5月13日，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发(fā)布公告称(chēng)，其累(lèi)计(jì)有效认(rèn)购(gòu)申请份(fèn)额总额超过(guò)20亿份(fèn)发(fā)行(xíng)上限，将启动比例配(pèi)售。这则小公告体现出(chū)市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关(guān)注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为这(zhè)一波“中特估(gū)”行情的催(cuī)化剂。实(shí)际上，早在去年底及今年一季度，一些基(jī)金经理开始(shǐ)调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特估”资金面、情(qíng)绪面、估值方式等(děng)问(wèn)题成(chéng)为市(shì)场(chǎng)关(guān)注焦点，中国基金报(bào)采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对(duì)“中特估”主题积极追(zhuī)捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出(chū)现启动“比例(lì)配售”情况，今(jīn)年(nián)场内多只“中字头(tóu)”ETF也持(chí)续(xù)“吸金(jīn)”，15只央企(qǐ)、国企ETF合(hé)计“吸(xī)金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多只国(guó)央企主题基(jī)金发行，市(shì)场(chǎng)对此充满期待，如5月(yuè)15日就有3只央企回(huí)报ETF，后续(xù)跟踪央企科技(jì)引领、央(yāng)企现(xiàn)代能源等ETF也将获批发行(xíng)，更有(yǒu)扎堆上报的央(yāng)国企基金在排队(duì)入市。

　　这些或(huò)成为这一(yī)波“中特估(gū)”行(xíng)情(qíng)的催化剂(jì)。

　　融(róng)通红利机会基(jī)金(jīn)经理何龙表示，央企ETF发行在情绪(xù)上是(shì)构成催(cuī)化(huà)因素的，近期银(yín)行股大涨的一(yī)个催(cuī)化因素就是(shì)积极(jí)推介相(xiāng)关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基金的(de)申报(bào)发行(xíng)，我认为确实会成为(wèi)引爆(bào)行情的催化(huà)剂，基本面、资金面(miàn)、政策面都在向(xiàng)好，下半年，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万家基金章(zhāng)恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时(shí)基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振建(jiàn)就表示，近(jìn)期密集申报(bào)的国(guó)央企主题基金主要涉及“股东(dōng)回(huí)报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这(zhè)样的布局可以(yǐ)更好支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成为(wèi)行情进一步(bù)上涨的催化剂。去年以(yǐ)来公募基金(jīn)发行整体(tǐ)平淡，近期多只国(guó)央企主题基(jī)金(jīn)申报和发(fā)行(xíng)，行情火热(rè)下将(jiāng)为(wèi)市场带(dài)来增(zēng)量资金，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨(yáng)振建(jiàn)进(jìn)一(yī)步表示。

　　此(cǐ)外，银(yín)华基金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅认为，公募基(jī)金积极布局(jú)央国企主题(tí)基金，一方面是(shì)因为新(xīn)一(yī)轮深(shēn)化国企改革的大(dà)幕将拉(lā)开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国(guó)企上市公司的投资价(jià)值凸显(xiǎn)，该主题的基金将为投(tóu)资者提供更丰富的工(gōng)具以(yǐ)参与到(dào)央国企投资。另(lìng)一方面是落实公募基(jī)金行(xíng)业(yè)高质量(liàng)发展(zhǎn)的(de)要求(qiú)，引导(dǎo)更多资金(jīn)参与央国企改革，更好(hǎo)发(fā)挥公募(mù)基金服务资本市场改(gǎi)革、服务实体经(jīng)济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关标(biāo)的和板块带来增量资(zī)金，提升交易活跃度，有(yǒu)望成为(wèi)中特(tè)估(gū)行(xíng)情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　存(cún)量市(shì)场中变赛(sài)道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以(yǐ)来，市场结(jié)构性(xìng)行情明显，中(zhōng)特估和(hé)人工智能成为两(liǎng)大明显的主线，而新能源(yuán)等前期热门(mén)赛(sài)道股冷却，在(zài)此(cǐ)背景(jǐng)下，一些基金经理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经理章恒(héng)直(zhí)言，自己目前(qián)重点(diǎn)关注三(sān)大行(xíng)业(yè)，火电、券(quàn)商、军工，这三大行业主(zhǔ)要是央企或地方国(guó)资所(suǒ)在的行(xíng)业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年会有重大的向上变化的机会，比如(rú)火电，会(huì)受益(yì)于煤炭(tàn)价(jià)格的(de)下(xià)跌(diē)，扭(niǔ)亏为(wèi)盈(yíng)；券(quàn)商，会受益于今年(nián)市场成交量(liàng)的放大，盈利大幅(fú)增长等。同时，随(suí)着国有企业改革的推进，大概率这(zhè)些(xiē)企业会进入一个提(tí)质增效、释放(fàng)业绩(jì)的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过去(qù)5年10年改革的成(chéng)果，是非常基本面的(de)，和他过去1至2年研(yán)究(jiū)投(tóu)资思路也非常吻合，为在下半年抓住这波中(zhōng)特估(gū)的(de)投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的(de)投(tóu)资机会，判(pàn)断中特估的机(jī)会(huì)未来三年分(fēn)两个阶段。”融通(tōng)红利机会基(jī)金经(jīng)理何龙表示，第(dì)一阶段也(yě)就是今(jīn)年以数字经济和“一带一路”的主题普涨性(xìng)机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品种，将(jiāng)会迎来普(pǔ)涨性的机(jī)会。第二阶段是(shì)未(wèi)来两年，在主题性机会消散(sàn)以后，基于顶层(céng)设计对国央经营管(guǎn)理价值导向变化，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在未来两(liǎng)年体现(xiàn)在每一个(gè)央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经(jīng)营层面(miàn)可能发生显著正向变(biàn)化的(de)个股(gǔ)提前(qián)进行(xíng)布局，比如医药和消费等行业(yè)。

　　其实一(yī)季(jì)报已经显露出(chū)不少基(jī)金在(zài)行(xíng)动。国金证券研究所数据显示，偏股主动(dòng)型基金2022年年报前(qián)十大重仓股股票(piào)池中，“中特(tè)估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股票市(shì)值比例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而2023年一(yī)季(jì)报披露的(de)持(chí)仓中，“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)占(zhàn)偏股(gǔ)主动型基金持有股票(piào)市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主(zhǔ)动(dòng)型基(jī)金的(de)持仓中，占比明显提(tí)高。上述数据显示，根(gēn)据偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)2022年报及2没带罩子让捏了一节课感受023年一(yī)季(jì)报十大重仓股的(de)数(shù)据，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了各基金(jīn)主动加(jiā)仓“中(zhōng)特(tè)估”概念股的市值占2022年(nián)末股票总市(shì)值比例(lì)，一季(jì)度超过30％的偏股主动型基(jī)金主(zhǔ)动加仓(cāng)了(le)“中特估(gū)”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末不持有(yǒu)“中特(tè)估”概念股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显(xiǎn)示，一季度主动偏股(gǔ)型公募基金对(duì)港股(gǔ)央国企的(de)持股市值比重达到2019年(nián)以来的新高，港股央国企持股总市值占港股持股总(zǒng)市值的比重由(yóu)2022年四(sì)季度(dù)的(de)25.1％提升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国央(yāng)企专(zhuān)门的(de)股票库

　　可(kě)以(yǐ)说中国特(tè)色估值体(tǐ)系，正深刻影响(xiǎng)基金(jīn)公(gōng)司的投研，落实到日常的(de)投研流(liú)程(chéng)和(hé)实践之中，不少基金公司在加大投(tóu)研力量，更(gèng)有(yǒu)专门构建(jiàn)国央企(qǐ)股票库(kù)。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基金经(jīng)理何龙就介绍，一(yī)方面，从顶层设(shè)计(jì)改变研究(jiū)员过(guò)去(qù)对国央(yāng)企的固定(dìng)思维，需(xū)要实地(dì)考察国央企，并且需要利用(yòng)当前国央企愿意交流的契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方面，融通(tōng)基金在行动(dòng)上，要求研究员将自(zì)己所覆(fù)盖行业的所(suǒ)有国央企(qǐ)构建(jiàn)专(zhuān)门的股(gǔ)票(piào)库，并进行长期跟踪(zōng)，包括考察(chá)其实地调研的的(de)成果(guǒ)，了解国央企经(jīng)营思路和财务导向的变化，结(jié)合行(xíng)业趋势和(hé)特征(zhēng)，寻找价(jià)值(zhí)洼地，发现预期差(chà)。

　　同(tóng)样的，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监(jiān)王帅也(yě)谈到“认识”上(shàng)的重视。他(tā)表示，通过深(shēn)入学习，对(duì)“中特估”有了更深刻的认(rèn)识：首先(xiān)要认识市场(chǎng)体制机制、行业产业(yè)结构、主体(tǐ)持续发(fā)展(zhǎn)能(néng)力等方面所(suǒ)体现的(de)鲜明中国元素和(hé)发展阶段特征，“中(zhōng)特(tè)估”应该是在此基础上构建的(de)具有时代特(tè)征和中国特色、符(fú)合国家战略导向的估值体(tǐ)系，而不(bù)是(shì)简单套用国外(wài)的传统估值模型。

　　“中特估(gū)是(shì)一种新的提法，但(dàn)是(shì)这个概念所涉及到的行业和(hé)公(gōng)司，一(yī)直在发生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直非(fēi)常关注传统产业的(de)变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑等(děng)多个领域，因此也是一定(dìng)能够抓(zhuā)住中特估这波行情的机会的。同时，随着时局的变化，也在(zài)增加相关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信(xìn)基金(jīn)首席经(jīng)济学家魏凤春表(biǎo)示，积极践(jiàn)行中(zhōng)国特(tè)色的估(gū)值体系是(shì)资本(běn)市场使(shǐ)命，投资者需(xū)要学习领会并针对原有的估值体系进行(xíng)改造，以适应现实(shí)的需要。明确该体系(xì)的框架(jià)是(shì)第一位的工作，合理设置指标(biāo)也非常(cháng)重要，投资者的(de)认可和实(shí)施是(shì)最终该体(tǐ)系能否(fǒu)具(jù)备长期价(jià)值的(de)基础。不过(guò)，他也提(tí)醒，人为的拔估(gū)值是很大(dà)的认知(zhī)误区，市场化(huà)认可是基本(běn)的常识(shí)，不(bù)可误(wù)判。

　　体(tǐ)现社会价值与(yǔ)国家战略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国(guó)企是国民经济的支柱，国企央(yāng)企发展要符合国家战(zhàn)略发展发(fā)向(xiàng)，更需(xū)要承担社会公(gōng)共(gòng)责(zé)任(rèn)等。而(ér)这些都应该考虑进估值体系之中，也引发市场关(gu没带罩子让捏了一节课感受ān)注。

　　多数受(shòu)访的基金(jīn)经理认为，对于国央企的估(gū)值方式要充分体现(xiàn)企业的(de)社会价值与国家战略价(jià)值，目前已经形(xíng)成(chéng)了初步的企(qǐ)业社会价(jià)值评价(jià)体系。

　　“如何定(dìng)价国有企(qǐ)业承担社会价值、符合国家战略发展的价值？首要任务就构建中国特色(sè)的(de)价值评价体系，改变从以私人股(gǔ)东权益(yì)出发，现金流折现(xiàn)为主要方法的单一(yī)价值估值体(tǐ)系，转(zhuǎn)向社(shè)会整体价值观(guān)念、纳入中国特色的ESG评价体系，充(chōng)分体现(xiàn)企业的(de)社会(huì)价值与国(guó)家(jiā)战略价值(zhí)。”博时基金指数与量化(huà)投(tóu)资部基金(jīn)经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年(nián)来国资委指导国内团队对于中国特色ESG披(pī)露与(yǔ)评价体系不(bù)断探索，结合国际通用规则，目前已经形成了初步的企业社会价值评价体系，其中包括《企(qǐ)业ESG披(pī)露指南》、《中(zhōng)央(yāng)企业上市(shì)公司环(huán)境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银(yín)华基(jī)金ETF业务总监、基(jī)金经(jīng)理王帅也认为，“中(zhōng)特估(gū)”应(yīng)该是注重企业价值的可持(chí)续估值，要重视(shì)股东(dōng)、员工(gōng)和社会(huì)责任等要素对企业稳(wěn)健成长的重(zhòng)大意义(yì)，重视稳定(dìng)的(de)现(xiàn)金流、持续增(zēng)长的(de)盈(yíng)利、科(kē)技创新(xīn)对提(tí)升企业内在价值的积极作用(yòng)，这样有利于提高估值定(dìng)价模型的(de)科学性(xìng)和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策(cè)略构建等(děng)实务工(gōng)作中(zhōng)，都有成熟的量化指(zhǐ)标可以使用，包(bāo)括净资产收益(yì)率(lǜ)、营业现金比率、资(zī)产负债率、研发经费(fèi)投入强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉(jiā)实金(jīn)融精选基(jī)金经理李(lǐ)欣更细致分析在(zài)估值思维、估值结论、估值判断上有变化，尤其是估值的方法和指(zhǐ)标上，他(tā)认为其包括(kuò)产(chǎn)业链上(shàng)下(xià)游的衡量、全(quán)要素成本(běn)等，以及在(zài)纵(zòng)向和横向上的研究，强(qiáng)调政策优(yōu)惠(huì)、产业发(fā)展、市场竞争力(lì)和可持续发展等各种因素与企业价值的关系。这些因(yīn)素在对估(gū)值结(jié)论和判断的影响上(shàng)，也使得中国特(tè)色的估值体系与传统的估值体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思(sī)维(wéi)的(de)变化(huà)，还有估值结论和估值判(pàn)断的变化，都(dōu)是(shì)为了(le)更好(hǎo)地(dì)适应中国(guó)的市(shì)场和经济特点，提供更精准(zhǔn)、更合理(lǐ)的(de)企业估(gū)值(zhí)信息。”李(lǐ)欣(xīn)表示。

　　不过(guò)，创(chuàng)金合(hé)信(xìn)基金首席经济学家魏凤春直言，这需要在实践中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的指(zhǐ)标(biāo)可以使用。

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