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　　5月(yuè)11日，统计局公布4月物价(jià)数据(jù)：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下降3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非(fēi)通缩，内部结构分化、与终端(duān)需求相关的服务(wù)业延(yán)续涨(zhǎng)价

　　物价(jià)作为经济表(biǎo)现(xiàn)的滞后指(zhǐ)标，在经济复苏早期多表现相(xiāng)对低(dī)迷、实属常态。传统周期(qī)下(xià)，经济的周期(qī)性(xìng)波动，主要由需求(qiú)端驱动，物价作为经(jīng)济的滞后(hòu)指(zhǐ)标，表现出(chū)明显的周期性波(bō)动。经验显(xiǎn)示，Ca5a6b5b6纸尺寸对比，a5b6纸多大PI等(děng)物价指标，与(yǔ)经济走势大体类(lèi)似，一般滞后经济表现2个(gè)季(jì)度左(zuǒ)右；经(jīng)济复苏早(zǎo)期，CPI同比表现一度(dù)相对低(dī)迷，例如，2015年初、2017年初CPI同比在1％以下的(de)低位徘徊。

　　当前(qián)CPI低位(wèi)、主要(yào)缘于供给端影(yǐng)响和(hé)外需拖累部分商(shāng)品价格回落等。年初以来，CPI同比(bǐ)持续回落(luò)至4月的0.1％，拖累主(zhǔ)要(yào)来自于(yú)食品和非食品中的(de)商品、不完全由需求主(zhǔ)导。其中，猪肉、鲜(xiān)菜(cài)供(gōng)给充足，价格回落成为拖累食(shí)品同比自年初的6.2％回落(luò)至4月的(de)0.4％；非食品(pǐn)中，原油等国际定价的大宗商品价格(gé)回落(luò)，带动交通工具用燃料等(děng)分项环(huán)比延(yán)续(xù)低于季节性(xìng)，部分耐用品(pǐn)价格回落也有拖累、与(yǔ)相关原(yuán)材料成本压力缓解等有关。

　　<a5a6b5b6纸尺寸对比，a5b6纸多大img alt="通缩是个伪命题（国金宏(hóng)观(guān)·赵伟团队(duì)）" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230512080351748.png">

　　需求修复(fù)较早的领域、线下消费相关的商品和服务，在价格上已有连续体现。终端需求回暖在4月CPI中进一步(bù)凸显，其中，CPI服务同比、CPI其(qí)他商品服务同比(bǐ)自(zì)年初以来(lái)明显回升(shēng)、分(fēn)别(bié)至(zhì)4月的3.5％和(hé)1％。终端(duān)需求回暖带(dài)动部分中(zhōng)上(shàng)游(yóu)行业(yè)涨价，在PPI中亦有体现，例如，文教娱制(zhì)造业价格环比上涨0.9％。

　　重申观(guān)点(diǎn)：CPI或已见(jiàn)底(dǐ)，后(hòu)续或(huò)逐步回升。线下消(xiāo)费活动持续改善等(děng)或带动(dòng)内生动(dòng)能(néng)逐步增强，对价格的支撑仍在(zài)逐步显现(xiàn)。叠加基数贡献、及部(bù)分商品价格回(huí)落拖累逐步(bù)放缓等(děng)，CPI或于4月见底回升。

　　常规跟踪(zōng)：CPI涨幅回落，生产资料拖累(lèi)PPI低预期、原油链等(děng)拖累延续

　　CPI涨幅明显回落、主因基数(shù)拖(tuō)累明显(xiǎn)。4月，CPI同比(bǐ)涨幅回落0.6个百分点至0.1％、低于预期的0.4％，其中，翘尾因素较上月(yuè)回落0.4个(gè)百分(fēn)点(diǎn)至0.4％；环比(bǐ)降幅收窄0.2个百分点至-0.1％；核心CPI同(tóng)比持平于0.7％。分项环比中，食品环比降幅收窄(zhǎi)0.4个百分点至(zhì)-1％，非食品环比由平(píng)转涨至0.1％。

　　细分项中，鲜菜(cài)环(huán)比(bǐ)拖(tuō)累(lèi)明(míng)显，猪肉环比降幅收窄，文(wén)教(jiào)娱(yú)等服务项涨(zhǎng)价延续。食品(pǐn)环比中，鲜菜和(hé)鲜果(guǒ)大(dà)量上市(shì)，价格(gé)分别下降6.1％和(hé)0.7％；生猪(zhū)产(chǎn)能充足(zú)，叠加消费淡(dàn)季影响(xiǎng)，猪肉(ròu)价(jià)格下降3.8％、降幅收窄0.4个百分点。非食品环比中，原油价格(gé)回(huí)落拖累CPI交通通信(xìn)项环(huán)比延(yán)续(xù)低位(wèi)、-0.4％，文教(jiào)娱、其他商品服务环比明显上涨，分别较上月变动0.6和0.2个百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资料拖累，生活(huó)资料韧性延续。4月，PPI同比降幅扩大1.1个百分点至-3.6％，环比由(yóu)平转(zhuǎn)降至(zhì)-0.5％。大类环比中，生产资料(liào)由平转降至(zhì)-0.6％，采掘拖累明显(xiǎn)、原材料和(hé)加工工(gōng)业亦有走弱；生活资料环比走(zǒu)平(píng)、上(shàng)月为(wèi)-0.3％，除食品外(wài)环比延续回落外，衣着(zhe)、一般(bān)日(rì)用品环比由负转正，耐用消费品降幅收窄。

　　分行业(yè)来看，原油(yóu)等上游原材料链条(tiáo)相关(guān)价(jià)格回(huí)落(luò)，与线(xiàn)下消费相关的中下(xià)游行业价格回(huí)升。4月，多(duō)数行业环比价格回落、上游(yóu)原材料链(liàn)条尤其明(míng)显。煤(méi)炭开采(cǎi)、石油加(jiā)工、燃气供应(yīng)环比延(yán)续(xù)回(huí)落、降幅均在1.9个百分点以上，汽车制造、通(tōng)信制(zhì)造(zào)等部分中下游制造(zào)业价(jià)格(gé)有所回落(luò)，但文教娱制品等靠(kào)近终端制造(zào)业价格有所(suǒ)回升、环比(bǐ)上(shàng)涨0.9％。

　　风险提示(shì)

　　1、猪价大(dà)幅(fú)反(fǎn)弹(dàn)。

　　2、疫情反(fǎn)复。

　　证券研究报告(gào)：《通缩是个伪命题(tí)》

　　对外发布时(shí)间：2023年(nián)05月11日

　　报告发布机构：国(guó)金证券股份有限公司

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