那么(me)如何(hé)寻找房地产个(gè)股的(de)阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房(fáng)地(dì)产赛道中进行选择，需(xū)要非常小(xiǎo)心，避免选了半天(tiān)，标的公司出现爆(bào)雷的情况。除此之外，洪灏指出，需(xū)要满足以下三个基准：有大(dà)的国(guó)资(zī)背(bèi)景的、杠杆率较低(dī)的、此(cǐ)前没有踩过红线的。

　　他还表示，如果关注一下今年房地(dì)产(chǎn)的开发(fā)资(zī)金来源，可(kě)以发现(xiàn)，其实银(yín)行的信贷(dài)倾向是不太愿(yuàn)意给房(fáng)企贷款的，房(fáng)企的(de)主要资金来源来(lái)自(zì)新盘(pán)的销售。但(dàn)今年新房的销售情况相较一(yī)般。再(zài)关(guān)注一下，哪(nǎ)些(xiē)房企能从(cóng)银(yín)行(xíng)拿到钱，其实(shí)主要(yào)还是那些有国企(qǐ)背景的房企，民营房企相(xiāng)对(duì)比较困难，所以(yǐ)整个行(xíng)业出现了一个很明(míng)显的分(fēn)化，无论是在销售(shòu)，还是融(róng)资等各个方面都(dōu)非常明显。现在有国资背(bèi)景的房(fáng)企(qǐ)在资本市场表(biǎo)现相(xiāng)对较好，但没有国(guó)资背(bèi)景的民营房(fáng)企(qǐ)股(gǔ)价大多(duō)表现很一般。

　　陈(chén)昊(hào)扬(yáng)则向《红(hóng)周刊》表(biǎo)示，在房地产行业内，我们的逻辑(jí)是，“寻找最(zuì)后(hòu)的(de)赢家”。而具体到(dào)如何挖掘，我(wǒ)们会(huì)特别重视企业的成本优势，更具体(tǐ)一点，就是它的净借贷(dài)水平（净负债率）是不是行业(yè)内(nèi)的最(zuì)低水平；利润率是不是行业内最高的；融(róng)资成本是否是行业(yè)内最低的；建安(ān)成本是否也(yě)是(shì)业(yè)内最低的(de)；这些都是(shì)我们(men)看重的(de)一家房企的综合成本。

　　需要注意的是，能够同时满足上述条件的(de)房企并不多。即便是在国央企中，仍(réng)有部分房企出现了“三道(dào)红线”的“踩线”情(qíng)况，且(qiě)有逐(zhú)渐恶化的趋势。以A股为(wèi)例，《红周刊(kān)》根(gēn)据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆(lù)家(jiā)嘴、格(gé)力(lì)地(dì)产、西藏城投、中交地产(chǎn)、中国武夷(yí)等国央企(qǐ)“三道红线”全(quán)踩。

　　除此之外，城(chéng)建发展、京投发展、光明(míng)地产、云南(nán)城投、首开(kāi)股份、珠江股份、城投控股等国央企房企(qǐ)也(yě)踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩(kuò)张房企

　　需(xū)警(jǐng)惕(tì)其重蹈覆(fù)辙

　　不难(nán)看出，即便是(shì)有着(zhe)较稳健特色的(de)国央企房企，其财务(wù)指标称得上(shàng)完全健康的仍是(shì)少数(shù)。而更加值得注意的是，在(zài)2022年，不少国(guó)企(qǐ)，甚至地(dì)方国企开始大(dà)举(jǔ)扩(kuò)张。而这无疑(yí)又进一步考(kǎo)验(yàn)着国(guó)央企的资金链情况。

　　对房企而言，扩张速(sù)度(dù)的(de)张弛有度尤为重要，节奏把握准(zhǔn)确(què)，有助于房(fáng)企储备(bèi)优质“弹药”；但过于乐观的预判未来市场，以(yǐ)及过于激进的扩张拿地节奏也有(yǒu)可能让房企重蹈(dǎo)此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬(yáng)以其配置的一家(jiā)房企进行举例，它从2018年开(kāi)始到2021年，连续(xù)4年的净借贷比例都维持在33％左右，完全没有增加杠杆比例。而到2022年，这家(jiā)房企(qǐ)明显感觉到机会来(lái)了，其开始(shǐ)在一线城(chéng)市进行大(dà)举拿地，净负债率也由此前的33％左右水(shuǐ)准提高到45％左右，涨了接(jiē)近(jìn)三分之一。与此同(tóng)时(s路由器有使用年限吗hí)，该房企新(xīn)购入(rù)地块也实现了快速的(de)开盘利用(yòng)率，预计今年会有更多的(de)楼盘入市(shì)。像这类企(qǐ)业就(jiù)符合“最后的赢家”的特(tè)点。一(yī)方面，在(zài)于它本身储备了很多(duō)弹药，去年(nián)拿地(dì)超1000亿元，且其(qí)中一(yī)半在一(yī)线城市，另(lìng)外一(yī)半也(yě)主要(yào)集中在强二线和二线城市；另一方(fāng)面，它的扩(kuò)张(zhāng)是(shì)有(yǒu)节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬(yáng)同样提醒道，与之(zhī)相反，有些房(fáng)企(qǐ)的扩张速度让(ràng)人感觉(jué)又回到(dào)了2016年、2017年(nián)，或者说(shuō)看(kàn)到了2016年～2020年(nián)期(qī)间扩张的民(mín)营(yíng)企业的(de)影子。虽然(rán)说，见(jiàn)到机会时要出手，但(dàn)出手的章(zhāng)法仍要小(xiǎo)心，如果(guǒ)负债率扩(kuò)张得(dé)太快，但未来的两年(nián)市场没(méi)有(yǒu)想象(xiàng)得(dé)那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房企的扩张(zhāng)速(sù)度(dù)是否激进？陈(chén)昊扬向《红周(zhōu)刊(kān)》表示，主要(yào)还是看(kàn)房企的净负(fù)债率水平，在我看来(lái)，这个比例如(rú)果(guǒ)超过60％，就(jiù)是扩张得过于快速(sù)了。

　　不(bù)难看出，这一(yī)标准要(yào)比“三道红线”对房企的净负债率要求(qiú)不得高于(yú)100％要更加严格。陈昊扬解释(shì)，当前房地产行业的复(fù)苏(sū)速度(dù)并(bìng)没有那么快，所以要规(guī)避公司净负债(zhài)率提高到一个比较危险的(de)水平。

　　《红周(zhōu)刊》对在2022年拿地较积极的房企(qǐ)梳(shū)理发现，中交(jiāo)地产、中国(guó)金茂、华发(fā)股份、越秀地产、绿城中国、保利发展(zhǎn)等房企2022年净负债(zhài)率都在60％之上。其中，中交(jiāo)地(dì)产净(jìng)负债率持续居高不(bù)下，在2020年至(zhì)2022年期间，依次(cì)为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明(míng)对(duì)比(bǐ)的是，华(huá)润置地、中(zhōng)国(guó)海外路由器有使用年限吗发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集(jí)团(tuán)等(děng)房企(qǐ)在践行较(jiào)积极的拿(ná)地策略的同(tóng)时，也(yě)较(jiào)好地控制了公司(sī)的扩张速度与净负债(zhài)率(lǜ)水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江(jiāng)集(jí)团等个别(bié)民(mín)营房企

　　或具备“最后(hòu)赢家”的黑马特(tè)质

　　陈昊(hào)扬指(zhǐ)出，实际上，他们是以同一筛选标准来看国央企与民营(yíng)房企(qǐ)，但(dàn)在(zài)各维度的实际(jì)表现上，国央企确实会更(gèng)胜一筹。如国央企的(de)融(róng)资成(chéng)本更低(dī)，融资渠道(dào)也更(gèng)顺畅，能(néng)够做到想融就融，这样(yàng)，国央企自(zì)然(rán)而然就具有天然优(yōu)势。

　　虽然对(duì)比民营房企，机构更加看好国央企，但(dàn)这也并不意味着，民营企业中就没有(yǒu)“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现(xiàn)，仍有少数(shù)民营房企同(tóng)样受到(dào)机构的青睐。比如，根据2023年一季报(bào)，滨江集团的十大(dà)流通股东(dōng)中新进了(le)“中国工商(shāng)银行股份有限公(gōng)司(sī)－景顺长(zhǎng)城中国回(huí)报灵活配置混合型证券(quàn)投资基金(jīn)”“全国社(shè)保基金一一六(liù)组合”等。

　　除(chú)此之(zhī)外(wài)，自2021年(nián)开始(shǐ)，百亿私募珠海(hǎi)阿巴马资产管理(lǐ)有限公(gōng)司就(jiù)长期持有滨江集团(tuán)。根(gēn)据一(yī)季报，该(gāi)资产公司的几只产品合(hé)计持有滨江(jiāng)集(jí)团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集(jí)团的受青睐，和其自身的基本面表现存在一定关系。2020年以(yǐ)来的近三(sān)年时间，房地产(chǎn)市场整体在走“下坡路”，但作为杭(háng)州本土房企的(de)滨江集团仍(réng)是表现出较强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨(bīn)江集(jí)团在业绩表现、销售规模、新(xīn)增(zēng)土储、股价表现等多维度都表现了较强的(de)增长势头(tóu)。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团扣(kòu)非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依次实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近(jìn)期(qī)发布的2023年一季报，今年一季度，滨(bīn)江集(jí)团更是实现了扣非归母净利润(rùn)5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时代(dài)”仍能保持自身业(yè)绩的持续增长，和(hé)滨江(jiāng)集团扎根杭州的战略布局(jú)关系密切。根(gēn)据2022年年报，滨江(jiāng)集团有近七成营收(shōu)来自杭州地区，而(ér)在2021年(nián)，杭(háng)州地区的营收比重只占到近(jìn)六成。近三年(nián)持(chí)续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团(tuán)在杭州的土(tǔ)储(chǔ)补充同样较为(wèi)积极，根据(jù)诸葛找房、住在(zài)杭(háng)州网数据显(xiǎn)示，2020年(nián)、2021年(nián)、2022年(nián)在杭拿地(dì)金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的(de)本土第一(yī)。

　　而滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团在杭(háng)州的(de)较(jiào)突出(chū)表现，也让滨江集团的房企排(pái)名迅速提(tí)升。到2023年(nián)，滨江(jiāng)集团(tuán)的房企排名已冲进(jìn)前十(shí)，根据中指数据，2023年前4月，滨江集团实现(xiàn)销售额607.3亿元，位列房(fáng)企第九位(wèi)。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今，滨(bīn)江(jiāng)集团股价翻了超一倍以(yǐ)上，而近期，滨(bīn)江(jiāng)集团更是迎(yíng)来(lái)多家机构的集中调(diào)研。滨江集团发布公告(gào)表示，公司于5月10日(rì)接受了信达(dá)证(zhèng)券、金鹰基金(jīn)、建(jiàn)信养老(lǎo)、新(xīn)华养老等18家机构调研。

　　产业(yè)链(liàn)布局重点移至(zhì)存量赛(sài)道

　　机(jī)构在下(xià)游家纺、家居、物业(yè)觅α

　　实(shí)际上房地产开(kāi)发(fā)只是房地产产业(yè)链上的(de)中(zhōng)游环节，其上游主要(yào)为钢(gāng)铁、水泥、建材、玻纤(xiān)等(děng)材料供应商(shāng)，而(ér)下游应(yīng)用(yòng)行业主要包括中介(jiè)服务、家用电(diàn)器、物业管理、家(jiā)居用品。综合《红周刊(kān)》的采访，房(fáng)地产开发环节与(yǔ)上游材料端息(xī)息相(xiāng)关，新盘开工(gōng)不(bù)足导致上游不被看好，机构(gòu)寻觅个股(gǔ)阿尔法的思路渐(jiàn)渐移至下(xià)游。“中国房(fáng)地产行业在进入存量房时(shí)代(dài)，所以对地产(chǎn)产业链，尤(yóu)其是偏消(xiāo)费属性的家(jiā)装家居领域，我们(men)相对看好，因为居民保有的住(zhù)房规模越来越(yuè)大，随(suí)着时间(jiān)的增加，内(nèi)装(zhuāng)更新的需求也会越来(lái)越(yuè)多(duō)。美(měi)国(guó)过去的数据充分说明了这一(yī)点，在新(xīn)房(fáng)销售见顶之(zhī)后，家具消费的增长却一直都很好。对于地产产业链，我们(men)相对看好和内(nèi)装相关的(de)行(xíng)业，例如(rú)消(xiāo)费建材(cái)、家居装饰等。”万家(jiā)基(jī)金人士(shì)表示。

　　而(ér)根(gēn)据《红周刊》对下游细分(fēn)中相关赛(sài)道龙头(tóu)年内表现的统(tǒng)计(jì)，目前暂居前两(liǎng)位的都是来自家纺赛道的公司(sī)，它们分别是富(fù)安娜和水星家纺，特别(bié)是前者在(zài)月(yuè)线(xiàn)连收七(qī)根阳线的基础上，年内迄今涨幅已经(jīng)逼近30％。

　　以前者为例，富(fù)安(ān)娜主要(yào)从事纺织家居、睡眠(mián)家(jiā)居、生(shēng)活类(lèi)产品的研发、设(shè)计、生(shēng)产及销售(shòu)，旗下拥(yōng)有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷(kù)奇(qí)智”自有品牌(pái)。第一季(jì)度(dù)报告(gào)显(xiǎn)示，报告期内，富安娜实现(xiàn)营业收入约6.2亿(yì)元，同比减少7.57％；不过(guò)实(shí)现归属于上市(shì)公司股东的净(jìng)利(lì)润(rùn)约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大(dà)流通股股东来看，能够(gòu)发现该(gāi)股早已成为基金重仓股的天下，彼(bǐ)时包括公募的中欧价值发(fā)现(xiàn)、中欧潜力价值、工银瑞信灵(líng)动价值、宝盈新价值和私募的明河2016，都(dōu)在其中出现，占据了半(bàn)壁江(jiāng)山。需要强调的是，中欧的两只基(jī)金(jīn)都(dōu)是(shì)价值(zhí)派基金经(jīng)理(lǐ)曹名长在管的(de)产品，首(shǒu)季其同(tóng)时重仓的(de)房地产产业链股票还有金地集团和(hé)大亚圣象。

　　对比(bǐ)而(ér)言，前(qián)几年曾经风光(guāng)一时的家居(jū)板块也因(yīn)疫情、消费复苏进程缓慢等多因素(sù)一度沉寂(jì)，不过好在困境反转露出曙光，家(jiā)居板块中(zhōng)年内表现(xiàn)最好的是志邦家(jiā)居。同一时间段，该股年内(nèi)上(shàng)涨已经超过(guò)23％，从业(yè)绩来看，无论(lùn)是营(yíng)收还(hái)是归母净利(lì)润，公司都实(shí)现了同比(bǐ)双(shuāng)升。

　　从公司的十大流通(tōng)股股东来(lái)看，《红周(zhōu)刊》发现广发基金经理罗洋(yáng)慧眼独(dú)具，一季报(bào)中他管(guǎn)理的广发(fā)策(cè)略(lüè)优选(xuǎn)和(hé)广发安宏回报均(jūn)增加(jiā)了(le)持股，而这两只(zhǐ)产品也成(chéng)为志邦家居十大流(liú)通股股东中仅有的两只公募。有意思的是，他(tā)似乎对于定制家居类(lèi)标的情有独钟，在(zài)另(lìng)一家赛道公司(sī)金(jīn)牌橱柜中(zhōng)，他管(guǎn)理的全部三只产(chǎn)品(pǐn)均登榜十大流通股股东，其也(yě)成为他(tā)的(de)独(dú)门重仓股。

　　除去家居家纺外(wài)，下游的物业股(gǔ)也越来越被机(jī)构所青睐，不过(guò)这类标的大多在香港(gǎng)上市，如何选择成(chéng)为难题。对此，前(qián)述上海公(gōng)募基金经(jīng)理举例分析：“物业服务不是(shì)一个(gè)高毛利的行业，挣钱很辛苦，我(wǒ)选公司(sī)还是希望挣(zhēng)的(de)是市场化应(yīng)该挣的钱，以我曾经买的(de)绿城服务为例，它在中高端楼盘(pán)占(zhàn)比是比较(jiào)高的，每(měi)年到期(qī)的合(hé)同(tóng)里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能做到(dào)滚(gǔn)动(dòng)的大(dà)部分项目到期之后，经(jīng)过(guò)两三轮合同周期还(hái)能做到产品提价。”

　　“行(xíng)业里真正(zhèng)能做到(dào)产品提价的公(gōng)司很(hěn)少，因为物(wù)业公司很容易一开始是挣钱(qián)的，后面因为保安这些固定(dìng)人员成本(běn)的年度增长，不过服务没有特(tè)别好，客户没(méi)有那么满意，能做到提价难(nán)度是非常大的。但(dàn)是该公司能在业内做到到期之后(hòu)提价率比较高，这跟它的定位和比较好(hǎo)的服(fú)务是有关系(xì)的。”他进一步强调。

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