5月(yuè)13日，年内(nèi)首只央企主题(tí)ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告称，其累计有效认购(gòu)申请份(fèn)额总(zǒng)额超过20亿份发行上(shàng)限，将启动比(bǐ)例配售。这则小公告体现出(chū)市场对这(zhè)一“中特(tè)估”主(zhǔ)题的追捧(pěng)力(lì)度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着“中特估(gū)”的行情，市(shì)场(chǎng)关注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回(huí)报(bào)ETF发行，更成为这一波“中特(tè)估”行情的催(cuī)化剂(jì)。实际(jì)上，早在去年底及(jí)今(jīn)年一季(jì)度，一些基金经理开(kāi)始调仓换(huàn)股“中特(tè)估概念”。

　　目前(qián)“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值方(fāng)式等问(wèn)题成(chéng)为市(shì)场(chǎng)关注焦点，中国基金报(bào)采访(fǎng)多位投(tóu)研人士，解析“中(zhōng)特(tè)估”这些(xiē)焦(jiāo)点问题。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题ETF密集(jí)上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主题(tí)积极(jí)追捧。不(bù)仅(jǐn)华(huá)泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央企红(hóng)利ETF罕见出现启动“比例配售(shòu)”情况，今年场内多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企(qǐ)ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续(xù)有多只国央企主题基金发行，市场对此充满期待，如5月(yuè)15日就有3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪(zōng)央企(qǐ)科技引领、央企现代(dài)能源等ETF也将获(huò)批发行，更有扎堆上报的央国(guó)企(qǐ)基金在排(pái)队(duì)入市。

　　这些或成为这(zhè)一(yī)波“中特估”行情的(de)催化剂。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙(lóng)表示(shì)，央企ETF发行(xíng)在情(qíng)绪上(shàng)是构(gòu)成(chéng)催化因素(sù)的，近期银(yín)行(xíng)股大(dà)涨的(de)一个催化因素就(jiù)是积极推介相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和(hé)诸多主题基金的申报发行，我认为确实会(huì)成为引爆行情的催化剂，基本面、资金(jīn)面、政策(cè)面都在向好，下(xià)半年，中特估有(yǒu)可能独领风(fēng)骚。”万(wàn)家基金章恒更(gèng)是(shì)表示。

　　同样，博时基金指数与(yǔ)量化投资部基金(jīn)经(jīng)理杨振建就表示，近期密集(jí)申报的国央企主题基金(jīn)主要涉(shè)及“股(gǔ)东(dōng)回(huí)报”、“科技(jì)引领”、“现(xiàn)代能源”几大主题，这样的布(bù)局可以更好(hǎo)支持央(yāng)国企的估值(zhí)重塑(sù)。

　　“央企(qǐ)ETF的发(fā)行(xíng)将成为行情(qíng)进一步上涨的(de)催化剂。去年(nián)以来(lái)公募基金发(fā)行整体平(píng)淡，近期多(duō)只国(guó)央企主题基金申报(bào)和发行，行情(qíng)火热下将为市(shì)场带来增量资金，有望推动(dòng)进一步上(shàng)涨。”杨振(zhèn)建进(jìn)一(yī)步(bù)表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公募基金积极(jí)布局央国(guó)企主(zhǔ)题基金(jīn)，一方面是因(yīn)为新一轮深化国企改革的(de)大幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概念，央(yāng)国企上市公司(sī)的投(tóu)资价值凸(tū)显，该主题的(de)基金将为投资者提供更丰富的工具(jù)以参(cān)与(yǔ)到(dào)央(yāng)国企投资(zī)。另一方面(miàn)是落实(shí)公(gōng)募基金行业高质量发(fā)展的要求，引(yǐn)导更(gèng)多资金参与央国企(qǐ)改革，更好发挥公募基金服(fú)务资本(běn)市场改革、服务实体经济(jì)和国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的(de)发(fā)行将(jiāng)为央企相(xiāng)关标的和板块带来增量(liàng)资(zī)金，提升交易(yì)活(huó)跃度(dù)，有望成(chéng)为中特估(gū)行情的催化剂。

　　存(cún)量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年(nián)以来，市场结构性(xìng)行情明(míng)显，中特估(gū)和人工智能成(chéng)为两大明显的(de)主(zhǔ)线(xiàn)，而新(xīn)能源等前期热门赛(sài)道股冷却(què)，在此(cǐ)背布洛芬一天最多吃几次，布洛芬一天最大剂量是多少景下，一些基金经(jīng)理开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特(tè)估(gū)概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理章恒(héng)直言，自己目(mù)前重点关注三(sān)大行业，火电、券商、军工，这三大行(xíng)业(yè)主要是(shì)央企或地方国资所在(zài)的行业，民(mín)营企业占比较(jiào)少(shǎo)。

　　“首先是基(jī)于行业本身基本面(miàn)在今年会有(yǒu)重大的向上(shàng)变化的机会(huì)，比如火(huǒ)电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益于今年市场成交量的放大，盈(yíng)利大(dà)幅增长(zhǎng)等。同时(shí)，随着国(guó)有企业改革的(de)推进(jìn)，大(dà)概率这(zhè)些企(qǐ)业(yè)会进(jìn)入一个提质(zhì)增(zēng)效(xiào)、释放业绩(jì)的过程(chéng)。”章恒表(biǎo)示，中特估是过去(qù)5年(nián)10年改(gǎi)革的成(chéng)果(guǒ)，是非常(cháng)基本面(miàn)的，和他(tā)过去1至2年研究投资(zī)思路(lù)也非常(cháng)吻(wěn)合，为在下半(bàn)年(nián)抓(zhuā)住这(zhè)波中(zhōng)特估的投资机会做好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去年(nián)年底已开(kāi)始重视(shì)中(zhōng)特估(gū)的(de)投(tóu)资机会，判断(duàn)中特估的机(jī)会(huì)未来三年分两个阶段。”融通红利(lì)机会基金经理何(hé)龙表示，第一(yī)阶段也(yě)就是今年以数字(zì)经(jīng)济(jì)和“一带(dài)一路”的主(zhǔ)题普(pǔ)涨(zhǎng)性机会为(wèi)主，包(bāo)括低于(yú)1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来普(pǔ)涨性的机会。第二阶段是未来两年，在主题性机会消散以后(hòu)，基于顶层(céng)设计(jì)对国央经营管(guǎn)理价值导(dǎo)向(xiàng)变化，我们判断经(jīng)营成果(guǒ)随之改变是一个慢变量，会在(zài)未来两年(nián)体现(xiàn)在每一个央国企(qǐ)的报表(biǎo)中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖(wā)掘公司经营层面(miàn)可能发生显(xiǎn)著正向变化的个股提前进(jìn)行(xíng)布局，比如医(yī)药和消(xiāo)费(fèi)等行(xíng)业(yè)。

　　其实(shí)一季(jì)报已经(jīng)显露出(chū)不少(shǎo)基(jī)金在行动。国金证(zhèng)券(quàn)研究所数据显示(shì)，偏(piān)股主动型基金(jīn)2022年年报前十大重仓(cāng)股股票池(chí)中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基(jī)金持有(yǒu)股(gǔ)票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动(dòng)型基金(jīn)持(chí)有股(gǔ)票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏(piān)股主动型(xíng)基金的(de)持(chí)仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏股主动型(xíng)基金2022年报(bào)及2023年(nián)一季报(bào)十(shí)大(dà)重仓股的数据，剔(tī)除个股(gǔ)涨(zhǎng)跌影(yǐng)响，估计了(le)各基金主动加仓“中特估(gū)”概念股的(de)市(shì)值占2022年(nián)末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型(xíng)基金主动加仓了“中(zhōng)特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不(bù)持(chí)有“中(zhōng)特估”概念股，但在(zài)一(yī)季度买(mǎi)入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证(zhèng)券数据(jù)统(tǒng)计(jì)也(yě)显示，一季度主动偏股型公募基(jī)金对港股央国企的持股市(shì)值(zhí)比重达(dá)到2019年以来的新高，港股央国企持股总市值占港股持股总市(shì)值的比(bǐ)重由2022年(nián)四(sì)季度的25.1％提升至(zhì)2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力(lì)量？

　　构建国(guó)央(yāng)企(qǐ)专门的(de)股票库

　　可以说中国特色估值体系(xì)，正深(shēn)刻影(yǐng)响基金公司(sī)的投研，落(luò)实(shí)到日常(cháng)的投(tóu)研(yán)流(liú)程和实践之(zhī)中(zhōng)，不少基金公司在加大投研力量，更有专门构(gòu)建国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机会基金经理何龙(lóng)就介绍，一方面，从顶层设(shè)计改变研究员过去对国(guó)央(yāng)企(qǐ)的固定思维，需要实地考察国央企，并(bìng)且(qiě)需要利用当前国央企(qǐ)愿意交流(liú)的契机(jī)，多(duō)花精力去进(jìn)行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金在行动上，要(yào)求(qiú)研(yán)究员将自己(jǐ)所覆盖(gài)行业的所有国央企构建专(zhuān)门的股票(piào)库，并进行长期(qī)跟(gēn)踪，包括考(kǎo)察其实地调研的的成果(guǒ)，了解国央(yāng)企经营思路和财务导向的变化，结合行业趋(qū)势和特征(zhēng)，寻找价值(zhí)洼地，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总监(jiān)王帅(shuài)也(y布洛芬一天最多吃几次，布洛芬一天最大剂量是多少ě)谈(tán)到“认(rèn)识”上(shàng)的重(zhòng)视。他(tā)表示，通过深入(rù)学(xué)习，对“中特估”有(yǒu)了(le)更深刻的认识：首先(xiān)要认识市场体制机(jī)制(zhì)、行业(yè)产业结构、主体持续发展能力等(děng)方面所体(tǐ)现的鲜明(míng)中国元素(sù)和发(fā)展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时代特征和中国特(tè)色(sè)、符(fú)合国(guó)家战略(lüè)导(dǎo)向的估值体系，而(ér)不是(shì)简单套用国外的(de)传(chuán)统估值(zhí)模(mó)型。

　　“中(zhōng)特(tè)估是(shì)一种新(xīn)的提法，但是这个概(gài)念所涉及到(dào)的行业和(hé)公司(sī)，一直在发(fā)生的变(biàn)化(huà)。”万(wàn)家基金经理章(zhāng)恒表示，万家基金一直(zhí)非常(cháng)关注传统(tǒng)产业的变(biàn)化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定能(néng)够抓住中特估这(zhè)波(bō)行情的(de)机会(huì)的。同时，随着时局的变化，也在增加相关行业的研究(jiū)力量。

　　此(cǐ)外，创(chuàng)金(jīn)合(hé)信基金首席(xí)经济学家魏凤春表(biǎo)示，积极践行中(zhōng)国特色的估(gū)值(zhí)体系是资本市场使命(mìng)，投(tóu)资者需要(yào)学习领会(huì)并针对原有的估值体系进行改造(zào)，以适(shì)应(yīng)现实的需要。明确该体系的框(kuāng)架(jià)是第一位的工作，合(hé)理(lǐ)设置指标也非常(cháng)重(zhòng)要，投资者(zhě)的认可和实(shí)施是(shì)最终该(gāi)体系(xì)能(néng)否具(jù)备长(zhǎng)期价值的基础(chǔ)。不过，他也提(tí)醒(xǐng)，人为(wèi)的(de)拔估值是很(hěn)大(dà)的认知误(wù)区，市场化认(rèn)可(kě)是基本的(de)常识，不可误判。

　　体现社会价(jià)值与国家战略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是国(guó)民经济(jì)的支(zhī)柱，国企央企发展要符合国(guó)家战(zhàn)略(lüè)发展发向，更需(xū)要承担社会公共责任等。而(ér)这些都应该考(kǎo)虑进估值体系(xì)之中，也引发市场(chǎng)关(guān)注。

　　多(duō)数受访的基金经理认为，对于国央企的估值方式要充分体(tǐ)现企业的(de)社会价值与国家战略价值，目前(qián)已经形(xíng)成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担社会价(jià)值、符合国(guó)家战略发展(zhǎn)的价值？首要任务就构(gòu)建中国特色(sè)的(de)价(jià)值评价(jià)体系，改变从以私人(rén)股东权(quán)益(yì)出发，现金流折现为主要方(fāng)法的单一(yī)价(jià)值估值体(tǐ)系，转向社(shè)会整体价值(zhí)观念、纳入(rù)中国特色(sè)的ESG评价体系(xì)，充(chōng)分体现企(qǐ)业的社(shè)会价值与(yǔ)国家(jiā)战略价值。”博时基金指数与量化投资部基(jī)金经理(lǐ)杨(yáng)振建表示。

　　杨(yáng)振建也直(zhí)言(yán)，近年来(lái)国资(zī)委(wěi)指导国内团队对于中国特色ESG披露与评(píng)价体系(xì)不断探索，结合国(guó)际(jì)通用规则，目(mù)前(qián)已经形成了(le)初步的企业社会价值(zhí)评价体系，其(qí)中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南(nán)》、《中央企业上市公司环境(jìng)、社(shè)会及(jí)治理(lǐ)（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监(jiān)、基金(jīn)经理王帅也认(rèn)为，“中特估”应该(gāi)是注(zhù)重(zhòng)企业价值的可持续估值，要(yào)重视股(gǔ)东、员工和社(shè)会责任等要素对企业(yè)稳健(jiàn)成长(zhǎng)的重大(dà)意义，重视稳(wěn)定的现(xiàn)金流(liú)、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对(duì)提升企(qǐ)业内在价值的(de)积(jī)极作用，这样有利于提(tí)高(gāo)估值定价模型的科(kē)学性(xìng)和有效性。

　　“在指数(shù)编制、策(cè)略构(gòu)建等实务(wù)工作(zuò)中(zhōng)，都有成熟的量(liàng)化指标可(kě)以使(shǐ)用(yòng)，包(bāo)括净(jìng)资产收(shōu)益率、营业(yè)现(xiàn)金比率、资(zī)产负债率、研发经费投入强度等等(děng)。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经理(lǐ)李欣更细致分(fēn)析在估值(zhí)思维、估(gū)值结论、估(gū)值(zhí)判断(duàn)上有变化，尤(yóu)其是估值的(de)方(fāng)法和(hé)指标(biāo)上，他认为(wèi)其包(bāo)括产(chǎn)业链上下游的衡(héng)量、全要素成本等，以及(jí)在(zài)纵(zòng)向和横向上(shàng)的研究，强调政策(cè)优惠、产业发展、市场竞争力和可持续(xù)发展等(děng)各种因(yīn)素与企业价(jià)值(zhí)的(de)关(guān)系(xì)。这些因(yīn)素在(zài)对估(gū)值(zhí)结论和判断(duàn)的影响上(shàng)，也使得中国特色(sè)的估值(zhí)体系与传统的(de)估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有估值结论和估值判断的变化(huà)，都是为了更好地适(shì)应(yīng)中国(guó)的市场(chǎng)和经济特点，提供更精准、更(gèng)合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过(guò)，创金合(hé)信基金(jīn)首席经济学(xué)家(jiā)魏凤春(chūn)直言，这需要在(zài)实践中进行(xíng)探(tàn)索，目前尚没有公(gōng)认(rèn)的指标(biāo)可以使用。

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