“现在(zài)的房地产很难再出现像过去十(shí)年(nián)的(de)系统性行情。”思睿集团合伙(huǒ)人、首(shǒu)席经济学家洪灏向《红周刊》表(biǎo)示，房地产(chǎn)行业分化的愈加(jiā)明显，让机构和投(tóu)资者的(de)关注度从板块向单个标(biāo)的转移。上海利檀(tán)投资董事(shì)长陈(chén)昊扬(yáng)向《红周刊》指出(chū)，从(cóng)行业来看，无论是业绩，还是估值，房地产都(dōu)已经双(shuāng)杀到了最(zuì)底部，而(ér)且是反复地杀到了底部，再(zài)往下的空间已经不(bù)大了。

　　三(sān)道红线等指标

　　成挖掘个(gè)股阿尔法重(zhòng)要参考

　　那么如何寻(xún)找(zhǎo)房地产个股的阿尔(ěr)法呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产赛道(dào)中进行选择，需要(yào)非常(cháng)小心，避免选了(le)半天(tiān)，标的公司(sī)出(chū)现爆雷的情况。除此之外，洪灏(hào)指(zhǐ)出，需要满足以下三个(gè)基准(zhǔn)：有大的国资背景的、杠杆(gān)率较低的、此前没(méi)有踩过红线的(de)。

　　他还表示，如果关注(zhù)一下今年房地(dì)产的开发(fā)资金来源，可以发现(xiàn)，其实(shí)银(yín)行的信贷倾向是不(bù)太愿意(yì)给房企贷款(kuǎn)的，房(fáng)企的(de)主要资金来源来自新盘的销(xiāo)售。但今年新房的销售情况相较一般。再关注(zhù)一下，哪(nǎ)些房(fáng)企能从银(yín)行(xíng)拿(ná)到钱，其实(shí)主要还是那(nà)些有国企背景的房企，民营房企相对比较(jiào)困难，所以整个行业(yè)出现了(le)一个(gè)很明显的分化(huà)，无论是在销售，还是(shì)融资等各个方面都非常明显。现在(zài)有(yǒu)国资背(bèi)景的房企在资本市(shì)场表现相对较好，但(dàn)没有(yǒu)国资背景的民营(yíng)房(fáng)企股价大多(duō)表现很一般。

　　陈昊(hào)扬则向《红周刊》表示，在房地产行(xíng)业内(nèi)，我们的(de)逻辑是，“寻找最后的(de)赢家”。而具体到如何(hé)挖(wā)掘，我们会特别重视企业的成本优势，更(gèng)具体(tǐ)一点，就是(shì)它的净(jìng)借(jiè)贷(dài)水平（净负债率）是不是行业内的(de)最低水(shuǐ)平(píng)；利润率是不是(shì)行(xíng)业(yè)内最(zuì)高(gāo)的；融(róng)资成本是(shì)否(fǒu)是(shì)行(xíng)业内最低的(de)；建安成本是否也是业内最(zuì)低的；这些都是我们看(kàn)重(zhòng)的一家房企的(de)综合成本(běn)。

　　需要注意的是，能够同时满(mǎn)足上(shàng)述条件(jiàn)的房企并不多(duō)。即便(biàn)是在国央企中(zhōng)，仍(réng)有部分(fēn)房企出现了“三(sān)道红线”的“踩线”情(qíng)况，且有(yǒu)逐渐恶化(huà)的趋势。以A股(gǔ)为例，《红周刊》根据(jù)Wind数(shù)据整理(lǐ)发(fā)现，截(jié)至2022年末，天房(fáng)发展(zhǎn)、陆家嘴、格力(lì)地产、西藏城投、中交地产、中国(guó)武(wǔ)夷等(děng)国央企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建发(fā)展、京投发展、光明地产、云南城投、首(shǒu)开股份、珠江(jiāng)股份、城(chéng)投控股等国央企房企(qǐ)也踩(cǎi)了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩张房企(qǐ)

　　需(xū)警惕其重蹈覆辙

　　不难(nán)看(kàn)出(chū)，即便是(shì)有着(zhe)较稳健特色的国央企房企，其财务(wù)指标(biāo)称得(dé)上(shàng)完全健(jiàn)康的仍是(shì)少数(shù)。而更加值得(dé)注(zhù)意(yì)的(de)是(shì)，在2022年，不少国企，甚(shèn)至地(dì)方国企开始大举扩张。而这无(wú)疑又进一步(bù)考(kǎo)验着国央(yāng)企的资金链(liàn)情(qíng)况。

　　对房企而(ér)言(yán)，扩(kuò)张速度的张弛有(yǒu)度(dù)尤为重要(yào)，节奏把握准确，有助于房企(qǐ)储备优质“弹药”；但过于乐观的预(yù)判未来(lái)市场，以及过于激进的扩张拿地节奏也有(yǒu)可能让房企重(zhòng)蹈此前(qián)的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以其配置的(de)一家房(fáng)企进(jìn)行举例，它从2018年(nián)开始到2021年，连续(xù)4年的净借贷(dài)比例都维持在33％左(zuǒ)右，完全(quán)没(méi)有增加杠杆比例。而到2022年，这家(jiā)房(fáng)企明显感觉到机(jī)会(huì)来了，其开始在一线(xiàn)城市进行大举拿地，净负债率也由此前的33％左右(yòu)水准提高(gāo)到45％左右，涨了接近三分之一。与此同时，该房企新(xīn)购入地块也实现了快速的开(kāi)盘利用率，预计今年(nián)会有更多的楼盘入市。像这类企业就符合(hé)“最后的赢(yíng)家(jiā)”的特(tè)点(diǎn)。一(yī)方(fāng)面，在于它(tā)本身(shēn)储备(bèi)了很多弹药，去年拿地(dì)超1000亿元，且其(qí)中一半在一线城市，另外一半(bàn)也(yě)主要集中在强二线和二(èr)线(xiàn)城市；另一方(fāng)面，它的(de)扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反，有些房企的(de)扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的民营(yíng)企(qǐ)业(yè)的影(yǐng)子(zi)。虽然说，见(jiàn)到机会时要出(chū)手(shǒu)，但出(chū)手的章法(fǎ)仍要小心，如果负债率扩张得太快，但(dàn)未来的两年市场没有想象(xiàng)得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房企的扩张速度是否激(jī)进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还(hái)是看(kàn)房企的净负债率水(shuǐ)平，在(zài)我看(kàn)来，这个比例如果(guǒ)超过60％，就是(shì)扩张得过(guò)于快速了。

　　不(bù)难看出，这(zhè)一(yī)标准要比“三道(dào)红线”对(duì)房企的净(jìng)负债率要求不得高(gāo)于100％要(yào)更(gèng)加(jiā)严(yán)格。陈昊(hào)扬(yáng)解释，当前房(fáng)地(dì)产(chǎn)行(xíng)业的复(fù)苏速度并(bìng)没有那(nà)么快，所以要(yào)规(guī)避公司(sī)净负(fù)债率提高到一个比较(jiào)危(wēi)险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊(kān)》对(duì)在2022年(nián)拿地较积极(jí)的房(fáng)企(qǐ)梳理发(fā)现，中交地(dì)产、中国金(jīn)茂、华(huá)发股份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房企2022年净(jìng)负债率都在(zài)60％之上。其中，中交地产净负债(zhài)率持(chí)续居高(gāo)不下，在2020年至2022年(nián)期(qī)间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华润置地、中国(guó)海外发(fā)展、万(wàn)科A、滨(bīn)江集团、招商蛇口、龙湖集(jí)团等房(fáng)企在践行较(jiào)积极的拿(ná)地策略的(de)同时(shí)，也较好(hǎo)地控制了公(gōng)司的扩张速度(dù)与净负债(zhài)率水平(píng)（见附表）。

　　滨江集团等个别(bié)民营房(fáng)企拔冗莅临是什么意思boronnijijiao，拔冗莅临是什么意思？ 词语trong>

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上(shàng)，他们是以同一筛选标准来看国央(yāng)企(qǐ)与民营房企，但在各维度的(de)实际表现上，国央企确实会更胜一筹。如(rú)国央企(qǐ)的(de)融资成本更(gèng)低，融(róng)资渠道也更顺(shùn)畅，能够做到想融就(jiù)融，这样，国央(yāng)企自然(rán)而然就具有天然(rán)优(yōu)势。

　　虽(suī)然(rán)对比民营房企，机构更加看(kàn)好国央企，但这也并不意味着，民营企业(yè)中就(jiù)没有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周刊(kān)》梳理发现，仍有少数民营房企(qǐ)同样受到机构(gòu)的青睐。比如，根据2023年一(yī)季报，滨江(jiāng)集团(tuán)的十(shí)大流通股东(dōng)中(zhōng)新进了(le)“中国工商银行股份(fèn)有限公司－景顺(shùn)长城中国(guó)回报(bào)灵活配置混(hùn)合型证(zhèng)券投资(zī)基(jī)金”“全国社保基金一一六组(zǔ)合”等。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开始，百亿私(sī)募珠海阿巴马资产管理(lǐ)有(yǒu)限公司就(jiù)长期持有滨江(jiāng)集团。根(gēn)据一季报(bào)，该(gāi)资产公司(sī)的几只产品(pǐn)合计持有滨(bīn)江(jiāng)集团9543万股，约(yuē)占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团(tuán)的受青(qīng)睐，和其自(zì)身(shēn)的基(jī)本面表现存在一定关(guān)系。2020年以来的(de)近三(sān)年(nián)时间，房地产市场整体在走“下坡路”，但作为(wèi)杭州本土房企(qǐ)的(de)滨江集团仍(réng)是(shì)表现出较强的韧劲，2020年(nián)以来，滨江(jiāng)集(jí)团在业(yè)绩表现、销(xiāo)售规模、新(xīn)增(zēng)土(tǔ)储、股价(jià)表现(xiàn)拔冗莅临是什么意思boronnijijiao，拔冗莅临是什么意思？ 词语等多维度都表现了较(jiào)强的增长势头。

　　业绩(jì)方(fāng)面，2020年(nián)～2022年期间，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)扣非归母净(jìng)利润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元(yuán)；依次实现同(tóng)比(bǐ)增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根(gēn)据近期发布的2023年一(yī)季(jì)报，今年一季度，滨江(jiāng)集团更(gèng)是实现了扣非(fēi)归母(mǔ)净(jìng)利润5.41亿(yì)元，同(tóng)比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时(shí)代”仍能保持自(zì)身(shēn)业绩的持续增长，和滨江集团扎根(gēn)杭州的战略布局关(guān)系密切(qiè)。根(gēn)据2022年年报，滨江集团(tuán)有近(jìn)七成营收来自(zì)杭州地(dì)区，而在2021年，杭(háng)州地区的(de)营收比重只占(zhàn)到近六成。近三年(nián)持续稳居(jū)杭州房企销(xiāo)售排(pái)名第(dì)一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集团(tuán)在杭(háng)州的土储补充同样较为积极，根据诸葛(gé)找房、住在杭(háng)州(zhōu)网(wǎng)数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在(zài)杭拿地金额(é)依(yī)次为(wèi)404.6亿(yì)元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持续稳居杭州(zhōu)的本(běn)土第(dì)一(yī)。

　　而滨江集团在杭州的较突出表现，也让滨江集团的(de)房企排名(míng)迅速提升。到2023年，滨(bīn)江集团的房企排名已冲进前(qián)十，根据中指数(shù)据，2023年前(qián)4月，滨(bīn)江(jiāng)集团实(shí)现销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值(zhí)得注意的(de)是，2020年至(zhì)今，滨(bīn)江集团股价翻了(le)超(chāo)一倍以上，而近期(qī)，滨(bīn)江集团更是迎来多家机(jī)构的集(jí)中调研。滨(bīn)江(jiāng)集团发布公告表示，公司于5月10日接受(shòu)了(le)信达证券(quàn)、金鹰基(jī)金(jīn)、建信(xìn)养老、新华养老等18家机(jī)构调(diào)研(yán)。

　　产业链布(bù)局(jú)重(zhòng)点(diǎn)移至存量赛(sài)道

　　机构在(zài)下游家纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上房(fáng)地产开发(fā)只是房地产产(chǎn)业链(liàn)上的中游环节，其上游主要为钢铁(tiě)、水泥、建材、玻纤(xiān)等(děng)材料(liào)供应商，而下游应用行业(yè)主(zhǔ)要包括中介服务、家用电器、物业管理、家居(jū)用(yòng)品。综合(hé)《红(hóng)周刊》的采访，房地产开发环(huán)节与上游材料端(duān)息(xī)息(xī)相关，新盘(pán)开(kāi)工(gōng)不足导致(zhì)上游(yóu)不(bù)被看好，机构寻觅个(gè)股阿(ā)尔法的思路(lù)渐渐移至下游(yóu)。“中国房地产行业(yè)在进入存量房时(shí)代，所以对地产产业链，尤其是偏消费属性(xìng)的家(jiā)装家居领域，我们(men)相(xiāng)对看好，因为居(jū)民保有(yǒu)的(de)住房(fáng)规模越来(lái)越大，随(suí)着时间的增加，内(nèi)装更新的需求也会越来越多。美(měi)国过(guò)去的数据充分说明了这一点(diǎn)，在新(xīn)房销售见(jiàn)顶之后，家具消费的增长却(què)一(yī)直都(dōu)很(hěn)好。对(duì)于地产产业链(liàn)，我们相(xiāng)对看好和内装相关的(de)行业，例如消费建材、家居(jū)装饰等。”万家(jiā)基金人士表示。

　　而根据(jù)《红周刊》对下游细分中相关(guān)赛道龙头(tóu)年内表现的统计，目前暂居前两位的都是来自家(jiā)纺赛道的公司，它们分(fēn)别是富安娜和(hé)水星(xīng)家纺，特别是(shì)前(qián)者在月线连(lián)收七(qī)根(gēn)阳线的基(jī)础上，年内迄今涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以前者(zhě)为例，富安娜主要从事(shì)纺(fǎng)织(zhī)家居、睡眠家居、生活(huó)类产品的研(yán)发、设计、生(shēng)产(chǎn)及(jí)销售，旗下拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷(kù)奇(qí)智”自有品牌。第一季度报告(gào)显示，报告(gào)期(qī)内，富(fù)安娜(nà)实现营业(yè)收入约6.2亿元(yuán)，同比(bǐ)减少7.57％；不过实现归属于上市公司股东的净利润约1.11亿(yì)元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从(cóng)上市公(gōng)司一季(jì)报的(de)十(shí)大流(liú)通股股东来看(kàn)，能够发现该股早已成(chéng)为基金重仓股(gǔ)的天下，彼时(shí)包(bāo)括公募(mù)的中欧价值发现、中欧(ōu)潜力价值(zhí)、工银瑞信灵动价值、宝盈新价值(zhí)和私募的明(míng)河2016，都在其中出现，占据(jù)了半壁江山。需要强调(diào)的是，中欧的两(liǎng)只基金都(dōu)是价值派基金经理(lǐ)曹名(míng)长在管的(de)产品，首季其同时(shí)重仓的房地(dì)产(chǎn)产业链股票还有(yǒu)金(jīn)地集团(tuán)和大亚圣象(xiàng)。

　　对比(bǐ)而言(yán)，前几年(nián)曾经风光一(yī)时(shí)的家居板(bǎn)块也因疫情、消费复苏进程缓慢等多因素一度沉寂，不过好在(zài)困境反(fǎn)转露出曙光，家居板(bǎn)块中年内表现最好的是志邦家(jiā)居。同一(yī)时间段，该股(gǔ)年内上涨已经超过23％，从业绩来看，无论是营(yíng)收还是归(guī)母净(jìng)利润，公司(sī)都(dōu)实现了(le)同比双升。

　　从(cóng)公司的十大流通股股东来看(kà拔冗莅临是什么意思boronnijijiao，拔冗莅临是什么意思？ 词语n)，《红周刊》发现广发(fā)基金经理(lǐ)罗洋慧(huì)眼独具(jù)，一季报中他(tā)管理的广(guǎng)发策(cè)略优选和广发(fā)安宏回报均增加了持股，而这两(liǎng)只(zhǐ)产(chǎn)品也成(chéng)为志(zhì)邦家居十大(dà)流通股股东中仅(jǐn)有(yǒu)的(de)两只公(gōng)募。有(yǒu)意思的是，他似乎对于定制家居(jū)类(lèi)标的(de)情有独(dú)钟，在另一(yī)家赛道公司金(jīn)牌橱柜中(zhōng)，他管(guǎn)理的全部三只(zhǐ)产品(pǐn)均登榜十大流通股股东，其也(yě)成为他的独门重仓股。

　　除(chú)去家居家(jiā)纺外，下游的物(wù)业(yè)股(gǔ)也(yě)越来越被机(jī)构所青睐，不(bù)过(guò)这类标的大多在香港上市，如何选(xuǎn)择(zé)成为难题(tí)。对此，前(qián)述上海(hǎi)公募基金经理举例分析：“物业服务不是一个高毛利的行业，挣(zhēng)钱很(hěn)辛苦，我选公司还是希望(wàng)挣(zhēng)的是市场化应该挣的钱(qián)，以我(wǒ)曾经买的绿城服务为例，它在中高端(duān)楼盘占比(bǐ)是(shì)比(bǐ)较高的(de)，每年到(dào)期(qī)的合(hé)同(tóng)里提价(jià)成功率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的大部分(fēn)项目到期之(zhī)后，经过两三轮合(hé)同周期(qī)还能做到(dào)产品提(tí)价。”

　　“行业里真正能做到产品提价的公司很(hěn)少，因为物业(yè)公司(sī)很容易一(yī)开(kāi)始是挣钱的，后面因(yīn)为保安这些固定人员成(chéng)本的年度增长，不过服务没有特(tè)别好，客户没有那么满意，能做到提价难度是非常大的。但是该(gāi)公司(sī)能在业(yè)内做到到期(qī)之后提价率(lǜ)比较高，这(zhè)跟它(tā)的定位和比较好的服务是有关系的。”他进一步强调。