5月13日，年内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利ETF发布公告(gào)称，其累(lèi)计有(yǒu)效认(rèn)购申请份额总额超过(guò)20亿(yì)份发行上限，将启动比例配(pèi)售。这则小公(gōng)告体(tǐ)现出市场对这(zhè)一(yī)“中特估(gū)”主题的追捧(pěng)力(lì)度。

　　实(shí)际上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发(fā)行，更成为(wèi)这一波(bō)“中特估”行情的(de)催化剂。实际上，早在去年底及今年一(yī)季度(dù)，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目前“中(zhōng)特(tè)估(gū)”资金面、情绪面、估值方(fāng)式(shì)等问题成(chéng)为(wèi)市场关(guān)注焦点，中国基金(jīn)报(bào)采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题(tí)ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积极(jí)追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕(hǎn)见出现启(qǐ)动“比例配售(shòu)”情况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多(duō)只国央(yāng)企(qǐ)主题基金发行，市(shì)场对(duì)此(早晨的太阳叫什么，早晨的太阳叫什么雅称cǐ)充满期待，如(rú)5月(yuè)15日(rì)就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科(kē)技引领(lǐng)、央企现代(dài)能源等ETF也将获批发(fā)行，更有扎(zhā)堆(duī)上(shàng)报的央国企(qǐ)基金在(zài)排队入(rù)市。

　　这些(xiē)或成(chéng)为这一(yī)波“中(zhōng)特估”行(xíng)情的催化剂。

　　融通(tōng)红(hóng)利(lì)机会基(jī)金经理何龙表(biǎo)示(shì)，央企ETF发行在(zài)情绪上(shàng)是构成(chéng)催化因素的，近期银行股大涨(zhǎng)的一(yī)个催化因素就是积极(jí)推介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基(jī)金的申报(bào)发行，我(wǒ)认为确实会(huì)成为引爆行情的催化剂(jì)，基本面(miàn)、资金面、政策面都在向(xiàng)好(hǎo)，下(xià)半年(nián)，中特估有可能独领风骚。”万家基(jī)金章(zhāng)恒更(gèng)是(shì)表示(shì)。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与(yǔ)量化投(tóu)资部基(jī)金经理(lǐ)杨振建就表示，近(jìn)期密集申(shēn)报的国(guó)央企(qǐ)主题基金主要(yào)涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能(néng)源”几(jǐ)大主(zhǔ)题，这样的布局可(kě)以更好支(zhī)持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行(xíng)将成为行情进(jìn)一步(bù)上(shàng)涨的催化剂。去年以来公募基(jī)金发行整体平淡，近期多只国央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题基金申报和发行，行情(qíng)火(huǒ)热(rè)下将为市场带来(lái)增量资金，有望推动进一步上(shàng)涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布局央国企主(zhǔ)题基金，一方面(miàn)是(shì)因(yīn)为新一轮深化(huà)国(guó)企改(gǎi)革(gé)的(de)大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司(sī)的投资(zī)价值凸(tū)显，该主(zhǔ)题的基金将为(wèi)投(tóu)资者提供更(gèng)丰富的工具以参(cān)与到(dào)央国企投资。另一方(fāng)面是落实(shí)公募基金行业高质量发展(zhǎn)的(de)要求，引(yǐn)导(dǎo)更多资金参与央国企(qǐ)改革，更好发挥公募基金服务资本市场改革、服务(wù)实体经济和国家(jiā)战略的(de)作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的发行将为央企相关标的和(hé)板块带(dài)来增量资金(jīn)，提(tí)升交易活(huó)跃度，有望成(chéng)为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年(nián)以来(lái)，市(shì)场结(jié)构性行(xíng)情明显，中特估和(hé)人工智能成为(wèi)两大明显的主线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在(zài)此背景(jǐng)下，一些(xiē)基(jī)金经理(lǐ)开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万(wàn)家基金(jīn)基金(jīn)经理章恒直(zhí)言，自己目前重(zhòng)点关(guān)注三(sān)大(dà)行业，火电、券商、军工，这(zhè)三大行业主要(yào)是央企或(huò)地方国资所在的行(xíng)业，民营企业占(zhàn)比较(jiào)少(shǎo)。

　　“首先(xiān)是(shì)基于行业本身基(jī)本面在今年(nián)会有(yǒu)重大(dà)的向(xiàng)上变化的机会，比如火电，会受(shòu)益于煤炭(tàn)价格(gé)的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今(jīn)年市场成交(jiāo)量(liàng)的放大，盈(yíng)利(lì)大幅(fú)增(zēng)长(zhǎng)等。同时(shí)，随着国有企业改(gǎi)革的推进，大概率这些企业会进入一(yī)个提质增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒表示(shì)，中特估是过(guò)去5年10年(nián)改革的成果，是非常基本面的(de)，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻(wěn)合，为在下半年抓(zhuā)住这波中(zhōng)特估的投资机会做好了(le)准备。

　　“去年年底已开始重视中特(tè)估(gū)的(de)投(tóu)资(zī)机会(huì)，判断(duàn)中(zhōng)特估的机会未来三(sān)年分两(liǎng)个阶段。”融(róng)通红利机会基(jī)金(jīn)经理何龙表示，第(dì)一阶段也就是(shì)今年以数字经济和(hé)“一带一路”的主题(tí)普(pǔ)涨性(xìng)机会为(wèi)主，包括低于(yú)1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品种，将会迎来普涨性的(de)机会。第二阶(jiē)段(duàn)是未来两(liǎng)年(nián)，在主题性机(jī)会(huì)消散以后(hòu)，基于顶层设计对国央经(jīng)营管(guǎn)理价值导向(xiàng)变(biàn)化(huà)，我们判断经营成果随之改(gǎi)变是一个慢变(biàn)量，会在未来两年体现在每一个央国企(qǐ)的(de)报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在挖掘公(gōng)司经营层面可(kě)能发生显著正向变化的个(gè)股提(tí)前进行布局(jú)，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出不(bù)少基金在行动。国金证券(quàn)研究所(suǒ)数(shù)据显示，偏股主动型(xíng)基金(jīn)2022年年报前十(shí)大重仓股股票(piào)池中，“中特(tè)估”概念(niàn)占偏股主动(dòng)型基金持(chí)有股票市(shì)值比(bǐ)例仅有(yǒu)1.18％。而2023年(nián)一(yī)季(jì)报(bào)披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金(jīn)的(de)持仓中，占比(bǐ)明显提高。上述数据显示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年一季(jì)报十(shí)大重仓(cāng)股的数据，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓(cāng)“中特估”概念股的市值占(zhàn)2022年(nián)末股票总市(shì)值(zhí)比例，一季度超过(guò)30％的偏(piān)股(gǔ)主动型基金主动加仓了“中特(tè)估”概念(niàn)股，198只基(jī)金在2022年末不持(chí)有“中特估”概(gài)念股(gǔ)，但在(zài)一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数据统计也显示(shì)，一季(jì)度(dù)主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股央国企的持股市值比重达到(dào)2019年以来的新高，港股央国企持股总(zǒng)市值占港股持股总市(shì)值的比早晨的太阳叫什么，早晨的太阳叫什么雅称重由2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力(lì)量(liàng)？

　　构建国央企专门的(de)股(gǔ)票库(kù)

　　可(kě)以说中国特色估值体(tǐ)系(xì)，正深(shēn)刻(kè)影响基(jī)金公司(sī)的投(tóu)研，落实(shí)到日常的投(tóu)研流程和实践之中，不少基金公(gōng)司在加大投(tóu)研力量，更有专门构建国央企股票库(kù)。

　　融通(tōng)红利(lì)机会(huì)基金经理(lǐ)何龙就介绍(shào)，一方面(miàn)，从顶(dǐng)层(céng)设计改变研究员(yuán)过去对国央企(qǐ)的固(gù)定思维，需要实地(dì)考察国央(yāng)企，并且(qiě)需要利用当(dāng)前国央企愿意交流的契(qì)机，多(duō)花精力去进(jìn)行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方(fāng)面，融通基金(jīn)在行动(dòng)上，要求研究员将自己所覆(fù)盖行(xíng)业的所(suǒ)有国央企构建专门的股票库，并进行(xíng)长期跟踪(zōng)，包(bāo)括考察其(qí)实地调研的的(de)成(chéng)果，了解国(guó)央(yāng)企(qǐ)经营思路(lù)和(hé)财务导向(xiàng)的变化，结(jié)合行业趋势和特征，寻找价(jià)值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认识”上(shàng)的重(zhòng)视。他表示，通过深(shēn)入学(xué)习，对(duì)“中特估”有了更深刻的认识：首先要(yào)认识市(shì)场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力(lì)等(děng)方面所(suǒ)体现的鲜明中国元素和(hé)发(fā)展阶段特征，“中特估(gū)”应(yīng)该是在(zài)此(cǐ)基础(chǔ)上构建的具有(yǒu)时代特征和(hé)中国特色、符合国家战略(lüè)导向的估值(zhí)体系(xì)，而不是简单套用国外的传统(tǒng)估(gū)值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法，但是(shì)这个概念所涉及到的行业和(hé)公(gōng)司，一直在发生的(de)变化。”万(wàn)家基金经理章恒(héng)表示，万家基金一直非常关注传统产业的变化，诸如(rú)煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域(yù)，因此也(yě)是一(yī)定能(néng)够抓住中特估(gū)这波(bō)行情(qíng)的机(jī)会(huì)的。同时，随着时局的变化，也(yě)在增加相关(guān)行业的研(yán)究力量。

　　此外，创(chuàng)金(jīn)合信基(jī)金首席经济学(xué)家(jiā)魏凤春(chūn)表示(shì)，积极践行(xíng)中国(guó)特色(sè)的估值体系是资本市场(chǎng)使命，投资者(zhě)需(xū)要学习领(lǐng)会并针对原有的估值体系进(jìn)行改(gǎi)造，以(yǐ)适应现实的需(早晨的太阳叫什么，早晨的太阳叫什么雅称xū)要(yào)。明确该体系(xì)的(de)框架(jià)是(shì)第一位的工作(zuò)，合理设置指标也非常重要，投资者(zhě)的(de)认可和实施是(shì)最终该体系能否(fǒu)具备(bèi)长(zhǎng)期价(jià)值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值(zhí)是很大的认知误区，市场化认可是基本(běn)的常(cháng)识(shí)，不可误判(pàn)。

　　体(tǐ)现社会价值与国家(jiā)战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国(guó)企央企发展(zhǎn)要符合国家(jiā)战略发(fā)展发(fā)向，更需要承(chéng)担社会公共责任等(děng)。而(ér)这些都(dōu)应该考(kǎo)虑进(jìn)估值体系之中(zhōng)，也引发市场关(guān)注。

　　多数受访(fǎng)的基金经(jīng)理认为，对于国央企的估值方(fāng)式(shì)要充分体(tǐ)现企(qǐ)业的(de)社会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价(jià)值，目(mù)前(qián)已(yǐ)经形成(chéng)了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如(rú)何定价国有企业承(chéng)担社会价(jià)值、符合(hé)国家战略发展(zhǎn)的价值？首要任务(wù)就(jiù)构建中国特色的价(jià)值评价体系，改变从(cóng)以私(sī)人股东权(quán)益出(chū)发，现金流折(zhé)现为主(zhǔ)要(yào)方法的单(dān)一(yī)价(jià)值估值体(tǐ)系(xì)，转(zhuǎn)向社(shè)会整(zhěng)体价值观念(niàn)、纳(nà)入中(zhōng)国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业的(de)社会价值与国家战略价值。”博时(shí)基金(jīn)指数(shù)与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队对(duì)于中国特(tè)色(sè)ESG披露与评价(jià)体系(xì)不断探索(suǒ)，结(jié)合(hé)国际(jì)通(tōng)用(yòng)规则，目前已经形成了初步的企(qǐ)业(yè)社会(huì)价(jià)值评价(jià)体系，其中包括(kuò)《企业ESG披露(lù)指南》、《中央(yāng)企(qǐ)业上(shàng)市公司(sī)环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华(huá)基金(jīn)ETF业务(wù)总监、基(jī)金(jīn)经理王帅也认为，“中特(tè)估”应该是注重企业(yè)价值的可(kě)持续估(gū)值，要重视股东、员(yuán)工和社会(huì)责任等要素(sù)对企(qǐ)业稳健成长(zhǎng)的重大意义，重视稳定的现(xiàn)金流、持续增长的盈利、科技创(chuàng)新(xīn)对提升(shēng)企业内在价值的积极(jí)作(zuò)用，这样(yàng)有利于提(tí)高估值定价模型的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等实务工(gōng)作中，都(dōu)有成熟(shú)的量化指标可以使(shǐ)用，包括(kuò)净资产收益率、营业现金比率、资产负债(zhài)率(lǜ)、研发经费投入强度等(děng)等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融(róng)精(jīng)选(xuǎn)基(jī)金经理李欣更细(xì)致(zhì)分析(xī)在估值思(sī)维、估值结论、估值判(pàn)断上有变化(huà)，尤(yóu)其是估值的方法和指(zhǐ)标上，他(tā)认为其(qí)包括产(chǎn)业(yè)链上下游的衡量、全要素成本等，以及(jí)在纵向和横向上的研究，强(qiáng)调政策优惠、产业(yè)发展、市场竞争力(lì)和可(kě)持续发(fā)展(zhǎn)等各种因素与企(qǐ)业价值的关系(xì)。这些因素(sù)在对估(gū)值结论和判(pàn)断(duàn)的影响上，也使(shǐ)得中国(guó)特色的估值(zhí)体系与传统的(de)估值体系(xì)有(yǒu)所不同。

　　“所以估(gū)值思维(wéi)的变化，还有估值结论和(hé)估值判断的变化，都是为了更(gèng)好(hǎo)地适应中国的(de)市场和经济(jì)特点(diǎn)，提供更(gèng)精准、更合(hé)理的企(qǐ)业估值信(xìn)息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信基(jī)金首席经济学(xué)家魏凤春直(zhí)言(yán)，这需要在实(shí)践(jiàn)中(zhōng)进行探(tàn)索，目前尚没有公认的指标可以使(shǐ)用。

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