纯银手镯品牌排行榜前十名，中国纯银首饰十大品牌　　王剑(jiàn)，CFA

　　每(měi)次银(yín)行股跌至过度低估时，股息率相(xiāng)应(yīng)提升，会吸(xī)引(yǐn)绝对收益资金(jīn)买入，股价也逐步完成(chéng)筑(zhù)底(dǐ)。

　　近期，银行股已上涨(zhǎng)半年，又一次(cì)因绝对收益(yì)资(zī)金追逐(zhú)高股息而上涨。

　　但事实上，银(yín)行业经(jīng)营层面，也已经悄(qiāo)然发(fā)生一些向好(hǎo)的变化。

　　主要(yào)结(jié)论(lùn)

　　01

　　银行

　　启(qǐ)动之谜

　　如果(guǒ)大家觉得银行股是这几天才开始上涨(zhǎng)，那么就大错特错了。事实是：

　　银行股(gǔ)自2022年10月底(dǐ)见底(dǐ)之后(hòu)，已经持续上涨了足足半年时间了(le)……

　　这段时(shí)间的(de)银(yín)行(xíng)股涨幅达到27％，其中部分银行股涨幅甚至达到50％以上，非常可观。当然，中间也不是一帆风顺，2022年10月银(yín)行股快速(sù)下跌后，迅速反弹。过完2023年春节后，却冲(chōng)高(gāo)回落，调整了近两(liǎng)个(gè)月(yuè)时间(jiān)，跌幅不大(dà)，不到10％。然(rán)后于3月底开始上(shàng)涨，近期加速上涨。

　　这种(zhǒng)事情并不(bù)是(shì)第一次发(fā)生。过去银行(xíng)股的(de)大行情，都是(shì)在悄(qiāo)无声息中默(mò)默上涨(zhǎng)的，因为银行股平时关(guān)注度(dù)并不高。等到因几根大线性而吸引大(dà)家(jiā)来关注时(shí)，已经涨幅不小了(le)。

　　上(shàng)一(yī)次类似的事(shì)情是2014年。或许(xǔ)经历过的人都(dōu)能记得，2014年11月，因为一次比(bǐ)较意外的“双降”（降(jiàng)息、降准），金融(róng)股拔地(dì)而起。但在此之前，银(yín)行指标(biāo)大约在3月见底(dǐ)，然后不声不响地开始回升，到11月时(shí)，8个(gè)月左右时间，涨幅22％。

　　其他几(jǐ)次银行(xíng)股见底，也有类似的(de)情况：没有明确(què)利(lì)好，没有明确新闻，银行股却自(zì)己慢慢从底部(bù)爬起来(lái)了(le)。

　　是谁(shuí)先(xiān)知(zhī)先觉(jué)？

　　为行情归因并不(bù)容易，因为(wèi)很难验(yàn)证(zhèng)。如果确实没有实质(zhì)性利好，那(nà)么只能(néng)从(cóng)资金面(miàn)去猜测：可(kě)能(néng)是估值(zhí)便(biàn)宜(yí)到很(hěn)多资金(jīn)愿意出手(shǒu)了。由于(yú)银行盈利能力(lì)非常稳定，估值低(dī)往(wǎng)往意味着股息率高(gāo)。因(yīn)为：

　　ROE稳(wěn)定，分红率稳定，PB越低则(zé)股(gǔ)息率越(yuè)高。

　　而若PB低至一(yī)定水平时，股息率就(jiù)会非常诱人。比如近年(nián)来，大行的ROE在10％以(yǐ)上，分红(hóng)率(lǜ)30％左右，PB一度低至0.5倍以下(xià)，那么计(jì)算出来的股息率高达(dá)6.6％，非(fēi)常(cháng)可观。

　　这就好比一只(zhǐ)票息率6.6％的可转债。如(rú)果(guǒ)盈利能力(lì)保(bǎo)持，则(zé)后续每年收取6.6％的“利息(xī)”，如果股价上涨，还能享受资本利得。当然，如果股(gǔ)价再跌(diē)，或盈利能力(lì)（ROE）、分红(hóng)率下降，则会(huì)遭受(shòu)损失(shī)。但由于(yú)ROE已在底(dǐ)部，近期很难再(zài)降(jiàng)了。因此，这就非常像(xiàng)一张(zhāng)可(kě)转债，其(qí)市价下跌时，会(huì)有个(gè)估(gū)值下限，即“债券价(jià)值”。

　　于是，其投资价值(zhí)就出(chū)来了。如(rú)果这张“可转债(zhài)”的票息率(lǜ)高到一定程度，显著(zhù)高过一些资金的成本，那么(me)这些资金自(zì)然愿意参与(yǔ)。

　　这样，银行股(gǔ)就(jiù)形成(chéng)一个(gè)隐形的“估值底”，当估值低至一定(dìng)水平时，股(gǔ)息率诱人，就会(huì)有人参(cān)与。

　　当(dāng)然，这个估值(zhí)底(dǐ)在某些情(qíng)况(kuàng)下会(huì)被(bèi)打破(pò)，即(jí)因为一些负(fù)面因(yīn)素的存在(zài)，导致市场先生觉得银(yín)行(xíng)股的估值或盈利能力还将下行。

　　02

　　谁在买(mǎi)

　　谁在(zài)卖

　　因此，银行股那种悄(qiāo)无声息的底部(bù)，可能并没(méi)有什(shén)么(me)实质利好，就是有些看中股息率的资金默(mò)默买入(rù)，把底部给(gěi)买出来了。

　　这是(shì)些什么样的资金呢？

　　首先可(kě)以(yǐ纯银手镯品牌排行榜前十名，中国纯银首饰十大品牌)排除的(de)就是以股票型公募基金为(wèi)代表的机构投资(zī)者。因为他(tā)们的考(kǎo)核(hé)要(yào)求是(shì)相对收(shōu)益，因(yīn)此在大(dà)多数(shù)时(shí)候(hòu)，他们(men)不(bù)会因(yīn)为股息(xī)率(lǜ)诱人而(ér)买入，他们的任务(wù)是战(zhàn)胜自(zì)己基金的(de)基准(zhǔn)，或者战胜(shèng)可比基(jī)金同仁(rén)。所以，即使股息率(lǜ)高(gāo)，他们也很难做出赚取股(gǔ)息(xī)率的决策，这不是他们的考核目标。

　　因此，银(yín)行股从(cóng)底部开始悄悄(qiāo)上涨的这段(duàn)时间(jiān)，公募基(jī)金参与很低，这次也不(bù)例外。

　　从数据上也可验证：从33家(jiā)银行股2022年底(dǐ)基金持(chí)仓比重(zhòng)来看，比重越低，期间（过去(qù)半年，后同(tóng)）涨幅越大，比重越高则涨(zhǎng)幅(fú)越小。

　　除了公募基金，其他类(lèi)似考(kǎo)核的(de)机构(gòu)投资者也是(shì)类似。

　　从数据上看，我们确实看到，2023年第一季度较上年末，大部分A股银行股的(de)基金持仓比例是下降的，有些个(gè)股甚至降(jiàng)幅不小。

　　（一季度基金持股比(bǐ)重降幅；单(dān)位：个(gè)百(bǎi)分点；来(lái)源：WIND）

　　回(huí)顾第一季(jì)度，银(yín)行指(zhǐ)数走(zǒu)了个(gè)过山车，先是上涨(zhǎng)，然后春节后下跌（这段时间刚好(hǎo)是(shì)人(rén)工智能概念(niàn)股大涨(zhǎng)，因此(cǐ)机构投资者有可能(néng)是卖出银行等股(gǔ)票(piào)，换仓至计算机股票）。到(dào)了4月初，人(rén)工智能等(děng)板块(kuài)行情回落后(hòu)，银行股重拾升势(shì)，且涨幅加(jiā)速。春节后的(de)这段时间，银行股(gǔ)刚好和人工智能走出(chū)了一个完美的“对称”走势。

　　而其他投资者，比如个人、外资(zī)、自营、保险、资管(guǎn)等，则可能是买入的。因为(wèi)这些资金不(bù)考核相对收益，更(gèng)多(duō)的是追求绝对收益，因此有可能(néng)是高股息股票(piào)的青睐者。

　　而(ér)决(jué)定他们买入(rù)的因(yīn)素中(zhōng)，资金成本应该是个重要因素。目前(qián)，我国近期市场利率较低(dī)、资金充沛(pèi)，其(qí)他可替(tì)代的投资机会较少，因此股息率显得诱人。同时，美国加息接近尾声，他们的资金(jīn)成本也有望(wàng)下行(xíng)，我国高股息股(gǔ)票(piào)也有吸引(yǐn)力。

　　然(rán)后我(wǒ)们通(tōng)过数据(jù)来加以验证。

　　从2023年(nián)一季度情况来看(kàn)，外资确实在买入大行，并且(qiě)数量还不少。不过保险资金却是有(yǒu)进有出，这一点(diǎn)有点(diǎn)与(yǔ)我们预期不符。基金(jīn)主要在卖出。此外，还有(yǒu)些一般法人(rén)、其他投资者在买入。

　　（一季度各类投(tóu)资(zī)者(zhě)持股(gǔ)变(biàn)化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而(ér)言，结论大致成立，即：在银行股(gǔ)估值极低的时候，追求(qiú)绝对(duì)收益的资金买入了高股(gǔ)息率的(de)个(gè)股。

　　从(cóng)散点图(tú)上也可(kě)以清晰看到这一点(diǎn)：

　　因此，这次行情，和历史上很(hěn)多次银行(xíng)底部启动一(yī)样，很可能是(shì)青睐高股息率的资金，买入(rù)低(dī)估值、高股息率的(de)银(yín)行(xíng)股。而(ér)他(tā)们的口味与公募基金刚好是相反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变(biàn)化

　　以(yǐ)上分析，说明了过去(qù)半(bàn)年的银(yín)行股行情，是追求绝对收益的资(zī)金，买入了高股息率的(de)银行股。眼下，很多(duō)银(yín)行股股息率依然较高，而(ér)资金(jīn)面依然宽松，那么这些高股息率股票对绝对收益资金依然是有吸引力的(de)。

　　那么在(zài)银行业的经(jīng)营层面，有没有实质变化呢？

　　我们在3月曾(céng)经提出，过去(qù)三年期间的一些特殊(shū)政策，已经出现调整的(de)迹(jì)象，银行业将要进入(rù)新的均衡格局。比如，在普惠小微(wēi)领(lǐng)域，过去(qù)几年大行承(chéng)担了一些监管(guǎn)要求，每年普惠小微信贷的增(zēng)长非常(cháng)快，投(tóu)放(fàng)利(lì)率很低，这对(duì)小(xiǎo)微金(jīn)融(róng)市场格局(jú)造成了较大影响，尤(yóu)其是(shì)对一些原来(lái)从事小微业务(wù)的(de)中(zhōng)小(xiǎo)银行造成(chéng)压力。

　　【深(shēn)度(dù)】大小行小微(wēi)金融逐步(bù)达到(dào)新均衡

　　而在4月27日(rì)，银保监会办公厅发布《关(guān)于2023年(nián)加力提升(shēng)小微企业金融服务质量的通知》（银保(bǎo)监办发〔2023〕42号），对工作要求有了一(yī)些(xiē)调整。比如，不(bù)再(zài)提“两增”（指(zhǐ)单户授(shòu)信总额1000万(wàn)元以下(xià)小(xiǎo)微企业贷款同比增速(sù)不低于各项贷(dài)款同比增速(sù)，有贷款余额的户数不低于上(shàng)年(nián)同期水(shuǐ)平(píng)）要求，不再刚性要求降低小微信贷利率(lǜ)，而是要求“合理确定贷款(kuǎn)利率”，不再提(tí)“应(yīng)延尽延(yán)”。

　　除了小微金融领(lǐng)域，其(qí)他方面的工作要求也陆续(xù)从(cóng)过去三年的阶段性(xìng)政策(cè)，慢(màn)慢(màn)回(huí)归至常态化。

　　而(ér)银行业这几年由于净息差显著回落，盈(yíng)利能力也渐渐(jiàn)接(jiē)近合理(lǐ)利润(rùn)底线(xiàn)。因为银行业(yè)需要留存一(yī)定(dìng)的利润用于补充资本，进而支持(chí)下一期的信(xìn)贷(dài)投放(fàng)，因此(cǐ)利润并不是越低越好，需要(yào)维持一个合理(lǐ)利(lì)润(rùn)。而(ér)目前盈利能力已经接近这(zhè)一底线，所以政策(cè)也会相应调整了(le)。

　　【随笔】什么是银行的(de)合理(lǐ)利润(rùn)和(hé)合理息(xī)差

　　可(kě)见，行业的一些情况(kuàng)已经悄(qiāo)悄发(fā)生变化了。

　　那么，有没有一种可能：那些(xiē)买入高(gāo)股息股票的投资者中，真有些先知先觉者，已经(jīng)嗅到(dào)了不一样的味道？

　　本文为金融业研究方法探(tàn)讨。本(běn)文不是证券研究报告，不构成任何(hé)投资建议，涉及个股也仅为(wèi)举例或陈述事实(shí)之用，不代表我们(men)对他们(men)的证券(quàn)或产品的推荐(jiàn)。具体投(tóu)资(zī)建议请参考我们的研究报告。

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