文：天(tiān)风(fēng)宏观宋雪涛(tāo)/联系人孙永乐(lè)

　　4月(yuè)居民新增(zēng)存款-1.2万(wàn)亿(yì)，同比多减4968亿元，这(zhè)是居民存款(kuǎn)在连续13个(gè)月同比多增后，首次(cì)回落。

　　在过去一年(nián)多(duō)时间里，居民部门积(jī)攒了一大笔超额储蓄。今年这笔(bǐ)超额储蓄能否(fǒu)顺(shùn)利释放对(duì)判断经济(jì)和(hé)资本市场走势至关重(zhòng)要。这里(lǐ)我(wǒ)们尝试回答(dá)两(liǎng)个问题。一是4月居(jū)民存款同比(bǐ)多减是不是(shì)超(chāo)额储蓄释放的开始？二(èr)是(shì)这(zhè)一趋势能(néng)否延(yán)续(xù)？

　　对上述问题的回答(dá)取(qǔ)决于存款会(huì)受(shòu)到(dào)哪些(xiē)因素的影响。一般(bān)影响居民存款的主要有(yǒu)这(zhè)么几种(zhǒng)行为：可(kě)支(zhī)配收入、消费支出、金融资产(chǎn)相关(guān)收支和(hé)房(fáng)地产相关收支。

　　收(shōu)入增(zēng)长、消费(fèi)减少、金融资产赎回、购房减少会推动(dòng)存款增(zēng)加；反之，收(shōu)入减(jiǎn)少、消费(fèi)增(zēng)加、认购金融资(zī)产(chǎn)、购房增加、提前(qián)还贷等(děng)则会带动存(cún)款回落。

　　2022年居民存款(kuǎn)同比多(duō)增7.9万亿是居(jū)民少消费、少投资、少购房的结果（详见《超额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收(shōu)入增速放缓并提前(qián)还贷，但因为投资(zī)、购房等下滑幅(fú)度更大，所以存款同比大幅多增(zēng)。

　　2023年(nián)一季度居民(mín)存(cún)款同比多增2.1万亿(yì)则(zé)是收(shōu)入修复(fù)和理(lǐ)财(cái)存款化的结果。

　　一季度居民人均可支配收入同(tóng)比增长525元(yuán)，理(lǐ)财存续规(guī)模相比于2022年(nián)末下滑2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另外(wài)，受(shòu)银(yín)行(xíng)办(bàn)理(lǐ)速度放缓(huǎn)等因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持证券）条件早偿率指数 2 相比于2022年有所回落，即(jí)居民提前还款(kuǎn)对存款的拖累相比(bǐ)于(yú)去年末略有放缓。

　　但是，随着居民消费和购(gòu)房行为修复(fù)，其(qí)对存(cún)款的支(zhī)撑力度减弱(ruò)，一季度人均消费支(zhī)出同比(bǐ)增(zēng)加345元（低于收入(rù)涨幅）、购房(fáng)支(zhī)出同比多增1575亿元。但因为支撑(chēng)因(yīn)素的(de)规模更大，所以存款继续回升。

　　4月和一(yī)季度最(zuì)核心的(de)不(bù)同在于理(lǐ)财市场的变化。4月居(jū)民存款下滑(huá)可(kě)能的(de)原(yuán)因一(yī)是(shì)居民存款理财(cái)化；二是提(tí)前(qián)还贷规模增加(jiā)。因为居民(mín)收入和(hé)消(xiāo)费数据(jù)不(bù)足(zú)，暂(zàn)时无法(fǎ)判断(duàn)消费和(hé)收入在4月对存(cún)款的(de)影(yǐng)响。

　　存款回流理财是4月存款回落的核(hé)心原因，4月理财存量(liàng)规模环比增加1.26万(wàn)亿至25.5万亿，结束了自去年10月(yuè)以来的下行趋势，重回(huí)扩张区间。

　　居民增(zēng)配理财等资产是理财(cái)风险降低(dī)、收益回升(shēng)和(hé)存(cún)款(kuǎn)利率下滑共同作用的(de)结果。受益于(yú)债(zhài)券(quàn)市场走强，今年理财市(shì)场表(biǎo)现逐步好转(zhuǎn)，理(lǐ)财产品(pǐn)单位破净(jìng)率从2022年12月峰(fēng)值的29.2％持(chí)续下(xià)滑(huá)至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑(huá)的存款利率，存款对(duì)居民(mín)的吸(xī)引力逐渐减弱，而理(lǐ)财对居民的吸(xī)引力则不断增(zēng)强。

　　从5月理财规模(mó)上看(kàn)，随着破净率进一步回落(luò)，居民还在继续增(zēng)配理财产(chǎn)品，存款理财(cái)化趋势有(yǒu)望延续(xù)。

　　提前(qián)还贷规模扩大是存款下(xià)滑(huá)的又一个原因。4月早偿(cháng)率月均(jūn)值相比于2月低点上行4.3个百分点，相比于3月上行(xíng中国一共有多少万亿钱)1.9个(gè)百(bǎi)分点。

　　居民加大提前还(hái)贷力度一是因为首套房利率还在下(xià)降，居民提前还贷以降(jiàng)低成本，4月沈阳、马(mǎ)鞍山等(děng)多地继续降低首套(tào)房利率(lǜ)，贝壳研究院数据显示(shì)百城(chéng)首套主流(liú)房贷利(lì)率(lǜ)平均为4.01％，环比(bǐ)3月(yuè)继续回落1个BP。二(èr)是政策放松后，1、2月份部分(fēn)积压(yā)的还贷业务在3、4月(yuè)份(fèn)办(bàn)理，这会推(tuī)动提(tí)前(qián)还贷规(guī)模(mó)走高。

　　总(zǒng)的(de)来说，随着理财市场(chǎng)好转，此前因(yīn)居民少消(xiāo)费、少投资、少(shǎo)买房等(děng)积攒下(xià)来的超额储(chǔ)蓄已经开(kāi)始部(bù)分回流(liú)理财市场了，且5月初这一(yī)趋势还在延续。

　　往(wǎng)后来看，理(lǐ)财市场和提(tí)前(qián)还贷在后(hòu)续几个月里或继续成为超额(é)存款的(de)主(zhǔ)要流向。

　　五(wǔ)一(yī)旅游人均消费水平未见(jiàn)明显改善或部分(fēn)表明当(dāng)下居民消(xiāo)费意愿依旧偏弱，考虑到(dào)超额储蓄的持有分化且并(bìng)非主要(yào)来自(zì)消费，后(hòu)续(xù)超额储蓄(xù)对消(xiāo)费的支(zhī)撑力度依旧偏(piān)弱。（详见《超额(é)储蓄能否转化(huà)成超(chāo)额消(xiāo)费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前期积(jī)压(yā)的(de)购房(fáng)需求逐(zhú)渐释放(fàng)，房地产(chǎn)销售(shòu)目(mù)前已经有(yǒu)走弱迹象，地产短期或(huò)不会成为(wèi)超储的主要流向。但是因为按揭利率(lǜ)存(cún)在明显利差，居民提前还贷行(xíng)为或将(jiāng)延续(xù)。从(cóng)这个角(jiǎo)度来看，主要因(yīn)为少买房、少投(tóu)资而积(jī)攒下(xià)来的(de)储蓄，在(zài)理财市场环境好转和存款利率(lǜ)下滑的背景下(xià)或将继(jì)续回(huí)流到理财市场。

　　1 存款同比(bǐ)增速使用(yòng)金融机构(gòu)住户(hù)存款余(yú)额(é)+4月新增来进(jìn)行估算(suàn)

　　2早(zǎo)偿率是指(zhǐ)在个人住房抵押贷款中债务(wù)人提前偿付的(de)金(jīn)额在资产池未偿本金余额的(de)占比

　　风险提示

　　地产销售变动超预期，超额储(chǔ)蓄释放中国一共有多少万亿钱(fàng)弱于(yú)预期，理财市场波(bō)动加(jiā)大(dà)

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