来源(yuán)：高瑞东宏观(guān)笔(bǐ)记

　　核心观点

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一季度，国内经(jīng)济回暖主要缘于疫后复苏(sū)红利(lì)驱动(dòng)，表现为生产恢复(fù)推动(dòng)出(chū)口形势好转，出行(xíng)需求释放(fàng)催化下游消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖。从行业表(biǎo)现看，制造业(yè)从去年四季度的“量(liàng)价(jià)齐跌”转向“量升(shēng)价(jià)跌(diē)”，企业或从(cóng)主动去库转向被动(dòng)去库。从(cóng)景气度边际表(biǎo)现看，下游消费制(zhì)造>；中游装(zhuāng)备(bèi)制造>；上游原材料加工；服务业中(zhōng)，交(jiāo)通(tōng)运输、住宿餐饮、房地产(chǎn)等线下活动(dòng)回暖，但距离疫情前(qián)仍有(yǒu)一定差距。

　　向(xiàng)前(qián)看，考虑到疫后经济脉(mài)冲式修复放缓、海外(wài)总需求(qiú)回落预(yù)期逐步兑(duì)现，消费回暖和产业升级将成为(wèi)推动下一阶段(duàn)国内(nèi)经济复苏的主线。

　　制造业(yè)、服务(wù)业是驱(qū)动一季度经济复苏的主因

　　从一季度GDP表(biǎo)现看，制造业，交通运输、房地产等行业景(jǐng)气度明显(xiǎn)提升，而建筑业(yè)景气度回(huí)落，与年初出口(kǒu)数(shù)据(jù)好(hǎo)转、服务消(xiāo)费快速恢复、房地产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱(ruò)的特点相一(yī)致。

　　从(cóng)制造(zào)业内部(bù)来看，今年3月(yuè)，制造业各(gè)行业景气度普遍回暖，多(duō)数(shù)从去年(nián)12月的(de)“量(liàng)价齐跌”转入“量升价跌”，指向经(jīng)济(jì)复(fù)苏初期，供给端修复好于需求端，行业整体去库进程尚(shàng)未结(jié)束。从(cóng)行业景气度边际改(gǎi)善情(qíng)况来看，下游消费制造(zào)>；；；中游(yóu)装(zhuāng)备(bèi)制造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭行业景气度表现为高位放缓。

　　下游消费制造(zào)行业中，与出行、地产后(hòu)周期相关(guān)的酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草、家(jiā)具制造(zào)行业景气度较高，部分行业(yè)表现(xiàn)为“量价(jià)齐升”。

　　中游装备制造(zào)业行业景气度(dù)居中，表(biǎo)现为“量升价跌(diē)”。从(cóng)“量(liàng)”维度看，电气机械、专用设备、运输设备>；；；汽(qì)车(chē)制造(zào)、金属制品>；；；通(tōng)用(yòng)设(shè)备、电(diàn)子(zi)设备。

　　上游原材料加工行(xíng)业景(jǐng)气度改善幅度最弱，由于行(xíng)业(yè)库存水平偏高，多数行业仍然受到价格下跌的困扰，表(biǎo)现为(wèi)“量(liàng)升价(jià)跌”。从“量(liàng)”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非金(jīn)属矿物>；；；石油石化行业(yè)。

　　消费回(huí)暖(nuǎn)和产业升级(jí)或是推(tuī)动下一阶段经济复苏(sū)的主线

　　一(yī)季度，国内经济复苏主要受益于疫后(hòu)复苏红(hóng)利驱动。需求方(fāng)面，出行类(lèi)消费快(kuài)速复苏，前期积压的购房(fáng)、服务消费需求得(dé)以释放；供(gōng)给方面，国(guó)内复工复产加快(kuài)推进，生产(chǎn)端快速恢复，是推(tuī)动年初(chū)出口数(shù)据(jù)好转的重要原因(yīn)。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节奏(zòu)有(yǒu)所放(fàng)缓(huǎn)，指(zhǐ)向疫后复苏(sū)红利驱动边际转弱，随(suí)着(zhe)未(wèi)来海外总需求回(huí)落的预期(qī)逐步兑现(xiàn)，后(hòu)续驱动国内经济增长的(de)线索，大概率来自于消(xiāo)费回暖和产业升级(jí)两(liǎng)条主线。

　　一是，一季(jì)度(dù)居民(mín)收入向上(shàng)修复，消费倾向明显回升(shēng)，已(yǐ)经(jīng)高于(yú)2020-2022年(nián)疫情期间水平(píng)，同时信(xìn)贷数据(jù)指向居(jū)民(mín)“去杠杆(gān)”势头缓和(hé)，未来消(xiāo)费回暖的确定性进(jìn)一步增强。预计(jì)交(jiāo)通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等服务消费有望(wàng)持续(xù)修复，家电、家(jiā)具、纺(fǎng)服(fú)等与出行及地产后周(zhōu)期相关(guān)的可选(xuǎn)消(xiāo)费也有望(wàng)进一(yī)步回暖。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车(chē)和“新三样”产(chǎn)品出口(kǒu)优(yōu)势增(zēng)强，有望(wàng)维持出口韧性(xìng)；随着下游消费稳步修复、二季度(dù)PPI同比(bǐ)触(chù)底回升，制造业(yè)企(qǐ)业(yè)盈利有(yǒu)望向上(shàng)修复(fù)，企(qǐ)业(yè)将从(cóng)主动去库逐步(bù)转(zhuǎn)向被动(dòng)去库(kù)、主动补库，设(shè)备投资需求(qiú)有(yǒu)望改善(shàn)，推(tuī)动(dòng)中游装(zhuāng)备制造景(jǐng)气度维(wéi)持(chí)高位。

　　风险提示(shì)：国内经济(jì)恢复力度不及预(yù)期；海外(wài)需(xū)求(qiú)超预期回落。

　　一、节后(hòu)消费(fèi)降温，带动(dòng)CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本(běn)周聚焦：疫后经济(jì)复苏有哪些(xiē)结构(gòu)性特征(zhēng)？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一季度经济复苏的主(zhǔ)因

　　一季度我国GDP总量(liàng)实现超预期增长，指(zhǐ)向疫后(hòu)复苏背景下，国(guó)内经济企稳回(huí)升。但不同于海外国家疫后复苏的规律，本轮(lún)国(guó)内疫后(hòu)复苏发(fā)生在(zài)外(wài)需回落(luò)、国内经济(jì)转(zhuǎn)向高(gāo)质量发展、居民前期“去杠杆”的过程中(zhōng)，因此驱动(dòng)疫后经(jīng)济复苏的(de)力量并不均衡，行业分化特(tè)征明显。因(yīn)此，我们(men)重点从行(xíng)业(yè)层面，观测当(dāng)前各行业景气(qì)度水平。

　　从GDP不变价观测各行业表现来(lái)看，今年一(yī)季度制(zhì)造业、交通(tōng)运输业(yè)、房地(dì)产业景气度(dù)明显提升(shēng)，而建(jiàn)筑业(yè)景(jǐng)气度回落(luò)，与年初出口数据(jù)好转、服务(wù)消费快速恢(huī)复、房(fáng)地产销(xiāo)售回(huí)暖而(ér)投资(zī)疲弱的情况相一致。

　　我(wǒ)们以2019年为(wèi)基(jī)期(qī)计算各年份的复合增(zēng)速，观察各行业增加值变(biàn)化。

　　今年一季度第一(yī)产业增加值增(zēng)速为3.6％，低于去(qù)年四季度(dù)的4.9％，但(dàn)仍(réng)高于(yú)2019年、2020年全(quán)年增速(sù)，与(yǔ)近年来加快建设农(nóng)业强国，推进农(nóng)业农村(cūn)现(xiàn)代(dài)化的目标有关。

　　今年一季度第(dì)二产业(yè)增加值增(zēng)速(sù)升至5.4％，高(gāo)于去年(nián)四季(jì)度的4.4％。其(qí)中，制造(zào)业迎来较快复苏，增加(jiā)值(zhí)增速提升至5.9％，高(gāo)于(yú)去年四季度的(de)4.7％，但低于2021年全年增速，与去年下(xià)半年之(zhī)后(hòu)外需转弱、居民商品消费恢复偏慢有(yǒu)关。而(ér)建(jiàn)筑业(yè)景气度明显回落，增(zēng)加值增速回(huí)落(luò)至1.9％，低于(yú)去年四(sì)季度的3.1％，主要(yào)受房地产新开工拖累。

　　今年一季度(dù)第三产业增(zēng)加值增速小(xiǎo)幅升至4.7％，略(lüè)高于去年四季度(dù)的4.6％，但(dàn)相(xiāng)较疫情前仍(réng)存在产出缺(quē)口。其中，受益于居民出(chū)行活(huó)动恢复，交(jiāo)通(tōng)运输、仓储和(hé)邮政业增加值增速明显(xiǎn)提升，自去年四季度的(de)3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全(quán)年增速；住宿和餐饮业增(zēng)加值增速小幅回升，尽管高于疫情三年来的(de)平(píng)均(jūn)增速，但(dàn)绝对(duì)水平不及2019年(nián)，指向供给水平恢复(fù)较慢。而受益于(yú)新房和二手房销(xiāo)售(shòu)回暖，今年一季(jì)度房地产(chǎn)业增(zēng)加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领(lǐng)域复苏分化(huà)，中下游改善幅度(dù)好(hǎo)于上游

　　对于行业景气度的观测，我们采用量（各(gè)行业(yè)工业增加值(zhí)增速）与价格（各行业工业品价格增速）分别作为(wèi)供需的衡(héng)量指标。主要(yào)选(xuǎn)取28个主(zhǔ)要行业自(zì)2019年以来(lái)的月度(dù)数据，首先将各(gè)行业增加值增(zēng)速调整为以(yǐ)2019年为基期的复合增(zēng)速(sù)，其次计算2019年-2023年3月(yuè)，每月的增(zēng)加值增速和(hé)PPI增速的分位数水(shuǐ)平，通过对比2022年12月(yuè)和2023年3月的分(fēn)位数(shù)水平，捕捉(zhuō)其(qí)边(biān)际变化。

　　今年3月，制(zhì)造业各行业景气度出现(xiàn)普遍回暖，多(duō)数从(cóng)去年(nián)12月(yuè)的(de)“量价齐跌”转入(rù)“量(liàng)升价跌”，指(zhǐ)向(xiàng)经济复苏初期(qī)，供给端修复好于需求端，行业整(zhěng)体(tǐ)去库(kù)进程尚未(wèi)结束。从行业景气度边际(jì)改善情况来看(kàn)，下游消费制造>；；；中游装备制(zhì)造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气度呈现高位(wèi)放(fàng)缓情(qíng)况(kuàng)。

　　下游(yóu)消(xiāo)费制造行业中，与出行、地产后(hòu)周期相关的(de)行业景气度(dù)最高，部分行业步入“量价齐升”阶(jiē)段。今(jīn)年(nián)3月，与(yǔ)居民外(wài)出消(xiāo)费相关(guān)的，酒饮料茶、纺织服装(zhuāng)、文教娱乐的(de)量价(jià)分(fēn)位(wèi)数水平均处在高(gāo)景(jǐng)气度区间，烟草、家(jiā)具制造行业也(yě)呈现“量(liàng)价齐升”的特征；食品制造景气度有所回落，农副加(jiā)工行业表现为“量(liàng)价齐(qí)跌”，食品(pǐn)制造(zào)行业表现为“量升价(jià)跌”，二者价格(gé)下跌主(zhǔ)要与高库存水平有关，今年(nián)2月，库存同比均处在2016年以来90％以上分位数水(shuǐ)平；而(ér)随着防(fáng)疫需求的降温，医药制造业景(jǐng)气度有所回落，表现为“量跌价(jià)平”。

　　中游装备制(zhì)造业行业景气度居中(zhōng)，均表现为“量(liàng)升价(jià)跌”。一方面与原材料成本下(xià)跌有关，另一方面，也与年初外需表(biǎo)现(xiàn)好于内需，部(bù)分行业仍(réng)在(zài)去库进(jìn)程有关。其中，电气机械(xiè)、专用设备、运输设备工业增加(jiā)值增速(sù)改善幅(fú)度(dù)最大，受益于国内产业升级、出(chū)口优势带来的韧性驱动；其次是汽车制造、金属制品，改善幅度最弱的(de)是通用设备、电子设备，与(yǔ)房地(dì)产新开(kāi)工强度较弱、消费电子行业周期性走弱有关。

　　上游原材(cái)料加工行业(yè)景(jǐng)气度(dù)改善幅度偏弱，由(yóu)于行业库存水平偏高，多数行业仍受制于(yú)价格下(xià)跌(diē)的困扰(rǎo)，表现为“量升价跌”。其中，有色金(jīn)属行业(yè)生(shēng)产(chǎn)端(duān)改(gǎi)善幅度最大(dà)，3月增加值(zhí)增速位于2019年以来70％分位数水平，但(dàn)受全球大宗商品下(xià)行周期影响，价格依(yī)旧承压；随着年初建(jiàn)筑业施工回暖，相关的黑色金属(shǔ)、非金(jīn)属(shǔ)制品(pǐn)景气度提升，但由于库(kù)存水平偏高，价格仍处(chù)在下(xià)跌(diē)区间，拖累整(zhěng)体盈利水平；石化链条行业生(shēng)产水(shuǐ)平普遍回(huí)暖，但分(fēn)位数水平仍处(chù)在50％以下的景气度偏低区间，今年由于能源危(wēi)机缓解，产品价格(gé)相较去年同期也出现(xiàn)普遍下跌(diē)。

　　煤炭开采景气度(dù)仍处(chù)在高位，但出现边际(jì)放缓，生产及价格水平同步回落。这与去年以(yǐ)来行业产能持续扩(kuò)张有关，今年(nián)2月，煤炭开(kāi)采产成品库存同(tóng)比处在(zài)2016年以来(lái)94％分位数水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回暖和产(chǎn)业(yè)升级或是推动(dòng)下(xià)一阶段经济复(fù)苏(sū)的主线

　　一季(jì)度，国内经济复苏主(zhǔ)要受益(yì)于疫后(hòu)复(fù)苏红利(lì)。一(yī)方面(miàn)，消费场景恢(huī)复(fù)后，出行类消费快(kuài)速复苏(sū)，前期积(jī)压的购房、服务(wù)性需求得(dé)以释放；另一方面，国内复工复(fù)产加快推进，保证(zhèng)供给端的快速恢(huī)复(fù)，是推动年初出(chū)口数(shù)据好(hǎo)转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节奏有所(suǒ)放缓，指向疫后红利释放效果转弱，随着(zhe)未来海外总需求(qiú)回落的预(yù)期逐(zhú)步兑现，后(hòu)续驱动国内经济增长的线索，大概率(lǜ)来自(zì)于消费回暖和产业(yè)升级两条主(zhǔ)线。

　　一是，随着居民(mín)收入提(tí)升和消费意愿(yuàn)改善，未来消(xiāo)费回暖(nuǎn)的(de)确定性(xìng)进一(yī)步增强，交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐(lè)等(děng)服务(wù)消费，以及家电(diàn)、家具、纺服等(děng)可选消费景(jǐng)气度均有望提升。

　　从(cóng)一(yī)季度居民(mín)收(shōu)入(rù)和消费(fèi)数据看(kàn)，居(jū)民收入增速提(tí)升，消费倾向开始回(huí)升，已经高于2020-2022年(nián)，但尚未修复至疫情(qíng)前水平。以(yǐ)2019年为基(jī)期(qī)的(de)复(fù)合增速看，今年一季度，全国居民人(rén)均可支(zhī)配收入(rù)增速提升至6.4％，高于(yú)去年四季度的5.6％，居(jū)民人均消费支出增速提升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季(jì)度居民平均消费倾向为62.0％，已经(jīng)高(gāo)于2020-2022年同期均(jūn)值60.9％，但距(jù)离2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一定差距(jù)。未来随着服务(wù)业恢(huī)复持续向好，有望带动相关就业岗位加(jiā)快恢复，进一步(bù)提(tí)振居民(mín)消费意愿。

　　从居民存贷款数据看，居民(mín)储蓄(xù)意愿有所减弱，消费和投资信心(xīn)正在(zài)筑底。今(jīn)年以来，居民储(chǔ)蓄意愿有所(suǒ)减弱，“去(qù)杠(gāng)杆”势头缓和。从存款数(shù)据看(kàn)，3月(yuè)居民新增(zēng)存款同比(bǐ)增量降至2051亿元，低于1-2月9375亿(yì)元带自动蝴蝶去上班感受，有用蝴蝶上班的吗(yuán)的(de)同(tóng)比增量均值(zhí)，也(yě)低于(yú)2022年6617亿元的月均同比增(zēng)量。从贷款数据看(kàn)，3月居民部门新增(zēng)净融资同比多增4859亿(yì)元，其中(zhōng)，短期(qī)信贷(dài)同比(bǐ)多增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿元。居民部门新增(zēng)净融资连续2个月维持(chí)同比扩(kuò)张，指(zhǐ)向居民预期可能正在筑底，“去杠杆(gān)”势头(tóu)开(kāi)始(shǐ)放缓。今年第(dì)一(yī)季度(dù)城镇储(chǔ)户(hù)问(wèn)卷(juǎn)调查结果(guǒ)显(xiǎn)示，倾向于“更带自动蝴蝶去上班感受，有用蝴蝶上班的吗多(duō)储蓄(xù)”的居(jū)民占58.0％，比上季度减(jiǎn)少3.8个百分点；倾向于“更多消费”和“更多(duō)投资(zī)”的居民(mín)分别(bié)占23.2％和(hé)18.8％，均分别高(gāo)于上季度的22.8％、15.5％，同样也(yě)指向居民储蓄意愿降低、消费和投资意愿提升。

　　二是(shì)，产业(yè)升级路径驱动下(xià)，汽(qì)车和“新三样(yàng)”产品出口优势增强，以(yǐ)及相关行业设(shè)备投资更新，有望推动(dòng)中游装备制造景气度维持高位。

　　一(yī)方面，今年一季度国内出口数据回暖，除与欧美供需(xū)缺口(kǒu)短期走(zǒu)阔、国内复工复产加快推进外，也受益于(yú)RCEP政策红利(lì)持续释放(fàng)，以及(jí)汽车和“新三样”产(chǎn)品出口优势(shì)增强(qiáng)。今年在海外总需求回落背(bèi)景下，我国(guó)与RCEP国家(jiā)贸易往来加强、以(yǐ)及(jí)新(xīn)能源产品优势强化，有(yǒu)望维持装备制造(zào)领域出口韧(rèn)性。

　　另一方面，企业盈利下滑和(hé)库(kù)存(cún)高(gāo)位，对制造业投(tóu)资扩产造成一(yī)定压(yā)力。但随着(zhe)下游消费稳步修复、二季度(dù)PPI同比(bǐ)触底回(huí)升，制造业企业盈利(lì)有望(wàng)向上修(xiū)复。目前(qián)看，电气机械等装备(bèi)制造业(yè)去库进程已进入下半场，今年1-2月(yuè)专用设(shè)备、通用(yòng)设备产成(chéng)品库存增速呈(chéng)现(xiàn)触底反弹。随(suí)着需求回暖、盈(yíng)利(lì)修复(fù)，企业(yè)将(jiāng)从(cóng)主(zhǔ)动(dòng)去库逐步转向被动去库、主动补库，设备(bèi)投资需求将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动(dòng)性(xìng)数(shù)据：各国国(guó)债收益率(lǜ)多数(shù)上行

　　美国(guó)10年期(qī)国债收益率上(shàng)行。本周(zhōu)（截至4月(yuè)21日）美(měi)国10年期国债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀(zhàng)预期较上(shàng)周下行2BP，实际收益率1.29％，较上(shàng)周末(mò)上升7BP。法国10年期国债(zhài)收益(yì)率较(jiào)上周末上行5BP至2.99％，德国(guó)10年期国债收(shōu)益率(lǜ)较(jiào)上(shàng)周末上(shàng)行(xíng)7BP至2.44％，日(rì)本(běn)10年期国债收益率较上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收益率较(jiào)上周末上(shàng)行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收益率(lǜ)利差(chà)收窄。本周美国10年(nián)期和2年期(qī)国债期限利差为-0.60％，较上(shàng)周(zhōu)下行4BP。美(měi)国AAA级企业(yè)期(qī)权调(diào)整利差较上(shàng)周末持(chí)平为0.55％，美国高(gāo)收(shōu)益债期权调整利差较(jiào)上(shàng)周(zhōu)末上行11BP至(zhì)4.54％（截(jié)至4月(yuè)20日(rì)）。

　　2.2全球市(shì)场：全球股市涨跌分化，大宗商品价(jià)格普(pǔ)跌

　　全球股市(shì)涨跌(diē)分化。本周（4月(yuè)17日至(zhì)4月21日(rì)），欧(ōu)洲股市(shì)普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国(guó)富时100、德国DAX分(fēn)别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳(nà)斯达克指数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲(zhōu)股(gǔ)市分化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰(lán)标普50、日经225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综(zōng)合指(zhǐ)数、上证(zhèng)指数、恒(héng)生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品价格普跌。其(qí)中(zhōng)，LME铝(lǚ)上(shàng)涨0.71％，其(qí)余大宗(zōng)商品价(jià)格(gé)普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分别下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美(měi)欧加息(xī)步伐(fá)或将(jiāng)继续

　　4月19日，美(měi)联(lián)储褐(hè)皮书公布(bù)，显示近(jìn)几周美国经济(jì)增长陷(xiàn)入停滞，通胀和招聘活动放缓，信贷渠道(dào)变窄。褐皮(pí)书称，最近几周美国总(zǒng)体经济活动几乎(hū)没有(yǒu)变化，几个辖区指出在不确定性增加和对流动性(xìng)的担忧(yōu)加(jiā)剧之(zhī)际，银(yín)行(xíng)收紧了(le)贷款标准(zhǔn)。近期美国(guó)总体物价水平温和(hé)上(shàng)升，但价格上(shàng)涨速(sù)度或有所放缓。

　　美联储(chǔ)官(guān)员表示为应对(duì)高通胀(zhàng)，加息步伐或将继续。4月21日，美联储哈克(kè)称，需要(yào)进一步收紧政策来应对(duì)高(gāo)通胀，加息结束后美联储将需要在一(yī)段时间内(nèi)维(wéi)持利率稳(wěn)定。同日美联储梅斯特表示，预计今年(nián)货币政策(cè)将(jiāng)需要进一(yī)步进入限制性区(qū)域，终端利率或将高于5％，具体取决于经(jīng)济和金(jīn)融形势的发展。

　　欧洲(zhōu)央(yāng)行货币政策会议纪要公布，绝大(dà)多数委员(yuán)同意将利(lì)率上调50个基点(diǎn)。4月(yuè)20日公布的(de)欧洲(zhōu)央行(xíng)会议纪要显示，货币(bì)政策在降低通(tōng)胀方面仍有一段(duàn)路要走(zǒu)，一些(xiē)委员认为整体而言通胀风险倾(qīng)向于上行。金融(róng)市场紧张局(jú)势被(bèi)视为(wèi)经济和通胀前(qián)景重大不(bù)确(què)定性的来(lái)源(yuán)。然(rán)而除非(fēi)形势显著恶化，否则金融市(shì)场的紧张局(jú)势不太(tài)可能从根本上改变欧洲央行管理委员会对(duì)通胀(zhàng)前景的评(píng)估。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧洲“芯片法案(àn)”落(luò)地；美财(cái)长耶(yé)伦强调美国“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会通过(guò)了一项临时政治协议，就涉及(jí)430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达(dá)成一致。法案目标是(shì)到(dào)2030年，欧盟拟动用430亿欧(ōu)元资金提振(zhèn)半导体行业，以将欧盟占全球半导体制造市(shì)场的份额从(cóng)10％提(tí)升(shēng)至(zhì)至少20％；大幅提升芯(xīn)片制(zhì)造工艺(yì)，建(jiàn)立欧盟(méng)的(de)半导(dǎo)体(tǐ)供(gōng)应链，并与(yǔ)美国(guó)和亚洲(zhōu)同行竞(jìng)争(zhēng)。

　　4月20日，美国(guó)众议(yì)院(yuàn)议长(zhǎng)麦卡锡表示，正在(zài)推出一份(fèn)债务(wù)上限相关立法(fǎ)措施。白宫需要开始就(jiù)债务(wù)上限进(jìn)行谈(tán)判(pàn)；众议院共和党希望提高(gāo)债(zhài)务(wù)上限(xiàn)并(bìng)削减支出；正在推出一份债务(wù)上限相(xiāng)关立法措施(shī)；债(zhài)务法案将设(shè)法收回(huí)未使用(yòng)的防疫资金用(yòng)于日常开(kāi)支(zhī)；法案将减少对国(guó)税(shuì)局的拨款，并结(jié)束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政(zhèng)部长(zhǎng)耶伦就中美关系发表讲(jiǎng)话，表明美国无意与中国(guó)脱钩，但未来仍将(jiāng)强调“国家(jiā)安全”。耶伦宣称，任(rèn)何与中国脱钩的努力都(dōu)将是“灾难性的”，美国寻求与中国(guó)建立“建设性和公平的(de)经济关系”。但“当(dāng)美国利益受到(dào)威(wēi)胁(xié)时”，美(měi)国(guó)将坚定地捍卫(wèi)国家安(ān)全，即使(shǐ)以牺牲(shēng)中美关系为代价。在(zài)国际关系中(zhōng)，耶伦表示美中两国(guó)有(yǒu)必要(yào)“坦诚讨(tǎo)论棘手问(wèn)题(tí)”，比如帮助(zhù)面(miàn)临债务问题(tí)的新(xīn)兴(xīng)市场和(hé)发展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上(shàng)游：原油、铜价环比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)

　　原油(yóu)价格环比上涨，环比由负转正。2023年4月以来(lái)，WTI原油价格环比上涨10.06％，环(huán)比(bǐ)由(yóu)负转正，由上月的-4.54％转正为本月(yuè)的10.06％，最新(xīn)月度均价(jià)为80.75美元/桶。布伦(lún)特原油(yóu)价格环比上(shàng)涨7.14％，环比由(yóu)负转正(zhèng)，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元(yuán)/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存同比下(xià)降。2023年4月以来，铜价(jià)环比(bǐ)上涨0.86％，环比由负转(zhuǎn)正，由上(shàng)月的-1.33％转(zhuǎn)正为本(běn)月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上(shàng)月扩大(dà)44.13个百分点(diǎn)。铝价环比上涨2.25％，环比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月(yuè)的-5.26％转正为本月的2.25％，库(kù)存同比(bǐ)下(xià)降(jiàng)10.57％，降(jiàng)幅缩窄(zhǎi)15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格(gé)指数环比上升，螺纹(wén)钢(gāng)价格环比下跌，库存同比下降

　　水泥价(jià)格(gé)指(zhǐ)数(shù)环比上升。4月以来，全国水(shuǐ)泥价格指数环比上涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华东(dōng)、中(zhōng)南、西北以及西南各区价格(gé)指(zhǐ)数环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢价格环比下(xià)跌，库存(cún)同比(bǐ)下(xià)降，钢(gāng)坯(pī)库存同比(bǐ)上涨(zhǎng)。2023年4月以来(lái)，螺(luó)纹(wén)钢价格环比由正转负，环比(bǐ)由上月的0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺(luó)纹(wén)钢(gāng)库存(cún)同比(bǐ)下降15.42％，跌幅相(xiāng)对(duì)上月缩(suō)窄3.26个百分点。钢坯库存(cún)同比上(shàng)涨64.88％，增(zēng)幅缩(suō)小(xiǎo)157.85个百分点。

　　3.3下游(yóu)：商品房成交面积增幅缩窄，猪(zhū)价(jià)菜(cài)价下跌，水果价格(gé)上(shàng)涨

　　商品房成(chéng)交面积增幅(fú)缩窄。2023年(nián)4月以来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个百分点。其(qí)中(zhōng)，一线、二(èr)线、三(sān)线城市商品房成交面积同比(bǐ)分别(bié)为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变动(dòng)幅度分别(bié)为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成交面积跌(diē)幅收(shōu)窄。2023年4月以来，百城(chéng)土地供应(yīng)面积(jī)同比增速为5.80％，上(shàng)月为(wèi)-12.02％；土地(dì)成交面积同(tóng)比增速为(wèi)-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地成交溢(yì)价率为(wèi)5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格(gé)下跌，水果价格上涨。2023年4月以(yǐ)来，猪肉(ròu)价格环比下(xià)跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩(kuò)大2.6个百分点。蔬菜(cài)价格环(huán)比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个百(bǎi)分(fēn)点。水果(guǒ)价格环比(bǐ)上涨(zhǎng)0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增幅缩小4.54个(gè)百分点。

　　乘用车日均(jūn)零售销(xiāo)量增幅(fú)扩大。4月以来，乘用车(chē)日均零售销量(liàng)同(tóng)比(bǐ)增加(jiā)17.39％，增幅扩大16.26个(gè)百分点(diǎn)。批发(fā)销量同比(bǐ)增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动(dòng)性：货币市场(chǎng)利(lì)率趋势(shì)分化，国(guó)债利率普遍下行

　　货币(bì)市场利(lì)率趋势分(fēn)化，国债利(lì)率普遍下(xià)行。2023年4月以(yǐ)来，R001较上(shàng)月末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末(mò)上行(xíng)46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末(mò)下行12bp至(zhì)2.27％。一年期国债利(lì)率较(jiào)上(shàng)月末(mò)下行8bp至2.19％。十年(nián)期国债利率较上月末下行2bp至(zhì)2.83％。一年期(qī)AAA+企(qǐ)业(yè)债利率(lǜ)较上月(yuè)末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月末下行(xíng)5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改委强(qiáng)调提振(zhèn)消费持续回升的(de)动力；国资委强调着(zhe)力发展战略(lüè)性新(xīn)兴产业(yè)

　　4月19日(rì)，国家发展改革委举行4月份(fèn)新闻发布会(huì)，强调(diào)要提振(zhèn)消费(fèi)持续回升的动力。接下来(lái)将重点做(zuò)好四(sì)方面工作：一是(shì)，研究起草关于恢复(fù)和扩大消费(fèi)的(de)政策文(wén)件，围绕大宗消费、服务消费、农村消费等(děng)重点领域；二是，下(xià)大力气(qì)稳定(dìng)汽车消费，大力(lì)推动(dòng)新能源汽车下乡(xiāng)；三是，会同有关方面优化就业、收入分配和消费全链条良性循环促进机(jī)制；四是，研究制定关于营(yíng)造放心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国资委党委召(zhào)开扩大会议，强调推动国资(zī)央企着(zhe)力(lì)发展实体经济特别是战略性新兴(xīng)产业。会(huì)议认为(wèi)，要更好推动(dòng)国资央企(qǐ)在中国(guó)式现代(dài)化新征程中走在前(qián)列(liè)，着力提升(shēng)科技自立自强水平，提升自主创(chuàng)新(xīn)能(néng)力；着力发展实体(tǐ)经济特别是(shì)战略性新(xīn)兴产业，加快推进现代化产(chǎn)业体系建设；抓好新一(yī)轮国企(qǐ)改革深化提升行动组织实施，高水平参与共建“一带一路”。

　　4月20日，工信部(bù)举办发布会介绍一(yī)季度工(gōng)业和信息化(huà)发展状况，表示下一(yī)步将制定实施(shī)重点行业稳增(zēng)长的工作方案。一是营(yíng)造良好产业发(fā)展环境，落实落细稳增长政策举措，抓实抓细部(bù)省协作(zuò)、部门协同；二是推动出口保(bǎo)稳提质(zhì)，加(jiā)大对制(zhì)造业外贸企业的支持力度，配合有关部门落实好稳外(wài)贸政策举(jǔ)措；三是促进内需(xū)加快恢复，以高质量(liàng)供给促(cù)进(jìn)消费(fèi)；四是持续增强发展(zhǎn)动能，加快战略性新兴产(chǎn)业的(de)创新发展。

　　四、财经日历

　　五(wǔ)、风(fēng)险提示

　　国内经济恢(huī)复力度不及预(yù)期；海外需求(qiú)超(chāo)预期回落。

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