文：天风宏观宋(sòng)雪涛/联系人(rén)孙永乐

　　4月居民新增(zēng)存款-1.2万亿，同比多(duō)减4968亿元，这是居民存款在连续13个月同(tóng)比多增后，首次回落(luò)。

　　在过去一年多时间里，居(jū)民(mín)部(bù)门积攒了(le)一(yī)大(dà)笔超额储蓄。今年(nián)这笔超(chāo)额储(chǔ)蓄能(néng)否顺利释放对判断经(jīng)济和资本市场走势至关重要。这里我们尝(cháng)试回答两(liǎng)个问题(tí)。一是4月居(jū)民(mín)存款同(tóng)比多(duō)减是不是超额储蓄释放(fàng)的开始？二是这一趋势能否延(yán)续？

　　对上(shàng)述问题的回答取决于(yú)存款会受到哪(nǎ)些因素的影响。一般影响(xiǎng)居民存(cún)款的主要有这么几种(zhǒng)行为：可支配收入、消(xiāo)费支出、金(jīn)融资(zī)产相(xiāng)关(guān)收(shōu)支和房地产相(xiāng)关收(shōu)支。

　　收入增长(zhǎng)、消费减少、金融资产赎回、购房减少会推(tuī)动存款增(zēng)加；反之(zhī)，收入减少、消(xiāo)费增加、认购金(jīn)融资产、购房增加、提前还贷等则会带(dài)动存(cún)款回落。

　　2022年居(jū)民(mín)存(cún)款同比多增(zēng)7.9万亿(yì)是居(jū)民少消费(fèi)、不甚是什么意思解释，不甚了然是什么意思少投资(zī)、少购房的(de)结果（详见《超额储蓄能否转(zhuǎn)化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收(shōu)入(rù)增(zēng)速(sù)放缓并提前还贷(dài)，但因为投资(zī)、购房等下滑(huá)幅度更大(dà)，所以存款同比大幅多增。

　　2023年一季度居民(mín)存款同比多增2.1万(wàn)亿则是收(shōu)入修复和理财(cái)存款化的结果(guǒ)。

　　一季度居民人均(jūn)可支配收(shōu)入同比增长525元，理(lǐ)财(cái)存续规模相比于2022年末下(xià)滑2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另外，受银行办理(lǐ)速度放缓等因素影响，RMBS（个人住房抵(dǐ)押贷款支持证(zhèng)券）条件早偿率指数 2 相比于2022年有所(suǒ)回落(luò)，即居民提(tí)前还款对存款的拖累(lèi)相比于去年末(mò)略有放缓。

　　但是，随着(zhe)居(jū)民消费和购房行为修(xiū)复(fù)，其对(duì)存款的支撑力度减弱(ruò)，一季度人均消费支出同比(bǐ)增加(jiā)345元（低于(yú)收入涨(zhǎng)幅）、购房支出同比(bǐ)多增(zēng)1575亿元。但因为支(zhī)撑因(yīn)素的(de)规(guī)模更大(dà)，所以存(cún)款继续回升。

　　4月(yuè)和(hé)一季度最核心的不同在于理财市场的变(biàn)化。4月居民(mín)存款下滑可(kě)能(néng)的原因一是居民存(cún)款(kuǎn)理财化(huà)；二是提前(qián)还贷规(guī)模增(zēng)加。因为(wèi)居(jū)民收入(rù)和(hé)消费数(shù)据不足，暂时无法(fǎ)判断(duàn)消费(fèi)和收入在4月对存款的影响。

　　存款回流理财是(shì)4月存款回落的核心原(yuán)因(yīn)，4月理财存(cún)量(liàng)规模环比增加(jiā)1.26万亿至(zhì)25.5万亿(yì)，结束(shù)了(le)自(zì)去年(nián)10月(yuè)以来的下行趋不甚是什么意思解释，不甚了然是什么意思(qū)势(shì)，重回扩张区间。

　　居民增(zēng)配理(lǐ)财等资(zī)产(chǎn)是理财风险降低、收(shōu)益回升和存款利(lì)率下滑共同(tóng)作(zuò)用的结(jié)果。受益于(yú)债券市场走强(qiáng)，今年理财市场表(biǎo)现(xiàn)逐步好转，理(lǐ)财产品单位破净率从2022年12月峰值(zhí)的29.2％持续下滑(huá)至2023年5月12日的4.7％，叠(dié)加这一时期下滑(huá)的存款利(lì)率，存款(kuǎn)对居民的吸引力(lì)逐渐(jiàn)减弱，而理(lǐ)财对居民的吸引(yǐn)力则不断增强。

　　从5月理财规模上看，随着破净率(lǜ)进一步回落，居(jū)民还在继续增配理财产品，存款理(lǐ)财(cái)化趋(qū)势有望延续。

　　提前还贷(dài)规模扩大是(shì)存款下滑的(de)又一(yī)个原因(yīn)。4月早偿率(lǜ)月(yuè)均值相比于2月(yuè)低点上行4.3个百分点，相比(bǐ)于3月(yuè)上行(xíng)1.9个(gè)百(bǎi)分点。

　　居民加大提前还贷力度一是因(yīn)为首套房利(lì)率还在下降，居民提前还贷以降低成本，4月沈阳、马鞍(ān)山等(děng)多地继(jì)续降(jiàng)低首套房利(lì)率，贝壳研(yán)究(jiū)院数(shù)据显(xiǎn)示百城首套主流房贷利(lì)率平均为4.01％，环比3月(yuè)继续回落1个BP。二是政(zhèng)策放松后，1、2月份部分积(jī)压的还贷(dài)业务在3、4月份(fèn)办理，这会推动提前还(hái)贷(dài)规模走高。

　　总的来说，随着理财市场好(hǎo)转，此(cǐ)前因居民少消费、少(shǎo)投资、少买房(fáng)等积(jī)攒下来的(de)超额储(chǔ)蓄已经开始部分回流(liú)理财(cái)市场了，且5月初这一(yī)趋势还在延续。

　　往后来看(kàn)，理财市(shì)场和提前还贷在后续几个月(yuè)里或继续成为超额存款(kuǎn)的主要流向。

　　五一旅游人(rén)均消费水平(píng)未见明显改善或部分表明当下居民消费意(yì)愿(yuàn)依旧偏弱，考虑到超额储蓄的持(chí)有分化且并非主要来自消(xiāo)费，后续超额(é)储蓄对消费的支撑力度依旧(jiù)偏(piān)弱(ruò)。（详见(jiàn)《超额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房(fáng)需求逐渐释放，房地产销售目前已经有(yǒu)走弱迹象(xiàng)，地产(chǎn)短(duǎn)期或(huò)不(bù)会(huì)成为超储的主要流向。但是因为(wèi)按揭利率存在(zài)明(míng)显利(lì)差(chà)，居民提前(qián)还贷行为或(huò)将延续。从这个角(jiǎo)度来看，主要因为少买房、少(shǎo)投资而积攒下来的储蓄，在理财市场环境好(hǎo)转(zhuǎn)和(hé)存款利率(lǜ)下滑(huá)的背景(jǐng)下或将(jiāng)继续回流到理(lǐ)财市场。

　　1 存款同比增速使用金融机(jī)构住户存款余额+4月(yuè)新增来(lái)进行估算

　　2早偿率是指在个人住房抵押贷款中债务人提前偿(cháng)付的金额(é)在资产池未偿本金余额的(de)占(zhàn)比(bǐ)

　　风险提示

　　地产(chǎn)销售变动超预期，超额储蓄释放(fàng)弱于预(yù)期(qī)，理财市场(chǎng)波动(dòng)加大

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