5月13日，年内(nèi)首只央企主题ETF——华(huá)泰柏(bǎi)瑞中证央企红利(lì)ETF发布(bù)公告称，其累计有效认购申请份额总额(é)超过20亿(yì)份发(fā)行上限，将启动(dòng)比例配售(shòu)。这(zhè)则(zé)小公告体现出市场(chǎng)对这一(yī)“中特估(gū)”主题的追捧力度(dù)。

　　实际(jì)上，近(jìn)期围绕着“中特估(gū)”的行情，市场关(guān)注度非常(cháng)高，5月15日首批3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF发行，更(gèng)成为这一波(bō)“中特估”行情(qíng)的催(cuī)化剂。实际上，早在去年底及今(jīn)年一(yī)季度(dù)，一些基金(jīn)经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估(gū)”资金(jīn)面、情绪面(miàn)、估值(zhí)方(fāng)式等问题成(chéng)为市场关注焦点，中国基(jī)金报采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特(tè)估”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密(mì)集(jí)上(shàng)报发行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题(tí)积极追(zhuī)捧(pěng)。不仅华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配售”情况，今年场内多只“中字(zì)头(tóu)”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多(duō)只(zhǐ)国央企主题基金发(fā)行，市场对(duì)此充满(mǎn)期待(dài)，如5月(yuè)15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央企科技引(yǐn)领、央企现代能源(yuán)等ETF也将获(huò)批(pī)发(fā)行，更有扎堆上(shàng)报的央国(guó)企基金在(zài)排队入(rù)市。

　　这(zhè)些或(huò)成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何(hé)龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近(jìn)期银(yín)行(xíng)股大涨的一个催(cuī)化因(yīn)素就(jiù)是(shì)积极推(tuī)介(jiè)相关央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基金的(de)申报发行(xíng)，我认为确实(shí)会成为(wèi)引爆行情的(de)催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下(xià)半年，中特估有可能独领风(fēng)骚(sāo)。”万家基金(jīn)章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博时(shí)基金指数与量化投(tóu)资部基金(jīn)经理杨振建就表示，近(jìn)期密集申报(bào)的国央企主题基金(jīn)主要涉及“股东回报(bào)”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几大主题，这样(yàng)的布(bù)局可(kě)以(yǐ)更好支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进(jìn)一步上涨的(de)催化剂(jì)。去年以来(lái)公募基金发行整体平淡，近期多只国央企主题基金申报和发(fā)行(xíng)，行情火热下(xià)将(jiāng)为市场带来(lái)增(zēng)量资(zī)金，有望推动进(jìn)一步上(shàng)涨。”杨振建进(jìn)一步(bù)表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务(wù)总监王帅认为，公募基金(jīn)积极布局央(yāng)国企主题基金，一方(fāng)面是因为新(xīn)一(yī)轮深(shēn)化国企(qǐ)改(gǎi)革的大幕将拉开(kāi)，叠(dié)加“中特(tè)估”概念，央国企上(shàng)市公司的投资价值凸显，该主(zhǔ)题(tí)的基金将为(wèi)投(tóu)资者提供更丰富的工(gōng)具以(yǐ)参与到央国(guó)企投资。另一(yī)方面是落实公募基金行(xíng)业高质量发(fā)展的(de)要求，引导更多资金参与央国企改革，更好(hǎo)发挥(huī)公募基金(jīn)服务资本市(shì)场改革、服务(wù)实(shí)体经济和国家(jiā)战略(lüè)的作用。

　　王帅(shuài)表示(shì)，未来央企ETF的发行(xíng)将为央企相关标(biāo)的和板(bǎn)块带(dài)来增(zēng)量(liàng)资(zī)金，提升(shēng)交易活(huó)跃度，有望成(chéng)为中特估行情的催(cuī)化(huà)剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显(xiǎn)，中特(tè)估和人工智(zhì)能(néng)成为两大明(míng)显的主线(xiàn)，而新(xīn)能源等前期热门赛道股(gǔ)冷却，在此背景(jǐng)下，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万(wàn)家基金基金(jīn)经理章恒(héng)直(zhí)言，自己目(mù)前重点(diǎn)关注三大(dà)行(xíng)业，火电、券(quàn)商、军工，这(zhè)三大行业主要是央企(qǐ)或(huò)地(dì)方国资所在的行业，民营(yíng)企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业德国柏林气候相当于中国哪 德国冬天冷还是北京冷(yè)本身基本面在今年会有(yǒu)重大的(de)向上(shàng)变化的机会，比如火电，会受(shòu)益于煤(méi)炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受益于今年市场成交量的放大，盈利大幅(fú)增(zēng)长等。同时，随(suí)着国(guó)有企(qǐ)业(yè)改革的推进，大(dà)概(gài)率这(zhè)些企业会进入一个(gè)提质增效、释放(fàng)业绩的(de)过程。”章(zhāng)恒(héng)表示(shì)，中特(tè)估是过去5年(nián)10年改(gǎi)革的(de)成(chéng)果，是非(fēi)常(cháng)基本面的，和他(tā)过去1至2年研究投资(zī)思路也(yě)非(fēi)常(cháng)吻合，为在下半年(nián)抓住这波(bō)中特估的投资机(jī)会做好(hǎo)了(le)准备。

　　“去年年底已开始重(zhòng)视中特估的投资机会，判(pàn)断中特估的机会未来三年(nián)分两个阶段(duàn)。”融通(tōng)红利(lì)机(jī)会(huì)基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，第一阶段也就是(shì)今年以数(shù)字经济和(hé)“一带(dài)一路”的主题普涨(zhǎng)性机(jī)会为(wèi)主，包括低于(yú)1倍(bèi)PB、分红收益(yì)率极高的(de)品(pǐn)种，将会迎来普涨性的机(jī)会。第二阶段是未来两年，在主题性机会(huì)消散以后，基(jī)于顶层设计对国央经营管理价(jià)值(zhí)导向(xiàng)变化(huà)，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会(huì)在未来两年体现在(zài)每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目(mù)前(qián)在挖掘公司经(jīng)营层面(miàn)可能(néng)发生显著(zhù)正向(xiàng)变化的个股提前进行布局(jú)，比(bǐ)如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报(bào)已经(jīng)显露(lù)出不少基金在(zài)行动(dòng)。国金(jīn)证券研究所数据(jù)显示(shì)，偏股(gǔ)主动型基金(jīn)2022年年报前十大重仓股股(gǔ)票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季(jì)报(bào)披(pī)露的持仓中，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基金持有股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主动型基金(jīn)的持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基(jī)金(jīn)2022年报及2023年一(yī)季(jì)报(bào)十大重(zhòng)仓股的数(shù)据，剔除个股涨跌影响，估计了(le)各基金主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市值比例，一季(jì)度超过30％的偏股(gǔ)主动型基金主动加(jiā)仓了“中(zhōng)特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不仅如(rú)此，中信证券数据统计(jì)也显示，一季度主动偏(piān)股(gǔ)型公募(mù)基金(jīn)对(duì)港股央国企的(de)持股市值比重达到(dào)2019年以来(lái)的新高，港股央(yāng)国企持股总市值占港股持股总市(shì)值的比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国(guó)央(yāng)企(qǐ)专门的股票(piào)库

　　可以说中国(guó)特色估值(zhí)体系，正深刻(kè)影响基金(jīn)公司的投研，落实到日(rì)常的投研流程和(hé)实(shí)践(jiàn)之中，不少(shǎo)基(jī)金公司(sī)在加(jiā)大投研力量，更(gèng)有专(zhuān)门构建(jiàn)国央企股票(piào)库。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙(lóng)就(jiù)介绍，一(yī)方面，从顶层设计改变研(yán)究员过去对(duì)国央企(qǐ)的固定思维，需(xū)要实地考察国央企，并且需要利用(yòng)当前国央企愿意交流的契机，多花精力去进行跟(gēn)踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融通基金在行(xíng)动(dòng)上，要求研究员将自己所覆盖行业的所有国央企(qǐ)构建(jiàn)专门的股票库，并(bìng)进行长(zhǎng)期跟踪，包括考察其实地调研的(de)的成(chéng)果(guǒ)，了解(jiě)国央企经(jīng)营思路和财务导向的变化，结(jié)合(hé)行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预(yù)期(qī)差。

　　同样的，银(yín)华(huá)德国柏林气候相当于中国哪 德国冬天冷还是北京冷基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表(biǎo)示，通(tōng)过深(shēn)入(rù)学习(xí)，对“中特估(gū)”有了更深刻的认识：首先要认识(shí)市场体制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发展(zhǎn)能(néng)力等方面所体现的鲜(xiān)明中国元素和发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基础上构建的具有时(shí)代特征和中(zhōng)国特(tè)色、符合国(guó)家战(zhàn)略导向的(de)估值体系，而不德国柏林气候相当于中国哪 德国冬天冷还是北京冷(bù)是(shì)简单(dān)套用国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是(shì)一种(zhǒng)新的(de)提法，但是这(zhè)个概(gài)念(niàn)所(suǒ)涉(shè)及到的(de)行业和公司，一直在发生的变化。”万(wàn)家基金经理(lǐ)章恒表示(shì)，万(wàn)家基金一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融(róng)、建筑(zhù)等多个领域，因此也是一(yī)定能(néng)够抓(zhuā)住中特估这(zhè)波行情的(de)机会的。同(tóng)时，随着时局(jú)的变化，也在增加相关行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金(jīn)合信基金首(shǒu)席经(jīng)济学家魏(wèi)凤(fèng)春表(biǎo)示(shì)，积(jī)极践(jiàn)行(xíng)中国特(tè)色的估值体系(xì)是资本市场使(shǐ)命，投资者需要(yào)学(xué)习(xí)领(lǐng)会并针(zhēn)对原有的(de)估值体系进行改造，以适应现实的需要。明(míng)确(què)该(gāi)体系的框架是(shì)第一位(wèi)的工作，合理设置指(zhǐ)标也非(fēi)常重(zhòng)要，投资(zī)者的认可和实(shí)施是最终该(gāi)体系能否具备长期(qī)价值的基(jī)础。不过，他(tā)也(yě)提(tí)醒，人为的(de)拔估值是很(hěn)大的认知误区，市场化(huà)认(rèn)可是基本(běn)的常(cháng)识，不可误判。

　　体(tǐ)现(xiàn)社会价值与(yǔ)国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企(qǐ)是国民经(jīng)济(jì)的支柱，国(guó)企央企(qǐ)发展要符合国家战略(lüè)发展发向，更(gèng)需要承担社会公共责任等。而(ér)这些都应该考(kǎo)虑进估值体系之中，也引发市(shì)场关注。

　　多(duō)数受(shòu)访的基金经理认为，对(duì)于(yú)国央企的估值方式要充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社会价值与国家战(zhàn)略(lüè)价值，目前已经形成了初步的企业社会价值评(píng)价体系。

　　“如何定价国有企业(yè)承(chéng)担社会价(jià)值(zhí)、符合国家战(zhàn)略发展的价值？首要任务就构建中国特(tè)色的(de)价值评(píng)价体系，改变从以(yǐ)私(sī)人股(gǔ)东权益出发，现金流(liú)折现为主要方法的单一价值估(gū)值(zhí)体系(xì)，转向社会(huì)整体价(jià)值观念、纳入中(zhōng)国特(tè)色的ESG评价体系，充(chōng)分体现企业的(de)社会价(jià)值与国家战(zhàn)略价值(zhí)。”博时基金指数与量化投(tóu)资部基金经理杨(yáng)振(zhèn)建表示(shì)。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合国际通用规则(zé)，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社(shè)会价(jià)值评价(jià)体系，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企(qǐ)业上市公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监、基金经理王帅也(yě)认为(wèi)，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价值(zhí)的可持续估值，要重视股(gǔ)东、员(yuán)工和社会(huì)责任等要(yào)素对(duì)企业稳健成长的重大意义(yì)，重视稳定(dìng)的现金(jīn)流、持(chí)续增长的盈(yíng)利、科(kē)技(jì)创新对提升企业内在价值(zhí)的积极作(zuò)用，这样(yàng)有利于(yú)提高估值定价(jià)模(mó)型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等实务工作中，都有成(chéng)熟的(de)量化指标(biāo)可以使用，包括净资产(chǎn)收益率(lǜ)、营业现金比率、资产(chǎn)负债率、研发经(jīng)费投(tóu)入强度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金(jīn)经理(lǐ)李欣更细致分析(xī)在(zài)估值思维、估值(zhí)结论、估值(zhí)判断上有(yǒu)变化，尤其是估(gū)值的方法(fǎ)和指标上，他(tā)认为其包括产业(yè)链(liàn)上下游的(de)衡量、全(quán)要素成(chéng)本等，以及(jí)在纵向和横向上(shàng)的(de)研究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力和可持续发展等各种因(yīn)素与(yǔ)企业(yè)价值的关系。这些因素在对(duì)估值结论和判断的影响上，也使得中(zhōng)国特色的估值(zhí)体系与(yǔ)传统(tǒng)的(de)估(gū)值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值(zhí)思维的变化，还(hái)有估值结(jié)论(lùn)和估值判断的变化，都是为了更好地适应中国的市场和(hé)经济特点(diǎn)，提供(gōng)更精(jīng)准、更合理的(de)企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信(xìn)基金首席(xí)经济学家魏凤(fèng)春直(zhí)言，这(zhè)需要在(zài)实践中进(jìn)行探索，目前(qián)尚没有公认的指标可以使用。

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