金融界5月27日(rì)消息 近日(rì)因为昆(kūn)明(míng)国(guó)资(zī)委的一(yī)封声明，让(ràng)城投债成为关注的焦点，当前地方(fāng)债的规模和(hé)地方政府的(de)偿债能力已经越来(lái)越被重视(shì)。如何如何处置地方债(zhài)务？

　　中(zhōng)泰(tài)证券(quàn)首席(xí)经济学家李迅(xùn)雷发文(wén)称，地方债包括地(dì)方(fāng)一(yī)般债、专项债和包(bāo)括(kuò)城投债在(zài)内的(de)各种隐(yǐn)形债，其规模(mó)究竟(jìng)有多大，尚(shàng)有争议(yì)，但增长迅猛(měng)。包括(kuò)银(yín)行(xíng)、保险、基金等在内的(de)机构(gòu)投资者是地方债(zhài)的主要持有者，他们普遍担心的(de)还是城投(tóu)债(zhài)务、非(fēi)标(biāo)等(děng)地方政府隐形债风险。例如，近(jìn)期贵州省政府发(fā)展研究(jiū)中心提出，“化债工作推进异常(cháng)艰难，仅依靠自(zì)身能力已(yǐ)无法得到有(yǒu)效解决。”

　　在(zài)李(lǐ)迅雷看来，在土地财(cái)政缩水(shuǐ)的背景下，地方政府的财权与(yǔ)事权不匹配问题又(yòu)凸显出来。在我国政府杠杆率(lǜ)水平并不(bù)算(suàn)高的(de)前提下，我国地(dì)方政(zhèng)府的杠杆(gān)率(lǜ)水平确(què)实够高了。需要(yào)调整中央和地方之间债务余额的比例关系。“今后(hòu)应加大中央政府的发债(zhài)规模，为地方经济减负。”他明(míng)确(què)指(zhǐ)出。

　　李迅(xùn)雷认为，在当前中(zhōng)国(guó)经济转型的关键阶段(duàn)，维护地方政府的(de)信用，防范区域性金融(róng)风险(xiǎn)显得尤为重要(yào)，故在城投(tóu)公(gōng)司还(hái)没有与政府(fǔ)部(bù)门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债的(de)“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予困难(nán)省份一定的“托(tuō)底”支(zhī)持(chí)，在政(zhèng)策(cè)上大力(lì)度(dù)支持地方政府“化债”。如帮助地方政府（如(rú)城(chéng)投公(gōng)司的借新(xīn)还旧(jiù)）降低债务成本(běn)、拉长债(zhài)务期限（非债券类债务展期，如遵(zūn)义道桥实践银行贷款展期），通过政策性银行或商业(yè)银行的(de)低(dī)息资(zī)金来(lái)降低债务成本，让(ràng)债务更加容(róng)易滚续(xù)。

　　李迅雷还建议，中央(yāng)政策上支持地方(fāng)政府通(tōng)过(guò)出让国有资产来偿(cháng)债。他表(biǎo)示这类典型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年(nián)12月茅台(tái)集团(tuán)两次公(gōng)告无偿划转上市公司共(gòng)计(jì)1亿股股份(fèn)（合计占(zhàn)贵州茅台(tái)总股本(běn)8％，按当(dāng)时(shí)市价计(jì)量(liàng)市(shì)值约为1600亿元）至贵(guì)州(zhōu)国资。

　　以(yǐ)下文字来源李迅雷金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如(rú)何处置地方债务的辨证思考》

　　截至2022年末全国城投有息债务54.1万亿(yì)元

　　城投平(píng)台成为(wèi)地方债务主要体现形式

　　城投债是指城投企业(yè)公开发行的公司(sī)债券(quàn)和中期票据。按照(zhào)新(xīn)预算法、“43号(hào)文”出台明确城投债(zhài)与地方(fāng)政府信用脱钩，城投公司定位由(yóu)地(dì)方政府投(tóu)融资机构转变为(wèi)市场化(huà)运营主体，地(dì)方政(zhèng)府不再对城(chéng)投(tóu)债兜底(dǐ)。但实际上(shàng)市场仍(réng)然把城投(tóu)债看作由(yóu)地(dì)方政府背书的高信用等(děng)级债券(quàn)。

　　因(yīn)此城(chéng)投公司通常都是地方政府下设(shè)的投融资机构，很(hěn)难完全(quán)独立(lì)成为与政(zhèng)府无关的纯市场化(huà)的企业。城投的债务主要(yào)包括(kuò)向银行借款和发行(xíng)债券融资(zī)这(zhè)两种方(fāng)式，以(yǐ)前一种方式为主，但后一种债权融(róng)资的规模也不小，到2022年末(mò)，余(yú)额估计在13万(wàn)亿元(yuán)以上。

　　总体(tǐ)看，2011年以来，全国城投(tóu)有息债务快速扩张(zhāng)，每年增速均保(bǎo)持在(zài)10％以上(shàng)，到2022年末(mò)，全国(guó)城(chéng)投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城投平台发债余额(é)的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所(suǒ)

　　因此，城投平台实际上已经成为(wèi)地方债务(wù)的主要体现(xiàn)形式，规模明显超过地方政府的一般债和专项债之和。城(chéng)投(tóu)平(píng)台中，如今(jīn)，城(chéng)投平台的债券余额大约为(wèi)13.8万亿元，迄今并(bìng)无(wú)违约案例，说(shuō)明城(chéng)投债仍属于地方政府背书的高等级信用债。但是(shì)，城投平台的非标违约情况时(shí)有发生，银(yín)行(xíng)贷款展期(qī)、调整(zhěng)还贷(dài)方式的也比(bǐ)较(jiào)多。

　　地方政府应确保城投债按时兑付，不能轻易违(wéi)约

　　当前市场对地方政府(fǔ)债务增长和财政收入增速下(xià)降甚至负增长的现象普遍担心，尤其对财力偏弱(ruò)的东北、中西部省份，城投(tóu)债(zhài)的收益率(lǜ)普遍高于东部(bù)发达(dá)省市。2022年13个省(shěng)土地出让金对(duì)政府债务利息覆盖程(chéng)度不足(zú)100％（2021年只(zhǐ)有(yǒu)5个），扣除(chú)城投拿地之后，捉襟见肘的情况更(gèng)加(jiā)明显。

　　河南的永煤债违(wéi)约之后，对(duì)河南省乃至全(quán)国的信(xìn)用债市场(chǎng)都造成负面冲击，信(xìn)用分(fēn)层现象加剧，部(bù)分(fēn)经济偏弱区域被边缘化。例如青海、云南和天津等近几年融资(zī)成本(běn)仍在上升(shēng)；黑龙江、贵州2017-2019年融(róng)资成(chéng)本大幅(fú)上升，虽然2020年(nián)以来融资(zī)成本有(yǒu)所下(xià)降(jiàng)，但整体降幅相较全国(guó)更小。辽(liáo)宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁(níng)夏和甘肃(sù)2020年以来城投债加权平(píng)均票面利率降(jiàng)幅也(yě)明显不如全国。

　　当前(qián)在经济复(fù)苏不及(jí)预期的背景下，投资者的风险偏好明显下降。为此，地方政府应该(gāi)确保城投债(zhài)的按时兑付。因为违约不仅不能(néng)解决债务问题(tí)，反而会恶(è)化区域信用环境，导致地方国(guó)企融资难、融资贵。从未来区域经济发展的角度(dù)看，政府部(bù)门仍需要持续举(jǔ)债来实现经济平稳增长，需(xū)要(yào)保持政府(fǔ)信用，不能(néng)轻易违约。

　　建议中央大力(lì)度支持地方(fāng)政府“化债”

　　因此(cǐ)，当前迫切需要增强城投债权人的持(chí)有信心，首先(xiān)要(yào)确(què)保城投(tóu)债不(bù)违约，这(zhè)就意味着城投公司偶尔带妆睡一晚没事吧，一次带妆睡一晚没事吧能够具备低成本(běn)的借新(xīn)还(hái)旧能力(lì)。

　　中央提出(chū)“谁家的孩子谁(shuí)家抱(bào)”，意味着对地方债不兜底，但建(jiàn)议给予困(kùn)难省(shěng)份一定的(de)“托底”支持，即(jí)在政策上大力度支持地方政府“化(huà)债”，如帮助(zhù)地(dì)方政府（如城(chéng)投公司的(de)借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债(zhài)券类(lèi)债(zhài)务展期，如遵义道桥实(shí)践银行(xíng)贷(dài)款展期），通过(guò)政策性银行(xíng)或商业银行(xíng)的低息资(zī)金来降低债务(wù)成(chéng)本，让债务更加(jiā)容(róng)易(yì)滚续。

　　此外，对于地方政府可否通(tōng)过出(chū)让国(guó)有资(zī)产来(lái)偿债方(fāng)面，也希(xī)望中央(yāng)给予政策(cè)上的支持。因为今年3月1日，国资委在对政(zhèng)协十三届全国委(wěi)员会第五次会(huì)议第00503号提(tí)案的(de)答(dá)复中表(biǎo)示，将(jiāng)适时出(chū)台制度规定及(jí)操作细则(zé)，探索国有权益份额规(guī)范化退出的有效方式和途径，充分发挥有限合伙企业的(de)优势，助力国有(yǒu)企业(yè)创(chuàng)新(xīn)发展。

　　通过出让国(guó)有企业(yè)股(gǔ)权获得收入偿还债务，典型案例(lì)为(wèi)“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市公(gōng)司共计1亿股股份(fèn)（合(hé)计占贵州茅台总股本8％，按当时(shí)市价计(jì)量市值约(yuē)为(wèi)1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　在当(dāng)前中国经济转型的关键阶段，维(wéi)护(hù)地方政府的信(xìn)用，防(fáng)范区域(yù)性金(jīn)融风险显得尤为重要，故在城投公(gōng)司(sī)还没有与政(zhèng)府部门完全(quán)“脱钩”之前(qián)，城投债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

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