平安首(shǒu)经团(tuán)队(duì)：钟正生/张(zhāng)璐/常艺馨(xīn)

　　核心观点

　　新增社融表现乏力。继一季度(dù)“天量”投放后(hòu)，2023年4月社融增(zēng)长明显(xiǎn)降温，比去年(nián)4月疫情冲击期间(jiān)创下的低点仅多(duō)增2873亿元，“稳信(xìn)用”压(yā)力有(yǒu)所(suǒ)显现。社融骤降的主要拖累在于人民币信贷增势放缓， 4月降至2008年以来(lái)历史同期(qī)的次低点（仅略高于2022年同期）。表(biǎo)外融资和直接融资基本(běn)延续(xù)了一季度的(de)格局。1）委(wěi)托(tuō)贷款和(hé)信托(tuō)贷款小幅正增长；未贴现银行承兑汇票较(jiào)去(qù)年同期(qī)降幅收窄；2）企业直接融资较去年同期有(yǒu)所下降，主因债券到期规模(mó)较大(dà)。3）政府债融资(zī)规模同比(bǐ)多(duō)增，但需警(jǐng)惕(tì)其“后劲”。2023年(nián)提前批的(de)剩余发行额度不及万亿，截至5月上旬尚(shàng)未下发剩余批(pī)次的地方债(zhài)额度，期间空档可能拖累政府债融资(zī)表现。

　　新(xīn)增人民币贷款偏弱，增(zēng)量明显弱(ruò)于历史同期均值。各(gè)分项从(cóng)强(qiáng)到(dào)弱排(pái)序，企业中(zhōng)长期贷款>；企业短期贷(dài)款>；居民(mín)短期贷(dài)款>；居(jū)民中(zhōng)长期贷(dài)款。新增人民币贷款的最(zuì)大问题仍然在于居民中(zhōng)长(zhǎng)期贷款，房地(dì)产销售不(bù)振使其增量不(bù)足，居民预期偏弱、提前偿还存(cún)量房贷又雪上(shàng)加(jiā)霜。但基于(yú)4月这(zhè)个信贷(dài)投放传统淡季的数据，尚不能得出企业信贷需求不足的结论。一(yī)方面(miàn)，企业中长期贷(dài)款在一季度大幅高增后，4月又创历史(shǐ)同期新高，仍能(néng)有(yǒu)效发力；另一方面，表内票据维持低增长（与去年(nián)1-5月表(biǎo)内票据高增(zēng)长形成对比），也意味着目前企业贷款需求或许尚可。此外，4月初以来存(cún)款利率(lǜ)市场化改(gǎi)革较快(kuài)推进，这有助于缓(huǎn)解银行面临(lín)的净息差压(yā)力，增强其(qí)支持实体(tǐ)经济的可(kě)持(chí)续性，能够为企业贷款利率(lǜ)的进一(yī)步下调“蓄力”。

　　从货币供(gōng)应量和(hé)存款数据看：1）M1同比小幅回升(shēng)。每年前4个(gè)月翘尾因(yīn)素(sù)对M1同比走(zǒu)势影响较(jiào)大，或是驱(qū)动其变化(huà)将进酒为何读qiang，陈道明朗诵《将进酒》的主因。在(zài)贷(dài)款扩张的(de)同时(shí)，企业存款也有边际改善。2）M2同(tóng)比增速有所回(huí)落。4月(yuè)居民(mín)资产再配置，银行(xíng)理财(cái)规模重回扩张，对M2形成(chéng)拖累。考虑到去年4月M2同(tóng)比增速较3月抬升0.8个(gè)百分点，基数变化也有较强影响。3）居民存款同比少增。考虑到4月多家中小银(yín)行下调挂牌(pái)存款(kuǎn)利率、银行理财市(shì)场火热(rè)、居民提(tí)前偿还(hái)房贷规模较(jiào)高(gāo)，其驱(qū)动因素更多(duō)是家庭资产的再(zài)配置，流(liú)向消费规模(mó)可(kě)能较为(wèi)有限。4）4月(yuè)财政存款(kuǎn)同比大(dà)幅(fú)多增(zēng)，但结(jié)合基(jī)建相关高频开(kāi)工率和(hé)重大项目开工金额数据看，财政对实体经济支(zhī)持力度可能有所减弱(ruò)。从(cóng)4月金融数据看，房地产恢复仍然缓慢，此时若(ruò)财政基建支持力度不(bù)稳，可能导致中国经济环比(bǐ)增长动能(néng)较(jiào)快(kuài)衰(shuāi)减。

　　目前社融增速回(huí)升(shēng)幅度(dù)较小，但与名(míng)义GDP增速对比看，货币政策对(duì)实体经济的支持还是比较有(yǒu)力(lì)的。即便按(àn)2023年(nián)中(zhōng)国名义(yì)GDP增速7％-8％的情形(xíng)（假设全年录(lù)得(dé)6％左右的(de)实(shí)际(jì)GDP增速，加上1到2个(gè)点的(de)GDP平减指数），10％的社融(róng)增速(sù)也应足(zú)够与(yǔ)之(zhī)匹配。我(wǒ)们(men)认为，后续需通(tōng)过(guò)财政加力、促进房(fáng)地产修(xiū)复、促进家庭超额储蓄(xù)动用等方式扩(kuò)大总需求，夯实经济回升(shēng)势头。

　　一

　　新增社融表(biǎo)现乏力(lì)

　　新增社(shè)融表现乏力。2023年(nián)4月新(xīn)增(zēng)社(shè)会融资规模为(wèi)1.22万亿元(yuán)，同比多(duō)增2873亿(yì)元；社融存量同比增速持平于上月的10％。考虑(lǜ)到去年同期疫情多点散发、社融一度触“冰”的(de)低基数效应，以及今年一季度“开门(mén)红”期(qī)间(jiān)社融月(yuè)均同(tóng)比(bǐ)多增8200多亿的亮眼(yǎn)表现，4月社融表现乏力“稳信用”压力有所显(xiǎn)现。从分项看：

　　一方面，人民币信贷增势(shì)放缓，是4月社融骤降的主要拖累。2023年(nián)4月人民币贷款(kuǎn)4431亿元，为2008年以(yǐ)来(lái)历史同期的(de)次低点（仅较2022年同期高(gāo)815亿元）。不(bù)过，得益(yì)于出(chū)口(kǒu)边际回暖(nuǎn)、人(rén)民币汇率相对稳定，4月外币(bì)贷款同比有所少减(jiǎn)。

　　另一方(fāng)面，表外(wài)融资和直接融资基本延续了一季度的(de)格局。

• 　　一则，企业直接融资(zī)同(tóng)比(bǐ)缩量，继续小幅拖累(lèi)新增(zēng)社融(róng)。2023年4月企业债融资、非金融企业境内股票融资(zī)分别同比少(shǎo)增809亿(yì)元(yuán)、173亿将进酒为何读qiang，陈道明朗诵《将进酒》元。今(jīn)年春节后(hòu)，企(qǐ)业(yè)贷款(kuǎn)发行规模持(chí)续高于去年同期(qī)，但到(dào)期偿还也(yě)迎(yíng)来高峰(fēng)，对净融资构成拖累。截至2023年一季度(dù)末，2022年(nián)10月推出的500亿元民营企业债券(quàn)融资支持(chí)工具（第二期）尚未开始(shǐ)投(tóu)放使用，相关政策(cè)支持还(hái)有待(dài)落地(dì)。

• 　　二(èr)则，政府债融(róng)资规模同比多增，但需警惕其(qí)“后劲”。今年前4个月(yuè)，财(cái)政继续前(qián)置发力，政(zhèng)府债融资规模较(jiào)去年(nián)同(tóng)期累计多增3114亿元。以财政预算(suàn)数据看，2023年(nián)政府债融(róng)资的总体规模与去年相当。但不同之处(chù)在于，2022年在(zài)3月底就已经下(xià)达(dá)剩余(yú)批次的新增(zēng)地方债额(é)度(dù)，而2023年截至5月上旬仍未下发(fā)剩余批次的地(dì)方债额度(dù)，且提前批的剩余发行额度不及万亿。如果近期下(xià)达地方债额将进酒为何读qiang，陈道明朗诵《将进酒》度，按照往(wǎng)年节(jié)奏，经过地(dì)方政府项(xiàng)目(mù)额度分配、预算调整程(chéng)序，剩余批次地方债可(kě)能至6月(yuè)中下旬才能(néng)发出，期间的“空档”可(kě)能会拖(tuō)累政府债(zhài)融资(zī)表(biǎo)现。

• 　　三则，表外(wài)融资(zī)同(tóng)比多(duō)增，持续对(duì)社融(róng)构成小幅支撑。其中，委托贷款和信托贷款单月小幅新增，相比去年同期(qī)分(fēn)别多增(zēng)85亿(yì)元、少(shǎo)减734亿元。在表(biǎo)内票据贴(tiē)现减少(shǎo)的情(qíng)况下(xià)，未贴现(xiàn)银行承兑汇票较(jiào)去年同期降幅收(shōu)窄，同比少减1210亿元(yuán)。

　　二

　　贷款拖累在(zài)居民端

　　2023年4月新增人(rén)民(mín)币贷款为7188亿(yì)元，比去(qù)年同(tóng)期低点仅略有多增(zēng)，相比18年-21年同期(qī)均值少增6237亿元。各(gè)分项从强到弱排序，“企业(yè)中长期(qī)贷款 >； 企(qǐ)业短期(qī)贷款(kuǎn) >； 居民(mín)短(duǎn)期贷款 >； 居(jū)民中长期贷款”。具体(tǐ)地，

• 　　居民中长期贷款单月(yuè)净偿还规(guī)模达历史新(xīn)高，相比(bǐ)18年-21年同(tóng)期均值多减5410亿元；

• 　　居民短期(qī)贷(dài)款同比少减，但较18年-21年同(tóng)期均值(zhí)多减2625亿元；

• 　　企业短期贷款同比多增，但略低于(yú)18年-21年同期均值；

• 　　企(qǐ)业中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)延续前期亮眼表现(xiàn)，同比大幅多增4071亿元，且创(chuàng)历史(shǐ)同期(qī)新高。

　　总体看，新(xīn)增人民币贷款的最大问题仍然在(zài)于(yú)居民(mín)中长期贷款，房地产销售低(dī)迷使其增量不足，居民预期(qī)偏弱、提前(qián)偿(cháng)还存量房贷又雪上加霜(shuāng)。基于4月(yuè)这个信贷投(tóu)放传统淡季的(de)数据，尚不(bù)能得出企业(yè)信贷(dài)需求不(bù)足的结论。

• 　　一(yī)方面，企业中(zhōng)长(zhǎng)期(qī)贷款(kuǎn)在一季度大幅(fú)高增后，4月又(yòu)创历(lì)史同期新高，仍然能(néng)够有(yǒu)效发力(lì)。

• 　　另一方(fāng)面，表内票据维持(chí)低增长（与去年(nián)1-5月(yuè)表(biǎo)内(nèi)票(piào)据高增长形成(chéng)对比），也意味着目前企业贷款需求或(huò)许(xǔ)尚可。

• 　　此外，4月初以来存款(kuǎn)利率市场化改(gǎi)革较快(kuài)推进(jìn)，这有(yǒu)助于缓解银行(xíng)面(miàn)临的净息差压(yā)力，增强其支持实体经济的可持(chí)续性，能(néng)够(gòu)为企业(yè)贷款利率(lǜ)的 进(jìn)一步下(xià)调“蓄力”。

　　三

　　居民资产(chǎn)再配置

　　M1同比小(xiǎo)幅回升(shēng)。一方面，从历史规律(lǜ)看，每年前4个(gè)月(yuè)翘(qiào)尾因素对M1同(tóng)比(bǐ)走势的(de)影响较大(dà)，这可能是驱动其(qí)变化(huà)的主(zhǔ)要原因。另(lìng)一方面(miàn)，在(zài)企业贷(dài)款(kuǎn)扩张的同时，企业存款也(yě)有边际改善(shàn)，4月新增规模约1408亿(yì)元，而21年、22年4月企(qǐ)业(yè)存款均在(zài)减少。

　　M2同比(bǐ)增速(sù)有所回落。一(yī)方面(miàn)，4月信贷扩(kuò)张乏力，对M2的支撑不强。另一方(fāng)面，居民资产再(zài)配(pèi)置，银行理财规模重回(huí)扩张，对M2也形成拖累(lèi)。此外，考虑到去年(nián)4月M2同比增速(sù)较3月(yuè)抬(tái)升0.8个百分点(diǎn)，基数的变化也有较强影响。

　　4月居民存款出现了2022年3月以来的首次同比少增，其(qí)驱动因素更多是家庭(tíng)资产的(de)再配置，流向消费的规模可(kě)能较为(wèi)有限。4月以来(lái)多家中小银(yín)行下(xià)调挂牌存款利率(lǜ)（据融(róng)360监测(cè)数据(jù)，4月(yuè)份农商行1年、2年、3年(nián)、5年期存款(kuǎn)平(píng)均(jūn)利率(lǜ)分别环比下(xià)跌(diē)5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场需求火热，居民提前偿还房贷规模较高（4月居民中长期(qī)贷(dài)款净偿还规模达历(lì)史新高）。

　　值得警惕的是，4月财(cái)政(zhèng)存款同比大(dà)幅多增4618亿元，去(qù)年同期(qī)留抵退税推进存在一定影(yǐng)响。但(dàn)结合(hé)其他指标(biāo)看，财政对实体经济的支持力度(dù)可能有所减弱，基建(jiàn)投资(zī)相(xiāng)关(guān)的高频指标出现了下行的苗头（4月下旬以来(lái)，全国(guó)高炉(lú)开工率(lǜ)、电(diàn)炉开(kāi)工(gōng)率、独(dú)立焦(jiāo)化厂焦(jiāo)炉生产率、水泥磨机运(yùn)转率、石油沥青开工(gōng)率等指标(biāo)环比走弱），重大项目开工金额同(tóng)环比较快下(xià)滑（据Mysteel不完全统计，2023年4月全国各地重大(dà)项目开工(gōng)总投(tóu)资额约28078.26亿元，环(huán)比下降34.0％，不及去年同期的半(bàn)数）。从(cóng)4月金融数(shù)据看，房地产(chǎn)恢复仍然缓慢，此(cǐ)时如果财政基(jī)建支持(chí)力度不稳，可(kě)能导致中(zhōng)国(guó)经济的环比增长(zhǎng)动能较(jiào)快衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 将进酒为何读qiang，陈道明朗诵《将进酒》