好好记住我在你体内的感觉

　　5月13日(rì)，年(nián)内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利(lì)ETF发布公告称，其累(lèi)计有效认购申请份(fèn)额总(zǒng)额超过(guò)20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小(xiǎo)公告体现出市场对这一(yī)“中特估”主题(tí)的追捧力度(dù)。

　　实际(jì)上，近期(qī)围绕着“中特估(gū)”的行情，市(shì)场(chǎng)关注度非(fēi)常高，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行，更成为(wèi)这一波“中特(tè)估”行情的催(cuī)化(huà)剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一些(xiē)基(jī)金经(jīng)理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资金面、情(qíng)绪(xù)面、估值方式等问题(tí)成为市(shì)场(chǎng)关注焦点，中国基(jī)金报采访多位投(tóu)研人士，解析(xī)“中特(tè)估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行(xíng)情催化剂(jì)？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利(lì)ETF罕(hǎn)见出现(xiàn)启动“比例配售”情况，今年场内(nèi)多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时(shí)，后续(xù)有(yǒu)多只国央企主题基金发行，市场对此充满(mǎn)期待(dài)，如5月(yuè)15日(rì)就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央(yāng)企现代能源等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎堆上报的央国(guó)企基金在排队入市(shì)。

　　这些或成为这(zhè)一(yī)波(bō)“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化剂。

　　融通红利(lì)机(jī)会基金经理何龙(lóng)表示，央企ETF发(fā)行在情绪上是(shì)构(gòu)成(chéng)催化因素的(de)，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催化因素就是积(jī)极推介相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸多主题基金的申报发行，我(wǒ)认为(wèi)确实会(huì)成为(wèi)引爆(bào)行(xíng)情的催化剂，基本面(miàn)、资金面(miàn)、政策面(miàn)都在向好，下半年，中特估有(yǒu)可能(néng)独领风骚。”万家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时基金指数与量化投资部基金经理杨振建就表示(shì)，近(jìn)期密集申报的(de)国央企主题基金主(zhǔ)要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布(bù)局可以更好(hǎo)支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发(fā)行(xíng)将(jiāng)成为行情进一步上涨(zhǎng)的催(cuī)化剂。去年(nián)以来(lái)公募基金发行(xíng)整体平淡，近期多只国央企主题(tí)基(jī)金申(shēn)报和发行(xíng)，行情火热下将(jiāng)为市场带来增量资(zī)金(jīn)，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总监王帅(shuài)认(rèn)为，公募基金积极布局央国企主题基金，一方面(miàn)是因为新一(yī)轮(lún)深化国(guó)企改革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中(zhōng)特(tè)估”概念，央国企上(shàng)市公司(sī)的投资价(jià)值(zhí)凸(tū)显，该主题的基金将为投资者提供更丰(fēng)富的工具(jù)以参与到(dào)央国企投资。另一方面是落实公募基(jī)金行业高质量(liàng)发展(zhǎn)的(de)要求，引导更多资金参(cān)与央国(guó)企(qǐ)改革，更好发挥公募基金服务资(zī)本市场改(gǎi)革(gé)、服务实体(tǐ)经济和(hé)国家战略的作用。

　　王帅(shuài)表示，未来央企ETF的发行将为央企相关标的和板块带来增量(liàng)资金，提升交易活跃度，有(yǒu)望(wàng)成为中特估行情(qíng)的(de)催化剂。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行情明显，中特估和人工(gōng)智能成(chéng)为两大明显的主线，而新能源(yuán)等前期热门赛(sài)道股冷却，在此背景(jǐng)下，一(yī)些基金(jīn)经理(lǐ)开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　万(wàn)家基金基金经(jīng)理(lǐ)章恒直言，自己(jǐ)目前重点关注三(sān)大行业(yè)，火电、券商、军工(gōng)，这三(sān)大行(xíng)业主要是央企或地方国资所在的行(xíng)业(yè)，民营企业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基于行(xíng)业本身基(jī)本面(miàn)在今年会有重大的向上变化(huà)的机会(huì)，比如(rú)火电，会受益(yì)于煤炭价(jià)格的下跌，扭亏为(wè好好记住我在你体内的感觉i)盈；券商，会受(shòu)益于(yú)今年(nián)市场(chǎng)成(chéng)交量的(de)放大(dà)，盈利大(dà)幅增长等。同时，随着国有企业改(gǎi)革的推进，大概(gài)率这些企业会进入一个提质(zhì)增效(xiào)、释放(fàng)业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过(guò)去5年10年改革(gé)的(de)成果，是非常基本面的，和他过去(qù)1至2年研究投(tóu)资思路也非常吻合(hé)，为(wèi)在下(xià)半(bàn)年抓住这(zhè)波中特估的(de)投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投(tóu)资机会，判断中特(tè)估的机会未来三(sān)年分两个阶段。”融通红利机(jī)会基金经理何(hé)龙表(biǎo)示，第一阶段也就是今年以(yǐ)数字经(jīng)济和(hé)“一(yī)带一路”的主题普涨性(xìng)机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红收益率极(jí)高的品(pǐn)种，将会迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未来两年，在主题性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计对国央经营管理价值导向变化，我(wǒ)们判断经营(yíng)成果随(suí)之改(gǎi)变是一个(gè)慢(màn)变量，会在未来两年体现在每一(yī)个(gè)央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强(qiáng)调，目前在挖(wā)掘公(gōng)司经营层面可能发生显(xiǎn)著正向(xiàng)变化的个股(gǔ)提(tí)前进行布局，比如(rú)医药和消费等行(xíng)业。

　　其实一季报已经显露出不(bù)少基(jī)金在行动。国(guó)金证券研究(jiū)所数据显示(shì)，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年报前十大重(zhòng)仓(cāng)股股(gǔ)票池中，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动型基(jī)金持(chí)有股(gǔ)票市值比例(lì)仅有(yǒu)1.18％。而2023年(nián)一(yī)季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏(piān)股(gǔ)主动型基金持有股票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在(zài)偏股主动型(xíng)基金的(de)持仓中，占比(bǐ)明显提高。上述(shù)数据显(xiǎn)示(shì)，根据偏股主动型(xíng)基(jī)金2022年报(bào)及2023年(nián)一季报十(shí)大重(zhòng)仓股(gǔ)的数据，剔除个(gè)股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金主动加仓“中(zhōng)特估”概念股的市值占2022年末股(gǔ)票(piào)总市值比例，一季度超过30％的偏股(gǔ)主动型基金主(zhǔ)动加仓了“中特(tè)估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末不持有“中特(tè)估”概(gài)念股(gǔ)，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数据统计也显(xiǎn)示，一(yī)季(jì)度主(zhǔ)动偏股型公(gōng)募基金对港股央国企的持股市值比(bǐ)重达到2019年以来的新高，港股央国企(qǐ)持股总市值占港(gǎng)股持股(gǔ)总市值(zhí)的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上加大力量？

　　构建国央企专门的股票库(kù)

　　可(kě)以说中国特色估值(zhí)体(tǐ)系，正深刻(kè)影(yǐng)响基金公司的投研，落实到(dào)日常的投研流程(chéng)和(hé)实践之中，不少(shǎo)基(jī)金公司在(zài)加大(dà)投研(yán)力量(liàng)，更有(yǒu)专门构建国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机会基(jī)金经(jīng)理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设(shè)计改变研究员过去对国央企的固(gù)定思维，需要实(shí)地考察(chá)国央企，并(bìng)且(qiě)需(xū)要利用当(dāng)前国央(yāng)企愿意交(jiāo)流的(de)契(qì)机，多花精力去(qù)进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基金(jīn)在行动上，要求(qiú)研究员将(jiāng)自(zì)己所覆盖行业的所有国央企(qǐ)构建专(zhuān)门的股票库，并进行长期跟踪，包括(kuò)考察其实地调研的的成果，了解国央企经(jīng)营思路和财(cái)务(wù)导向的变化，结(jié)合行(xíng)业(yè)趋势和(hé)特征(zhēng)，寻找价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样的，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监王帅(shuài)也(yě)谈(tán)到“认识”上的重视。他表示，通过深(shēn)入(rù)学习，对“中特(tè)估(gū)”有(yǒu)了更深刻(kè)的认(rèn)识：首先要(yào)认识市场体制机制(zhì)、行业产业结构(gòu)、主体持(chí)续发展能力等方面所(suǒ)体现的鲜(xiān)明中(zhōng)国元素和发(fā)展阶段(duàn)特(tè)征(zhēng)，“中特估”应该(gāi)是在此基础上(shàng)构建的具有(yǒu)时代特征和中国特色(sè)、符合国家(jiā)战略(lüè)导向的估值体系，而不是简单(dān)套用国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是(shì)一(yī)种新的提(tí)法，但是(shì)这(zhè)个概(gài)念所涉及到的行业和(hé)公(gōng)司，一直在发生的变化。”万家基金经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直非常关注传统产业的变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因此也是(shì)一定能够(gòu)抓(zhuā)住中特估这波行情(qíng)的机会的。同(tóng)时，随(suí)着时局的变化，也在(zài)增加相关(guān)行业的研(yán)究力量。

　　此外，创金合(hé)信基(jī)金(jīn)首席经济学家魏凤春表示(shì)，积极(jí)践行中国特色的估值(zhí)体系是资(zī)本市场(chǎng)使命(mìng)，投(tóu)资者需要学习领会并(bìng)针对原(yuán)有的估值体(tǐ)系(xì)进行改造，以适应现实的需要。明确该体系(xì)的框架是(shì)第一位的工(gōng)作，合(hé)理设置指标也非常重要，投(tóu)资者的(de)认(rèn)可和实施是最终该(gāi)体系(xì)能否具备长期价值的基础。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估值(zhí)是很大的认(rèn)知误(wù)区，市场化认可是基本的常识，不可误(wù)判。

　　体(tǐ)现(xiàn)社会价值(zhí)与国(guó)家战略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国民经济的支柱，国(guó)企央企发展要符合国家战略发(fā)展(zhǎn)发向，更需要承担(dān)社会公共责任(rèn)等。而(ér)这些都应该考虑进(jìn)估值体系之中，也引发市(shì)场关(guān)注。

　　多数受(shòu)访的基(jī)金(jīn)经(jīng)理认为(wèi)，对于国央企的估值方式要充分体现企业的(de)社会价值(zhí)与国家(jiā)战略价值，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值(zhí)评价(jià)体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社会价值、符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)的价值？首(shǒu)要任务(wù)就构建中国特色的(de)价值评价体系，改变从以私人股东权益出发(fā)，现金(jīn)流折现(xiàn)为(wèi)主要方法的单(dān)一(yī)价值估值体系(xì)，转向(xiàng)社会整体价值观(guān)念、纳入中国特(tè)色(sè)的ESG评价体系，充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会价值与国(guó)家战略(lüè)价值。”博(bó)时基金指数与量化投资部基(jī)金经理(lǐ)杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来国资委指导国内团队对于中国特(tè)色(sè)ESG披露与评(píng)价体系(xì)不断探索，结合国际通用规则，目前已经形(xíng)成(chéng)了初步的企业社会价值评价体(tǐ)系，其(qí)中包(bāo)括《企业(yè)ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上(shàng)市公(gōng)司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)、基(jī)金经(jīng)理王帅也认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业(yè)价值的可持续(xù)估(gū)值(zhí)，要(yào)重视股东、员工(gōng)和社会责(zé)任等要(yào)素对(duì)企业稳健成(chéng)长的(de)重大意义，重视稳定的现金流(liú)、持(chí)续增长的盈(yíng)利、科技创新对(duì)提升(shēng)企业(yè)内(nèi)在价值的积极(jí)作用(yòng)，这样有利于(yú)提高(gāo)估(gū)值定价模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建(jiàn)等实(shí)务工作中，都有成熟的量(liàng)化(huà)指标可以使用(yòng)，包括净资产收益率、营业现金比(bǐ)率、资产负(fù)债率、研发经费投入强(qiáng)度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更(gèng)细致分析在估值思维(wéi)、估值结(jié)论、估(gū)值判断(duàn)上有变化，尤其是估值(zhí)的方法和(hé)指(zhǐ)标上(shàng)，他认为其包括产业(yè)链上下(xià)游(yóu)的衡量、全要素成本等，以及(jí)在(zài)纵(zòng)向和横向上的研究，强调政策优惠(huì)、产业发展、市场(chǎng)竞(jìng)争力和可持(chí)续(xù)发展等各种因素与企业(yè)价值的关(guān)系(xì)。这些(xiē)因素在对估值结论和判断的影响上，也使得(dé)中国(guó)特(tè)色的估值体系与传统的(de)估(gū)值体系有所不(bù)同。

　　“所(suǒ)以估值(zhí)思维的变化，还有(yǒu)估值(zhí)结(jié)论(lùn)和估值判断的变化，都是为(wèi)了更好(hǎo)地适应中国的市场(chǎng)和经济特点，提供更精准、更(gèng)合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合(hé)信基金首席经济学家魏凤春直言，这(zhè)需要在(zài)实践中进行探索(suǒ)，目前尚(shàng)没有公认的指标可以使用。

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