告白和表白意思一样吗女生，告白和表白意思一样吗摘要(yào)

　　4月社融(róng)和贷款总量明(míng)显转弱，为年内首次出(chū)现，新增社融和贷款不及2019-2021同期。关注两个方面(miàn)：第一，新增居民(mín)贷款(kuǎn)-2411亿(yì)元(yuán)，意外转负，且(qiě)低(dī)于去年同期的-2170亿元，而(ér)4月30大中城(chéng)市(shì)商品房(fáng)销售的(de)同比(bǐ)仍增长28.4％。第二，企(qǐ)业融资也在边际转(zhuǎn)弱(ruò)，4月新增企业贷款6839亿元，低于2020和(hé)2021同期(qī)的平(píng)均值8558亿元。表(biǎo)外票据减少，表内票(piào)据增加(jiā)。不过中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)仍在多增，指(zhǐ)向结(jié)构较(jiào)好。新(xīn)增(zēng)非银金融机构贷款2134亿元(yuán)，反(fǎn)映(yìng)信(xìn)贷额度相对充裕，部分(fēn)额度给金融企业投放贷款。

　　居民存(cún)款下降，或主要是存款搬家(jiā)理财(cái)所致，企业存款活化(huà)过程仍然不(bù)够(gòu)明显。4月(yuè)居民存款下降约1.2万亿(yì)元，而理财规模增加1.2万亿元(yuán)，可能反映部(bù)分居(jū)民(mín)存款重(zhòng)回(huí)理财(cái)，居民超额(é)储蓄向消费的转化仍有待观察。M1同比(bǐ)增(zēng)速小(xiǎo)幅(fú)反弹，但仍(réng)低于去年6-10月的平均值(zhí)，显示企业存款(kuǎn)活化程(chéng)度较低。

　　债市计(jì)入(rù)经济环比放缓预(yù)期。4-5月同比基数较(jiào)低，但PMI、进出口、通(tōng)胀和社融指向部分指(zhǐ)标环(huán)比放缓，债券市场对(du告白和表白意思一样吗女生，告白和表白意思一样吗ì)此已进(jìn)行部分定价(jià)，10年(nián)国(guó)债收益率(lǜ)一度(dù)下行(xíng)至2.69％，较1年期(qī)MLF低6bp。

　　往后看，关注(zhù)两个线索(suǒ)。一是降息预期(qī)是(shì)否继(jì)续升温。除了4月(yuè)居民(mín)贷款偏弱(ruò)之(zhī)外(wài)，企业贷(dài)款也(yě)在边际转弱，但企业(yè)中长期贷款同比多增幅(fú)度(dù)较大(dà)。在这种(zhǒng)背景下，MLF利(lì)率(lǜ)下(xià)调概(gài)率不高，还要(yào)进一步观察5-6月贷款情况(kuàng)。降息(xī)预期可能仍聚焦(jiāo)于银行存(cún)款(kuǎn)利率下(xià)调。二是(shì)流动性走向。4月以来(lái)的利(lì)率曲线下移，背景是流动(dòng)性充裕。在“市场(chǎng)利率围绕(rào)政策利率波动”的要(yào)求(qiú)下，银行间资金(jīn)利(lì)率持续低于7天逆(nì)回购利率可能(néng)并非常(cháng)态，短期需要(yào)关注5月末资(zī)金利率是否(fǒu)出现类似往(wǎng)年同期的波(bō)动。

　　核心假设(shè)风(fēng)险。货币政策出现超(chāo)预期调(diào)整(zhěng)。财政政策(cè)出现超(chāo)预期调整。流动性出(chū)现超预期变化(huà)。

　　2023年5月11日，央行发布4月金(jīn)融数据(jù)。新增社融1.22万亿(yì)元(yuán)，预(yù)期1.72万亿元，前值5.38万(wàn)亿元。社(shè)融存量同比增长10.0％，前值10.0％。新增人民币贷款7188亿元(yuán)，预期1.14万亿元，前值(zhí)3.89万亿(yì)元。M1同比(bǐ)增长5.3％，前值5.1％。M2同比增长12.4％，预(yù)期(qī)12.5％，前值12.7％（预(yù)期值来源于(yú)Wind）。

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　　居民(mín)融资(zī)再(zài)度转负

　　4月(yuè)新增社融和(hé)贷款不(bù)及2019-2021同期。4月(yuè)新增社融1.22万亿元(yuán)，新增(zēng)人民币贷(dài)款7188亿(yì)元(yuán)。尽(jǐn)管今(jīn)年4月社融和贷款实现(xiàn)同比小幅正增，但去年同期因局(jú)部疫情而基数偏低，今年4月新增社融(róng)和贷款要低(dī)于2019-2021同期的平均值（2.21万亿元、1.40万亿元(yuán)）。

　　从社融(róng)分项看(kàn)，新增贷款（社融口(kǒu)径）4431亿元(yuán)，同比(bǐ)+729亿元，仅为2019年同(tóng)期8733亿元的50.7％ ；新增未贴现票据融资-1347亿(yì)元，因基(jī)数较低，同(tóng)比+1210亿元(yuán)；新增信托贷款(kuǎn)119亿元(yuán)，同样基数较(jiào)低，同比+734亿元。社融同比增(zēng)长10.0％，与(yǔ)3月相持(chí)平。

　　4月融资(zī)数据，关(guān)注(zhù)以(yǐ)下两(liǎng)个方面：

　　第一，居民融资出现反复，意外转(zhuǎn)负(fù)，且低于(yú)去年同期。4月(yuè)新增居(jū)民贷款-2411亿元，为(wèi)去(qù)年(nián)3月以来最低值，低于去(qù)年同期的-2170亿元(yuán)。拆分来看，新增居民短贷-1255亿(yì)元；中长(zhǎng)期贷款-1156亿(yì)元。对比1-3月居民新(xīn)增贷款平(píng)均值5700亿(yì)元(yuán)，4月新增居民贷款转(zhuǎn)负，反映居民融资需求(qiú)修复(fù)并不稳固。

　　第二，企业融(róng)资也在边际(jì)转弱。4月(yuè)新(xīn)增企业贷款6839亿元，略多于去年同期的5784亿元，但低于2020和(hé)2021同期的平均(jūn)值8558亿元。

　　4月(yuè)新增表内票据融资1280亿元，结合4月票据利率较3月明显(xiǎn)回(huí)落以及(jí)新(xīn)增未(wèi)贴现票据下降，指向票据供给相对不足，部分从(cóng)表外转入表(biǎo)内(nèi)。新增非(fēi)银金(jīn)融机构贷款(kuǎn)2134亿元，反映信贷额度相(xiāng)对充裕，在满足实体融资(zī)的同时(shí)，还(hái)给(gěi)金融企(qǐ)业投放贷款。

　　不过企业融资结(jié)构(gòu)向(xiàng)好(hǎo)，中(zhōng)长期贷款延续同比多增。4月新(xīn)增(zēng)企业中长期贷(dài)款6669亿元，同比多4017亿元，连续九个(gè)月同(tóng)比多增。企业债净融资2843亿元，与(yǔ)一季度的(de)平均值2827亿元较为接近；城投净融(róng)资(zī)方面，4月城投债发行7292亿元，净融资1935亿元，占企业债净融资的68％。

　　其他方面，政府债净(jìng)融资(zī)略高于(yú)去年同(tóng)期。4月社融口径政府债净融资4548亿元，较去年(nián)同期多636亿(yì)元(yuán)。4月政府债净发行4269亿(yì)元(yuán)，国债净发行1833亿元，地方(fāng)债净发行2436亿元。4月地方(fāng)债净发行(xíng)显著(zhù)低于1-3月的5250-6400亿元(yuán)。去年5月和6月地方(fāng)债净发行达到(dào)9639亿元和14994亿元，如今年5-6月地方新增债主要发行提(tí)前批(pī)额度，地方债净发(fā)行(xíng)规(guī)模或在6000亿元左右， 地方债对社融存量(liàng)同比增速的(de)拖累或达0.5-0.6个百(bǎi)分点(diǎn) 。

　　4月社融(róng)和信(xìn)贷数据边际转弱，环比降幅大于季节性规律。一方面(miàn)，新增居民贷(dài)款意外转负，甚至弱于(yú)去年(nián)同期(qī)，而4月(yuè)30大中城市商品(pǐn)房销售的(de)同比仍增(zēng)长28.4％。另一方面，企(qǐ)业融(róng)资也出现(xiàn)放缓迹象，不过(guò)中(zhōng)长期贷款(kuǎn)仍在多增，指向结构较(jiào)好。接下来重点(diǎn)关(guān)注居民融资(zī)和企(qǐ)业融资的(de)总量(liàng)是(shì)否修复，其(qí)次是企(qǐ)业存款(kuǎn)活化过程。

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　　存款下(xià)降(jiàng)，活(huó)化程度未见明显(xiǎn)改善

　　M2同比(bǐ)增速小幅回落(luò)。4月(yuè)M2同比(bǐ)增(zēng)速(sù)12.4％，回(huí)落0.3个百分点。M2环比-6066亿(yì)元，2022年同期增量为2023亿元(yuán)。存款结(jié)构(gòu)方面：

　　新增居民存款-1.20万亿(yì)元，同比-4618亿(yì)元。居民(mín)存款结束了连续13个月的同(tóng)比多增。居民存款可(kě)能有几个去向(xiàng)，一是3月末(mò)回表的(de)理财资金，在4月再度出表回到理财，表现为(wèi)4月理(lǐ)财规模的增长，4月理财规(guī)模增约1.2万(wàn)亿元至(zhì)26.2万亿(yì)元（详见(jiàn)《居民风险偏(piān)好仍低，理财增量66％在现(xiàn)金(jīn)管理》），规模上与居民存款降幅基本匹(pǐ)配；二是预留(liú)资金用于(yú)小长假(jiǎ)消费，对应部(bù)分转为(wèi)企业存款；三是4月在(zài)30大中城市(shì)地产(chǎn)销售同比增28.4％的情况(kuàng)下，居民贷款(kuǎn)同比(bǐ)转负，居民购房可能更多依赖自(zì)有资金，对(duì)应居民(mín)存款减少，或转为企业(yè)存款等。此外，4月物(wù)价(jià)下(xià)降和(hé)就(jiù)业压力边(biān)际(jì)上升。CPI同比(bǐ)下(xià)行至0.1％，制造业和非制造业PMI从业人员分项(xiàng)均位于荣枯(kū)线之(zhī)下，可能制约了居(jū)民消费需求释放，使得储蓄意愿维持高位，居(jū)民加(jiā)杠(gāng)杆意愿(yuàn)也偏弱。

　　新增企业存(cún)款1408亿(yì)元，去年(nián)同(tóng)期为-1210亿元，同比+2618亿元。M1环比-8260亿元（主要对应(yīng)企(qǐ)业活期(qī)存款增量），去年同期为(wèi)-8925亿元。4月(yuè)M1同比增长5.3％，略高于3月的5.1％，对比去(qù)年6-10月的平均值约6.2％仍偏(piān)低。企业(yè)存款活(huó)化(huà)程度(dù)略有改善，但幅度有限。4月企(qǐ)业存款结构(gòu)数据尚(shàng)未(wèi)发布(bù)，观察(chá)3月数据，新(xīn)增企业定期存款1.40万亿元(yuán)，同比多(duō)增1474亿元；新(xīn)增活(huó)期存款(kuǎn)1.19万(wàn)亿元，同比少增2290亿元。

　　综合来看，4月(yuè)M1同比增速小幅反弹，企业存款活化(huà)略有改善；居(jū)民存款转为同比少增，部分可能转(zhuǎn)回(huí)银行理财(cái)。

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　　从金融(róng)数据(jù)看流动性：4月末超储率(lǜ)约1.4％

　　从3月金(jīn)融数据来看对流动性存在影响的一(yī)些因素：

　　一(yī)是财(cái)政存款显示财政收支差额接近(jìn)2019和(hé)2021同期。4月新增财政(zhèng)存款5028亿元(yuán)，而去年同(tóng)期仅(jǐn)为410亿元，因去年(nián)退(tuì)税规模较大(dà)，5028亿(yì)元(yuán)较为接近(jìn)2019和2021同期。从(cóng)财政存(cún)款剔(tī)除(chú)政府(fǔ)债净缴款(kuǎn)之后，剩余的是财政收支差额(é)。今年4月政府(fǔ)债净缴款2436亿(yì)元(yuán)，财政收支差额（收入(rù)大于(yú)支(zhī)出）2592亿元，而去年同期财(cái)政收支差额为(wèi)-2950亿元(yuán)，2019和(hé)2021同期分别(bié)为(wèi)2564亿元和(hé)2462亿元。由此可知，4月财(cái)政收支差(chà)额与2019和2021年同(tóng)期较为接近。

　　二是(shì)存(cún)款缴准，4月(yuè)新增(zēng)居(jū)民和企(qǐ)业存款合计-10592亿(yì)元(yuán)，对应缴准规模约(yuē)-800亿元（乘以加权法准率7.6％）。而2-3月缴准量则分别为1600亿元、4200亿元(yuán)。

　　三是M0变化。4月(yuè)末M0环比(bǐ)增309亿元，边际变化不大(dà)。

　　结合(hé)央行净投放(fàng)等(děng)数据估计，4月末超储(chǔ)率(lǜ)约1.4％，相对3月(yuè)的1.8％下降约0.4个百(bǎi)分点(diǎn)，去年同期为1.6％。采(cǎi)用金(jīn)融机构(gòu)资(zī)产负债表测算的3月末超储率(lǜ)1.8％，高于五因素法(fǎ)测(cè)算的1.4-1.5％，其中的差(chà)距可能来自银行主动调配，这给(gěi)五因素(sù)法(fǎ)测算(suàn)超储带来更多不确定性。从4月末(mò)到5月上旬的(de)流动(dòng)性(xìng)来(lái)看，金融(róng)体系(xì)资金供给量较为充裕，使得(dé)资金利率(lǜ)维持低(dī)位。

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　　利(lì)率(lǜ)策(cè)略：债市对利多因素反应“钝化”

　　4月社融转弱(ruò)，数据发(fā)布后，长端利率小幅下行，然后小幅上行基本(běn)回到数(shù)据发布前的状态，对社融不及预期的利多(duō)反应钝(dùn)化(huà)。对债市而言，以(yǐ)下信号值得关注：

　　一是社融和贷款总(zǒng)量(liàng)明显转弱，为年内首次(cì)出现。1-3月贷款持续同(tóng)比多增，是社融(róng)的主要(yào)支撑(chēng)因(yīn)素(sù)。进入(rù)4月(yuè)，1个月期(qī)限票(piào)据利率中枢在1.96％，较2-3月的(de)2.50％明显下(xià)移，指(zhǐ)向(xiàng)贷款投(tóu)放边际放缓，因(yīn)而市场对4月(yuè)社融(róng)和贷款转弱已有一定程度(dù)的预(yù)期。不过(guò)新(xīn)增居民贷款(kuǎn)弱(ruò)于去年同期，可能超出了(le)预(yù)期。面对社融转(zhuǎn)弱，长(zhǎng)端利率先下后上，可能反映出市(shì)场先反映贷款(kuǎn)偏弱，后反映对政策发力的担忧，部分资金选择止盈。对比3月(yuè)强于预(yù)期的社融公布后，长端(duān)利率延续下行，当前债市的反应，可能体(tǐ)现出部分投(tóu)资者(zhě)预期利率已下行至阶段低点。

　　二是居民存款下降，或主要是存款搬家(jiā)理财所致；企(qǐ)业(yè)存款(kuǎn)活(huó)化过程仍(réng)然(rán)不够明显。4月居民存款下降1.20万亿元，而理(lǐ)财规模增(zēng)加1.2万亿元，可能反映部分居民(mín)存款重(zhòng)回理(lǐ)财(cái)，居民超额储蓄向消(xiāo)费的转化仍有待(dài)观(guān)察(chá)。M1同比(bǐ)增速(sù)小幅反弹，但仍低(dī)于去年(nián)6-10月的(de)平均值(zhí)，显示企业存(cún)款(kuǎn)活化(huà)程(chéng)度较低。

　　三是非银资金较为充裕，助力资(zī)金利率下行。观察4月非(fēi)银企业新增(zēng)贷(dài)款2134亿；3月金融机构(gòu)资产(chǎn)负债表数(shù)据中，其他存(cún)款性公(gōng)司对其他金融性公司(sī)负(fù)债同(tóng)比8.9％，较2月的4.9％大(dà)幅(fú)反弹（4月尚未(wèi)发布）；4月银行理财规模的反弹，三者均(jūn)反(fǎn)映(yìng)出非(fēi)银(yín)机(jī)构资金较为充(chōng)裕(yù)，再加上银行贷款转弱，带来的流动性指标考核(hé)需求下降，为债券-存(cún)单-票据利率曲线下(xià)移提(tí)供了基础。

　　债市计入(rù)经济环比放缓预期。4-5月(yuè)同比基数较低，但PMI、进出口、通胀和社融(róng)指(zhǐ)向部(bù)分指标(biāo)环(huán)比放缓，债券(quàn)市场对此已进行部分定价，10年国债收益率一度下行至2.69％，较1年期MLF低6bp。我们在《利(lì)率债赔率已低，胜在流动(dòng)性》分析，参考去(qù)年降息(xī)预(yù)期较(jiào)强(qiáng)的时段(duàn)，10年国债和MLF的(de)利差，两(liǎng)次降息之后，10年(nián)国(guó)债(zhài)中位数(shù)较MLF利率低约6.5-7.5bp。当前(qián)10年国债收益降至(zhì)2.7％附近，能否继续下行可能更多依赖(lài)于降息预期的发酵。

　　往后(hòu)看，关(guān)注(zhù)两个线(xiàn)索。一是(shì)降息预期是(shì)否继续(xù)升温。除了4月居民贷(dài)款偏弱(ruò)之外，企(qǐ)业贷款也在边际(jì)转弱，但企业中长期贷款(kuǎn)同比多(duō)增(zēng)幅度较大。在这种背景下，MLF利(lì)率下调概率不高，还要进一步观察5-6月(yuè)贷(dài)款情况。降息预期可能仍聚焦(jiāo)于银行(xíng)存款利(lì)率下调。二是流动性走向(xiàng)。4月以来的利率曲(qū)线下移，背景是流动性充裕(yù)。在“市场利率围绕政策利率波动”的要求下，银行间资金利率(lǜ)持(chí)续(xù)低于(yú)7天逆回购(gòu)利率可能并非常态，需(xū)要关注5月(yuè)末资金利率是否(fǒu)出现类似往年同期的波(bō)动(dòng)。

　　风险提示：

　　货币政策(cè)出现超预期调整。本(běn)文假设国内货币政策维持当前力度，但假(jiǎ)如国(guó)内经济超预期放(fàng)缓、或(huò)海外货币政(zhèng)策出(chū)现超(chāo)预期变化，国(guó)内货币政策相应可能出现超(chāo)预期调整。

　　财政政策出(chū)现超预(yù)期调整。本文假设国内财告白和表白意思一样吗女生，告白和表白意思一样吗政政策维持当前力(lì)度(dù)，但假如国内经(jīng)济超预期放缓，国内财(cái)政政策相应可能出现超预期调(diào)整。

　　流(liú)动性出现超预期变化。本文假设(shè)流动性(xìng)维持充裕状态，但假(jiǎ)如流(liú)动性投(tóu)放少于(yú)往年(nián)同期，流(liú)动性可能出现(xiàn)超(chāo)预期变化。

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