5月(yuè)13日，年内首(shǒu)只(zhǐ)央企(qǐ)主题(tí)ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发(fā)布公告(gào)称，其累计有(yǒu)效(xiào)认购申请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比(bǐ)例配售。这则小公(gōng)告体现出市场对这一(yī)“中特估”主题的(de)追捧力度。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中特(tè)估”的行情(qíng)，市场关(guān)注度非常(cháng)高，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上(shàng)，早(zǎo)在去年底及今(jīn)年(nián)一季(jì)度，一些基(jī)金经理开(kāi)始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金(jīn)面、情(qíng)绪面、估值方式等问题成为市场关注焦点，中国(guó)基(jī)金(jīn)报采访多位投研人(rén)士，解析“中(zhōng)特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追捧(pěng)。不仅(jǐn)华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今年场内多只(zhǐ)“中(zhōng)字头”ETF也(yě)持(chí)续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同时，后续(xù)有(yǒu)多只国央企主(zhǔ)题基金发行(xíng)，市场对(duì)此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领(lǐng)、央企(qǐ)现(xiàn)代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆(duī)上(shàng)报的(de)央(yāng)国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些(xiē)或成(chéng)为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙(lóng)表(biǎo)示(shì)，央企ETF发行在(zài)情(qíng)绪上是构成催(cuī)化因素的，近期银行股大涨的一(yī)个催化因素就是积极推(tuī)介相关央(yāng)企ETF的发(fā)行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基(jī)金(jīn)的申报发(fā)行(xíng)，我认为确实(shí)会成为引爆行情(qíng)的(de)催化剂，基本面、资金面、政策(cè)面(miàn)都在向好，下半年，中特(tè)估(gū)有可能独领(lǐng)风骚。”万家(jiā)基金章恒更是(shì)表示。

　　同样，博(bó)时基金指数与量化投(tóu)资部(bù)基金经理杨振建就表示(shì)，近期(qī)密集申报的国央企主题基(jī)金主要(yào)涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几大主题，这样(yàng)的布局(jú)可以更(gèng)好支持央(yāng)国企的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行情(qíng)进一步上涨的催化剂。去(qù)年以来(lái)公募基金发(fā)行整(zhěng)体(tǐ)平淡，近期多只国央企主(zhǔ)题(tí)基金申报(bào)和(hé)发行(xíng)，行情火热(rè)下将为市场带来增(zēng)量资金，有(yǒu)望推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一(yī)步表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公募基(jī)金积极布局央国企主题基金，一方面是因为新一轮深化国企改革的(de)大幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央国企(qǐ)上市公司的(de)投资(zī)价值凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的基(jī)金(jīn)将为投资(zī)者提(tí)供更丰富(fù)的(de)工具以参与(yǔ)到央国企投资。另(lìng)一方面是落实公募基金(jīn)行(xíng)业高质量发展的要求，引导更多资金参与央国企改革，更(gèng)好(hǎo)发(fā)挥公募基金服务资(zī)本市场改革、服务实体(tǐ)经济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将为央企相关标的和板块带来(lái)增(zēng)量资金，提升交易活跃度，有(yǒu)望成为中特估(gū)行情(qíng)的(de)催化剂。

　　存量市(shì)场中变赛(sài)道

　　积极(jí)调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结构(gòu)性行情明显，中特估(gū)和(hé)人工智能成为两大明显的主线，而新能源等前期热门赛道(dào)股冷却(què)，在(zài)此背景下，一些基金(jīn)经(jīng)理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　万(wàn)家基金基金(jīn)经理章恒(héng)直言，自己目前(qián)重点(diǎn)关注(zhù)三大行业(yè)，火电、券商、军工，这三大(dà)行业主要是央企(qǐ)或(huò)地方国资所(suǒ)在的行业(yè)，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身(shēn)基本(běn)面在今年会有重大(dà)的向上(shàng)变化的机会，比如(rú)火电(diàn)，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受(shòu)益于今年市(shì)场成(chéng)交量的放(fàng)大，盈利大(dà)幅增长等。同时，随着国有企业改革(gé)的推进，大概率(lǜ)这些企业会进入(rù)一(yī)个提质增(zēng)效(xiào)、释放润发乳是洗发水还是护发素，欧莱雅润发乳是洗发水还是护发素业绩的过(guò)程。”章恒表示(shì)，中特估(gū)是过(guò)去5年10年改革(gé)的(de)成(chéng)果，是非常基本面的，和他过去1至2年研(yán)究投(tóu)资思(sī)路也非常吻合，为在下半年(nián)抓住这波中特估(gū)的投资机(jī)会(huì)做(zuò)好(hǎo)了准备(bèi)。

　　“去年(nián)年底已开(kāi)始重视中特估的投资(zī)机(jī)会，判断中特估的机(jī)会未来三年分两(liǎng)个(gè)阶段。”融(róng)通红利机会基金经理(lǐ)何龙(lóng)表示，第(dì)一阶(jiē)段也就是今年以数(shù)字经(jīng)济和“一带一路”的主题(tí)普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的品种，将会迎来普涨(zhǎng)性的(de)机(jī)会。第二阶段是未来两年(nián)，在(zài)主题性机会消散以后(hòu)，基于(yú)顶层设计对国央经营管理价值(zhí)导(dǎo)向变化，我们(men)判断经营成(chéng)果随(suí)之改变是(shì)一(yī)个慢变量，会在未来两年体现在每(měi)一个(gè)央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公(gōng)司经营(yíng)层面可(kě)能(néng)发(fā)生(shēng)显著(zhù)正(zhèng)向变化的(de)个股提前进行布局(jú)，比如医(yī)药和(hé)消费等行业。

　　其实一季(jì)报已经(jīng)显露出不(bù)少基金在行动。国金证券(quàn)研(yán)究(jiū)所(suǒ)数据显示，偏股主动(dòng)型(xíng)基金2022年年报前十大重仓(cāng)股股票池中(zhōng)，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值(zhí)比例仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年(nián)一季报披露(lù)的持仓中，“中特(tè)估(gū)”概念占偏(piān)股(gǔ)主动(dòng)型基金持有(yǒu)股(gǔ)票市值比例提(tí润发乳是洗发水还是护发素，欧莱雅润发乳是洗发水还是护发素)高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显提(tí)高。上(shàng)述数(shù)据显示，根据偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金2022年报及2023年一季(jì)报十大(dà)重仓(cāng)股的数据，剔除个(gè)股涨跌影响(xiǎng)，估计了(le)各基金主动加仓“中特估”概(gài)念股的市值(zhí)占2022年末股票总市值比例，一季度超(chāo)过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估(gū)”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特估”概(gài)念(niàn)股，但在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信(xìn)证(zhèng)券(quàn)数据(jù)统(tǒng)计(jì)也显(xiǎn)示(shì)，一季度主动(dòng)偏股型公(gōng)募基(jī)金对港股央国企的持股市值比重(zhòng)达到2019年以来的新高，港(gǎng)股央国企持股总市值占港(gǎng)股持股总市值的比重由2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年一(yī)季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建(jiàn)国(guó)央企专门的股票库(kù)

　　可以说中国特(tè)色估值体系，正深刻(kè)影(yǐng)响(xiǎng)基金公司的投研(yán)，落实到日常的投研流程和实践之(zhī)中，不少基金(jīn)公司在加大投研力量，更(gèng)有专门构建国央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去对国央企的固定(dìng)思(sī)维，需要实地考(kǎo)察国央企(qǐ)，并且需要利用当前国央企愿(yuàn)意交流的契机，多花精(jīng)力(lì)去进(jìn)行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方(fāng)面(miàn)，融(róng)通基(jī)金在(zài)行动上，要求研(yán)究员将(jiāng)自己所覆(fù)盖(gài)行业的所(suǒ)有国央(yāng)企构建专门的股票库，并进行(xíng)长期跟踪，包(bāo)括考察(chá)其实地调研(yán)的的成果，了解国(guó)央企经营思路和财务导向的变化，结(jié)合行业(yè)趋势(shì)和特(tè)征，寻找价值洼(wā)地，发现预期(qī)差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认(rèn)识”上(shàng)的重视。他表示(shì)，通过深入学习，对“中特估(gū)”有了(le)更深刻(kè)的认(rèn)识：首先要认识市场(chǎng)体制(zhì)机制、行业产业(yè)结构、主体持续发展能力(lì)等方面(miàn)所体现的(de)鲜(xiān)明中国元素和(hé)发展(zhǎn)阶段特(tè)征，“中特(tè)估”应该是(shì)在此(cǐ)基础上构建的(de)具有(yǒu)时代特征和中国特色、符(fú)合国家战略(lüè)导向的(de)估(gū)值体系，而不是简单套用国外的传统估(gū)值模(mó)型。

　　“中(zhōng)特估(gū)是一(yī)种新的提法，但(dàn)是这(zhè)个概念所涉及到的行业和公(gōng)司，一(yī)直(zhí)在发生的变化(huà)。”万家基金(jīn)经理章恒表示(shì)，万家基(jī)金一直非(fēi)常关注(zhù)传(chuán)统(tǒng)产业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此(cǐ)也是一定能够抓住中特估这波行情(qíng)的机会的。同时，随(suí)着时(shí)局的变(biàn)化，也(yě)在增加相(xiāng)关行业的研究力(lì)量(liàng)。

　　此外，创金合(hé)信基金首席经济学家魏凤春(chūn)表示，积极践(jiàn)行中国特色(sè)的(de)估值体系(xì)是(shì)资(zī)本市(shì)场(chǎng)使命，投资(zī)者需要学习领(lǐng)会并针对原有的(de)估值(zhí)体(tǐ)系(xì)进(jìn)行(xíng)改(gǎi)造，以(yǐ)适应(yīng)现实的需要。明(míng)确该体系的框架是第一位的工作(zuò)，合(hé)理设置(zhì)指标也非常(cháng)重(zhòng)要，投(tóu)资者的(de)认(rèn)可和(hé)实施是最终该体系能否具(jù)备长期价值的基础。不过(guò)，他也(yě)提醒，人为的(de)拔估值是很大(dà)的认知误区，市场化认可是基本的(de)常识(shí)，不可(kě)误判。

　　体现社会价值与国家战(zhàn)略价值

　　新(xīn)估(gū)值方式？

　　央国(guó)企是国民经济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要符合国(guó)家(jiā)战略发展(zhǎn)发向(xiàng)，更需要(yào)承(chéng)担社会(huì)公共责(zé)任等。而这些(xiē)都应该(gāi)考虑进估(gū)值体(tǐ润发乳是洗发水还是护发素，欧莱雅润发乳是洗发水还是护发素)系之中，也引发市场关注。

　　多数(shù)受(shòu)访的基(jī)金经理认为(wèi)，对于国(guó)央企的估值方式要充分(fēn)体现(xiàn)企业的(de)社会(huì)价值与(yǔ)国家(jiā)战略价值(zhí)，目前已(yǐ)经形成了(le)初步(bù)的企业(yè)社(shè)会价值评(píng)价体系。

　　“如何定(dìng)价国有(yǒu)企业(yè)承担社会(huì)价值、符合国(guó)家战略发展的价值？首要任务(wù)就(jiù)构建中国(guó)特色的价值评价体系，改(gǎi)变(biàn)从(cóng)以私人股东权益出发(fā)，现金流折现(xiàn)为主要方法的单(dān)一价值(zhí)估值体系，转(zhuǎn)向社会整体(tǐ)价值(zhí)观念、纳入(rù)中(zhōng)国特(tè)色的ESG评价体(tǐ)系，充(chōng)分体现企业的(de)社(shè)会价值与(yǔ)国家战略(lüè)价值(zhí)。”博(bó)时基金(jīn)指数与量化投资部(bù)基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年来国资委指导国内团(tuán)队(duì)对于(yú)中国特色ESG披露与(yǔ)评价体系不断(duàn)探索，结合(hé)国际通用规则，目前已经形成(chéng)了(le)初步的企业社会(huì)价值评价体(tǐ)系，其中包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企业上(shàng)市公司环(huán)境、社会(huì)及(jí)治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监(jiān)、基金经(jīng)理王帅也认为，“中特估”应(yīng)该(gāi)是注重企业价值的可持续估(gū)值，要重视股东、员工和社会责任等要素(sù)对企业稳健成长的重大意义(yì)，重视稳定的现金流、持续增长的盈利(lì)、科技创新对提(tí)升企(qǐ)业内在(zài)价值的积极(jí)作用，这样(yàng)有利于提(tí)高估值定(dìng)价模型的科(kē)学性和有效(xiào)性。

　　“在指(zhǐ)数编(biān)制、策略构建(jiàn)等实务(wù)工作(zuò)中，都有(yǒu)成(chéng)熟的量化指标可以使用，包括净(jìng)资产收(shōu)益率(lǜ)、营业现金比率、资产负债率(lǜ)、研发经费投入强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实(shí)金融(róng)精选基金经理(lǐ)李欣更细致(zhì)分(fēn)析在估值思(sī)维、估值结(jié)论、估值判断(duàn)上有变化，尤其是估值的方(fāng)法和指标上(shàng)，他认为(wèi)其包(bāo)括产(chǎn)业链上下游(yóu)的衡量(liàng)、全要素成本等(děng)，以及在纵向(xiàng)和横向上(shàng)的研究，强调政策优惠、产(chǎn)业(yè)发展(zhǎn)、市场竞(jìng)争力(lì)和可持续发(fā)展等各种因(yīn)素(sù)与企业价值的关系。这些因素在对(duì)估值结论和判断的影响上，也使得(dé)中(zhōng)国特(tè)色的估值体系与传(chuán)统的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还有估(gū)值结论和估值判断(duàn)的变化(huà)，都是为了(le)更好地适应中国的(de)市场和经济特点，提供更精准、更(gèng)合理的(de)企业(yè)估值信息(xī)。”李(lǐ)欣表示。

　　不(bù)过，创(chuàng)金合(hé)信基金首(shǒu)席经济(jì)学(xué)家魏凤(fèng)春直(zhí)言，这需要在实践中进行探索，目前尚没有公认(rèn)的(de)指标可(kě)以使用(yòng)。

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