是谁先知先觉？

　　为(wèi)行情(qíng)归因并不容易，因(yīn)为很难验证。如果确实(shí)没(méi)有实(shí)质性(xìng)利好(hǎo)，那么只(zhǐ)能从资(zī)金面(miàn)去猜测：可能(néng)是(shì)估值便宜(yí)到很多资金愿意出手了(le)。由(yóu)于银行盈利能力非常稳定，估(gū)值低往往意(yì)味着股息率(lǜ)高(gāo)。因为：

　　ROE稳定(dìng)，分红率(lǜ)稳定，PB越低则股息率越高。

　　而(ér)若PB低至(zhì)一定(dìng)水平时(shí)，股息率(lǜ)就会非常(cháng)诱人。比(bǐ)如近年来(lái)，大行的ROE在10％以上，分红(hóng)率30％左右(yòu)，PB一度低(dī)至0.5倍(bèi)以下(xià)，那么计算出来的(de)股息(xī)率高(gāo)达6.6％，非常可观。

　　这就好(hǎo)比一只票(piào)息率6.6％的可(kě)转债。如(rú)果盈利能力(lì)保(bǎo)持，则后(hòu)续每年收取6.6％的“利息”，如果(guǒ)股价上涨，还能享(xiǎng)受资本(běn)利(lì)得。当(dāng)然，如果股(gǔ)价再跌，或盈利能力（ROE）、分红率下降，则会遭(zāo)受损失。但由于ROE已在(zài)底(dǐ)部，近期很难(nán)再降了。因此，这就(jiù)非常像(xiàng)一张可转(zhuǎn)债，其市价下跌(diē)时，会有个估(gū)值下限(xiàn)，即“债券价值”。

　　于(yú)是(shì)，其投(tóu)资(zī)价(jià)值就出来(lái)了。如果这张“可转债”的票息率高到(dào)一定(dìng)程度，显著高过(guò)一些资金(jīn)的成本，那么这(zhè)些资金自然愿意(yì)参与。

　　这样，银行股就形成一个(gè)隐形的“估值底”，当估值低至一定水(shuǐ)平时，股息率诱人，就会(huì)有人参(cān)与(yǔ)。

　　当然，这个估值底(dǐ)在(zài)某(mǒu)些情况下会被(bèi)打破(pò)，即(jí)因为一些负面(miàn)因素的存(cún)在，导(dǎo)致市场先生觉得银行股的(de)估值或盈利能力(lì)还将下(xià)行。

　　02

　　谁在买(mǎi)

　　谁在卖

　　因此(cǐ)，银行股那种悄(qiāo)无声息的底(dǐ)部(bù)，可(kě)能(néng)并没有什么实(shí)质利好，就是(shì)有些看(kàn)中股息率的资金默默买入(rù)，把(bǎ)底部给买(mǎi)出来了。

　　这是些什(shén)么(me)样(yàng)的资(zī)金(jīn)呢？

　　首先可以(yǐ)排(pái)除的就是以股票型公(gōng)募基金为代表的(de)机(jī)构投资者(zhě)。因为他们的考核要(yào)求是(shì)相对收益，因此在大多数时(shí)候，他们(men)不会(huì)因为股息率诱(yòu)人(rén)而买入，他们的任务(wù)是战胜(shèng)自己基(jī)金(jīn)的(de)基准(zhǔn)，或(huò)者战胜可比(bǐ)基金同仁。所以，即使(shǐ)股息(xī)率高，他(tā)们也很难做出(chū)赚取股息率的(de)决策，这不(bù)是他们(men)的考核目标(biāo)。

　　因此，银(yín)行股从底部开(kāi)始悄悄上涨的(de)这段时间，公(gōng)募基金参(cān病娇是什么意思，病娇是什么意思呀网络用语)与很低，这(zhè)次也不例外。

　　从数据上也可验(yàn)证：从33家银行股(gǔ)2022年(nián)底基金持仓比(bǐ)重来看，比重(zhòng)越低，期间（过去(qù)半年，后同(tóng)）涨幅越大(dà)，比重越高则涨幅越(yuè)小。

　　除了公募基(jī)金，其他类似考核的(de)机构投资者也(yě)是类(lèi)似。

　　从(cóng)数(shù)据上看，我(wǒ)们确实看(kàn)到，2023年第一(yī)季度较上年末(mò)，大部(bù)分A股银(yín)行股(gǔ)的基金(jīn)持(chí)仓比例是下降的，有些(xiē)个股(gǔ)甚至降幅不小。

　　（一季度基(jī)金持股比重(zhòng)降幅；单位(wèi)：个(gè)百分点(diǎn)；来(lái)源：WIND）

　　回顾第一季度，银行指数走了个过山车，先是(shì)上涨(zhǎng)，然(rán)后春节后(hòu)下跌(diē)（这段时间刚好是人工智(zhì)能概念股大涨，因此(cǐ)机(jī)构投资者有可(kě)能(néng)是卖(mài)出银行等股(gǔ)票，换仓至计算机股票）。到了(le)4月初，人工智能等板块行情回落后，银行股重拾(shí)升势，且涨幅加速。春节后(hòu)的这段时间，银行(xíng)股(gǔ)刚好和人工智能走出了(le)一个完(wán)美的“对称”走(zǒu)势。

　　而(ér)其他投资者，比如个人(rén)、外资、自营、保险、资管等(děng)，则(zé)可能(néng)是买入的。因(yīn)为这些(xiē)资金(jīn)不考核相对收益，更多的是(shì)追(zhuī)求绝对收益，因此有可能是高股息股票(piào)的青(qīng)睐者(zhě)。

　　而(ér)决定他们买入的因(yīn)素中，资金成(chéng)本应该是个重(zhòng)要因素(sù)。目前，我(wǒ)国近期市场利率较低、资金充沛，其他可替代的投资(zī)机会较(jiào)少(shǎo)，因(yīn)此股息率显得诱人。同时，美国加(jiā)息(xī)接近尾声，他们(men)的(de)资(zī)金(jīn)成本也有望下行，我国高股息股票也(yě)有吸引力。

　　然(rán)后(hòu)我们(men)通过数据来加以(yǐ)验证。

　　从2023年(nián)一(yī)季(jì)度情(qíng)况(kuàng)来看，外(wài)资确实在买入大行，并(bìng)且数(shù)量还不少。不(bù)过保险资金却是有进有出，这一点有点与我们预(yù)期(qī)不(bù)符(fú)。基金主要(yào)在(zài)卖出。此外，还(hái)有(yǒu)些一般法人、其他投资(zī)者在买入。

　　（一季度各类投资者持股变化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言，结论大(dà)致成立(lì)，即：在(zài)银行股估值极低的时候(hòu)，追求绝对收益的资金买入了高股息率的个股。

　　从散点图上(shàng)也可以清(qīng)晰看到这一点：

　　因此，这次行情，和历史上(shàng)很多次银行(xíng)底(dǐ)部启(qǐ)动一样，很可能是(shì)青睐高股(gǔ)息(xī)率(lǜ)的资(zī)金，买入低估值、高股息(xī)率(lǜ)的银行股(gǔ)。而他们的口味与(yǔ)公募基金刚好是相反的。

　　03

　　事情在悄悄<病娇是什么意思，病娇是什么意思呀网络用语/strong>

　　起(qǐ)变化

　　以(yǐ)上分析，说明了过去半(bàn)年的银(yín)行股(gǔ)行(xíng)情，是追求绝对收益的资金，买入(rù)了高股息率的银行股。眼下，很多银(yín)行股股息(xī)率依然(rán)较高，而资金面依(yī)然宽松，那么这些(xiē)高股息率股票对绝对收(shōu)益(yì)资金依然是有吸引力的。

　　那么在银行业(yè)的经营(yíng)层面，有(yǒu)没有实质(zhì)变(biàn)化呢？

　　我们(men)在3月(yuè)曾(céng)经(jīng)提(tí)出(chū)，过去三年(nián)期间的一些特殊(shū)政(zhèng)策，已经(jīng)出(chū)现(xiàn)调整的(de)迹象，银(yín)行业将要进入新的均衡(héng)格局。比如，在(zài)普惠小微(wēi)领(lǐng)域，过去几年大(dà)行承担了一些监管要求，每年普惠小微信(xìn)贷的增长(zhǎng)非常快，投放利率很(hěn)低，这对小微金融市场(chǎng)格局造成了较大影响，尤其(qí)是对一些原来从事小微业务的中小银行(xíng)造成压力(lì)。

　　【深度】大小行(xíng)小微金融逐(zhú)步达(dá)到(dào)新均(jūn)衡

　　而在4月(yuè)27日，银保监(jiān)会办公厅发布《关于2023年加力提(tí)升小微企业金(jīn)融(róng)服务质量的通知》（银保监办(bàn)发〔2023〕42号），对(duì)工作(zuò)要(yào)求有(yǒu)了一些(xiē)调整。比如，不再提(tí)“两增(zēng)”（指单户授信总额1000万元以下小微企业贷款同比增速(sù)不低于各项贷款同比(bǐ)增速，有贷款余(yú)额的(de)户数(shù)不低于上年同期水平）要求，不(bù)再刚性要求降低(dī)小(xiǎo)微(wēi)信贷(dài)利(lì)率(lǜ)，而是(shì)要(yào)求“合理确(què)定贷款利率”，不再提“应延尽延”。

　　除了小微金融领(lǐng)域，其他(tā)方面的工作要求(qiú)也(yě)陆(lù)续从过去三年的阶段性政(zhèng)策，慢慢回(huí)归至常态化(huà)。

　　而银行业这几年由于净息差显著回(huí)落(luò)，盈利能力也渐渐接近合理利(lì)润底线。因为(wèi)银行业需(xū)要留存(cún)一定的利润用于(yú)补充资本，进而(ér)支持下一期(qī)的(de)信贷投放，因此利润并不是越低(dī)越好，需要维(wéi)持(chí)一个合理(lǐ)利润。而目前盈利(lì)能力(lì)已经接近这一底线，所以政策也会相(xiāng)应调整了。

　　【随笔】什么是(shì)银行的合(hé)理(lǐ)利(lì)润(rùn)和合理息(xī)差(chà)

　　可见，行业的一些情况(kuàng)已经(jīng)悄(qiāo)悄发(fā)生变化了。

　　那么，有(yǒu)没有一种可(kě)能：那些(xiē)买入高(gāo)股息股票的投资者中，真(zhēn)有些先(xiān)知先觉者(zhě)，已经(jīng)嗅(xiù)到了不一样的味道(dào)？

　　本文为(wèi)金融(róng)业研究(jiū)方法探(tàn)讨。本文不是证券研究报告(gào)，不(bù)构(gòu)成任(rèn)何投资建(jiàn)议，涉及(jí)个股也(yě)仅为举例(lì)或陈(chén)述事实之用，不代表(biǎo)我们对他们的证(zhèng)券(quàn)或产品(pǐn)的推荐。具(jù)体投资(zī)建议请参(cān)考我(wǒ)们的研究报告(gào)。