《基金经理投资笔记(jì)》宏观(guān)策略系列(liè)

　　把脉经济周期拐点 实现财富(fù)管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创(chuàng)金(jīn)合信(xìn)基金首席经济学家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博士(shì)），创金合信基(jī)金基(jī)金经理

　　乱云飞(fēi)渡仍(réng)从容

　　上期分享中（查看原文(wén)），我们提出了5月是乱花渐欲迷人(rén)眼(yǎn)，一个大的(de)背景是市场进入了战略相持阶段(duàn)，进攻和防守的理由都不是非常(cháng)清晰。周末中(zhōng)央发布长期的产业政(zhèng)策(cè)，基(jī)调是清晰的，但那是诗和远方(fāng)，是战略性的布局，很多投(tóu)资者更喜欢战术(shù)性的机会。伯克希尔哈撒韦(wéi)年度股东(dōng)大会在巴(bā)菲特(tè)的老家奥巴哈举行，吸引(yǐn)了全球投资者的(de)目光(guāng)，投资者总希望可(kě)以(yǐ)从中寻找(zhǎo)到(dào)投资的秘诀，价值投资的道虽相同(tóng)，但(dàn)法(fǎ)、术(shù)、器是(shì)各异的。不仅如此，伯克希尔决策者对宏观环境的担忧，对数字技术(shù)的批判(pàn)，很多与会者收获(huò)的可能不是清(qīng)晰的(de)思路，而是在迷(mí)宫中又多(duō)走了一圈。

　　一、市场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港(gǎng)股市场有“五穷、六绝、七翻身”的(de)说法，谨慎的A股投(tóu)资者也开始(shǐ)考虑Sell in May,一个(gè)很重要(yào)的(de)理由(yóu)是根据惯例，银(yín)行保险等利好兑现后往往是市场开始调整的开始。A股投资(zī)历(lì)来是有(yǒu)季节性的，但这未必是历史的(de)铁律，比(bǐ)如2022年(nián)5月市(shì)场在新的政策(cè)基调(diào)下(xià)开始(shǐ)全(quán)面(miàn)大反(fǎn)攻。我们需要因时(shí)而变，投资者需(xū)要考虑到(dào)当(dāng)前的市场(chǎng)背景已经和之(zhī)前(qián)有(yǒu)很(hěn)大的不同。当前市场(chǎng)进入(rù)战(zhàn)略(lüè)僵持阶段的(de)一个(gè)重要理由(yóu)是除了(le)逻辑(jí)推演，很多重(zhòng)要问题(tí)很难用清晰(xī)的事(shì)实(shí)来验(yàn)证。谨(jǐn)慎的投资(zī)者往往是见好就收或者谋定(dìng)而后动，因此才有了上(shàng)述的猜测。

　　市场不清楚(chǔ)的地方在哪里呢(ne)？

　　第一，从内部看，市场已经提前交易(yì)了政策的方向，而且今年(nián)国内的政(zhèng)策(cè)本身也(yě)不是大开大(dà)合。新出台(tái)的政策更多地在落实上(shàng)，较少(shǎo)新的提法。

　　第二，从外(wài)部(bù)看，美联储依然在通胀、就业(yè)数据、金融(róng)数据和(hé)增长数据(jù)传递(dì)的混乱信息中(zhōng)纠结。

　　第(dì)三，从投(tóu)资主线(xiàn)看，数(shù)字经济(jì)和中特估依然既有政(zhèng)策(cè)、也有业绩(jì)或者有未来预期的业绩改善，但(dàn)短(duǎn)期游戏(xì)、传媒、中特估与其他板块(kuài)分化较为极致，也是不争的事实。除了这两条主线(xiàn)外(wài)，金融、消费和公用事(shì)业有反弹，但难(nán)以成为(wèi)持续的配置主题，新能源崩坏(huài)的筹码预期也(yě)决定了反弹的(de)脆弱(ruò)性。

　　第四，从交易行为看，投(tóu)资者(zhě)并未形成一致预期。随着一季报的披露(lù)，市(shì)场阶段性发挥了(le)对盈(yíng)利现实的定价(jià)效率。具体表现(xiàn)为(wèi)，业绩出现一定修复和表现有韧性的金(jīn)融、中药、电力、中特(tè)估主题以及TMT中的(de)游戏传媒等表现较好，家电此前(qián)也有一定表现。不过，随着业绩的公布(bù)反而出现了(le)一定的买预期卖现实(shí)的(de)操(cāo)作。当(dāng)然，相对(duì)而言(yán)市场(chǎng)也有(yǒu)定价(jià)效(xiào)率不稳(wěn)定的一面，同样是业(yè)绩修复或有韧性(xìng)的(de)农(nóng)林牧(mù)渔、新能源和(hé)消费板块(kuài)，整体表(biǎo)现(xiàn)则一般。

　　二(èr)、市场僵持的原(yuán)因：一季报显示(shì)企业盈利仍在磨底阶段

　　短期市(shì)场的核心矛(máo)盾(dùn)在于缺乏特别明(míng)显的(de)亮点，TMT主线前(qián)期超额收(shōu)益(yì)过于显著，目前除了游戏、传媒一枝独秀外，其(qí)他TMT细分领域阶(jiē)段性有所回调(diào)。中特估相关的(de)基建、银(yín)行、石油、出版等板块(kuài)盈利有支(zhī)撑、估值也较低，因此在最(zuì)近市场调(diào)整的时候整体表(biǎo)现较(jiào)好(hǎo)。在这两条我(wǒ)们看好的全年主线之外，市场部分定价了(le)一(yī)季报行情(qíng)，但核心问(wèn)题在于当前盈利仍处在磨(mó)底阶段。扣除金融(róng)和(hé)两桶油，A股的盈利还在下滑(huá)，这(zhè)意味着短期盈(yíng)利很难撑起A股(gǔ)系统性的行情。所(suǒ)以，我们看到这两条主线之外其他业绩尚(shàng)可的(de)板块，整体反弹(dàn)的幅度都相对有限(xiàn)。消费(fèi)的(de)盈利有一定的修复，而市(shì)场(chǎng)由于前期的悲观(guān)情绪(xù)尚(shàng)未对其定价，这可能蕴(yùn)含(hán)阶段性交易机会。

　　三(sān)、战(zhàn)略性布局是清晰而明(míng)确的：政策关注产业升级和人苏州是几线城市呢的问题(tí)

　　近期国内也处于一个会(huì)议密(mì)集召开的阶段(duàn)，政(zhèng)治局会(huì)议(yì)、中(zhōng)央财(cái)经(jīng)委会(huì)议和国常会相继(jì)召开(kāi)。决策层对于当前(qián)经济复苏动力不足、复苏(sū)势头不稳的问(wèn)题，有着清醒的认识，短期的工作重点是恢复和(hé)扩大需求，但同(tóng)时也明确不会再(zài)走老(lǎo)路——不(bù)会通(tōng)过低水平的(de)债务扩(kuò)张来刺激经济(jì)，而是聚焦实体经济的产(chǎn)业升级，推进产业(yè)智能化(huà)、绿色化(huà)、融合化。

　　现代产(chǎn)业体系下的融(róng)合发展(zhǎn)

　　这次财经(jīng)委会议的一(yī)个新提法是“坚持三次产业融(róng)合(hé)发展(zhǎn)，避(bì)免割裂对立；坚持推(tuī)动传统产业转型升级，不能当(dāng)成‘低端产业’简单退出”，这个提法(fǎ)很重要。我们(men)去(qù)年(nián)底(dǐ)强调接下(xià)来一段(duàn)时间的政策需要强调均衡性和系(xì)统性，才能形成经济(jì)发展的合力。卡脖子的领域要重(zhòng)点支持和发(fā)展，但是(shì)经济的(de)运行(xíng)是一个(gè)完整(zhěng)的系统，生产和消费、实体经济和金融支撑、高科技(jì)领域和低(dī)技术领域(yù)、融资-设计-制(zhì)造(zào)—物流(liú)-销售-服务等(děng)各方面(miàn)需要(yào)协调发展，大家(jiā)的信心慢慢恢复、收入(rù)慢慢恢复，才能够(gòu)真正(zhèng)把需求拉动起来。不能够孤立、片(piàn)面地理解和执行政策，毕竟即使是芯片这(zhè)么最高科(kē)技的领域，它(tā)的下游需求也(yě)主要来(lái)自(zì)消费电子产品中的手机、汽车(chē)、智能家居(jū)等等，没有需求的(de)拉动，产(chǎn)业(yè)苏州是几线城市呢的发展(zhǎn)就缺(quē)乏良性循环的基础。

　　高质量的人才红利

　　另外，最近政(zhèng)策讨论的一个重点是人，作(zuò)为投资生产拉动核心的企业(yè)家、作为(wèi)人力(lì)资(zī)源重点的人才、承载民(mín)族(zú)未来的(de)新生人(rén)口(kǒu)、需要关(guān)注的老龄人口。当(dāng)前中(zhōng)国(guó)的发(fā)展逐渐从资本和劳动要(yào)素(sù)拉(lā)动转向人力(lì)资苏州是几线城市呢源拉动(dòng)，技(jì)术(shù)创新成(chéng)为(wèi)能否突破内外(wài)部约束的关键。技术创(chuàng)新能力取决于制度保障下(xià)的主观能动性，在(zài)经(jīng)历(lì)了过(guò)去几年(nián)的(de)非常态之后(hòu)，在(zài)内(nèi)外部不(bù)确定性(xìng)的制约下(xià)，如何让当(dāng)前每个主体充(chōng)满信心、充(chōng)满主观能动性(xìng)，是政策的重心(xīn)。以人(rén)工智能为代表的数字经济大发(fā)展，有可能能(néng)够(gòu)帮助我们适当缩小(xiǎo)国际(jì)竞争(zhēng)中人力资源的差距，这(zhè)需要从一个(gè)更高的(de)角(jiǎo)度理解(jiě)人工智能和数字经(jīng)济。

　　四、乱云飞渡仍(réng)从容：乱(luàn)战之后的(de)投资路径

　　5月(yuè)的(de)市场，看起来(lái)是战略(lüè)僵(jiāng)持阶段(duàn)的乱战。接下来的(de)政策力度和效(xiào)果有多大、盈利(lì)能否实质(zhì)性的反弹、经济(jì)复苏的斜率是(shì)否面临(lín)趋缓的压力、海外的(de)潜在风险到底(dǐ)有(yǒu)多(duō)大、美联储到底下一步(bù)面临(lín)的是(shì)什(shén)么样的经济(jì)形势(shì)等，投资者希望渐次判(pàn)断上述(shù)一(yī)系列(liè)的重要问题的(de)程度，并据(jù)此进(jìn)行布局。

　　从这个(gè)意义上讲，5月交(jiāo)易(yì)机会可(kě)能更均(jūn)衡、但也(yě)更(gèng)脆(cuì)弱，当(dāng)前可能是一个布局(jú)的好阶(jiē)段，而未必会是收获(huò)的阶(jiē)段。投资者需(xū)要多一点(diǎn)耐(nài)心，风浪越大，下(xià)一次的(de)鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍(réng)从(cóng)容”，这是我(wǒ)们从巴菲特历(lì)次股东大(dà)会(huì)上看到价值投资者(zhě)很重(zhòng)要的一个特(tè)质，即我们提倡的“道”。市场的乱是暂时的，随(suí)着事实的清(qīng)晰，投资路(lù)径(jìng)也将(jiāng)会非常明确。这(zhè)个路径，我(wǒ)们从(cóng)产(chǎn)业视角做了一下梳理，供投资(zī)者参考。

　　具体而言(yán)：投资(zī)的上限是产业现代化，科技自主可用(yòng)，数字化、高端化(huà)与智能化是明确的诗与远方，需要进行战略布(bù)局。投资(zī)的下限(xiàn)是避(bì)免(miǎn)系统性(xìng)的风(fēng)险，在现代(dài)化的产业转型中，当前蕴(yùn)藏风险(xiǎn)和(hé)未来(lái)跟不上历史步伐的(de)产(chǎn)业是(shì)不(bù)能进行战略布(bù)局的。投(tóu)资的中(zhōng)间(jiān)状态是周期与消费行(xíng)业，是战术性的(de)布局。

　　产业视角下的投资路线图

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤(fèng)春博士，创金(jīn)合信基金(jīn)首席经济(jì)学(xué)家，投委会委员兼(jiān)秘书长(zhǎng)，宏观策略配置(zhì)部总监(jiān)，兼任MOMFOF投研总部总(zǒng)监，南开大学经济学(xué)博士，清华大学管理科学与工程(chéng)博士后(hòu)。学术研究与教学以(yǐ)及(jí)宏观经济走(zǒu)势、金融产品分析等实务领(lǐng)域(yù)经验丰富、成(chéng)果卓著。从(cóng)业23年以来，一直致力于在周期(qī)波动的(de)框架内运用财(cái)政的视角解构宏观经(jīng)济的运行，将中国(guó)经(jīng)济看作一份资产(chǎn)，通过资本资产(chǎn)定价的方式来确(què)定其价值与(yǔ)风(fēng)险。

　　罗水星博士(shì)，创(chuàng)金合(hé)信(xìn)基金经(jīng)理(lǐ)、首(shǒu)席(xí)宏(hóng)观分析师，2022年2月(yuè)加入创(chuàng)金(jīn)合信(xìn)基金。此前履职博时(shí)基(jī)金，负责宏观策略(lüè)、宏观政策、大类资(zī)产配置与择时研究。武(wǔ)汉大学(xué)学士(shì)，上(shàng)海财(cái)经(jīng)大学经济(jì)学硕士、博士(shì)，中国(guó)社科院经济学博士后，学(xué)术论文(wén)多发表于国际SSCI英文核心经(jīng)济(jì)学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 苏州是几线城市呢