来源：梁中华宏观研(yán)究

　　·概(gài) 要 ·

　　美联储如期加(jiā)息25BP，并按计划(huà)缩(suō)表(biǎo)。坚持加息的(de)关键仍是通胀压力太大(dà)。

　　本(běn)次(cì)美联储(chǔ)声明较3月(yuè)有(yǒu)何变化？第一(yī)，重申经济依(yī)然稳健，表(biǎo)述修改为“一(yī)季度(dù)经济温和增长，就业(yè)强(qiáng)劲，失(shī)业(yè)率(lǜ)在(zài)低位(wèi)”。第(dì)二，重申(shēn)美国(guó)银行稳(wěn)健，明确银(yín)行(xíng)风险(xiǎn)导致家(jiā)庭(tíng)和企业信(xìn)贷的收(shōu)紧。第(dì)三，重(zhòng)申通(tōng)胀压力，“通货膨胀仍然很高(gāo)，委员会仍然高度关注通(tōng)货膨胀风险”。第(dì)四，修改货币(bì)政策表述(shù)，重申“委员会评估货币(bì)政(zhèng)策的滞后(hòu)影响”，删除“委员(yuán)会预计(jì)一(yī)些额外的政策紧缩可(kě)能(néng)是适当的”。

　　鲍威(wēi)尔有何表态(tài)？关(guān)于(yú)经济，认为经济可能(néng)面临来(lái)自(zì)紧(jǐn)缩信(xìn)贷(dài)的阻力，其影响(xiǎng)还需要时间(jiān)来(lái)体(tǐ)现；预计(jì)美(měi)国经(jīng)济温和增长，有(yǒu)可能避免衰退(tuì)，或者(zhě)是温和衰退。关(guān)于加息(xī)，本次加息依然是共识；认为原则上不(bù)需要利率提高(gāo)那么高，正(zhèng)在评估是否达到限制性(xìng)水平(píng)，认为或已经达到（或已经接近达到(dào)）。关于降(jiàng)息，强调劳动力市场在走弱，但依(yī)然强劲，薪资(zī)水平仍高；通胀有所缓和，但依然高企，远高于目标，降低(dī)通胀仍(réng)需较(jiào)长时间，当(dāng)前降息并不合适。关于银(yín)行和债务上限，强调地区性(xìng)银行发挥非(fēi)常重要的作(zuò)用，不(bù)希望大(dà)型银行(xíng)进行大规模收购，银行业总体上有(yǒu)所改善，美国(guó)银行系统(tǒng)健(jiàn)康且具(jù)有(yǒu)弹(dàn)性。强(qiáng)调应(yīng)及时提高(gāo)债务(wù)上(shàng)限。

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　　如(rú)期(qī)加息25BP

　　如期加(jiā)息(xī)25BP。2023年5月3日，美联储5月FOMC会议决定加息25BP，上调联邦基金利率区(qū)间至(zhì)5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以来的高点。此(cǐ)外，上调准备(bèi)金余(yú)额利率（IORB）至(zhì)5.15％，上调隔夜(yè)逆回购(gòu)利率（ON RRP）至5.05％，上调主要信贷利率至5.25％，上调(diào)隔夜回购利(lì)率至5.25％。

　　按计划缩(suō)表，美联储将继续减(jiǎn)持美国国债、机构债务和机构抵押贷(dài)款支(zhī)持证券，上限为950亿美(měi)元（600亿美元国债和350亿美元MBS）。

　　我们认(rèn)为，美联储坚持加息的(de)关键(jiàn)仍(réng)在于通胀压力较大(dà)。例如，3月美国(guó)核(hé)心通胀季(jì)调(diào)环比仍在(zài)0.4％的高位，且已经连续(xù)4个月处于高位；核心通胀年化同比也(yě)仍在(zài)4.9％，边(biān)际(jì)上并没有明显降温。本轮(lún)加息是80年(nián)代以来最(zuì)快的一次，10次便累(lèi)计加息(xī)500BP。

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　　加(jiā)息或将结束

　　从声明来看，与2023年3月相比有哪(nǎ)些变(biàn)化(huà)？

　　关于经济方(fāng)面，重申经济依(yī)然稳(wěn)健。不过表(biǎo)述修(xiū)改为“1季度经(jīng)济活动以适度的速度增(zēng)长，最近几个月(yuè)就业增(zēng)长强劲(jìn)，失业(yè)率保持(chí)在低位”。

　　关于通(tōng)胀(zhàng)方面，重申通胀压力。“通货膨胀仍然(rán)很高(gāo)”、“委员会仍然高度关注通货膨(péng)胀概率分布函数右连续怎么理解，什么叫分布函数的右连续(zhàng)风(fēng)险(xiǎn)”、“致力(lì)于恢复2％的通胀目标(biāo)”。

　　关于加息(xī)方(fāng)面，或将停止加息。重申委员会将评估(gū)货币政策的滞后影响，“在(zài)确定额外的政策(cè)紧缩在多大程度上适合于随着(zhe)时间的推移将通(tōng)货膨胀率恢(huī)复到2％时(shí)，委员会(huì)将考虑货币(bì)政策的(de)累积紧缩(suō)，货币政策影响(xiǎng)经济(jì)活(huó)动(dòng)和通货膨(péng)胀(zhàng)的滞后，以及经济和金融(róng)发展”。重点(diǎn)是删除了“委员会预计，一些额外的政(zhèng)策紧缩(suō)可能是适当的，以实现(xiàn)一种货(huò)币(b概率分布函数右连续怎么理解，什么叫分布函数的右连续ì)政(zhèng)策立场”，表明美联储加息或将结束。

　　关于(yú)银(yín)行风(fēng)险，重申美国银行稳健。“美国(guó)银行体(tǐ)系稳健(jiàn)且富有弹性”；明确银行风(fēng)险导致了(le)家(jiā)庭和企业信贷的收紧（上一次(cì)表述为(wèi)“可能”），重申这对经济、就业(yè)和(hé)通胀的影(yǐng)响存在(zài)不(bù)确定(dìng)性，“家庭和企业信贷条件收紧可能会拖(tuō)累经济(jì)活动、就业和通胀，这些影响的程度仍不确定(dìng)。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关(guān)于经济，仍(réng)期待“软着(zhe)陆”。美联(lián)储主席(xí)鲍威尔(ěr)认为，经济可能面(miàn)临来自紧缩信贷的(de)阻力，其影响还需要时(shí)间来体现(xiàn)（尤其是住房和(hé)投资领域）。不(bù)过明确指出，如果美国出现经(jīng)济衰退，希望是温(wēn)和(hé)的；强调，美(měi)国可(kě)能会(huì)出现轻微(wēi)的经济(jì)衰退。

　　关于加(jiā)息，或已(yǐ)经达到限(xiàn)制性水平(píng)。美联储在3月议息会议时，就已经在讨论停(tíng)止加息的问题(tí)；不过，鲍威尔指出本(běn)次加(jiā)息(xī)依(yī)然(rán)是共(gòng)识，所(suǒ)有人(rén)全票通过，一(yī)些政策制定者谈到停止(zhǐ)加息(xī)，但不是(shì)本次会议。

　　对(duì)于未(wèi)来利率终点的(de)问题，鲍威(wēi)尔认为原则(zé)上不需要利率提高那么高，正在评(píng)估是否达到(dào)限制性水平(píng)，认为或已经达到了限制(zhì)性水平（或已(yǐ)经(jīng)接(jiē)近达到(dào)），也就(jiù)意味着也许可以暂停加(jiā)息了。后续政策变化的关键仍是审视数(shù)据(jù)，尤其是通胀。

　　关(guān)于降息，当前并不(bù)合适。鲍(bào)威尔强调，美(měi)国(guó)劳动力市(shì)场在走(zǒu)弱(ruò)，但依然强劲(jìn)，失业率仍在(zài)低位，薪(xīn)资(zī)水平仍高，高于2％的通胀(zhàng)水平。整(zhěng)体(tǐ)通胀有所(suǒ)缓和，但依然(rán)高企，远高于目标水平(píng)，降低通胀仍需较长时间，当前降息并不合适。

　　关(guān)于银行风险，鲍威(wēi)尔强调(diào)地区(qū)性银行发挥非常重要(yào)的作用，不(bù)希望大(dà)型(xíng)银行进行大规模收购，银行业总体上(shàng)有所(suǒ)改善，美国银(yín)行系统健康且(qiě)具有弹性。银行危机的影响程度目前(qián)尚不确定。

　　关于债(zhài)务上(shàng)限风险，鲍威尔强调应及时提高(gāo)债务上限，如果没有达成债务协议，经(jīng)济后果“高度不(bù)确(què)定(dìng)”。此前，美国(guó)财政(zhèng)部(bù)长耶伦也强调，如果国(guó)会不尽早(zǎo)采取行动提高债务上限，美国可(kě)能最(zuì)早(zǎo)于(yú)6月1日出现债务违(wéi)约。

　　由于美联(lián)邦政府触及31.4万亿美元(yuán)的法定举债上限，美国财政部于今年1月宣布(bù)采取特别措施，避免(miǎn)联(lián)邦(bāng)政府发生(shēng)债务违约。美国国会预算办公室5月1日发布的最新报(bào)告显示，美国在(zài)6月初耗(hào)尽资金(jīn)的(de)风险较之前更(gèng)高。

　　往前看，美国银行风(fēng)险演变成系统性风险的概率或有(yǒu)限(xiàn)，但中小(xiǎo)银(yín)行破产或依(yī)然会(huì)出现。目前(qián)市场依(yī)然预(yù)期美联储(chǔ)6-7月维(wéi)持利(lì)率水(shuǐ)平不变，9月开始降息(xī)（概(gài)率达70％），年内至少(shǎo)降(jiàng)息50BP（概率(lǜ)达90％）。我们(men)认为，美国经济虽在下滑，但依然有韧性；美国通胀(zhàng)压力(lì)仍(réng)大(dà)，年内(nèi)降(jiàng)息概(gài)率或较(jiào)低(dī)。

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