5月(yuè)13日，年内(nèi)首只央企(qǐ)主题(tí)ETF——华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF发布(bù)公告称(chēng)，其累计有(yǒu)效(xiào)认(rèn)购申请(qǐng)份额总额超(chāo)过20亿份(fèn)发行(xíng)上限，将启动比例配售。这(zhè)则(zé)小公告体现出市(shì)场对(duì)这一“中特估”主题的追(zhuī)捧力度(dù)。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中(zhōng)特估”的行情，市(shì)场关注度非常高，5月15日(rì)首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更成为这(zhè)一(yī)波“中特估”行情的(de)催化剂。实(shí)际(jì)上(shàng)，早(zǎo)在去年底及今年(nián)一季(jì)度，一些基(jī)金(jīn)经理开(kāi)始调仓换(huàn)股“中(zhōng)特(tè)估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资金(jīn)面、情(qíng)绪面、估值方(fāng)式等问题成为市场关注(zhù)焦点，中国基金报(bào)采访多位投(tóu)研人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对(duì)“中(zhōng)特估”主题(tí)积极追捧。不(bù)仅华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见出现启动(dòng)“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题(tí)基金发(fā)行，市(shì)场对此充满期待(dài)，如(rú)5月15日(rì)就(jiù)有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央(yāng)企科技引领、央企现代能源等ETF也将获(huò)批发行，更有扎堆上报(bào)的(de)央国企基金在排(pái)队入市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融(róng)通(tōng)红利(lì)机会基金(jīn)经理何龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪上是构成催化因(yīn)素(sù)的，近期(qī)银(yín)行股大涨的一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着(zhe)央企ETF的发(fā)行(xíng)，和(hé)诸(zhū)多(duō)主题基(jī)金(jīn)的申报发行(xíng)，我认为确实会成为引爆行情的催化(huà)剂，基本面、资金(jīn)面(miàn)、政策面都在向好(hǎo)，下(xià电流单位1a等于多少毫安，电流1a等于多少mah)半年(nián)，中特估有(yǒu)可能独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时基(jī)金指(zhǐ)数(shù)与(yǔ)量化(huà)投资部基金(jīn)经理杨振建就表示，近期密集申报的国央(yāng)企(qǐ)主题基金主要涉(shè)及“股东(dōng)回报”、“科技(jì)引领(lǐng)”、“现代能源(yuán)”几(jǐ)大主(zhǔ)题，这样的布(bù)局可以更好支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成(chéng)为(wèi)行情(qíng)进一步上涨的催化剂。去年以来公募基金发行整体平淡(dàn)，近期多只(zhǐ)国央企主题基金(jīn)申报和(hé)发行(xíng)，行(xíng)情(qíng)火热(rè)下(xià)将为(wèi)市(shì)场带来增量(liàng)资金，有望推动进一步上(shàng)涨。”杨振(zhèn)建进一(yī)步表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅认为，公募基金积极布局央(yāng)国企(qǐ)主题(tí)基金，一方面是因(yīn)为(wèi)新(xīn)一(yī)轮深化(huà)国企(qǐ)改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企上(shàng)市公司的投资价值凸显，该(gāi)主题的(de)基(jī)金将为(wèi)投资者(zhě)提(tí)供更丰富的工具以参(cān)与(yǔ)到央国企投资。另一方面(miàn)是落实公募(mù)基金行(xíng)业高质量发展的要求(qiú)，引导(dǎo)更多(duō)资金(jīn)参与(yǔ)央国企改革，更好(hǎo)发挥公募基(jī)金(jīn)服务资本市场改革、服(fú)务实(shí)体(tǐ)经济和(hé)国家(jiā)战略的作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企(qǐ)ETF的发行将为央企相关(guān)标的和板块带来增量资金(jīn)，提升交易(yì)活跃(yuè)度，有望成为中(zhōng)特(tè)估行情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积(jī)极调仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行情明显，中特估和(hé)人工智能成为两(liǎng)大明(míng)显的主(zhǔ)线，而新能源等前(qián)期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基(jī)金经理(lǐ)开始调仓换股“中特(tè)估概(gài)念(niàn)”。

　　万(wàn)家基金基金(jīn)经理(lǐ)章(zhāng)恒直言(yán)，自(zì)己目前(qián)重(zhòng)点(diǎn)关注三大行业，火电、券商、军工，这(zhè)三大行业(yè)主要是央企(qǐ)或地方国资所在(zài)的(de)行业，民(mín)营企业(yè)占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首先(xiān)是基于(yú)行业(yè)本身基本(běn)面在今年(nián)会有重大的向(xiàng)上变(biàn)化(huà)的机会，比如火电，会(huì)受益于煤(méi)炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会(huì)受(shòu)益(yì)于今年市场(chǎng)成交量的放大，盈利大幅(fú)增长等。同时，随着国有企业改(gǎi)革的推(tuī)进，大概率这些企(qǐ)业会进入一个提(tí)质增效、释放业绩(jì)的过程(chéng)。”章恒表示，中特估是过去5年(nián)10年改(gǎi)革的成果(guǒ)，是非常基本面的，和他过去1至2年(nián)研究(jiū)投资思路也(yě)非常吻(wěn)合，为在下半(bàn)年抓住这(zhè)波(bō)中(zhōng)特估(gū)的(de)投资机会做好了准备。

　　“去(qù)年年底已(yǐ)开始(shǐ)重视中特(tè)估的投资(zī)机会，判断中特(tè)估的机会未来三年分(fēn)两个阶段。”融(róng)通红利机会基金经理何龙表示，第一阶段(duàn)也就(jiù)是今(jīn)年以数字经济和“一带一(yī)路”的(de)主题普涨性机会(huì)为主，包括低(dī)于(yú)1倍PB、分红(hóng)收益率极(jí)高的品种，将会迎(yíng)来普涨性的机会。第二阶段是未来两年，在主题性机会(huì)消散(sàn)以后，基于顶层设(shè)计对国央经营管(guǎn)理(lǐ)价值导向(xiàng)变化，我(wǒ)们判断(duàn)经营成果随之改变是一(yī)个慢变量，会在未来两年体(tǐ)现在每一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙(lóng)强调，目前在挖掘公司经营层面可能发(fā)生显著正(zhèng)向变化的个股提前进行布(bù)局，比(bǐ)如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报(bào)已经显露(lù)出不少基金在(zài)行动(dòng)。国金证券研究所数(shù)据显(xiǎn)示，偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年年报(bào)前十(shí)大重仓股股票池中，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏(piān)股主动型基金持有股票(piào)市值(zhí)比例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报(bào)披露的持(chí)仓中(zhōng)，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基金持有股票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念(niàn)股在偏股主动型基(jī)金的持(chí)仓中(zhōng)，占比明(míng)显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年(nián)一(yī)季报十大重仓股的数据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各基金主动加仓“中特(tè)估(gū)”概(gài)念(niàn)股的市值(zhí)占2022年(nián)末股(gǔ)票总市值比例，一季度(dù)超过30％的(de)偏股主动(dòng)型基金主动(dòng)加仓了“中(zhōng)特(tè)估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末不持有“中特估(gū)”概念(niàn)股(gǔ)，但在一(yī)季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中(zhōng)信证(zhèng)券数(shù)据统(tǒng)计也显示，一季度(dù)主动(dòng)偏股型公募基金对港股(gǔ)央国企的持股(gǔ)市(shì)值比重达(dá)到2019年以来(lái)的新高，港股(gǔ)央国企持股总市值占港股持股总市值(zhí)的比重由2022年四季(jì)度(dù)的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建国央企专门的股票(piào)库

　　可以说中国特(tè)色(sè)估(gū)值(zhí)体系，正深刻(kè)影响基金(jīn)公司的投研，落实(shí)到日常(cháng)的投研流程和实践之(zhī)中，不少基金公司(sī)在加大(dà)投研(yán)力量，更有(yǒu)专门构建国央企股票(piào)库。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会(huì)基金经理(lǐ)何龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层设计改变研究(jiū)员过去对国央企的固定思维，需要实地(dì)考察(chá)国(guó)央(yāng)企，并且(qiě)需要利用当前国央企愿意(yì)交流(liú)的(de)契机，多花精力(lì)去(qù)进行跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面(miàn)，融通基金(jīn)在行动上，要求(qiú)研究员将自己所(suǒ)覆盖行业的所(电流单位1a等于多少毫安，电流1a等于多少mahsuǒ)有国央(yāng)企构建(jiàn)专门的股(gǔ)票库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包括考察(chá)其实地调(diào)研的的成果，了解国央企经营(yíng)思路和财务导向(xiàng)的变化(huà)，结合行业(yè)趋势和特征，寻(xún)找价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样的(de)，银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入学习，对(duì)“中(zhōng)特估”有了更深刻的认(rèn)识：首先要认识市场体制机制(zhì)、行业产业结(jié)构、主体持续发展能力(lì)等(děng)方面(miàn)所(suǒ)体(tǐ)现的鲜明中国元素和(hé)发(fā)展(zhǎn)阶段特征，“中特(tè)估”应该是在此基础上构建的具有时代特征和(hé)中(zhōng)国特色、符合国家战略导向(xiàng)的估值(zhí)体系，而(ér)不是(shì)简单(dān)套用国外的传统估(gū)值模型。

　　“中特估是一(yī)种新的提法，但(dàn)是(shì)这(zhè)个概念所(suǒ)涉及到的行业和公司(sī)，一直(zhí)在发生的变化。”万家基金经(jīng)理(lǐ)章恒表(biǎo)示，万家基金一直非常关注传统(tǒng)产业的变化，诸如(rú)煤炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑(zhù)等(děng)多个领域，因此也是一定能(néng)够抓(zhuā)住中特估这波行情的机会的。同时，随着时局的变化，也(yě)在增加相关行业的研究(jiū)力(lì)量。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春表(biǎo)示，积极践(jiàn)行(xíng)中国(guó)特色(sè)的估(gū)值体系是(shì)资本市场使命，投资者需要学习(xí)领会并针对原(yuán)有的估值体系进行改造，以(yǐ)适(shì)应(yīng)现实的需要。明确(què)该体系的框(kuāng)架是第一位的工作，合理(lǐ)设置指标也(yě)非(fēi)常重要(yào)，投资者(zhě)的认可(kě)和实施是最终该体系能(néng)否具备长期价值的基础(chǔ)。不(bù)过(guò)，他也提醒，人为的拔(bá)估值是(shì)很大的认知误区，市场化认可是(shì)基(jī)本的常(cháng)识，不(bù)可误判(pàn)。

　　体现社会价值与国家战略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央国企是(shì)国民经济的支柱，国企央企发展要符(fú)合国家战(zhàn)略发展发(fā)向，更需要承担社会公共(gòng)责任等(děng)。而(ér)这些都应该考虑进估值体系之中，也引(yǐn)发市场关(guān)注。

　　多数受(shòu)访的(de)基金经理认为，对于国央企的估值方式要充分体现企业的(de)社(shè)会价值与(yǔ)国家(jiā)战略价值，目前(qián)已经形(xíng)成了初步的(de)企(qǐ)业(yè)社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担社会价值、符合国(guó)家战(zhàn)略发展的(de)价值？首要(yào)任(rèn)务就构建中国特色的(de)价值评(píng)价体系(xì)，改(gǎi)变(biàn)从(cóng)以(yǐ)私(sī)人(rén)股(gǔ)东权益(yì)出发，现(xiàn)金流折现(xiàn)为主(zhǔ)要方法的(de)单一价值估值体(tǐ)系，转向社会(huì)整体(tǐ)价值观念、纳入(rù)中国(guó)特(tè)色的(de)ESG评价体(tǐ)系，充(chōng)分体现企业的社会价值与国家(jiā)战略价值。”博时基金(jīn)指数与量化投资部基金(jīn)经理(lǐ)杨(yáng)振建(jiàn)表示。

　　杨(yáng)振(zhèn)建(jiàn)也直(zhí)言，近(jìn)年来国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结合国(guó)际通用规则(zé)，目前已经(jīng)形(xíng)成了初步(bù)的(de)企业社(shè)会(huì)价(jià)值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中(zhōng)央(yāng)企业(yè)上(shàng)市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银(yín)华(huá)基金ETF业务总监、基(jī)金经理(lǐ)王(wáng)帅也认为，“中(zhōng)特(tè)估”应(yīng)该(gāi)是注重企(qǐ)业(yè)价值(zhí)的可持(chí)续估值(zhí)，要(yào)重视股东(dōng)、员工和社会责任等要素对企业稳健成长(zhǎng)的(de)重大意(yì)义，重视稳定的现金(jīn)流、持(chí)续(xù)增长的(de)盈利、科技创新对提升(shēng)企业(yè)内在价值的积极作用，这样有(yǒu)利于提高(gāo)估值(zhí)定价模(mó)型的科学性和(hé)有效性。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等实务工作中，都有成熟(shú)的量化指标可以使用，包括(kuò)净资产收(shōu)益率(lǜ)、营业现金比率、资产(chǎn)负债率(lǜ电流单位1a等于多少毫安，电流1a等于多少mah)、研发(fā)经费投入强(qiáng)度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更(gèng)细致分析在估值思维、估值结论、估值(zhí)判断上有变(biàn)化，尤其是估值(zhí)的方法和指标上，他认为其包括产业(yè)链上下游的衡量(liàng)、全(quán)要素成本等，以及在(zài)纵(zòng)向(xiàng)和横向上的研究(jiū)，强调政策优(yōu)惠、产(chǎn)业发展、市场(chǎng)竞争力和(hé)可持续(xù)发(fā)展等各(gè)种因素与企业价值的关系。这些因素在对估值结论和判断的(de)影(yǐng)响(xiǎng)上，也使得(dé)中国特色的估(gū)值体系与传统的估值(zhí)体(tǐ)系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值(zhí)思(sī)维的变(biàn)化，还有(yǒu)估(gū)值结(jié)论和估值判断(duàn)的(de)变化，都(dōu)是(shì)为(wèi)了更好地适应中(zhōng)国的市场和经济特点，提供更精准、更合理的企业估(gū)值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金(jīn)合信基金首席经济(jì)学家魏(wèi)凤(fèng)春(chūn)直(zhí)言，这需要在实践(jiàn)中进行探索，目(mù)前尚没(méi)有公认的指(zhǐ)标可以使用。

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