文丨明明(míng) 章立聪 余经纬

　　跨季结束后资金(jīn)利率(lǜ)自低位持续上行，即便税期结束(shù)，资(zī)金利率却(què)仍(réng)未回(huí)落，反而进(jìn)一步走高(gāo)。我们认为主(zhǔ)要是源于：①货币(bì)政策力(lì)度边际转弱；②税期(qī)走款(kuǎn)叠加(jiā)4月(yuè)信贷(dài)投(tóu)放情况较好，导致银行资金融出意愿与能力(lì)降(jiàng)10002是什么电话啊 10002是哪个学校代码低。③资(zī)金(jīn)较为拥挤导致债市敏感度增加。考虑假期和月末因素，预(yù)计短期内，资金利(lì)率(lǜ)下(xià)行(xíng)空(kōng)间有(yǒu)限，波动幅度加大，建议投资者关注资金面(miàn)的边际变化，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对债市情(qíng)绪(xù)以及头寸管(guǎn)理的影(yǐng)响。

　　▍近(jìn)期资金利(lì)率持续上行(xíng)。

　　跨季结束(shù)后资金利率(lǜ)自低位(wèi)持(chí)续上行，4月18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运行(xíng)，然而税期结束后却并(bìng)未(wèi)回落，4月21日冲(chōng)高至2.27％，隔夜利率上(shàng)行(xíng)幅度更大。从(cóng)隔夜(yè)利率角度观察，银行与非银机构(gòu)间流(liú)动(dòng)性(xìng)分层现象弱化(huà)；此外，隔夜利率(lǜ)与(yǔ)7天(tiān)利率的(de)期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂(guà)。我们认为税期结束，资金不松，主要有以(yǐ)下几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货币政(zhèng)策力(lì)度边际(jì)转弱(ruò)。

　　稳健的货币政(zhèng)策坚(jiān)持(chí)以我为主、稳字当头，保(bǎo)持货币信贷(dài)合(hé)理(lǐ)增长，确保利率水平合适，在追求经济提振(zhèn)的(de)同时，也注重防范市场过热带来的金(jīn)融风(fēng)险。在满足广义流动性供需(xū)匹配(pèi)的(de)前提下(xià)，货币工具(jù)力度可(kě)能会有所回(huí)摆。从央行的具体操作上来(lái)看，MLF小幅增量续做(zuò)，逆回购投放低量(liàng)操作，结构性工具“有(yǒu)进有(yǒu)退”，均预示后续政策(cè)将更加“精准有力(lì)”，流(liú)动性投放趋(qū)于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月(yuè)信贷投放情(qíng)况较(jiào)好，导致银行资金融出意愿与能力降低。<10002是什么电话啊 10002是哪个学校代码/p>

　　4月18到(dào)19日税期缴款，而4月(yuè)通常(cháng)是(shì)缴税大月，因此走款(kuǎn)可能对银行间(jiān)流动(dòng)性带来了一定的压力(lì)。此外，参考近期票据利率(lǜ)走(zǒu)势，预计信贷增速较一季度将会有所放缓，但4月(yuè)预计仍(réng)将保持同比多增的态势(shì)。税期缴款叠加信贷投放，银行系统整体资金流(liú)出，因此向同业融出的(de)意愿(yuàn)和(hé)能力有(yǒu)所降低。

　　▍其三，资金较为(wèi)拥挤(jǐ)可(kě)能会导致(zhì)债市脆弱性(xìng)和敏感度增加(jiā)，且投资者对于未来一个(gè)月资金(jīn)利率上行的(de)担忧(yōu)增(zēng)加。

　　从质押式回购成交量和我们测算的杠杆率来看(kàn)，虽然上周受资金(jīn)收紧影响，加杠(gāng)杆情(qíng)绪有(yǒu)所(suǒ10002是什么电话啊 10002是哪个学校代码)降(jiàng)温，但依然处(chù)于(yú)历史(shǐ)相(xiāng)对积(jī)极的(de)水平，导(dǎo)致(zhì)债市敏感度增(zēng)加(jiā)。此(cǐ)外投资者(zhě)对货币政策力度以及跨(kuà)月资金面情(qíng)况仍存担忧(yōu)，使得市场上对于未来一个月内(nèi)资(zī)金价格上行(xíng)的预(yù)期更为(wèi)强烈。

　　▍后(hòu)市展望：五(wǔ)一假期临近，回购(gòu)资金的期限被动拉长，利率下行空间(jiān)有(yǒu)限(xiàn)。

　　月末往往(wǎng)财政集中支出，向市(shì)场(chǎng)释放资金(jīn)；但跨月(yuè)前夕银行资金融出意愿一般较(jiào)低，预计(jì)资金波动幅(fú)度(dù)较大。对于债市(shì)而言，短期交易主线或(huò)延(yán)续(xù)政策与基(jī)本面预期交易，预计利率以震荡走势为主(zhǔ)，建议投资者关注资金面的(de)边际(jì)变(biàn)化，警惕流动(dòng)性大幅(fú)收紧对债(zhài)市情绪以及头寸管(guǎn)理(lǐ)的影响。

　　▍风险提示：

　　央(yāng)行货币政策不及预期；经(jīng)济复苏节奏不及(jí)预期；银(yín)行间市(shì)场(chǎng)流动性(xìng)过(guò)快收紧。

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