王剑，CFA

　　每次银行(xíng)股(gǔ)跌(diē)至过度低估时，股息率相(xiāng)应提(tí)升，会吸引绝(jué)对收益资金(jīn)买(mǎi)入，股价也逐步完成筑底。

　　近期，银(yín)行股已上涨半年，又一(yī)次(cì)因绝对收益资金追逐高(gāo)股息而上(shàng)涨(zhǎng)。

　　但事实上，银行业经(jīng)营(yíng)层面，也(yě)已经悄然发生一些(xiē)向好的变化。

　　主要结论

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如果大家觉得银(yín)行股是这几天才开(kāi)始上(shàng)涨，那么就大错(cuò)特错了(le)。事实是：

　　银(yín)行股自2022年10月底见底之后，已经(jīng)持(chí)续上(shàng)涨了足足半年时间(jiān)了(le)……

　　这段(duàn)时(shí)间的(de)银行股(gǔ)涨幅达(dá)到27％，其中部(bù)分(fēn)银(yín)行股涨幅甚(shèn)至(zhì)达到(dào)50％以上，非常可观。当然，中间也不(bù)是(shì)一帆(fān)风顺(shùn)，2022年10月(yuè)银行股快速下跌后，迅(xùn)速(sù)反弹。过完(wán)2023年春节(jié)后(hòu)，却(què)冲高回落，调整了近两(liǎng)个月(yuè)时间，跌(diē)幅不大，不到10％。然后于3月底开(kāi)始上涨，近(jìn)期加速(sù)上涨。

　　这种事情并不是第(dì)一(yī)次发生。过(guò)去(qù)银行股的大行(xíng)情，都是在悄无声(shēng)息中默默上(shàng)涨(zhǎng)的，因(yīn)为(wèi)银(yín)行股平时关注度并不高(gāo)。等到因许昌学院是一本还是二本分数线，许昌学院是一本还是二本院校几根大线性而吸引大家来关注(zhù)时(shí)，已(yǐ)经涨幅不小了。

　　上一(yī)次类似的事(shì)情是2014年。或许经历(lì)过的人都能记得，2014年11月，因(yīn)为一(yī)次比(bǐ)较意外(wài)的(de)“双降”（降(jiàng)息、降准），金融股(gǔ)拔地而起。但在此之前，银行指(zhǐ)标大(dà)约在(zài)3月见底(dǐ)，然后不(bù)声不响地(dì)开始(shǐ)回(huí)升，到11月时，8个月左右时间，涨幅22％。

　　其他几次银行股(gǔ)见底(dǐ)，也有类似的情况：没有明确利好，没有明确(què)新闻，银行股却自己慢慢从底部爬起来了。

　　是谁先知(zhī)先(xiān)觉？

　　为行(xíng)情归因并不容易，因为很难验证。如果(guǒ)确实没有实质(zhì)性(xìng)利(lì)好，那么只能从资(zī)金面去猜测：可能是估(gū)值便宜到很多资金愿意出手了。由(yóu)于银行盈利能力(lì)非常(cháng)稳定(dìng)，估值低往往意味(wèi)着股息(xī)率高(gāo)。因为：

　　ROE稳(wěn)定，分红率稳定，PB越低则(zé)股息率越高。

　　而若PB低(dī)至一定水平时，股息(xī)率就会非常诱人。比如近年(nián)来，大行的ROE在(zài)10％以上，分红(hóng)率30％左右，PB一度(dù)低(dī)至0.5倍以(yǐ)下，那么计算出来的股息率高达(dá)6.6％，非常可观。

　　这就好比一(yī)只票息率6.6％的(de)可转债(zhài)。如果盈利能(néng)力(lì)保持，则(zé)后续每年收取(qǔ)6.6％的“利息”，如果股(gǔ)价上涨，还能享受(shòu)资本利得。当(dāng)然，如果股价再跌，或盈(yíng)利能力（ROE）、分红率下降，则(zé)会遭受(shòu)损失。但由于ROE已在底部，近期很难再降了(le)。因此，这就非常像一(yī)张可(kě)转债，其市价下跌时，会有(yǒu)个估值下限，即“债(zhài)券价值”。

　　于(yú)是，其投资价值就出来了。如(rú)果这张(zhāng)“可转债(zhài)”的票息率高到一定程(chéng)度(dù)，显(xiǎn)著高(gāo)过(guò)一(yī)些资金的(de)成(chéng)本，那(nà)么(me)这(zhè)些资金(jīn)自然愿意参与。

　　这样，银行股就形成一个隐(yǐn)形的“估值底”，当估值(zhí)低至一定(dìng)水平时，股息率诱人，就(jiù)会有人参(cān)与。

　　当然，这个估值底(dǐ)在某些情况(kuàng)下(xià)会(huì)被打(dǎ)破，即因为一些(xiē)负面因素的存(cún)在，导(dǎo)致市场(chǎng)先(xiān)生(shēng)觉(jué)得银行(xíng)股(gǔ)的估(gū)值或(huò)盈利(lì)能(néng)力(lì)还将下行(xíng)。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因此，银行股那种悄无声息的底(dǐ)部，可(kě)能并没(méi)有什么(me)实质(zhì)利好，就(jiù)是有(yǒu)些看中股息(xī)率的资(zī)金默默(mò)买入，把底部给买出来了。

　　这是些(xiē)什么(me)样的资(zī)金呢(ne)？

　　首(shǒu)先(xiān)可以排除的就是以股(gǔ)票型公(gōng)募基(jī)金(jīn)为代表的机构(gòu)投资(zī)者。因为(wèi)他(tā)们的(de)考核要求是相对收益，因此在大多数时(shí)候，他们不会(huì)因为股息(xī)率诱人而买(mǎi)入(rù)，他们的(de)任务是战胜自己基金(jīn)的基准，或者(zhě)战胜可(kě)比基金同仁。所(suǒ)以，即使股息(xī)率高，他们也很难(nán)做出赚取股息(xī)率的决(jué)策，这(zhè)不(bù)是他(tā)们的考核目标(biāo)。

　　因此，银行股从底(dǐ)部开(kāi)始悄(qiāo)悄(qiāo)上涨的这段时间，公募基金参与很低，这次也不例(lì)外。

　　从(cóng)数据上(shàng)也可验证：从33家银行(xíng)股2022年底基金持仓(cāng)比重来看(kàn)，比重越(yuè)低，期间（过去半(bàn)年(nián)，后同）涨幅(fú)越(yuè)大，比重越高则涨(zhǎng)幅(fú)越小。

　　除(chú)了公募基金(jīn)，其他(tā)类(lèi)似考(kǎo)核的机构投(tóu)资者也是(shì)类似(shì)。

　　从数据上(shàng)看(kàn)，我们确实看到，2023年第一季度较上年末，大部分A股银(yín)行(xíng)股(gǔ)的(de)基金持(chí)仓比例是下降的(de)，有些个股甚至降幅不小。

　　（一季(jì)度基金持股比重降(jiàng)幅(fú)；单位：个百分点；来源：WIND）

　　回顾(gù)第(dì)一季度，银行(xíng)指(zhǐ)数走了个(gè)过山车(chē)，先是上涨，然后春节后下跌（这段时间(jiān)刚好(hǎo)是人工智能(néng)概念股大涨，因此(cǐ)机构投资者(zhě)有(yǒu)可能是卖(mài)出(chū)银行(xíng)等股票，换仓至计算机股票）。到了4月初，人工智能等板块行情回落后，银行股重拾升势，且涨(zhǎng)幅(fú)加速。春节后(hòu)的这段时间，银行股刚好和(hé)人(rén)工智能走出了一个完美(měi)的“对(duì)称”走势。

　　而其他投资者，比如个人、外(wài)资(zī)、自营(yíng)、保(bǎo)险、资管(guǎn)等，则可能(néng)是买入的。因为这(zhè)些资金不考核相对收益(yì)，更多(duō)的是(shì)追求(qiú)绝对收益，因此有可能是高股息股票的青睐者。

　　而决定他们买入的(de)因(yīn)素中，资金成本应该(gāi)是个重要因(yīn)素。目前，我国近期市场利率较低、资金充沛，其(qí)他可替代(dài)的投资机会较少，因此(cǐ)股(gǔ)息率显得(dé)诱人。同时(shí)，美国加(jiā)息接(jiē)近尾声，他们的资金成本也有望(wàng)下(xià)行，我(wǒ)国高股(gǔ)息股(gǔ)票(piào)也有吸引力。

　　然(rán)后我(wǒ)们通过数据来加以验证(zhèng)。

　　从2023年(许昌学院是一本还是二本分数线，许昌学院是一本还是二本院校nián)一季度情况来看，外(wài)资(zī)确实在买(mǎi)入大行，并且(qiě)数(shù)量还不(bù)少(shǎo)。不过保险资金却是有(yǒu)进有(yǒu)出，这一(yī)点有(yǒu)点(diǎn)与(yǔ)我们预期(qī)不符。基金(jīn)主要在卖出(chū)。此外，还有些一般法人(rén)、其他投资者(zhě)在买入。

　　（一季(jì)度各类投(tóu)资者持股变(b许昌学院是一本还是二本分数线，许昌学院是一本还是二本院校iàn)化(huà)数；单位：亿股；来源(yuán)：WIND）

　　整(zhěng)体而言，结论大(dà)致成立，即：在银行股估值(zhí)极低(dī)的(de)时候，追求绝对收(shōu)益的资(zī)金买入了高股息(xī)率的个股。

　　从(cóng)散(sàn)点图上也可(kě)以清晰看到这一点：

　　因(yīn)此，这次行(xíng)情，和历史上很多(duō)次银行底部启动(dòng)一样，很可能是青睐高股息率的资金(jīn)，买入低估值、高股息(xī)率(lǜ)的银行股。而他(tā)们(men)的口味与公募基金刚(gāng)好是相反(fǎn)的(de)。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变(biàn)化

　　以(yǐ)上分析(xī)，说明了过去半年的银行股行情，是(shì)追求绝对收益的资金，买(mǎi)入了高股息率的(de)银行股。眼下，很多银行股股息率依然较高，而(ér)资金(jīn)面依然宽松，那么这(zhè)些高股(gǔ)息率股票对绝对(duì)收益资金依然是有吸引力的。

　　那么(me)在银(yín)行业的经(jīng)营层面，有没(méi)有实质变化呢？

　　我们在3月(yuè)曾经提(tí)出，过去三(sān)年期间的一些(xiē)特殊政策，已(yǐ)经出现调整的迹象，银行业将要(yào)进入新(xīn)的均衡(héng)格局。比如(rú)，在普(pǔ)惠小微领(lǐng)域，过去几(jǐ)年大(dà)行承担了一些监管要求，每年普惠小微(wēi)信贷(dài)的(de)增长非常快，投放利率(lǜ)很(hěn)低，这对小微金融(róng)市场格局(jú)造成了较大影响，尤其是(shì)对(duì)一(yī)些原来从(cóng)事小微业务的中小银行造成压力。

　　【深度】大小行小(xiǎo)微金融逐步达到新(xīn)均衡

　　而(ér)在4月(yuè)27日(rì)，银保监会办公厅发布(bù)《关于2023年加力提升小微企业金融服务质量(liàng)的通知》（银保监(jiān)办发〔2023〕42号），对(duì)工作(zuò)要求有了一(yī)些调整。比如，不再提“两增”（指(zhǐ)单户授信总额(é)1000万元以(yǐ)下小微企业贷款同比增速不低(dī)于各(gè)项(xiàng)贷款(kuǎn)同(tóng)比增(zēng)速(sù)，有贷(dài)款余额的户数不低于上年同期(qī)水(shuǐ)平(píng)）要求，不(bù)再刚(gāng)性要求降低小微信贷利率(lǜ)，而(ér)是要求(qiú)“合理(lǐ)确定贷款利率(lǜ)”，不再提“应延尽延”。

　　除(chú)了小微(wēi)金融领域(yù)，其他方(fāng)面的工作(zuò)要求也陆(lù)续从过去三年的阶段(duàn)性(xìng)政策，慢慢回归(guī)至常态化。

　　而(ér)银行业(yè)这几年由于净息差显(xiǎn)著回(huí)落，盈利能力也渐渐(jiàn)接近合理利润(rùn)底线。因为银行业需要留(liú)存一(yī)定的利润(rùn)用于补(bǔ)充资本，进而(ér)支(zhī)持下(xià)一(yī)期的信贷投(tóu)放，因此(cǐ)利(lì)润并不是越低越好，需要维持一个合(hé)理利润。而目前盈利能力已经接近这一底线，所以政(zhèng)策也会相(xiāng)应调(diào)整了(le)。

　　【随笔(bǐ)】什么是(shì)银行的合(hé)理利润和合理息差

　　可见，行业(yè)的一些情况已经悄(qiāo)悄发(fā)生变化了。

　　那么，有没(méi)有一(yī)种可能：那些(xiē)买入(rù)高股息股票的投资者中，真有些先知(zhī)先觉(jué)者，已经嗅到了不一样的味道？

　　本(běn)文为金融业研(yán)究(jiū)方(fāng)法探讨。本文不是证券研究(jiū)报告(gào)，不构成任何投资建议，涉及个股也仅(jǐn)为举例或陈述事实之(zhī)用(yòng)，不代表(biǎo)我们对他们的证券或产(chǎn)品的推荐。具体投资建议请参考我们的研究报告。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 许昌学院是一本还是二本分数线，许昌学院是一本还是二本院校