zhè)也并不(bù)意味着，民(mín)营企业中(zhōng)就没有“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现，仍(réng)有少数民营房企同样受到机(jī)构的青睐(lài)。比如，根据2023年一季(jì)报，滨江集(jí)团(tuán)的十大流通股东中新进(jìn)了“中国(guó)工商银行股份有限(xiàn)公司－景顺长城(chéng)中(zhōng)国回(huí)报灵活配置混合型证券投资基金”“全(quán)国(guó)社保基(jī)金一(yī)一六组合”等(děng)。

　　除(chú)此之外，自2021年开始，百亿私募珠(zhū)海阿(ā)巴(bā)马资产管(guǎn)理有(yǒu)限公司就(jiù)长期持有滨江集团(tuán)。根(gēn)据一季报，该(gāi)资产公司的几只产品(pǐn)合计持(chí)有滨江集团9543万(wàn)股，约占流通(tōng)A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团的受青(qīng)睐，和其自身的基本(běn)面表现存在一定关(guān)系。2020年以来的(de)近三(sān)年时间(jiān)，房(fáng)地产市(shì)场整体(tǐ)在(zài)走“下坡(pō)路”，但作为杭(háng)州(zhōu)本土房企(qǐ)的滨(bīn)江集团(tuán)仍是表现出(chū)较强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨江集团(tuán)在业绩表现、销售规(guī)模、新增(zēng)土储、股价表现等多维度都表现了较(jiào)强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年(nián)期间(jiān)，滨(bīn)江集团扣非(fēi)归(guī)母(mǔ)净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的(de)2023年一季报(bào)，今年一季度，滨(bīn)江集(jí)团更(gèng)是实(shí)现了扣非归(guī)母净利润5.41亿(yì)元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在(zài)房地产“青铜(tóng)时代”仍能(néng)保持自身(shēn)业(yè)绩的(de)持续增(zēng)长(zhǎng)，和滨江集团扎根杭(háng)州的战略布局(jú)关系密切。根据2022年年报，滨江集(jí)团(tuán)有近(jìn)七成营(yíng)收来自杭州地区，而在2021年，杭州地区的(de)营(yíng)收比重只占到近六成。近(jìn)三年持续稳居杭州房(fáng)企销售(shòu)排(pái)名(míng)第一。

　　与此同时，滨江集(jí)团在杭州的土储补充同样(yàng)较为积极，根(gēn)据诸葛找房、住在(zài)杭(háng)州网数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同(tóng)样(yàng)持续稳居杭(háng)州的本土第一。

　　而滨江集团在杭(háng)州的较突出表(biǎo)现，也让滨江集(jí)团的房企排(pái)名(míng)迅速(sù)提升。到2023年，滨(bīn)江(jiāng)集团的房企(qǐ)排名已冲(chōng)进前十，根据中指数(shù)据，2023年前4月，滨江(jiāng)集团(tuán)实现销售额607.3亿元，位列房企第九(jiǔ)位。

　　值得注意(yì)的是，2020年至今，滨江集团股价翻了超一(yī)倍以上(shàng)，而(ér)近期，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团更是迎来多家机构(gòu)的集中调研。滨(bīn)江集团发布公(gōng)告表示，公(gōng)司于5月10日接受了(le)信达证(zhèng)券(quàn)、金鹰基金、建信养老(lǎo)、新华养老等18家机(jī)构调研。

　　产(chǎn)业链布局(jú)重点(diǎn)移至存量(liàng)赛道(dào)

　　机构在(zài)下(xià)游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房(fáng)地(dì)产开发只是房地产产业链上的(de)中游环节，其上游主要为钢铁(tiě)、水泥、建材、玻纤等材料供(gōng)应商，而(ér)下游应用行业主要包括中(zhōng)介服务、家用电器、物业管理、家居用品(pǐn)。综合《红周刊》的采访，房地产开发环节与上游(yóu)材料(liào)端息息相关，新盘(pán)开工(gōng)不足导致上游不(bù)被看好(hǎo)，机构(gòu)寻觅(mì)个股阿尔法的思(sī)路渐渐移至(zhì)下游。“中(zhōngg跟ml一样吗洗发水，g和ml有区别吗)国房地产行(xíng)业(yè)在(zài)进入(rù)存量房时代(dài)，所以对地产产业(yè)链(liàn)，尤(yóu)其(qí)是(shì)偏(piān)消费(fèi)属性的(de)家(jiā)装家居(jū)领(lǐng)域(yù)，我们相(xiāng)对看好，因为居民保有的住(zhù)房规模越来越(yuè)大，随(suí)着(zhe)时(shí)间(jiān)的增加(jiā)，内装更新的(de)需求(qiú)也会越来(lái)越多。美国过去的数据充分说明了这一点，在新房销售见顶之后，家具消费的(de)增长(zhǎng)却一直都很(hěn)好(hǎo)。对于地产(chǎn)产业链，我(wǒ)们相(xiāng)对(duì)看(kàn)好(hǎo)和内装相(xiāng)关的行业(yè)，例(lì)如消费建(jiàn)材、家居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周刊》对下游细分中相关赛道龙(lóng)头年内表现的统(tǒng)计，目前暂居前两位的(de)都是(shì)来自(zì)家(jiā)纺赛道的公司(sī)，它们分别是富(fù)安娜和水(shuǐ)星家纺，特别(bié)是前者在月线连收七根阳线(xiàn)的基础(chǔ)上，年内迄今涨幅(fú)已经逼(bī)近30％。

　　以前者(zhě)为(wèi)例(lì)，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家居、生(shēng)活类产品的(de)研发、设计、生产及销(xiāo)售，旗下拥有原创“富(fù)安娜(nà)”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐(lè)”和“酷奇(qí)智”自有品(pǐn)牌。第一季度报告(gào)显示，报告期内(nèi)，富安娜实现营业收入约6.2亿(yì)元，同比减少7.57％；不过实(shí)现归属于(yú)上市公司(sī)股(gǔ)东(dōng)的净利润约1.11亿元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而(ér)从上市公(gōng)司(sī)一季报的十大流通股股东来看，能够发(fā)现该股早已成为基金重仓(cāng)股的天下，彼时包括公募的中欧价值发(fā)现(xiàn)、中欧(ōu)潜力(lì)价值、工银瑞信灵动价(jià)值(zhí)、宝(bǎo)盈新(xīn)价(jià)值和(hé)私募(mù)的明(míng)河2016，都(dōu)在其中出现，占据了半(bàn)壁江山。需(xū)要(yào)强调(diào)的是，中欧的两只基金都(dōu)是价值派基金(jīn)经理曹名(míng)长在(zài)管的产(chǎn)品，首(shǒu)季其同时重仓的房地产产业(yè)链股票(piào)还有金地集(jí)团和大亚(yà)圣象。

　　对比(bǐ)而(ér)言(yán)，前几年曾(céng)经风光一时的家(jiā)居板(bǎn)块也因疫(yì)情、消费复苏进程(chéng)缓慢等多因素一度(dù)沉寂(jì)，不过好在(zài)困境反转露出曙光，家居板块中年(nián)内表现最好的(de)是志(zhì)邦家居。同(tóng)一时间段，该股年内上涨已(yǐ)经超过23％，从(cóng)业绩来(lái)看，无论是(shì)营收还是归母净利润(rùn)，公(gōng)司都实现了同比双升。

　　从公司的十大流(liú)通股股东来看，《红周刊》发(fā)现广发基金经理罗(luó)洋慧眼独具，一季报中他管理的广发(fā)策略(lüè)优选和广发安(ān)宏回报均增加了持股(gǔ)，而这两只产(chǎn)品也成为志邦(bāng)家居十大流通(tōng)股股东(dōng)中仅有的(de)两(liǎng)只公募。有意思(sī)的是(shì)，他似(shì)乎对于定制家居类(lèi)标的(de)情有(yǒu)独钟，在另(lìng)一家赛道公司(sī)金牌橱(chú)柜中(zhōng)，他管(guǎn)理的全部三只产品(pǐn)均登榜十大流(liú)通股(gǔ)股东(dōng)，其也(yě)成为他的(de)独门重仓(cāng)股。

　　除去家居家纺外(wài)，下游(yóu)的物业股也越来越(yuè)被(bèi)机构所青睐，不过(guò)这类标的大多在(zài)香港上市，如何选择(zé)成为难题。对此，前(qián)述上海(hǎi)公募基金经理举例分析：“物业服务不是一个高毛利(lì)的行(xíng)业，挣钱很辛苦，我选公司还(hái)是希望挣的是市(shì)场(chǎng)化应该挣的钱，以我曾经买的绿城服务为例，它在中高端楼盘占比是比(bǐ)较高的，每年到期的合同里提(tí)价成功(gōng)率(lǜ)在(zài)30％～40％。它(tā)能(néng)做(zuò)到滚动的(de)大部分项目到期之后，经过(guò)两三轮合同周期还能(néng)做到产品(pǐn)提价。”

　　“行业里真正能做到产品提价的公司很少，因为物业公司很(hěn)容易一开始是挣钱(qián)的，后面因(yīn)为(wèi)保安这些(xiē)固定人员成本的年度增长，不过服务没有特别好(hǎo)，客(kè)户没(méi)有那么满意，能(néng)做到提价难度是非常大(dà)的。但是该公司(sī)能在业(yè)内做到到期之后提价率比较高(gāo)，这跟它的定位和(hé)比较好(hǎo)的服务是有关系的。”他进一(yī)步强调。

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