文丨明(míng)明 章立聪 余经纬

　　跨季结(jié)束后资金利(lì)率自低位(wèi)持(chí)续上行(xíng)，即便税期结束(shù)，资金利(lì)率却仍(réng)未回落，反而进一步(bù)走高。我们认为主要是源于：①货币政策力度(dù)边际转(zhuǎn)弱；②税(shuì)期(qī)走款叠加4月信贷(dài)投放情(qíng)况较好，导致银行(xíng)资金融出意愿与能力(lì)降低。③资金较(jiào)为(wèi)拥挤导致(zhì)债(zhài)市敏感度增加。考(kǎo)虑(lǜ)假期和月末因素，预计短期内，资金利(lì)率(lǜ)下行(xíng)空间有限，波(bō)动幅度加大，建议投资者关注资金面的边际变(biàn)化，警惕流动性大幅收(shōu)紧对(duì)债(zhài)市(shì)情(qíng)绪以及头寸管(guǎn)理的影响。

　　▍近(jìn)期资金(jīn)利率持(chí)续上行。

　　跨季结束后资金(jīn)利率(lǜ)自低位(wèi)持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢(shū)运行(xíng)，然而税(shuì)期结(jié)束后却并未回落，4月21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜利(lì)率(lǜ)上行幅度(dù)更大。从(cóng)隔夜利率(lǜ)角度观察，银行与非(fēi)银机构间(jiān)流(liú)动(dòng)性分(fēn)层现象弱化；此外(wài)，隔夜利率与(yǔ)7天(tiān)利率(lǜ)的(de)期限利差也明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经(jīng)倒挂。我们认为(wèi)税期结束，资金不松，主要(yào)有以下(xià)几点原因：

　　▍其一(yī)，货(huò)币政(zhèng)策力(lì)度边际(jì)转(zhuǎn)弱。

　　稳健(jiàn)的货币(bì)政策坚(jiān)持(chí)以我(wǒ)为主(zhǔ)、稳(wěn)字当(dāng)头(tóu)，保持货币信贷合理增长，确保利率水平合适(shì)，在追求经济(jì)提振的同时，也注重(zhòng)防(fáng)范市场过热带来的(de)金融风(fēng)险。在(zài)满足广义流动性供需(xū)匹配的前提下(xià)，货币工(gōng)具力度可能(néng)会有所回(huí)摆(bǎi)。从央行的(de)具体操作上(shàng)来看，MLF小幅(fú)增量续做，逆回(huí)购投(tóu)放低量操作，结构性(xìng)工具“有(yǒu)进有退(tuì)”，均(jūn)预示(shì)后续(xù)政策(cè)将更加“精准有力”，流动性投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其二(èr)，税期(qī)走款叠加4月信(xìn)贷投放情(qíng)况较好，导致银行资(zī)金融出意愿与能(néng)力降低。

　　4月(yuè)18到19日税期缴款，而4月(yuè)通常是缴税(shuì)大月，因此走款可能(néng)对银行间(jiān)流动性(xìng)带(dài)来了(le)一定的压力。此外(wài)，参考(kǎo)近期(qī)票据利率走势，预计信(xìn)贷增速较一季度将会有所放缓，但4月预计仍将保(bǎo)持同比多(duō)增(zēng)的态势。税(shu盱眙的邮编号码是多少啊ì)期缴款叠加信贷(dài)投放，银行系统整(zhěng)体资金流出(chū)，因(yīn)此向同业(yè)融出的意愿和能力有所降低。

　　▍其三，资(zī)金较为拥(yōng)挤(jǐ)可(kě)能会导致债市脆(cuì)弱性和敏感(gǎn)度增加(jiā)，且投资者对于未来一个月资金利率(lǜ)上行的担忧增加。

　　从质(zhì)押式回购成交量和我(wǒ)们测算的杠杆(gān)率来看，虽(suī)然(rán)上(shàng)周(zhōu)受(shòu)资(zī)金收紧影响，加杠(gāng)杆情绪有所降温(wēn)，但依然处于历史相对(duì)积极(jí)的水平(píng)，导致债市敏感度增(zēng)加。此外投资者(zhě)对货币政策力度以(yǐ)及(jí)跨(kuà)月资(zī)金面情况(kuàng)仍存(cún)担忧，使得市场上对于未来一个月内资金价格上行的预期更为强烈(liè)。

　　▍后市展(zhǎn)望(wàng)：五(wǔ)一假期临近，回购(gòu)资金的(de)期限被(bèi)动拉长(zhǎng)，利率下行空间有限。

　　月(yuè)末往往财政集中(zhōng)支出，向市场释放资金；但跨(kuà)月(yuè)前夕银行资(zī)金融出意愿(yuàn)一般较低，预计资金波动幅(fú)度(dù)较大(dà)。对(duì)于债市(shì)而言(yán)，短期交易主线或延续(xù)政策与基(jī)本面预期交易，预计利率以(yǐ)震荡走势为主(zhǔ)，建议投资者关(guān)注资(zī)金面的边际变化，警惕流(liú)动性大幅收紧对债市(shì)情绪以及头寸管理的影(yǐng)响(xiǎng)。

　　▍风险(xiǎn)提示：

　　央行货币(bì)政(zhèng)策不盱眙的邮编号码是多少啊及预期；经济复苏(sū)节奏不及(jí)预期；银行(xíng)间市(shì)场流动性过(guò)快收紧。

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