王剑，CFA

　　每次(cì)银行(xíng)股跌(diē)至(zhì)过(guò)度(dù)低估(gū)时，股息率相(xiāng)应(yīng)提升(shēng)，会吸引(yǐn)绝(jué)对收益资金买入，股价也逐(zhú)步完成筑底(dǐ)。

　　近期，银行股已上涨半年(nián)，又一(yī)次因绝对收益资金追(zhuī)逐高(gāo)股息而(ér)上(shàng)涨。

　　但事实上，银(yín)行(xíng)业经营(yíng)层面，也已经悄然发生一些向好的变化。

　　主要结论

　　01

　　银(yín)行(xíng)

　　启动之(zhī)谜

　　如(rú)果大(dà)家觉得银行股是这几天才(cái)开始上涨，那么就大错特错了。事实是：

　　银行股(gǔ)自(zì)2022年10月底见底之后，已经持(chí)续上涨了足足半(bàn)年时间(jiān)了……

　　这段时(shí)间的银(yín)行股(gǔ)涨幅达(dá)到27％，其中部分银行股涨幅甚至达到50％以上，非常可观。当然(rán)，中间(jiān)也不是一帆风(fēng)顺，2022年10月银行(xíng)股快速(sù)下(xià)跌(diē)后，迅速(sù)反弹(dàn)。过完2023年春节(jié)后，却冲高回落，调(diào)整了近两(liǎng)个月(yuè)时(shí)间，跌幅不(bù)大，不到10％。然(rán)后于(yú)3月(yuè)底开(kāi)始上涨，近期加速上(shàng)涨。

　　这种事情并不是第一次发生。过(guò)去银行股的(de)大行情，都是在(zài)悄无声息中默默上(shàng)涨的，因为(wèi)银行股平(píng)时关注度并不高。等到因(yīn)几根大线性而吸(xī)引大家来关(guān)注时，已经(jīng)涨幅不小了。

　　上一次类似(shì)的事情是(shì)2014年(nián)。或许经历过(guò)的人(rén)都能(néng)记得，2014年11月，因为一次比较意外的(de)“双降”（降息、降准），金融股拔地而起。但在(zài)此之前，银行(xíng)指(zhǐ)标大(dà)约(yuē)在3月(yuè)见底，然后不声不响地开始回升，到11月时，8个月左右时间(jiān)，涨幅22％。

　　其(qí)他几次(cì)银行股(gǔ)见底，也有类似的(de)情况：没有明确(què)利好(hǎo)，没(méi)有明确新(xīn)闻，银行股却自己(jǐ)慢慢从底部爬起(qǐ)来了。

　　是谁先知(zhī)先觉？

关于团结就是力量的名人素材事例，关于团结的名人素材事例有哪些　　为行情归因并(bìng)不容易，因为(wèi)很难验证(zhèng)。如果确实没(méi)有实质性利好，那(nà)么只能从资金(jīn)面(miàn)去猜测：可能是估值便宜到很多资金(jīn)愿(yuàn)意出手(shǒu)了(le)。由于银行(xíng)盈利能(néng)力非(fēi)常稳定(dìng)，估值低往往意(yì)味着股息率高。因为(wèi)：

　　ROE稳定，分红率(lǜ)稳定，PB越低(dī)则股(gǔ)息(xī)率越高。

　　而若PB低(dī)至一定(dìng)水平时，股息率(lǜ)就(jiù)会(huì)非常(cháng)诱(yòu)人。比(bǐ)如(rú)近(jìn)年(nián)来，大行的ROE在10％以上，分红率30％左右，PB一度低至0.5倍(bèi)以下，那么(me)计算出来的股息率高达6.6％，非常可(kě)观。

　　这就好比(bǐ)一只票息率6.6％的可转债(zhài)。如(rú)果(guǒ)盈利能力保持，则后续每年收取(qǔ)6.6％的“利息”，如(rú)果股价上涨(zhǎng)，还能享(xiǎng)受(shòu)资本(běn)利得。当然，如果股价再跌，或盈利能力（ROE）、分(fēn)红率下降，则会遭受损失。但由于(yú)ROE已在底部，近期很难再(zài)降(jiàng)了(le)。因此，这就非常像一张可(kě)转债，其市价下跌时(shí)，会有个估值下限，即(jí)“债(zhài)券价值”。

　　于是，其(qí)投资价值就出来了(le)。如果这张(zhāng)“可转债”的(de)票息率高到(dào)一定程度(dù)，显(xiǎn)著高过一些资金的成本，那么这些(xiē)资金自然愿意参与(yǔ)。

　　这样，银行股就形成一个隐形的(de)“估值(zhí)底”，当估(gū)值低至(zhì)一定水平时，股息率诱(yòu)人，就会有人参与。

　　当(dāng)然，这个估值底在某些情(qíng)况下会被(bèi)打破，即因为一些(xiē)负面(miàn)因(yīn)素(sù)的存在，导(dǎo)致市(shì)场先(xiān)生觉(jué)得银行股(gǔ)的估值或盈利(lì)能力还(hái)将下行(xíng)。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因此，银行股那种悄(qiāo)无声息的底部，可能并没(méi)有什么实(shí)质利好，就是有些(xiē)看(kàn)中(zhōng)股息率的资金默默买入，把底部给(gěi)买出(chū)来了。

　　这(zhè)是些什么样的资金呢？

　　首(shǒu)先可以排除的就(jiù)是以股票型公(gōng)募基金为代表的机构(gòu)投资者。因(yīn)为他(tā)们的考核要求(qiú)是相(xiāng)对收益，因此在大多数时候，他们不会因(yīn)为股(gǔ)息率诱人而买入(rù)，他们的任务是战胜自己(jǐ)基金的基准，或者(zhě)战胜(shèng)可比基(jī)金同仁。所以，即使股息率高，他们也(yě)很难做(zuò)出(chū)赚取股息率的决策(cè)，这不是他们(men)的(de)考核目标。

　　因此，银行股从(cóng)底部开始悄悄上涨的这段(duàn)时间，公募基金(jīn)参与很低(dī)，这次也不(bù)例(lì)外。

　　从数据上也可验证：从33家银(yín)行股2022年底基金(jīn)持仓比重来看，比重(zhòng)越低，期间（过去半年(nián)，后(hòu)同）涨幅越大，比重越高则涨幅越小。

　　除(chú)了公(gōng)募基金(jīn)，其他类似考核的机(jī)构(gòu)投(tóu)资者也是类似。

　　从(cóng)数据上看，我们确实看(kàn)到，2023年第(dì)一季(jì)度较上年末，大(dà)部(bù)分A股银行股的基(jī)金(jīn)持仓(cāng)比例是下降的，有些(xiē)个股甚(shèn)至降幅不小。

　　（一季度基(jī)金(jīn)持股比重(zhòng)降幅(fú)；单位：个百分点；来源(yuán)：WIND）

　　回顾第一季度(dù)，银(yín)行指数(shù)走(zǒu)了个过(guò)山车，先是上涨，然(rán)后春节(jié)后下跌（这段时(shí)间刚好是人工智能(néng)概(gài)念股(gǔ)大涨，因此机构投资者有可(kě)能是卖(mài)出银行等股(gǔ)票，换仓至计算机股(gǔ)票(piào)）。到了4月(yuè)初，人工智能等(děng)板(bǎn)块行情(qíng)回(huí)落后(hòu)，银行股重(zhòng)拾(shí)升(shēng)势，且涨幅加速。春节后的(de)这段时间，银行股(gǔ)刚(gāng)好(hǎo)和人工智(zhì)能走出了一个完美的“对称”走势。

　　而(ér)其他(tā)投(tóu)资者，比如个人、外资、自(zì)营、保(bǎo)险(xiǎn)、资管等，则可(kě)能是买入(rù)的。因(yīn)为这些资金不考核相对收益，更多的(de)是追求(qiú)绝对收益，因此有可能(néng)是高股息股票的青(qīng)睐者(zhě)。

　　而决(jué)定他们(men)买入(rù)的因(yīn)素中(zhōng)，资关于团结就是力量的名人素材事例，关于团结的名人素材事例有哪些金(jīn)成本应该是个(gè)重要因(yīn)素。目前，我国(guó)近期(qī)市场(chǎng)利率较低、资金充沛(pèi)，其他可替代的投(tóu)资机会较少，因(yīn)此股(gǔ)息率显得诱人。同时，美国加息接近尾声(shēng)，他们的(de)资金成本(běn)也有望下行，我国高股息股(gǔ)票也有(yǒu)吸引力。

　　然后我们通过数据来加以(yǐ)验证(zhèng)。

　　从2023年一季(jì)度情(qíng)况来看，外资(zī)确实在买入大(dà)行，并且数量(liàng)还不少。不(bù)过保(bǎo)险资(zī)金却是(shì)有进(jìn)有出，这一点(diǎn)有(yǒu)点与(yǔ)我(wǒ)们预期(qī)不符。基金主要(yào)在卖出。此外(wài)，还有些一般法人、其他投资者在(zài)买入。

　　（一季(jì)度(dù)各类投资者持股(gǔ)变化数；单位(wèi)：亿股；来源：WIND）

　　整体而言，结论(lùn)大致成立，即：在银(yín)行股估(gū)值极低(dī)的时候，追求绝对(duì)收(shōu)益的资金买入了高股(gǔ)息率的(de)个股。

　　从散点图(tú)上也可(kě)以清(qīng)晰看到这一点：

　　因此，这次(cì)行情，和历史(shǐ)上很多次(cì)银行底部(bù)启动一样，很可能(néng)是青睐高股息率的资金，买(mǎi)入低估值、高股息率的银(yín)行股。而他们的口味与公募基金刚好是相反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起(qǐ)变化

　　以上分析，说明了过去半年的银行(xíng)股行情，是追求绝对收益的资金，买入了高股(gǔ)息(xī)率的银行股。眼下，很多银(yín)行股股(gǔ)息率依(yī)然较(jiào)高(gāo)，而资金面依然(rán)宽松，那么这(zhè)些高股息率(lǜ)股票(piào)对(duì)绝对收(shōu)益(yì)资(zī)金依然是有吸引力的(de)。

　　那么在(zài)银行(xíng)业的(de)经营(yíng)层面(miàn)，有没(méi)有(yǒu)实质(zhì)变化呢？

　　我们在3月曾(céng)经提出，过(guò)去(qù)三(sān)年期间的一些特殊政策，已经出现(xiàn)调(diào)整的迹象，银行业(yè)将(jiāng)要进入(rù)新(xīn)的(de)均衡格局(jú)。比(bǐ)如(rú)，在普惠小微领域，过去(qù)几年大行承担了一(yī)些监管要求，每年(nián)普惠(huì)小(xiǎo)微信贷的增长非常快(kuài)，投放利率很低，这(zhè)对小微金融市场格局造(zào)成了较大(dà)影响(xiǎng)，尤其是(shì)对(duì)一些原来(lái)从事小微业务的中(zhōng)小银行造成压力。

　　【深度】大小行(xíng)小微金(jīn)融(róng)逐步(bù)达到新均衡

　　而在(zài)4月27日，银(yín)保监(jiān)会(huì)办公厅发(fā)布《关于(yú)2023年加力(lì)提升小微企业(yè)金融服务质(zhì)量的通知》（银保监办发〔2023〕42号），对工(gōng)作(zuò)要求有了一些调整。比如，不再提“两增(zēng)”（指单户授信总额1000万元以下小微企业贷款(kuǎn)同(tóng)比增速不低于各项(xiàng)贷款同比增速，有贷(dài)款余额(é)的户数不(bù)低于上年同期水平）要求，不再刚性要求降低小微(wēi)信(xìn)贷利率(lǜ)，而是要求“合理(lǐ)确定贷款(kuǎn)利(lì)率”，不再提(tí)“应(yīng)延尽延(yán)”。

　　除了小微金融领域(yù)，其他方面的工作要求也陆续从(cóng)过去三年的阶(jiē)段(duàn)性政策，慢慢回归至常态化。

　　而(ér)银行业这(zhè)几年(nián)由于净(jìng)息差显著回落，盈(yíng)利能力也渐渐(jiàn)接近合理利润底线。因为银(yín)行业需要留存一定(dìng)的利润用于(yú)补(bǔ)充资本，进而支持下一期的信(xìn)贷投(tóu)放，因(yīn)此利润并不是越低越好，需要维(wéi)持一个(gè)合理(lǐ)利润。而目前盈利能力已(yǐ)经接近这(zhè)一(yī)底(dǐ)线，所(suǒ)以政策(cè)也会相应调(diào)整(zhěng)了。

　　【随笔(bǐ)】什么(m关于团结就是力量的名人素材事例，关于团结的名人素材事例有哪些e)是(shì)银(yín)行的合理利润和合理息(xī)差

　　可见(jiàn)，行业(yè)的一些(xiē)情况已经悄(qiāo)悄发(fā)生变(biàn)化(huà)了。

　　那么，有没(méi)有(yǒu)一种可能：那些买入高股(gǔ)息股(gǔ)票(piào)的投资者中(zhōng)，真有些先知先觉者，已经嗅到(dào)了不一(yī)样的味(wèi)道？

　　本(běn)文为金融(róng)业研究方(fāng)法探讨。本文(wén)不是证券研究报告，不构成任(rèn)何投资建议，涉(shè)及个股也仅为举例或陈述事(shì)实之用(yòng)，不代表我们对他(tā)们(men)的证(zhèng)券或(huò)产(chǎn)品的推荐。具体投资建(jiàn)议(yì)请参(cān)考我们(men)的(de)研究报(bào)告。

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