事(shì)件

　　5月11日，统(tǒng)计局公布4月物(wù)价数据(jù)：CPI同比(bǐ)上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同(tóng)比下(xià)降3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内(nèi)部结构分化、与终端需求相关(guān)的服(fú)务业延续(xù)涨价

　　物价(jià)作为经济表现的滞后指标，在经济复(fù)苏早期多表现相对低(dī)迷、实(shí)属常态。传统(tǒng)周(zhōu)期下，经济的周期性波动，主要(yào)由需求(qiú)端驱动，物价作为经济的滞(zhì)后指(zhǐ)标，表现出明显的(de)周期性波动。经验显(xiǎn)示，CPI等(děng)物价(jià)指标，与经(jīng)济走势大体类似(shì)，一般滞后(hòu)经济表(biǎo)现2个季(jì)度左右；经(jīng)济复苏早期(qī)，CPI同比表(biǎo)现一度(dù)相对低迷，例如，2015年初、2017年初CPI同比在(zài)1％以下的低位徘徊。

　　当前CPI低位、主要缘于供给端影响(xiǎng)和外需(xū)拖累(lèi)部分商品价(jià)格(gé)回(huí)落等。年(nián)初以来，CPI同比持(chí)续回落至4月(yuè)的0.1％，拖(tuō)累(lèi)主要来自于食(shí)品和非食品中的商品、不完全由需求主导。其中，猪肉、鲜菜供给充(chōng)足，价(jià)格回(huí)落成为拖累(lèi)食品(pǐn)同比自年初(chū)的6.2％回落至4月的0.4％；非食(shí)品中，原油(yóu)等(děng)国际定价的大宗商品(pǐn)价(jià)格回落，带动交通(tōng)工具用燃料等(děng)分项环比(bǐ)延续低于季节性，部(bù)分耐用品(pǐn)价格回落也有拖累(lèi)、与相关原材料成本(běn)压力(lì)缓解等有关(guān)。

　　需求(qiú)修复较早(zǎo)的领域(yù)、线下消费相(xiāng)关的(de)商品和服务，在价格(gé)上已有连续(xù)体现(xiàn)。终端需(xū)求回暖(nuǎn)在4月CPI中(zhōng)进一(yī)步凸(tū)显，其中，CPI服(fú)务同比、CPI其他(tā)商品服务(wù)同比自年初以来明显回升、分别至4月的3.5％和(hé)1％。终端(duān)需求(qiú)回暖带动部(bù)分中上(shàng)游行业涨价，在PPI中亦有体(tǐ)现，例(lì)如，文教娱制造(zào)业价(jià)格环(huán)比上涨0.9％。

　　重申观点(diǎn)：CPI或已见底，后续或逐(zhú)步回升。线下(xià)消费活动持(chí)续(xù)改善等或带(dài)动内生(shēng)动(dòng)能逐步增强，对价格(gé)的支(zhī)撑仍在逐(zhú)步显现。叠加(jiā)基数贡献、及部分商品价格回(huí)落拖累逐(zhú)步放(fàng)缓等(děng)，CPI或于4月(yuè)见(jiàn)底(dǐ)回升。

　　常规(guī)跟踪：CPI涨幅(fú)回落，生(shēng)产资料拖累PPI低预(yù)期(qī)、原油链等拖累延续

　　CPI涨幅(fú)明显回落、主因基(jī)数拖累明显(xiǎn)。4月，CPI同比涨幅回落0.6个百分点至0.1％、低于预期的0.4％，其中，翘尾因素较上月回落0.4个百(bǎi)分点至(zhì)0.4％；环比降幅收窄0.2个(gè)百分点(diǎn)至-0.1％；核心CPI同比持平于0.7％。分(fēn)项环比中，食品环比降(jiàng)幅收(shōu)窄0.4个(gè)百分点至-1％，非食品(pǐn)环比由平转(zhuǎn)涨至0.1％。

　　细(xì)分项中，鲜菜环比拖累(lèi)明显，猪肉环比降幅收(shōu)窄，文教娱(yú)等服务项涨价延续(xù)。食品环比(bǐ)中，鲜菜和(hé)鲜果大(dà)量上市，价格分别下降6.1％和0.7％；生(shēng)猪产能充足，叠加消费(fèi)淡季影响，猪肉价格下降3.8％、降幅收(shōu)窄0.4个百分点。非食品环比中，原油价格(gé)回落拖累CPI交通通信项环比延续(xù)低位(wèi)、-0.4％，文(wén)教娱(yú)、其他商品服务环比明显上涨，分别较上月变动0.6和0.2个百分点(diǎn)至0.5％和1％。

　　PPI回(huí)落主因生产资料拖累，生活资(zī)料韧性(xìng)延(yán)续。4月，PPI同(tóng)比降幅扩大1.1个百分点至-3.6％，环比由平转降(jiàng)至-0.5％。大类环比中，生产资料由平转降至-0.6％，采掘拖累(lèi)明显、原材料和加工(gōng)工业亦有走弱；生(shēng)活资料(liào)环比走平、上月为(wèi)-0.3％，除食品外(wài)环(huán)比(bǐ)延续回(huí)落(luò)外，衣着、一般日(rì)用品(pǐn)环比由负转正，耐(nài)用消费(fèi)品降幅收窄。

　　分行业来看，原油等上(shàng)游原材料链条相关(guān)价格回落，与(yǔ)线下消费相关的(de)中下(xià)游行业(yè)价格回升(shēng)。4月，多数行业环比价格回落、上游原材料链(liàn)条尤其明显。煤炭开采、石油加(jiā)工、燃(rán)气供应环比(bǐ)延续回(huí)落、降幅均在1.9个百分点以上，汽车(chē)制造、通信制造等部分(fēn)中下游(yóu)制造业价格有所回(huí)落，但文教娱制品等靠近终端制造业价格有所回升、环比上(shàng)涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价(jià)大幅(fú)反弹(dàn)。

　　2、疫(yì)情(qíng)反复。

　　证券研究报告：《通缩是个伪(wěi)命题》

　　对外发(fā)布(bù)时间(jiān)：2023年05月11日

　　报(bào)告发布机构：国(guó)金证券股份(fèn)有限(xiàn)公(gōng)司

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