平安首经团队：钟正(zhèng)生/张璐/常艺馨(xīn)

　　核心观点

　　新增(zēng)社融表现乏力。继一季度(dù)“天量”投(tóu)放后，2023年4月(yuè)社(shè)融增长明显(xiǎn)降温，比去年4月疫(yì)情(qíng)冲击期间创(chuàng)下的低点仅(jǐn)多增2873亿(yì)元，“稳(wěn)信用”压(yā)力有所(suǒ)显(xiǎn)现。社融骤降的主(zhǔ)要拖累(lèi)在于(yú)人(rén)民币信贷增势放缓， 4月(yuè)降至2008年以来历史同期的次低点（仅略高于2022年同期）。表外(wài)融资和直接(jiē)融资(zī)基本(běn)延续了一季度的格(gé)局。1）委托贷款(kuǎn)和(hé)信托贷款小幅正增长；未贴现(xiàn)银行(xíng)承兑汇票较(jiào)去年同期降幅收窄；2）企业直接融资较(jiào)去年同期(qī)有所(suǒ)下(xià)降，主因(yīn)债券到期规模较大。3）政府债融资规(guī)模同比多(duō)增，但需警惕其“后劲(jìn)”。2023年(nián)提(tí)前批的(de)剩余发行额度不及(jí)万亿，截至5月上旬尚未下发剩(shèng)余批(pī)次的地(dì)方债额度(dù)，期间空(kōng)档可能拖累政(zhèng)府债融资表现(xiàn)。

　　新增人民币(bì)贷款偏(piān)弱，增量明显弱(ruò)于历史同期均值。各分项从强到弱(ruò)排(pái)序，企业(yè)中长(zhǎng)期(qī)贷款>；企业短期贷款>；居(jū)民短期贷款>；居(jū)民(mín)中长期(qī)贷款(kuǎn)。新(xīn)增人民币贷(dài)款的最大问题仍然在于居民(mín)中长期贷款，房地产销售不振使其增量(liàng)不(bù)足，居民预期偏弱、提前偿还存量(liàng)房贷又雪(xuě)上加霜(shuāng)。但基于4月这(zhè)个信(xìn)贷投放传统(tǒng)淡季的数据(jù)，尚不能得出企(qǐ)业信贷需求不足的结论(lùn)。一方(fāng)面，企(qǐ)业中长期(qī)贷款在(zài)一季度大(dà)幅(fú)高(gāo)增后，4月又创历史同期新(xīn)高，仍(réng)能有效发力；另(lìng)一方面，表内票据维持低增(zēng)长（与(yǔ)去年1-5月(yuè)表内票据高(gāo)增(zēng)长形成对比(bǐ)），也意味着目前企(qǐ)业贷款需求(qiú)或(huò)许(xǔ)尚可。此外，4月初以来存款利率市场化改革较快推进，这有(yǒu)助于缓(huǎn)解银行面(miàn)临的净息(xī)差压力，增强其支(zhī)持(chí)实体(tǐ)经济(jì)的可持续(xù)性，能够(gòu)为(wèi)企业贷款利率的(de)进一步(bù)下调“蓄(xù)力(lì)”。

　　从货(huò)币供(gōng)应量和(hé)存款数据看：1）M1同(tóng)比小(xiǎo)幅(fú)回升。每年前(qián)4个月翘尾因素对M1同比走势影响较大，或是驱(qū)动其变化的主因。在贷款扩(kuò)张(zhāng)的同时，企业存款也有边(biān)际改(gǎi)善(shàn)。2）M2同比(bǐ)增速(sù)有所回落。4月居(jū)民资(zī)产再(zài)配置，银行(xíng)理财(cái)规模重回扩张，对M2形成拖累。考虑到去年4月M2同比增速较3月(yuè)抬升0.8个百(bǎi)分点(diǎn)，基数变(biàn)化也有较(jiào)强影响(xiǎng)。3）居民存款同比少增。考虑到(dào)4月(yuè)多家中小银(yín)行下(xià)调挂(guà)牌存款(kuǎn)利率、银行理财市场火热、居民提前偿还房贷规模较高(gāo)，其驱动因素更多是家庭资产的(de)再配置，流向(xiàng)消费规模可能(néng)较为(wèi)有限(xiàn)。4）4月(yuè)财政(zhèng)存款(kuǎn)同比大幅多增，但结合基建相关(guān)高频(pín)开工率和重(zhòng)大项目开工金额数据看，财政对实体经济支(zhī)持力度(dù)可(kě)能有所减弱。从4月金融(róng)数(shù)据看，房地产恢(huī)复(fù)仍(réng)然缓慢(màn)，此(cǐ)时若财政(zhèng)基建支持力度不稳，可能导(dǎo)致中国经济环比(bǐ)增长动能较快衰(shuāi)减。

　　目(mù)前社融增(zēng)速回升幅度(dù)较小(xiǎo)，但与名(míng)义GDP增速对比(bǐ)看，货(huò)币政策(cè)对实体经济的支(zhī)持(chí)还(hái)是比较有力的。即便按2023年中(zhōng)国名义GDP增速7％-8％的情(qíng)形（假设全年录得6％左右的(de)实际(jì)GDP增速，加上1到(dào)2个点(diǎn)的(de)GDP平减(jiǎn)指数(shù)），10％的(de)社融增速也应足(zú)够与之匹配(pèi)。我们认为，后续需通(tōng)过财政加力(lì)、促进房地产修(xiū)复、促进家庭超额储蓄(xù)动用等方式扩(kuò)大总需(xū)求，夯实(shí)经济(jì)回升(shēng)势头。

　　一(yī)

　　新(xīn)增社融表(biǎo)现乏力

　　新增社融表(biǎo)现(xiàn)乏力。2023年4月(yuè)新增(zēng)社会融资(zī)规模为1.22万亿元，同比(bǐ)多(duō)增2873亿元；社融存量同比增速持平于(yú)上月的10％。考虑到去年同期疫情多点散发(fā)、社融(róng)一(yī)度(dù)触“冰”的低基数效应，以(yǐ)及今年(nián)一季度“开(kāi)林心如生肖，林心如生肖属什么门(mén)红”期间社(shè)融(róng)月均(jūn)同比多增8200多亿(yì)的亮(liàng)眼表(biǎo)现，4月社(shè)融表现乏力“稳信用”压力有所显现。从(cóng)分项(xiàng)看：

　　一方面，人民(mín)币信贷增势(shì)放缓(huǎn)，是4月(yuè)社融骤降的主要(yào)拖累。2023年4月人民币贷款4431亿元，为2008年以来历史(shǐ)同期的(de)次(cì)低点（仅较2022年同(tóng)期高815亿元）。不(bù)过，得益于(yú)出口边际(jì)回暖、人民币汇率(lǜ)相对稳定，4月外(wài)币(bì)贷款同比有所少减(jiǎn)。

　　另(lìng)一方面，表外融资(zī)和直(zhí)接融资(zī)基(jī)本延续了一(yī)季度的格局。

• 　　一则，企业直接融资同比缩量(liàng)，继续小幅(fú)拖(tuō)累新(xīn)增(zēng)社融。2023年4月(yuè)企业债融(róng)资、非金融企业境内(nèi)股(gǔ)票融(róng)资分别同(tóng)比少增809亿元(yuán)、173亿元。今年春节后，企业贷款发行规模持续高于去(qù)年同期，但(dàn)到期偿还也迎来高(gāo)峰(fēng)，对净(jìng)融资构成拖累。截至2023年一季度末，2022年10月推出(chū)的500亿元民(mín)营企(qǐ)业债券融资支持(chí)工(gōng)具(jù)（第二(èr)期）尚(shàng)未开始(shǐ)投(tóu)放使用，相(xiāng)关政(zhèng)策支持还有待落地(dì)。

• 　　二则，政府债(zhài)融资规模同比多增，但需警(jǐng)惕(tì)其“后劲(jìn)”。今年前4个月(yuè)，财政继(jì)续前(qián)置发力，政府债融资规模较去(qù)年(nián)同期累计多增(zēng)3114亿(yì)元(yuán)。以(yǐ)财政预算数据看，2023年政府(fǔ)债融资的总体规模与去年相当。但(dàn)不(bù)同之处在(zài)于，2022年在3月底就已经下达剩余批次的新增地方债额度，而2023年截至5月上旬仍未(wèi)下发剩余(yú)批次(cì)的地方债额度，且提(tí)前批的剩余发行(xíng)额度不及万亿(yì)。如果近期(qī)下(xià)达(dá)地方债额(é)度(dù)，按(àn)照(zhào)往年节奏(zòu)，经过地方政府项目额度分配、预算调(diào)整程序，剩(shèng)余批次地方债可能至6月中(zhōng)下旬才能发(fā)出，期间的“空档(dàng)”可能会拖累(lèi)政府债融资表(biǎo)现。

• 　　三则，表外融资(zī)同比多增，持续(xù)对社融构成小(xiǎo)幅支撑。其中，委托贷款和信托(tuō)贷(dài)款单月(yuè)小(xiǎo)幅新增，相比去年同期分别(bié)多增(zēng)85亿元、少减734亿元。在表内票据贴现减少的情况下，未(wèi)贴现(xiàn)银行(xíng)承兑汇票较(jiào)去年同期降幅收窄，同比(bǐ)少(shǎo)减(jiǎn)1210亿元。

　　二

　　贷款(kuǎn)拖(tuō)累在居民(mín)端

　　2023年(nián)4月(yuè)新(xīn)增人(rén)民币贷款(kuǎn)为7188亿元，比去年同期(qī)低点(diǎn)仅略有多(duō)增，相比18年-21年(nián)同(tóng)期(qī)均值少(shǎo)增6237亿元。各(gè)分项从强到弱排(pái)序，“企业中长期(qī)贷款 >； 企业短期贷款 >； 居(jū)民短(duǎn)期贷款 >； 居(jū)民中长期(qī)贷款”。具体(tǐ)地，

• 　　居民(mín)中(zhōng)长期贷款单月净偿还规模(mó)达历(lì)史(shǐ)新高，相(xiāng)比18年(nián)-21年同(tóng)期均值多减5410亿元；

• 　　居(jū)民短期贷(dài)款同比(bǐ)少减，但较(jiào)18年-21年同期均值多减(jiǎn)2625亿(yì)元；

• 　　企业短期贷(dài)款同比多(duō)增，但(dàn)略低于18年-21年(nián)同期均值；

• 　　企(qǐ)业中(zhōng)长期贷款延续前期(qī)亮眼表(biǎo)现，同比(bǐ)大幅多增4071亿元，且创历史同期新高。

　　总体看，新增人民币贷(dài)款(kuǎn)的(de)最大问题仍然在于居民(mín)中长(zhǎng)期贷(dài)款(kuǎn)，房(fáng)地产销售(shòu)低迷使其(qí)增量不足，居民预(yù)期偏弱、提前偿还存(cún)量房(fáng)贷又雪上(shàng)加霜。基于(yú)4月这个信贷投放传统淡季的数据，尚(shàng)不能得出企业信贷需(xū)求不足的结论(lùn)。

• 　　一方(fāng)面，企业中长(zhǎng)期(qī)贷款在(zài)一季度(dù)大幅高增后，4月又创历史同期新高(gāo)，仍然能(néng)够有效(xiào)发力。

• 　　另一方面，表(biǎo)内票据(jù)维(wéi)持(chí)低增(zēng)长（与去年(nián)1-5月表内(nèi)票据高增(zēng)长形成对比），也意(yì)味着目前企业贷款(kuǎn)需求或(huò)许尚可。

• 　　此外，4月初以来存款利(lì)率市场化(huà)改革较(jiào)快推进，这(zhè)有(yǒu)助(zhù)于缓解银(yín)行面临的(de)净息差(chà)压力(lì)，增(zēng)强其(qí)支持实体(tǐ)经(jīng)济的可持续性(xìng)，能够为企业(yè)贷款(kuǎn)利率的 进一步下调“蓄力”。

　　三

　　居(jū)民资(zī)产再配置

　　M1同比小幅(fú)回升(shēng)。一方面(miàn)，从(cóng)历史规律看，每年(nián)前4个月翘尾因素(sù)对M1同比走势的影响较(jiào)大，这可能(néng)是(shì)驱(qū)动其(qí)变(biàn)化的主林心如生肖，林心如生肖属什么要(yào)原因。另一方面，在企业贷(dài)款扩张的(de)同时(shí)，企(qǐ)业存(cún)款也有(yǒu)边际改善，4月新增规模约1408亿元，而21年、22年(nián)4月企业(yè)存款均在(zài)减少。

　　M2同比(bǐ)增速有(yǒu)所回落。一方面，4月信贷扩张乏力，对M2的支撑(chēng)不强。另一方面(miàn)，居民资(zī)产再配(pèi)置(zhì)，银行(xíng)理财(cái)规模重回扩(kuò)张，对M2也形成拖(tuō)累。此外，考虑(lǜ)到去年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分点，基数的(de)变化也有较(jiào)强影响。

　　4月居(jū)民存款出现了2022年3月以来(lái)的(de)首(shǒu)次同比(bǐ)少(shǎo)增(zēng)，其驱(qū)动(dòng)因素更多是家庭资(zī)产的(de)再配置，流向消费的规模(mó)可能较(jiào)为有限。4月以(yǐ)来多家中小银行下调(diào)挂牌存款利(lì)率(lǜ)（据(jù)融360监测数据，4月份农商行(xíng)1年(nián)、2年、3年(nián)、5年期存款平均利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银(yín)行理财市场需求火热，居(jū)民提前偿(cháng)还房贷(dài)规模较高（4月居民中长(zhǎng)期贷(dài)款净偿还规模达历史新(xīn)高）。

　　值得警惕的是(shì)，4月财政(zhèng)存(cún)款同比大(dà)幅多增4618亿元，去年同期留(liú)抵退税推(tuī)进存在(zài)一(yī)定影响。但结合其他指(zhǐ)标看(kàn)，财政(zhèng)对实体经(jīng)济的支持力度(dù)可能有(yǒu)所减弱，基建投资相(xiāng)关(guān)的高频指标出(chū)现了下行的(de)苗(miáo)头（4月下旬(xún)以来(lái)，全国高(gāo)炉开工率、电炉开工率、独立焦化厂(chǎng)焦炉生产率、水泥磨机运转率(lǜ)、石油(yóu)沥(lì)青开工率等指标环比走弱），重大项目开工金额(é)同(tóng)环比较快下(xià)滑（据Mysteel不完全统(tǒng)计，2023年4月全国各地(dì)重大(dà)项目开工(gōng)总(zǒng)投资额约28078.26亿(yì)元，环比下降34.0％，不及去年同(tóng)期的半(bàn)数(shù)）。从4月金融(róng)数(shù)据看，房地产恢复仍然(rán)缓慢，此时如果财政(zhèng)基建支(zhī)持力度不稳，可(kě)能导(dǎo)致(zhì)中(zhōng)国经济的环(huán)比增长动能较快衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 林心如生肖，林心如生肖属什么