金融界5月27日消息 近日(rì)因为昆明国资委的一(yī)封声明(míng)，让城(chéng)投(tóu)债(zhài)成为关注的(de)焦点，当(dāng)前地方债的规模和地方政(zhèng)府的偿债能力已经(jīng)越来越被(bèi)重视(shì)。如何如何(hé)处置地方债务？

　　中泰证券首席经济(jì)学(xué)家李迅(xùn)雷发文称，地方债包括(kuò)地(dì)方一般债、专(zhuān)项债和包括城(chéng)投债在内(nèi)的各种隐形债(zhài)，其(qí)规模究竟有多大，尚有争议，但(dàn)增长迅猛。包括银行、保险、基金等(děng)在内的机构(gòu)投资(zī)者是地(dì)方(fāng)债的(de)主(zhǔ)要(yào)持有者，他(tā)们普遍担心的还(h领略的意思ái)是(shì)城投债务、非标等地方政(zhèng)府(fǔ)隐(yǐn)形债风险。例如，近期贵州省政府发展研究中心(xīn)提出，“化(huà)债工(gōng)作推进异常艰难，仅(jǐn)依(yī)靠自(zì)身能力已无(wú)法得到有效(xiào)解决(jué)。”

　　在李迅(xùn)雷看(kàn)来，在土地财政缩水的背景下，地方政(zhèng)府的财权与事(shì)权不匹配(pèi)问题又(yòu)凸显出来。在我国(guó)政府(fǔ)杠杆率水(shuǐ)平(píng)并不算高的前提下，我(wǒ)国地方政府(fǔ)的杠杆率水平(píng)确(què)实够(gòu)高了。需(xū)要(yào)调(diào)整中央和(hé)地方之间债务(wù)余额的比例关系。“今(jīn)后应加大中央政府的发债规(guī)模，为地方(fāng)经(jīng)济减负。”他明确指出。

　　李迅(xùn)雷认为，在当前中国经(jīng)济转型的关(guān)键阶段，维护(hù)地方政府的信用，防(fáng)范区域性金融风险(xiǎn)显得尤为重要，故在(zài)城投公司还没有(yǒu)与政府(fǔ)部(bù)门完(wán)全“脱钩(gōu)”之(zhī)前(qián)，城(chéng)投(tóu)债(zhài)的“信仰”仍需要保(bǎo)持(chí)。

　　李迅雷建议给予(yǔ)困难省份一定的“托(tuō)底”支持，在政(zhèng)策(cè)上大力度支持地方(fāng)政府“化债”。如帮助(zhù)地(dì)方政府（如城(chéng)投(tóu)公(gōng)司的借(jiè)新还旧）降低债务成本(běn)、拉长债(zhài)务期(qī)限（非债券类债务展期，如遵(zūn)义道桥(qiáo)实践银行贷款展期），通过政策(cè)性银(yín)行或商业银(yín)行的(de)低(dī)息资(zī)金(jīn)来降低债务成本，让债务更加容(róng)易滚续。

　　李迅(xùn)雷还建议，中央政策上(shàng)支持地方政府通过出让国有资产来偿债。他表(biǎo)示这类(lèi)典(diǎn)型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集(jí)团两(liǎng)次公告无偿划转上市公司共(gòng)计1亿(yì)股(gǔ)股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本(běn)8％，按(àn)当时市价计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵州国(guó)资。

　　以下文(wén)字来(lái)源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何处置地方债务(wù)的辨证思考》

　　截至2022年(nián)末全国城投有(yǒu)息债务(wù)54.1万亿元

　　城投(tóu)平台成为(wèi)地方债务主要体现形式

　　城(chéng)投债是指城投企业公开发行的公司债券(quàn)和(hé)中(zhōng)期票据。按照新预算法、“43号文”出台明确(què)城(chéng)投债(zhài)与地方(fāng)政府信(xìn)用脱钩，城投公司定(dìng)位由地方政(zhèng)府投融(róng)资机构转变为市场化运(yùn)营(yíng)主体，地方政(zhèng)府不再对城(chéng)投债兜底(dǐ)。但实(shí)际上市场仍然把(bǎ)城投债看作(zuò)由(yóu)地方政(zhèng)府背书的(de)高(gāo)信(xìn)用等级债券。

　　因此城(chéng)投(tóu)公司(sī)通常都是地方政(zhèng)府下设的投(tóu)融资(zī)机构，很难完全(quán)独(dú)立成为与政府无关的纯市场化的企(qǐ)业(yè)。城投(tóu)的(de)债务主(zhǔ)要包括向银行(xíng)借(jiè)款和发行(xíng)债券融(róng)资这两种(zhǒng)方式，以前一(yī)种方(fāng)式(shì)为主，但(dàn)后一(yī)种(zhǒng)债权融资(zī)的规模也不小(xiǎo)，到2022年(nián)末，余额估计在13万亿元以上。

　　总体(tǐ)看(kàn)，2011年以来，全(quán)国城投有息债务快速扩张(zhāng)，每年增速均(jūn)保(bǎo)持在10％以上(shàng)，到(dào)2022年末，全(quán)国城投有(yǒu)息(xī)债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上(shàng)。

城投平台发(fā)债余额的增长(zhǎng)

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实(shí)际上已(yǐ)经成为地(dì)方债务的主(zhǔ)要体现(xiàn)形式，规模明显超过地方政府的(de)一般债和专项债之和。城投平台中，如(rú)今，城投平台的债券(quàn)余额大约(yuē)为13.8万(wàn)亿元，迄今(jīn)并(bìng)无违(wéi)约案例(lì)，说明(míng)城投债仍属于地(dì)方政府背书的高等级信(xìn)用债(zhài)。但(dàn)是，城(chéng)投(tóu)平(píng)台的非标违约情况(kuàng)时(shí)有发(fā)生，银行(xíng)贷款展(zhǎn)期、调(diào)整还贷方式的(de)也比较多。

　　地方政府应确(què)保(bǎo)城投债按时兑付，不能(néng)轻(qīng)易违约(yuē)

　　当前市场对(duì)地方政府债务增长和财(cái)政收入增速下降甚至负增(zēng)长的现象(xiàng)普(pǔ)遍担心，尤其对财力偏弱的东北、中西部省份，城投债的收益率普遍(biàn)高于东部发达省市。2022年13个省土地出让金(jīn)对(duì)政府债务利息覆盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿(ná)地之后，捉襟见肘的情况(kuàng)更加明显。

　　河南的永煤债违约之后，对(duì)河南省乃至全(quán)国的信用债市场都造(zào)成负面冲击(jī)，信用分层现(xiàn)象加剧，部分经领略的意思(jīng)济偏弱区域被边(biān)缘化。例如青海、云(yún)南和天津等近几年融资成(chéng)本仍(réng)在(zài)上(shàng)升(shēng)；黑龙江、贵州2017-2019年融资(zī)成本大幅上升，虽然2020年以来融资成本有(yǒu)所下降，但整体降幅相较全国更小。辽宁(níng)、广西、吉林、重庆、陕西(xī)、宁(níng)夏和甘肃(sù)2020年(nián)以来城投债加权平均(jūn)票面利率降幅也(yě)明显不(bù)如全(quán)国。

　　当前在经济复苏不及预期的(de)背景下，投资者的(de)风险偏好(hǎo)明显下(xià)降(jiàng)。为(wèi)此，地(dì)方政府(fǔ)应该确保城投(tóu)债(zhài)的按时兑(duì)付(fù)。因为违(wéi)约不(bù)仅不能(néng)解(jiě)决债务(wù)问题(tí)，反(fǎn)而(ér)会恶化区域信用环(huán)境，导致地方国企融资难(nán)、融资贵。从未来区域经济发展(zhǎn)的角度看，政府部门仍(réng)需要持续举债来实(shí)现(xiàn)经济平稳(wěn)增长(zhǎng)，需要保持政府(fǔ)信用，不能轻易违约(yuē)。

　　建议中央大力度(dù)支(zhī)持地(dì)方政府“化(huà)债(zhài)”

　　因此(cǐ)，当前迫(pò)切需要增强城投债权人的持有信心，首先要确保城投债不违约，这(zhè)就意味(wèi)着城投公(gōng)司能够具备低成本的借新还旧(jiù)能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意(yì)味(wèi)着对地(dì)方债不兜底，但建(jiàn)议给予困难省份一(yī)定的“托底”支持，即在政策(cè)上(shàng)大力度支持地(dì)方政府(fǔ)“化债”，如(rú)帮助地(dì)方政府（如城投公司的借新还旧）降低(dī)债(zhài)务(wù)成(chéng)本、拉(lā)长债(zhài)务期限（非(fēi)债(zhài)券类债务展期，如遵(zūn)义道桥实践银(yín)行贷款(kuǎn)展(zhǎn)期），通过政(zhèng)策性银行或商业银行的低息资金来降(jiàng)低(dī)债务成(chéng)本，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于地方政府可(kě)否(fǒu)通过出让国有资产来偿债方面，也希望中央给予(yǔ)政策上的支持。因(yīn)为(wèi)今年3月1日，国资委在(zài)对政协十三届全国委员(yuán)会第五次(cì)会议第00503号提案的答复中表示，将适时出台制度(dù)规定及(jí)操作(zuò)细则，探索国有权益(yì)份额(é)规范(fàn)化退出的有效方式(shì)和(hé)途径，充分发挥(huī)有限合伙企业的优势，助力国(guó)有企业创新发(fā)展。

　　通过出让(ràng)国有企业股权获得收入偿还债(zhài)务，典(diǎn)型案例为“茅台化(huà)债”：2019年(nián)12月、2020年12月(yuè)茅台集团两次公(gōng)告无偿划转上市公司(sī)共计1亿股(gǔ)股(gǔ)份（合计占贵州茅台总股本8％，按当(dāng)时市价计量市(shì)值约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　在当前中国经(jīng)济转型的(de)关键阶段(duàn)，维护地方政(zhèng)府的信用，防范区域性金融(róng)风险显得尤为重要(yào)，故在城投公司还没有(yǒu)与(yǔ)政府部门完全“脱钩(gōu)”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍需要保持。

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