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　　5月11日，统计局公(gōng)布4月物价数(shù)据：CPI同(tóng)比(bǐ)上(shàng)涨0.1％，预期0.4％，前值(zhí)0.7％；PPI同(tóng)比下降3.6％，预期降3.3％，前值(zhí)降2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内(nèi)部结(jié)构分(fēn)化、与终端需求相(xiāng)关的服务(wù)业延续涨价

　　物价作为(wèi)经济表现的滞(zhì)后(hòu)指标，在经济复苏早期(qī)多(duō)表现相对低迷(mí)、实(shí)属(shǔ)常态。传统(tǒng)周(zhōu)期(qī)下，经(jīng)济的周期(qī)性(xìng)波动(dòng)，主要(yào)由需求端(duān)驱动(dòng)，物价作为(wèi)经济(jì)的滞后指标，表(biǎo)现出明显的周期性波动。经验显示，CPI等物价(jià)指标，与经济(jì)走势大体类似，一(yī)般滞后经济表现2个季度左右；经济复苏早(zǎo)期，CPI同(tóng)比(bǐ)表现一度相对低迷，例如，2015年初、2017年初(chū)CPI同比在1％以下的低位(wèi)徘徊。

　　当前CPI低位、主要(yào)缘于供给端影响和外需拖累(lèi)部分商品价格(gé)回(huí)落等。年初以来，CPI同比(bǐ)持续(xù)回落至4月的0.1％，拖累主要来自于食品(pǐn)和非食品中的商品(pǐn)、不完全由需求主导。其(qí)中，猪(zhū)肉、鲜(xiān)菜供给充足(zú)，价格回落成为拖(tuō)累食品同比(bǐ)自(zì)年(nián)初(chū)的6.2％回落至4月的0.4％；非食品中(zhōng)，原油等国际定价的(de)大宗商品价格回落(luò)，带动交通工具用燃料等分项环(huán)比(bǐ)延(yán)续(xù)低(dī)于季节性，部分耐用品价格回落也(yě)有拖累、与相关原材料(liào)成(chéng)本压力缓(huǎn)解等有关。

　　需求修复(fù)较早的领(lǐng)域、线下(xià)消费相关的商品和服(fú)务，在价格上已有连续体现。终端需(xū)求一升等于多少毫升应该是1000，一升等于多少毫升ml(qiú)回(huí)暖(nuǎn)在4月CPI中进一(yī)步凸显，其中，CPI服务(wù)同比、CPI其他商品服务同比自年初以来(lái)明显回升、分别至4月(yuè)的3.5％和(hé)1％。终端需求回暖带动部分中(zhōng)上(shàng)游行(xíng)业涨价，在PPI中亦有体现，例如，文(wén)教(jiào)娱(yú)制造业(yè)价格环(huán)比上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已见底，后续(xù)或逐步回升(shēng)。线下(xià)消费活动持续改善等或带(dài)动内生(shēng)动能逐步增强，对(duì)价格(gé)的支(zhī)撑仍在逐步显现。叠(dié)加基数贡献、及部分(fēn)商品(pǐn)价(jià)格回落拖累(lèi)逐步放缓等，CPI或于4月见底回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落，生产资料拖累PPI低预期、原油链(liàn)等(děng)拖累延续

　　CPI涨幅明显回落(luò)、主因基数(shù)拖累明显。4月，CPI同比涨幅(fú)回落0.6个百分点至(zhì)0.1％、低(dī)于(yú)预期的0.4％，其(qí)中，翘尾(wěi)因(yīn)素(sù)较上月回(huí)落0.4个百分点至(zhì)0.4％；环比(bǐ)降幅收(shōu)窄0.2个(gè)百分点至-0.1％；核心CPI同比持平于0.7％。分项环比(bǐ)中，食品(pǐn)环比降幅收窄0.4个百(bǎi)分点(diǎn)至-1％，非食(shí)品(pǐn)环比由平转涨至(zhì)0.1％。

　　细分项中，鲜菜环比拖(tuō)累(lèi)明显，猪肉环比降(jiàng)幅收(shōu)窄，文教娱(yú)等(děng)服务(wù)项(xiàng)涨价延(yán)续。食品环比中，鲜菜和鲜果(guǒ)大量上市，价(jià)格分别下(xià)降6.1％和(hé)0.7％；生(shēng)猪产能充足，叠加消费淡季(jì)影(yǐng)响，猪肉(ròu)价格下降3.8％、降(jiàng)幅收窄0.4个(gè)百分点。非食品环比中，原油(yóu)价格回(huí)落拖累CPI交通通信项(xiàng)环比(bǐ)延(yán)续低位、-0.4％，文教娱、其他商品服(fú)务(wù)环比明显(xiǎn)上(shàng)涨(zhǎng)，分(fēn)别较上(shàng)月变动(dòng)0.6和0.2个百分点至0.5％和(hé)1％。

　　PPI回(huí)落(luò)主因生产资料拖累，生(shēng)活(huó)资料韧性延续(xù)。4月(yuè)，PPI同比降幅(fú)扩大(dà)1.1个百分(fēn)点至(zhì)-3.6％，环(huán)比由平转降(jiàng)至-0.5％。大类环比中，生产资料(liào)由平转降至-0.6％，采(cǎi)掘拖累明(míng)显、原材料和加工工业亦有走弱(ruò)；生活资料环比走平(píng)、上(shàng)月为-0.3％，除食品(pǐn)外环比延续回落外(wài)，衣着、一般日用(yòng)品环比由负(fù)转正，耐用消费品降幅收(shōu)窄。

　　分行业来看，原(yuán)油等上游原材料链条相关价(jià)格回落，与线下(xià)消费(fèi)相关的(de)中下游行(xíng)业(yè)价格回升。4月，多(duō)数行(xíng)业环(huán)比价格回落、上(shàng)游原材料(liào)链(liàn)条尤其明显。煤炭(tàn)开采、石油(yóu)加工、燃气供应(yīng)环比延续回落、降幅均在1.9个百分点以(yǐ)上(shàng)，汽(qì)车制造、通信(xìn)制造等部分中下游制造(zào)业(yè)价格(gé)有所回落，但文教娱制品等靠近(jìn)终(zhōng)端制造业(yè)价格有所回(huí)升、环比(bǐ)上涨0.9％。

　　风(fēng)险提示

　　1、猪价大(dà)幅反弹。

　　2、疫情(qíng)反复。

　　证券研(yán)究报告：《通缩(suō)是个伪(wěi)命题》

　　对(duì)外发布时间：2023年05月11日

　　报告(gào)发布机(jī)构(gòu)：国(guó)金证(zhèng)券股份有限公(gōng)司

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