5月(yuè)13日，年(nián)内首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红(hóng)利ETF发(fā)布公告(gào)称，其累计有效认购申(shēn)请份额总额超过20亿(yì)份发行上限，将启(qǐ)动比例配售。这则小公告体(tǐ)现(xiàn)出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕(rào)着“中特估”的(de)行情，市(shì)场关注(zhù)度非常高(gāo)，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为(wèi)这一(yī)波“中特估”行情的(de)催化剂(jì)。实际(jì)上，早在去年底及今(jīn)年一季度，一些基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特(tè)估”资金面(miàn)、情绪面、估(gū)值方式(shì)等(děng)问题(tí)成为市场关(guān)注焦(jiāo)点，中国基(jī)金报(bào)采访多位投研人士，解析(xī)“中特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题(tí)ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化(huà)剂？

　　市场对“中(zhōng)特估(gū)”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出现启动“比例(lì)配售”情况，今年(nián)场内多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸(xī)金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续(xù)有多只国央企主题(tí)基金(jīn)发行(xíng)，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引(yǐn)领(lǐng)、央企现代能源等ETF也将获批发行(xíng)，更(gèng)有扎(zhā)堆上报的央国企基金(jīn)在排(pái)队入市。

　　这些或成为这一波(bō)“中特估”行(xíng)情的催化剂。

　　融通红利机(jī)会基金经(jīng)理何龙表示，央企ETF发行在(zài)情绪上是构成催化因素的，近期银行股大涨的(de)一个催(cuī)化因素就(jiù)是(shì)积(jī)极推介相(xiāng)关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的(de)发行(xíng)，和诸多主题基金的申报发行，我认为(wèi)确实会成(chéng)为引爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下(xià)半年，中特估有可(kě)能独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更是(shì)表示。

　　同样，博时(shí)基金指(zhǐ)数与量(liàng)化投资部基(jī)金(jīn)经理杨振建就表示，近(jìn)期密(mì)集申报的国央企(qǐ)主题基金主要涉及“股东回(huí)报”、“科技(jì)引领(lǐng)”、“现代(dài)能源(yuán)”几大(dà)主题(tí)，这样的布局可以更好(hǎo)支持央国企的估(gū)值(zhí)重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成为行情进(jìn)一(yī)步上(shàng)涨的催(cuī)化剂(jì)。去年以(yǐ)来公募基金(jīn)发行整(zhěng)体平淡，近期多只国(guó)央(yāng)企主题基(jī)金申报(bào)和发行，行情火热下将为市场(chǎng)带来增量资金，有(yǒu)望推动进一(yī)步上涨。”杨振建进一步(bù)表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监王帅认为(wèi)，公募(mù)基金积极布(bù)局央国企(qǐ)主题基金，一方面是因为新一轮(lún)深(shēn)化国企(qǐ)改革的大幕将(jiāng)拉开(kāi)，叠加“中特估”概念，央国企上市(shì)公司的投资(zī)价值凸显，该主题的基金将为(wèi)投(tóu)资(zī)者提供更丰(fēng)富(fù)的工具以参(cān)与(yǔ)到央国企投资。另(lìng)一方(fāng)面(miàn)是落实公募(mù)基(jī)金行(xíng)业高质量发(fā)展的要求，引导(dǎo)更(gèng)多资金参与央国企改革，更好(hǎo)发挥公募基金服务资本市场改革、服务实(shí)体经济和国家(jiā)战略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行将为央企相关标的和板(bǎn)块带来增(zēng)量资金，提升交(jiāo)易活跃度，有望成为中特估行情(qíng)的催化粗犷，粗旷和粗犷区别在哪剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年(nián)以来，市场结(jié)构性行情明显，中(zhōng)特(tè)估(gū)和人工智能(néng)成为两大(dà)明(míng)显的主线，而新(xīn)能源等前(qián)期热(rè)门赛道股冷(lěng)却(què)，在此背景下，一些(xiē)基金经(jīng)理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己目前重(zhòng)点关注三(sān)大(dà)行业，火电、券商、军工，这三(sān)大行业主要是央企或地方国资(zī)所在的行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是基于行业(yè)本(běn)身基本(běn)面在今年(nián)会有重(zhòng)大的(de)向(xiàng)上变化的机(jī)会，比(bǐ)如火电，会受(shòu)益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益(yì)于今(jīn)年市场成交量(liàng)的放大，盈(yíng)利大幅增长等。同时，随着国(guó)有企业(yè)改(gǎi)革的(de)推(tuī)进，大概率这些企业会进入一个提质(zhì)增效、释放业绩的(de)过程。”章恒(héng)表示，中特估(gū)是(shì)过去(qù)5年(nián)10年改(gǎi)革的(de)成果，是非常基本(běn)面(miàn)的，和他过去1至(zhì)2年研究投资(zī)思路也非常吻合，为在下半年抓住这波中特估(gū)的投资机会做好了(le)准备。

　　“去年年底已开始重视(shì)中特估的投资机会，判断中特估的机(jī)会(huì)未来三年分两个(gè)阶段。”融(róng)通红利(lì)机会(huì)基金经理何龙表示，第一阶段也就是今年以数字(zì)经济和“一带一路”的主题普涨性机(jī)会为主，包(bāo)括(kuò)低(dī)于1倍(bèi)PB、分红(hóng)收益率极高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机会。第二阶段(duàn)是未来两年，在主题性机会(huì)消散以后，基于顶(dǐng)层(céng)设计(jì)对国央经(jīng)营管(guǎn)理价值导向(xiàng)变化，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在未来两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调(diào)，目前在挖掘公司经营层面可能发生显(xiǎn)著正向变(biàn)化(huà)的个股提前进行布局，比如医药和消费等(děng)行业。

　　其实(shí)一季报已经显露出不(bù)少基金在行(xíng)动。国(guó)金(jīn)证券研究(jiū)所数据显示，偏股主动型基金(jīn)2022年年报前(qián)十大重仓股股(gǔ)票池(chí)中(zhōng)，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股主动型基金持有股票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年一季报披(pī)露的持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概(gài)念占偏股主动型基(jī)金持有(yǒu)股票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念(niàn)股在偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)的持仓中，占比明(míng)显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏(piān)股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金2022年报及2023年一季报(bào)十大重仓股的数据，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特(tè)估”概念股的市值占(zhàn)2022年末股票总市值(zhí)比例，一季(jì)度超过30％的偏股(gǔ)主动型基金主动加(jiā)仓了“中特(tè)估”概(gài)念股，198只基金在2022年(nián)末不持有“中(zhōng)特(tè)估”概念股，但在一季(jì)度买入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显(xiǎn)示，一季度主动偏股型公募基金对港股央国企的持股市值(zhí)比重(zhòng)达到2019年以来的(de)新高，港股(gǔ)央国企持(chí)股总(zǒng)市(shì)值(zhí)占(zhàn)港股(gǔ)持股总(zǒng)市(shì)值的比重由2022年(nián)四季(jì)度的(de)25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远高(gāo)于(yú)2020年低点(diǎn)时(shí)的(de)7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上加大力量(liàng)？

　　构建国(guó)央企专(zhuān)门的股票库(kù)

　　可以说中国特(tè)色估值体系，正(zhèng)深刻影响基(jī)金(jīn)公司的(de)投研，落(luò)实到(dào)日常的投(tóu)研流程和实践之中，不少(shǎo)基金公司在(zài)加大投研力量，更有专门(mén)构建国央企股(gǔ)票库(kù)。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍(shào)，一方面(miàn)，从顶层设计(jì)改变研究员过去对(duì)国央(yāng)企的(de)固定思维，需要实地考察国央企，并且需要利(lì)用当前国央企(qǐ)愿意交流的契(qì)机(jī)，多花精力(lì)去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融通基金在行(xíng)动上，要(yào)求研究员将自己所覆盖(gài)行业的所有国央企构建(jiàn)专门的股(gǔ)票库，并(bìng)进行长(zhǎng)期跟踪(zōng)，包(bāo)括考(kǎo)察其实(shí)地(dì)调研的的成果(guǒ)，了解国央企经营思路和(hé)财务导向(xiàng)的(de)变(biàn)化，结合行(xíng)业趋势和特征，寻找价值(zhí)洼地(dì)，发现预期(qī)差。

　　同(tóng)样的(de)，银华基金ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过(guò)深入(rù)学(xué)习(xí)，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要(yào)认(rèn)识(shí)市场(chǎng)体制(zhì)机制、行业产(chǎn)业结构、主(zhǔ)体(tǐ)持(chí)续发展能力等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶段特征(zhēng)，“中(zhōng)特估”应该是在此基础上(shàng)构建的具有时代特(tè)征和中国特(tè)色(sè)、符合国(guó)家战(zhàn)略导(dǎo)向的估值体系，而不是(shì)简单套用(yòng)国外的传统估值模型。

　　“中特估是一(yī)种新的提法(fǎ)，但是这个概念所(suǒ)涉及到的行(xíng)业和公司，一(yī)直在发(fā)生的变化(huà)。”万家基(jī)金(jīn)经(jīng)理章恒(héng)表示，万(wàn)家(jiā)基(jī)金一直非常关(guān)注传统产业的变化，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因(yīn)此(cǐ)也(yě)是一定能够抓住中特估(gū)这波(bō)行情的机会的。同时，随着时(shí)局的变化，也在增加相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外，创金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家魏凤(fèng)春表示，积(jī)极践行中(zhōng)国特色的(de)估值体系是(shì)资本市场使命，投(tóu)资者需(xū)要学习(xí)领会并针对原有的估值体系(xì)进行改(gǎi)造，以适应(yīng)现实的需要。明确该(gāi)体(tǐ)系的(de)框(kuāng)架是第一(yī)位的工作，合理(lǐ)设(shè)置指标也非常重要，投(tóu)资(zī)者的认可和实施是最(zuì)终该体(tǐ)系能(néng)否具备长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是(shì)很大的(de)认知误(wù)区，市场(chǎng)化认可(kě)是基(jī)本的常识，不可误(wù)判。

　　体现社会价(jià)值与国家战(zhàn)略价值(zhí)

　　新估(gū)值方(fāng)式？

　　央国企(qǐ)是(shì)国民经(jīng)济的支柱，国(guó)企央企发(fā)展要符合国(guó)家战略发(fā)展(zhǎn)发向，更需要承担社会(huì)公(gōng)共责任等。而这些都应该考(kǎo)虑(lǜ)进估值体(tǐ)系之中，也引发市(shì)场关注。

　　多数受访的基金经理认(rèn)为，对于国(guó)央企的估值方式要(yào)充分体现(xiàn)企业(yè)的(de)社(shè)会(huì)价(jià)值与国家战略价值，目前已经(jīng)形成了初步(bù)的(de)企业社(shè)会价值评(píng)价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承(chéng)担(dān)社会价值、符(fú)合国(guó)家战略发展(zhǎn)的(de)价(jià)值？首要任务就构建中(zhōng)国特(tè)色的(de)价值评(píng)价(jià)体系，改变(biàn)从以私人股东权(quán)益出发，现金(jīn)流折(zhé)现为主(zhǔ)要方(fāng)法的单(dān)一价值估(gū)值体系，转向社会(huì)整体价值观念、纳入中国(guó)特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企(qǐ)业的社(shè)会价值与国家战略(lüè)价值。”博(bó)时(shí)基金指数与量化投资部基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直(zhí)言，近年(nián)来国资(zī)委指导国内团队对(duì)于中国特色(sè)ESG披(pī)露(lù)与(yǔ)评价体系(xì)不断探索，结合国际通用规(guī)则，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社(shè)会价值评(píng)价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披(pī)露(lù)指南(nán)》、《中央(yāng)企业上(shàng)市公司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特(tè)估”应该(gāi)是注重企业价(jià)值的可持续估值，要重视股东、员工和(hé)社会责任等要(yào)素对企业稳(wěn)健成(chéng)长的重大(dà)意义，重视稳定的(de)现金流、持续增长的盈利(lì)、科技创新对提升企业内在(zài)价值的积极作用，这样有(yǒu)利于提(tí)高估值定价模型的(de)科学性(xìng)和有效性。

　　“在指数编制、策略(lüè)构建(jiàn)等实务工(gōng)作中，都(dōu)有成熟的量化指标可以使(sh粗犷，粗旷和粗犷区别在哪ǐ)用，包括净资产收益率、营业(yè)现金比(bǐ)率、资产负债率、研发经(jīng)费投(tóu)入(rù)强度等(děng)等。”王帅也(yě)表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实金融精(jīng)选基金经理李欣更(gèng)细致(zhì)分析在估值思维、估值结论、估(gū)值判断(duàn)上有(yǒu)变(biàn)化，尤其是估值的方法和指标(biāo)上，他认为(wèi)其包括产业(yè)链上(shàng)下游的衡(héng)量(liàng)、全要素成(chéng)本(běn)等，以及在纵(zòng)向和(hé)横向上的研究，强调政策优惠、产业(yè)发展、市场竞争力和可持续(xù)发展(zhǎn)等(děng)各(gè)种(zhǒng)因素与企业价值(zhí)的关系(xì)。这些(xiē)因素在(zài)对估值结论(lùn)和判断的影(yǐng)响上(shàng)，也(yě)使得中(zhōng)国特色的估值体系与传统(tǒng)的估(gū)值体(tǐ)系有所(suǒ)不同(tóng)。

　　“所以估值思(sī)维(wéi)的变化，还有估值结论(lùn)和估(gū)值判断的变化，都是为了更(gèng)好地适应中国的(de)市场和经济特(tè)点，提供更精准(zhǔn)、更(gèng)合理的企业(yè)估(gū)值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合(hé)信(xìn)基金(jīn)首席经济学家魏凤春直(zhí)言，这需(xū)要在实(shí)践中进行探索，目(mù)前尚没有公认(rèn)的指(zhǐ)标(biāo)可以使用。

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