文|招商宏观(guān)张静静团队(duì)

　　核心观点

　　事(shì)件：2023年5月27日，国家(jiā)统计局发布(bù)4月全国规模以上(shàng)工(gōng)业企业绩效数据。4月份(fèn)，规模以上工(gōng)业企业营(yíng)业收入累计同比增长0.5％；规(guī)模以上工业企业利润累计同(tóng)比增速(sù)为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份(fèn)，营业利润累计同比(bǐ)增(zēng)速降(jiàng)幅小幅收窄(zhǎi)，但依然处于探底(dǐ)爬坡过程中。从决定企业(yè)利润的(de)量、价、成本三因素框架(jià)看，康桥在哪里再别康桥，徐志摩康桥在哪里我们认(rèn)为，此轮工(gōng)业(yè)企业利润(rùn)增速由(yóu)正转负(fù)的原(yuán)因主(zhǔ)要源于PPI下行，但本轮工业企业利润累计增速的(de)下探幅度之深(shēn)和持续时间之长(zhǎng)是(shì)PPI下行和其他多(duō)种因素叠加(jiā)导致的：（1）PPI下行加速工业企业利润由正(zhèng)转负；（2）主(zhǔ)动去库(kù)存时间(jiān)偏长以及费用(yòng)率偏高严重(zhòng)制约工业企业利(lì)润爬坡(pō)速度(dù) 。

　　从详(xiáng)细(xì)拆解数据看：1）与(yǔ)去(qù)年同期相比，工业企(qǐ)业(yè)经营绩效(xiào)的增长压力依然较大，与3月份相比，产成(chéng)品存货周转天数和应收账款平均回收期进一步增加。2）分所有制类(lèi)型来看，外商及港澳台商(shāng)和私营(yíng)企(qǐ)业利润累计同比降幅出现(xiàn)收窄，国有工业企业和股份制企业(yè)利润(rùn)累计同比降幅进一(yī)步扩大。3）上游采(cǎi)选业中非金属矿采选(xuǎn)、有色金属矿采选的(de)利润增(zēng)速表(biǎo)现较好(hǎo)，石(shí)油和天然气开采等其他行业(yè)的(de)利润增速(sù)降幅依然较大；中游原材料加工业和装备制造业(yè)的利润增速(sù)出现明显分化，中(zhōng)游原材(cái)料加工业的利润增(zēng)速均为负，是整体工业企业利(lì)润增速的主要拖累，中游(yóu)装(zhuāng)备(bèi)制造(zào)业利润增速回升幅度较大，成为整体工业(yè)企业利润增速的主要拉动项。在价格水平、内部需求、外部需求同(tóng)时走弱的情况下，下游行业内部的利润增速反弹(dàn)乏力(lì) 。

　　总体而言(yán)，与(yǔ)上个月相比(bǐ)，4月份公布的(de)工(gōng)业企业利(lì)润(rùn)数据(jù)已表现出明显的探底(dǐ)爬坡信号：一，营业利润(rùn)累计(jì)增速爬(pá)升(shēng)的(de)行业进一步(bù)增(zēng)多；二，营(yíng)业收入增(zēng)速(sù)由负转正，营业利润增速降(jiàng)幅收窄(zhǎi)。

　　往(wǎng)后看，中游装(zhuāng)备(bèi)制造业有望继续成(chéng)为(wèi)拉动工业企业利润增速回升的主要拉动力。按(àn)当月(yuè)利润增(zēng)速计算(suàn)，4月份表(biǎo)现较好的行业主(zhǔ)要有(yǒu)：汽(qì)车制造、 铁路、船(chuán)舶、航空航天(tiān)和(hé)其他运输(shū)设备制造业 、通(tōng)用(yòng)设备制造业、电(diàn)气(qì)机械(xiè)及(jí)器材制造业(yè)、仪器仪表制(zhì)造业、文教、工美、体(tǐ)育和娱乐用品制造业(yè)、橡(xiàng)胶和塑料制品业、电力、热力、燃气及(jí)水的生产和供应(yīng)业电力 。

　　正(zhèng)文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月(yuè)份，营(yíng)业利润累计(jì)同(tóng)比(bǐ)增速降幅小(xiǎo)幅收窄(zhǎi)，但依然处于(yú)探底爬坡过程(chéng)中。从决定(dìng)企(qǐ)业利润的(de)量、价、成本(běn)三因素框架看，我们认为(wèi)，此轮工业企业利润增(zēng)速由正转负(fù)的(de)原因主要源于PPI下行，但本(běn)轮工业(yè)企业利润累计(jì)增速(sù)的下探幅(fú)度之深和持续时间之长是PPI下(xià)行和其(qí)他多(duō)种因素叠加导(dǎo)致(zhì)的(de)：（1）PPI下行加速(sù)工业企业利润由正(zhèng)转负；（2）主动去库存时间偏长以及费用率偏高严重(zhòng)制约工业企(qǐ)业(yè)利(lì)润爬(pá)坡速度。

　　与上个月相比，39个主要细分(fēn)行业中，有26个(gè)行业的营(yíng)业利润累计增速(sù)出现回升(shēng)，其他(tā)13个行业(yè)的营(yíng)业利(lì)润累计增速(sù)均出现回落，其中回落幅度(dù)较大的行业主要是(shì)农(nóng)副食品加(jiā)工、煤炭开采和洗选、有色金属矿(kuàng)采选、造纸及纸制(zhì)品、 纺(fǎng)织服装、服饰等行业，回升幅度较(jiào)大的行业主(zhǔ)要是机械和设备(bèi)修理(lǐ)、汽车制(zhì)造(zào)、通(tōng)用设备制(zhì)造、橡(xiàng)胶(jiāo)和塑料制品等行(xíng)业。

　　具(jù)体(tǐ)来(lái)看：

　　与(yǔ)去年同(tóng)期相比，工业企业经营绩效的增长压力依然较大，与3月份(fèn)相比，产成品存(cún)货周转天数(shù)和应收账款平(píng)均(jūn)回收期进一步增加。

　　数(shù)据(jù)显示，规模以上工业企业累计每百(bǎi)元营(yíng)业收入(rù)中的(de)成本为85.18元（3月(yuè)为85.04元），同比增加(jiā)0.88元（环(huán)比增加0.09元）。产(chǎn)成品存货周转天(tiān)数为20.80天（3月为20.60天），同比(bǐ)增加1.80天（环(huán)比增(zēng)加0.14天）；应收(shōu)账款平(píng)均回收期为63.10天（3月为(wèi)61.80天），同比(bǐ)增加8.60天(tiān)（环比增加0.20天）。

　　分所(suǒ)有制类型来看，外商及港(gǎng)澳台商(shāng)和私(sī)营企(qǐ)业利润累计同比降幅出现收窄，国(guó)有工业(yè)企业和股份制企业利(lì)润累计同比降幅进(jìn)一步扩大。

　　其中4月国有工业企(qǐ)业利润(rùn)累计同比增(zēng)长(zhǎng)-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年同期13.9％），外(wài)商(shāng)及港澳(ào)台商利(lì)润同(tóng)比增(zēng)长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私(sī)营企业和股份(fèn)制企业同(tóng)比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年(nián)同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去(qù)年同期(qī)10.7％）。

　　上游采选业(yè)中非金(jīn)属矿(kuàng)采选、有色金属矿采(cǎi)选的利润增速表现较好，石油和天然气开采(cǎi)等(děng)其他行(xíng)业的利润增速(sù)降(jiàng)幅依然较大(dà)。

　　数据显示，非金属矿采选、有色金属矿采选(xuǎn)的增速依然为正，分(fēn)别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石(shí)油和天(tiān)然气(qì)开采(cǎi)、煤炭开(kāi)采和洗选(xuǎn)、黑色(sè)金属矿采选业、废物资(zī)源(yuán)综合利用的增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原(yuán)材(cái)料加工业和(hé)装备制(zhì)造业(yè)的利润增速出现(xiàn)明显分化。中游原材料加工业的(de)利润增(zēng)速均为(wèi)负，尽管与上(shàng)个月相比，利润增速跌幅普遍收窄，但依然是整体工(gōng)业企业(yè)利润增速的主(zhǔ)要拖累。中游(yóu)装(zhuāng)备制(zhì)造业利润增速回升(shēng)幅度较大，成为(wèi)整体工业企业利润增(zēng)速的主要(yào)拉(lā)动项。其中通用(yòng)设(shè)备制(zhì)造(zào)、铁路船舶航空航天、电气机(jī)械及器材制造、仪器(qì)仪表制造(zào)增幅延(yán)续上(shàng)个月亮眼趋(qū)势，得益(yì)于国(guó)内(nèi)汽车(chē)销售量的提升和汽车产(chǎn)业(yè)链(liàn)出口强劲，汽车制造业的(de)利润(rùn)增速降幅由(yóu)负转(zhuǎn)正，此外叠加(jiā)去年同期基数较低，汽车制造业(yè)当月利润增(zēng)速高达(dá)20倍。

　　数据(jù)显示，化学原料化学制品跌幅扩大，分别收(shōu)录-57.3％（3月-54.9％）；有色(sè)金属冶炼加工、专用设备制造、石(shí)油煤炭及燃料(liào)加工、非金属矿物制品、黑色金属冶(yě)炼加工、化学纤维制造、金属制品、计算机通信和(hé)电子设备(bèi)跌(diē)幅收(shōu)窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用(yòng)设备(bèi)制造、铁(tiě)路船舶航空(kōng)航天、电(diàn)气机械及器(qì)材制造(zào)增幅依旧为正(zhèng)，并且增速出现明显回升，分别(bié)录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽(qì)车(chē)制造增幅由负(fù)转(zhuǎn)正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价(jià)格水平(píng)、内部(bù)需求、外部需求(qiú)同时(shí)走弱的情况下，下(xià)游(yóu)行业内(nèi)部(bù)的利润增速反弹(dàn)乏力，文教工(gōng)美(měi)体(tǐ)育娱乐用(yòng)品、食品制(zhì)造、纺织业(yè)、家具(jù)制(zhì)造等(děng)多(duō)个行业(yè)的利润(rùn)增速跌幅放缓，但(dàn)依然为负；农副食(shí)品(pǐn)加工(gōng)、纺织(zhī)服装(zhuāng)、服饰(shì)等多个行业的利润跌幅继(jì)续扩大。往后看，价格水平(píng)、内部(bù)需求、外部需求转好(hǎo)速度较慢，这(zhè)也意(yì)味着下(xià)游行业的利(lì)润增速(sù)向(xiàng)上爬坡的节奏(zòu)大概率偏缓。

　　数据(jù)显(xiǎn)示，农(nóng)副食(shí)品加工(gōng)、纺(fǎng)织(zhī)服(fú)装、服饰、皮毛羽和制鞋(xié)、造纸及纸制(zhì)品(pǐn)和(hé)医药制造跌幅扩大(dà)，分别录(lù)得-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱(yú)乐(lè)用品(pǐn)、食品制造、纺织业(yè)、家具制造和印(yìn)刷(shuā)和记录(lù)媒介利润降幅放缓，但持续(xù)维持低位，分别录(lù)得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和(hé)塑料制品(pǐn)增速(sù)由负转正(zhèng)，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草(cǎo)制品增速(sù)略(lüè)有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮(yǐn)料和茶制造利润增(zēng)速保持高(gāo)位，4月(yuè)为11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外，公共事业中的(de)机械和(hé)设备修理、电(diàn)力热力利(lì)润增(zēng)速相对较(jiào)高(gāo)，燃气生产和供应利润增速降幅收(shōu)窄。其中机械和设备(bèi)修理利润累(lèi)计(jì)增速上(shàng)升幅度(dù)较大，4月收(shōu)录235.7％（前值为79.6％），电力(lì)热力利润累计同(tóng)比增(zēng)速收(shōu)窄，但仍然保持高速增长，4月(yuè)收录47.2％（前值(zhí)为47.9％），水生产和(hé)供应增(zēng)幅(fú)略有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供应(yīng)降幅收窄，收录-4.7％（前值(zhí)为-8.2％）。

　　总(zǒng)体而(ér)言，与上个月(yuè)相比，4月份公布的工业企业利(lì)润(rùn)数据(jù)已表现出明显(xiǎn)的(de)探(tàn)底爬坡信号：一，营业利润累计增速爬(pá)升的行业进一步增多；二，营业收入(rù)增速由负转正，营业(yè)利润(rùn)增速(sù)降(jiàng)幅收窄(zhǎi)。

　　往(wǎng)后(hòu)看，中游装备制造业(yè)有望继续成为拉(lā)动工业(yè)企业利润增速回升的主要拉动力。汽车(chē)制造、 铁路(lù)、船(chuán)舶、航空(kōng)航天和其(qí)他运输(shū)设备制造业 、通用设备制造(zào)业、电气机械及(jí)器材制(zhì)造业、仪器仪表制造业、文教、工美、体育和娱乐用品制造业、橡(xiàng)胶(jiāo)和(hé)塑料制品(pǐn)业(yè)、电力、热(rè)力、燃(rán)气及水的生产和供应业(yè) 。

　　正如(rú)我们在《今年工业企(qǐ)业利润(rùn)增速能否转正(zhèng)？》中所言(yán)，当前正处(chù)于第6次(cì)工业(yè)企业利润探底阶段(duàn)（从2000年开始计算），如果按最近两(liǎng)次探底历史来演绎的话(huà)，至少还要(yào)在负值(zhí)区间爬坡7-8个月(yuè)左(zuǒ)右(yòu)的时(shí)间，预计工业企业利润增速转(zhuǎn)正最早也需等到四季度(dù)。目前我国仍面(miàn)临(lín)内需增(zēng)长缓慢和外需疲(pí)弱的(de)“弱复苏”阶段，这直接(jiē)导致企业的产能(néng)利用(yòng)率持续下滑(huá)。此外，叠(dié)加营业成本高(gāo)居不下导致的(de)内部压力，本轮工(gōng)业企业(yè)利润(rùn)增速反(fǎn)弹速度(dù)大概率(lǜ)康桥在哪里再别康桥，徐志摩康桥在哪里较(jiào)为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢(huī)复力度低于预期(qī)。

　　以(yǐ)上(shàng)内(nèi)容(róng)来自于(yú)2023年5月27日的《中游(yóu)装备制造业利(lì)润增速(sù)明显回升——2023年4月工业企(qǐ)业利润分(fēn)析》报告，报告作者张静静、张一平，联(lián)系人罗(luó)丹

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