王剑，CFA

　　每次银行股跌至(zhì)过度低估时，股息率相(xiāng)应提升，会(huì)吸引绝对(duì)收(shōu)益资金买入(rù)，股价(jià)也逐步完成筑底(dǐ)。

　　近期，银行股已上涨半年，又一次因绝对收益资金追逐高股息(xī)而上涨。

　　但事实上，银行业经营层面，也(yě)已经悄(qiāo)然发生(shēng)一些向好的变化(huà)。

　　主要(yào)结论(lùn)

　　01

　　银行

　　启(qǐ)动之(zhī)谜

　　如果大家觉得银行股(gǔ)是(shì)这(zhè)几天(tiān)才开始(shǐ)上涨，那么就大错特错了。事实是：

　　银行股自2022年10月底见底之后，已经(jīng)持(chí)续上(shàng)涨了足足(zú)半(bàn)年时间了……

　　这段时(shí)间的银行股涨幅达到(dào)27％，其中部分银行股(gǔ)涨幅甚(shèn)至达到50％以(yǐ)上(shàng)，非常可观(guān)。当然(rán)，中间(jiān)也不(bù)是一帆风(fēng)顺，2022年10月银行(xíng)股(gǔ)快(kuài)速下跌后(hòu)，迅(xùn)速反弹。过完2023年春(chūn)节(jié)后，却(què)冲高回落，调整了(le)近两个月(yuè)时(shí)间，跌幅不大，不(bù)到(dào)10％。然后(hòu)于3月底开始(shǐ)上涨，近(jìn)期加速(sù)上涨(zhǎng)。

　　这种(zhǒng)事情并(bìng)不(bù)是第一次发(fā)生。过(guò)去银行(xíng)股的大(dà)行情，都是(shì)在悄无声息中(zhōng)默(mò)默上(shàng)涨的，因为银(yín)行股(gǔ)平(píng)时关注度并(bìng)不高(gāo)。等到因(yīn)几根大线性而吸引大(dà)家来关注时(shí)，已(yǐ)经涨幅不小了。

　　上(shàng)一次类似的(de)事情是2014年(nián)。或许经历过的(de)人都(dōu)能记得，2014年11月，因为一次(cì)比(bǐ)较意外的“双降”（降息(xī)、降(jiàng)准(zhǔn)），金融股拔地而(ér)起。但在此(cǐ)之(zhī)前，银行指标大约在3月见(jiàn)底，然后不(bù)声(shēng)不响(xiǎng)地开(kāi)始回升，到11月(yuè)时，8个月左右时间，涨幅22％。

　　其(qí)他(tā)几次银行股见底，也有类似的情况：没有明确利好，没有(yǒu)明确新闻，银行股却自(zì)己慢慢(màn)从(cóng)底部(bù)爬起来了。

　　是谁先知先觉？

　　为行(xíng)情归因并(bìng)不容易(yì)，因(yīn)为很难验证。如果确实没有实(shí)质性利好，那么只能(néng)从资金面(miàn)去猜测(cè)：可能是(shì)估值便宜到很多资(zī)金愿意出手了。由于银行(xíng)盈利能力非常稳定，估(gū)值低往往(wǎng)意味着股息率高。因为：

　　ROE稳定，分红率稳定(dìng)，PB越低则股息率越高。

　　而若PB低至(zhì)一定水平时，股息率就会(huì)非常诱人。比如近年来，大行的ROE在10％以上，分红率(lǜ)30％左右，PB一度(dù)低(dī)至0.5倍以下(xià)，那么计算出来的股息(xī)率高(gāo)达6.6％，非常可观。

　　这就好(hǎo)比一(yī)只票息率(lǜ)6.6％的可转债。如果盈利(lì)能力保持，则后续每(měi)年收取6.6％的“利(lì)息”，如果股(gǔ)价上(shàng)涨，还能(néng)享受资本利(lì)得。当(dāng)然(rán)，如果股价再跌，或盈利(lì)能力（ROE）、分红率下降，则会遭受损失。但(dàn)由于ROE已在底部(bù)，近期很难再(zài)降了。因此，这就非(fēi)常像一(yī)张可转债，其(qí)市价下(xià)跌时，会有个估值下限，即“债券价值(zhí)”。

　　于是，其投资价值就出(chū)来(lái)了。如果这张“可转债(zhài)”的票息率高到一(yī)定程度，显(xiǎn)著高过一些资金(jīn)的(de)成(chéng)本，那(nà)么这些(xiē)资金自然(rán)愿意参与(yǔ)。

　　这样，银行股就形成一个(gè)隐形的“估值底”，当估值低至一定水平(píng)时，股(gǔ)息率诱人(rén)，就会有人参与(yǔ)。

　　当然(rán)，这个估值(zhí)底在某(mǒu)些情(qíng)况下会(huì)被(bèi)打破(pò)，即(jí)因为(wèi)一些(xiē)负面因素的(de)存在(zài)，导(dǎo)致市场先生觉(jué)得银(yín)行股的估值或盈利(lì)能力(lì)还将下行。

　　02

　　谁在买(mǎi)

　　谁在卖(mài)

　　因(yīn)此(cǐ)，银行(xíng)股那种悄无声息(xī)的(de)底部，可能(néng)并没(méi)有(yǒu)什么实质利好，就是(shì)有些看中股息率的资金(jīn)默默买入，把底部给买出来了。

　　这是些什么样的资金(jīn)呢？

　　首先可以排除的就(jiù)是以(yǐ)股票型公募基金(jīn)为代表(biǎo)的机构投资者(zhě)。因为他(tā)们的(de)考(kǎo)核要求是(shì)相对收益(yì)，因此在大多数时(shí)候(hòu)，他们不(bù)会因为股息率(lǜ)诱人而买入，他们的(de)任务是战(zhàn)胜自己(jǐ)基(jī)金(jīn)的基准，或者战(zhàn)胜可(kě)比基金同(tóng)仁。所(suǒ)以(yǐ)，即使股息(xī)率(lǜ)高，他们也很难做出赚取(qǔ)股息率的决策(cè)，这不(bù)是他们的考核(hé)目标(biāo)。

　　因此，银行股从(cóng)底部开始(shǐ)悄(qiāo)悄上涨的这段时(shí)间，公募基金参与很低，这次(cì)也不例外。

　　从(cóng)数据上也(yě)可验证：从(cóng)33家银行股2022年底(dǐ)基金持仓比重来看，比(bǐ)重越低，期间(jiān)（过(guò)去半年，后同）涨幅越大，比重越高则涨幅越小。

　　除了公募基金(jīn)，其他(tā)类似(shì)考核的机构投(tóu)资者(zhě)也是(shì)类似。

　　从数(shù)据(jù)上看，我们确实看到(dào)，2023年第一季度较上年末，大部分A股银(yín)行股的基(jī)金持仓比例是(shì)下降(jiàng)的，有些(xiē)个股甚至降幅不小。

　　（一(yī)季度基(jī)金持股(gǔ)比重降幅；单位：个百分(fēn)点(diǎn)；来源：WIND）

　　回顾第一季度(dù)，银行指数走了个过山(shān)车，先是上涨，然后春节后下跌（这段(duàn)时(shí)间刚(gāng)好(hǎo)是(s频繁梦见一个人是缘尽吗，频繁梦见一个人是不是缘尽hì)人(rén)工智能概(gài)念(niàn)股大涨，因此机(jī)构投资者有(yǒu)可能是卖出银行等股票，换(huàn)仓至计算机股票）。到了(le)4月初，人工智(zhì)能等板块行情(qíng)回落后(hòu)，银行股重拾升势，且涨幅加速。春(chūn)节后的这(zhè)段时(shí)间，银(yín)行股刚好和人工智(zhì)能走出(chū)了一个完(wán)美的“对称”走势。

　　而其他投资者，比(bǐ)如个(gè)人、外资、自营、保险、资(zī)管等，则可能(néng)是买入的。因为这些资(zī)金不(bù)考核(hé)相频繁梦见一个人是缘尽吗，频繁梦见一个人是不是缘尽对收(shōu)益(yì)，更多的是(shì)追求(qiú)绝对收益(yì)，因此有(yǒu)可能是高(gāo)股息(xī)股(gǔ)票的青睐者。

　　而决定他(tā)们买入的因素(sù)中(zhōng)，资金成本应该是个重要(yào)因(yīn)素。目(mù)前，我(wǒ)国近期市场利(lì)率较低、资金充沛(pèi)，其他可(kě)替(tì)代的投资机会较(jiào)少，因此股息(xī)率显得诱人。同时，美国加(jiā)息接近尾声，他们(men)的资(zī)金成本也有望(wàng)下行，我国高(gāo)股息股票也有吸引(yǐn)力。

　　然后我们通过数据来加以验证(zhèng)。

　　从2023年一季度情况(kuàng)来看(kàn)，外(wài)资(zī)确实在买入大(dà)行，并(bìng)且数量(liàng)还(hái)不少。不过保险(xiǎn)资金却是(shì)有进有出，这一点有点(diǎn)与我们预期(qī)不符。基金(jīn)主要在卖出。此外，还有些一(yī)般法人、其他(tā)投资者在买入。

　　（一季度各类(lèi)投(tóu)资者持股变化数；单位：亿股(gǔ)；来源：WIND）

　　整体(tǐ)而言，结论大致成立，即：在银行股(gǔ)估(gū)值极低的(de)时候(hòu)，追求绝对收(shōu)益的资(zī)金(jīn)买(mǎi)入了高(gāo)股(gǔ)息率的(de)个(gè)股(gǔ)。

　　从散点图上也可以(yǐ)清(qīng)晰看到这(zhè)一点：

　　频繁梦见一个人是缘尽吗，频繁梦见一个人是不是缘尽t="【随笔】是谁在买银(yín)行股" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230509075429211.jpg">

　　因此，这次行情(qíng)，和(hé)历史上很多次(cì)银行(xíng)底部启(qǐ)动一样(yàng)，很可能(néng)是青睐高股息率的(de)资金，买入(rù)低估值、高股(gǔ)息率的银(yín)行股(gǔ)。而他们的口味与公募基金刚好是相反的。

　　03

　　事情(qíng)在悄悄

　　起(qǐ)变化

　　以上分析，说明(míng)了(le)过去半(bàn)年的(de)银(yín)行股(gǔ)行情，是(shì)追求(qiú)绝对收益的资金，买(mǎi)入了高(gāo)股息(xī)率的银行(xíng)股。眼下，很多银行股股(gǔ)息率(lǜ)依然较(jiào)高，而(ér)资金面依然宽(kuān)松，那么这些高股息率股票对绝对(duì)收益资金依(yī)然是有(yǒu)吸引力(lì)的。

　　那么在银行业的经营(yíng)层面，有没有实(shí)质变化呢？

　　我们在(zài)3月(yuè)曾经提出(chū)，过去(qù)三年期间的一些(xiē)特殊政策，已(yǐ)经出现调整的(de)迹象，银行业将要(yào)进入(rù)新的均衡格局。比(bǐ)如，在普惠小微领(lǐng)域，过去几年大行承担(dān)了一些监管要求，每(měi)年普惠(huì)小(xiǎo)微信贷的增长非常快(kuài)，投放利率很低，这对小微(wēi)金融市场格局造成了较大影响(xiǎng)，尤(yóu)其(qí)是对(duì)一些原(yuán)来(lái)从事小微(wēi)业务的中小(xiǎo)银行造成压(yā)力。

　　【深度】大小行(xíng)小微金融(róng)逐步达到新均衡(héng)

　　而在4月27日，银(yín)保监会办公厅(tīng)发布《关于(yú)2023年加力提升小微(wēi)企(qǐ)业金融服务质量(liàng)的通(tōng)知》（银保监办(bàn)发〔2023〕42号），对(duì)工作要求有了一些调整(zhěng)。比如，不再提(tí)“两增”（指(zhǐ)单(dān)户授信总(zǒng)额1000万元以下小微企业(yè)贷款同(tóng)比(bǐ)增速不低于各项贷款同(tóng)比增(zēng)速，有贷款余额的户数不低于(yú)上年同(tóng)期水(shuǐ)平(píng)）要求，不(bù)再(zài)刚(gāng)性要求降低小微信(xìn)贷利(lì)率，而是要求“合理确定贷款利率”，不再(zài)提(tí)“应(yīng)延(yán)尽延”。

　　除了小微金融领域，其他方面(miàn)的(de)工作(zuò)要求(qiú)也陆续从过去(qù)三年的阶段(duàn)性政策，慢慢回归至(zhì)常态(tài)化。

　　而银行业这几(jǐ)年由于净息差(chà)显著回落，盈利能(néng)力也渐渐接近合(hé)理利润底线。因为银行(xíng)业(yè)需要留存一定的(de)利(lì)润用(yòng)于补充资(zī)本，进而支持下一(yī)期的(de)信贷(dài)投(tóu)放(fàng)，因(yīn)此(cǐ)利润并不是越低越好，需要维持一个(gè)合理利润。而目前盈(yíng)利(lì)能力已经接(jiē)近(jìn)这一底线，所以政策也会相(xiāng)应调整了(le)。

　　【随笔】什(shén)么是银行的合理利润(rùn)和合理息(xī)差

　　可见(jiàn)，行业的一些(xiē)情况已(yǐ)经悄悄发生(shēng)变化了。

　　那么，有没有(yǒu)一(yī)种可(kě)能：那些买入(rù)高(gāo)股息股票的投资者中，真有些先知先觉者，已(yǐ)经(jīng)嗅(xiù)到了(le)不一样(yàng)的味道(dào)？

　　本文为(wèi)金(jīn)融业研究方法探讨。本文不是证券研究报告，不构成(chéng)任何投资建议，涉及个股也(yě)仅为举例或陈述事实之用，不代表(biǎo)我们对他们的证券或产品的推荐。具体投资建议请参考我们(men)的研(yán)究报告。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 频繁梦见一个人是缘尽吗，频繁梦见一个人是不是缘尽