王剑，CFA

　　每次银行股跌至过度低(dī)估时，股(gǔ)息率相应提升，会吸(xī)引绝对收益(yì)资金买(mǎi)入，股价也逐步完成筑(zhù)底(dǐ)。

　　近期，银行股已上(shàng)涨(zhǎng)半(bàn)年，又一次(cì)因绝(jué)对收益资(zī)金追逐高股息而上涨。

　　但(dàn)事(shì)实上，银行业经营层面，也已经悄(qiāo)然发(fā)生一(yī)些向好(hǎo)的(de)变化。

　　主要结论

　　一般一个家庭一个月用多少吨水，一吨水多少钱trong>01

　　银行(xíng)

　　启动之谜

　　如果大家觉得银行股(gǔ)是这(zhè)几天才开始上涨，那么就大错特错了。事实是(shì)：

　　银行股自(zì)2022年10月(yuè)底见底之后，已经持续(xù)上(shàng)涨了足足半年时间了……

　　这段时间的银行(xíng)股涨幅(fú)达到27％，其中(zhōng)部分银行股涨幅甚至达(dá)到50％以上(shàng)，非常可(kě)观(guān)。当然，中间也不是一帆风顺，2022年10月银行(xíng)股快速(sù)下(xià)跌后，迅速反(fǎn)弹。过完(wán)2023年春节后，却冲高回落，调整(zhěng)了近两个(gè)月时间，跌幅(fú)不大，不到10％。然后于3月底开始上涨，近期加速(sù)上涨。

　　这种事情并(bìng)不是(shì)第一(yī)次发生。过去(qù)银(yín)行股(gǔ)的大行情，都是在(zài)悄(qiāo)无声息中默(mò)默上(shàng)涨的，因为银行股平时关(guān)注(zhù)度并不高。等到因(yīn)几(jǐ)根(gēn)大(dà)线性而吸引大家来(lái)关注时，已经涨幅不(bù)小了。

　　上一次类似的事(shì)情是2014年(nián)。或许(xǔ)经(jīng)历过的人(rén)都能记得，2014年11月(yuè)，因为一次比(bǐ)较意外的“双降”（降息(xī)、降(jiàng)准），金融股(gǔ)拔(bá)地而(ér)起。但在此(cǐ)之前(qián)，银(yín)行指(zhǐ)标大(dà)约(yuē)在(zài)3月见底(dǐ)，然后不声不响地开始回升，到11月(yuè)时(shí)，8个月左(zuǒ)右时间，涨幅22％。

　　其(qí)他几次银行股见底(dǐ)，也有类似的情况：没有明(míng)确利好(hǎo)，没有明(míng)确新闻，银行(xíng)股却(què)自己慢慢从底部(bù)爬起来(lái)了。

　　是谁先知先(xiān)觉？

　　为行情(qíng)归因并不容易，因为(wèi)很难验证。如(rú)果(guǒ)确实没(méi)有实质性利(lì)好(hǎo)，那么只能从资金面去(qù)猜测：可能是估值便(biàn)宜到很多(duō)资金愿(yuàn)意出手了(le)。由(yóu)于银行(xíng)盈利能力非常稳定(dìng)，估(gū)值(zhí)低(dī)往(wǎng)往意味着股(gǔ)息率高。因(yīn)为：

　　ROE稳定，分红率稳(wěn)定，PB越低则股息率(lǜ)越高(gāo)。

　　而若PB低至一定水平时，股息率就会(huì)非(fēi)常诱人(rén)。比如近年来(lái)，大行的(de)ROE在10％以(yǐ)上(shàng)，分红率30％左右，PB一度低(dī)至0.5倍以下，那(nà)么(me)计(jì)算出(chū)来(lái)的股息(xī)率(lǜ)高(gāo)达(dá)6.6％，非常可观(guān)。

　　这就(jiù)好(hǎo)比(bǐ)一只票(piào)息率6.6％的可(kě)转债。如果盈(yíng)利能力保持，则后续(xù)每年收取6.6％的“利息”，如果(guǒ)股价上(shàng)涨，还能(néng)享受资本利得。当然，如果股(gǔ)价再跌，或(huò)盈利能力(lì)（ROE）、分(fēn)红率下降(jiàng)，则会遭受损失。但由于ROE已在底部(bù)，近(jìn)期很难再降了(le)。因此，这就非常像一张可转债，其市价下跌(diē)时，会有(yǒu)个估(gū)值下限，即“债(zhài)券价(jià)值”。

　　于是，其(qí)投资价值就出来了(le)。如果这张“可转债”的票息率(lǜ)高到一定(dì一般一个家庭一个月用多少吨水，一吨水多少钱ng)程度，显(xiǎn)著高过一(yī)些(xiē)资金的成本，那(nà)么这些资金自然愿意(yì)参与。

　　这样，银(yín)行股就形成一个(gè)隐形(xíng)的“估值底”，当估值(zhí)低(dī)至一定水平时，股息率诱人，就(jiù)会(huì)有人(rén)参与。

　　当然，这个估值底在某(mǒu)些情况(kuàng)下会被打破，即因为一些负面因素的存在(zài)，导致(zhì)市场先生觉得(dé)银行股的(de)估值或盈利能力还将下行(xíng)。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因此(cǐ)，银行股(gǔ)那种悄无声息的底部，可(kě)能(néng)并没有什么(me)实质利好，就是有(yǒu)些看(kàn)中股息率的资金默(mò)默买入，把(bǎ)底(dǐ)部给买出来了。

　　这是些什么(me)样的资金呢？

　　首先可以排(pái)除的就是以股票型(xíng)公募基金为(wèi)代表(biǎo)的机构投资(zī)者。因为(wèi)他们(men)的(de)考(kǎo)核要求是相(xiāng)对收益，因此在(zài)大多数(shù)时(shí)候，他们不会因为股息率诱人而买入，他们的任(rèn)务是战(zhàn)胜自(zì)己(jǐ)基金的(de)基准，或(huò)者战胜可(kě)比基金同(tóng)仁。所以，即使股息率高，他(tā)们也很难(nán)做出(chū)赚取股息率的(de)决策，这不是他(tā)们的考(kǎo)核目标。

　　因此，银行(xíng)股从(cóng)底部开始悄悄上涨(zhǎng)的这段时间，公募基金参与很低，这次(cì)也(yě)不例外。

　　从(cóng)数据上(shàng)也可验证：从33家银行(xíng)股2022年底基(jī)金(jīn)持仓比重来看，比重(zhòng)越低，期间（过去半年，后同）涨(zhǎng)幅越大，比重越高则涨(zhǎng)幅越小。

　　除了公(gōng)募基(jī)金(jīn)，其他类似(shì)考核的机构投(tóu)资者也是(shì)类似。

　　从数(shù)据上看，我们确实一般一个家庭一个月用多少吨水，一吨水多少钱看(kàn)到，2023年第一(yī)季度(dù)较上年末，大(dà)部分A股银行股的基金持仓比(bǐ)例是(shì)下降的，有些个(gè)股甚至降(jiàng)幅不(bù)小。

　　（一季度(dù)基金持股比重降幅(fú)；单位(wèi)：个百分(fēn)点(diǎn)；来(lái)源：WIND）

　　回顾第一季度(dù)，银(yín)行指(zhǐ)数走了个过(guò)山车，先是上(shàng)涨(zhǎng)，然(rán)后春节(jié)后下跌（这段时间刚(gāng)好是人工智能概念股大(dà)涨，因此(cǐ)机(jī)构(gòu)投(tóu)资者有可能(néng)是卖(mài)出银行等(děng)股(gǔ)票，换仓至(zhì)计算(suàn)机股票(piào)）。到了4月初，人工智能(néng)等板块行(xíng)情回落(luò)后，银行(xíng)股(gǔ)重拾升势，且(qiě)涨幅加速(sù)。春节后的这段时间，银行股刚好和人工智能走出了(le)一(yī)个(gè)完美的(de)“对称(chēng)”走(zǒu)势。

　　而(ér)其他投资者，比如个人、外资、自(zì)营、保险、资管等，则可能是买入的。因为这些资金(jīn)不考核相对收益，更多的是追(zhuī)求绝(jué)对收益(yì)，因此有(yǒu)可能是(shì)高(gāo)股(gǔ)息股票的青(qīng)睐者(zhě)。

　　而决定他们买入(rù)的(de)因素(sù)中，资(zī)金成(chéng)本应(yīng)该是(shì)个重要(yào)因素(sù)。目前，我国近期(qī)市场利率较低、资金(jīn)充(chōng)沛(pèi)，其(qí)他可(kě)替代的投资机会较少，因此股息率显得诱(yòu)人。同时，美国加息接近尾声，他们的资金成本也有望下行，我国高股息股票也有吸引(yǐn)力。

　　然后我们(men)通过数据来加以(yǐ)验证。

　　从2023年一季度情(qíng)况(kuàng)来(lái)看，外(wài)资(zī)确实在买入大行，并且数量还不少。不(bù)过保(bǎo)险资金(jīn)却是有(yǒu)进有出，这一点(diǎn)有点与(yǔ)我(wǒ)们(men)预期不符。基(jī)金主要在卖(mài)出。此外，还有些一般(bān)法(fǎ)人(rén)、其他投资者(zhě)在买入。

　　（一(yī)季度(dù)各类(lèi)投(tóu)资者(zhě)持股(gǔ)变化数；单(dān)位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言，结论大(dà)致成立(lì)，即：在银行(xíng)股估值极低的时候，追求绝对收益的资(zī)金买(mǎi)入了(le)高股(gǔ)息率的个股。

　　从散点图上也可以清(qīng)晰看到这一点(diǎn)：

　　因(yīn)此，这次行(xíng)情，和历史上很多次(cì)银(yín)行底部启动一样，很(hěn)可能是青睐高股息率的资金，买入低估值、高股息率(lǜ)的(de)银行股。而他(tā)们的口味与(yǔ)公募基金刚好是相(xiāng)反的。

　　03

　　事(shì)情(qíng)在悄(qiāo)悄

　　起(qǐ)变化

　　以上分析，说(shuō)明了(le)过去半年的(de)银行股行(xíng)情，是追求绝对收益(yì)的(de)资(zī)金(jīn)，买(mǎi)入了高股息率(lǜ)的(de)银行股(gǔ)。眼下，很(hěn)多银行股股息率(lǜ)依然较高(gāo)，而资(zī)金面依然宽松，那么这些高股息率股票对绝对收益资金依然是(shì)有吸引力的。

　　那(nà)么在银行业的经营(yíng)层面，有没有实质变(biàn)化呢(ne)？

　　我(wǒ)们在3月曾(céng)经提(tí)出(chū)，过(guò)去三年期(qī)间的一(yī)些特殊(shū)政策，已经(jīng)出现(xiàn)调整的迹象(xiàng)，银行(xíng)业将(jiāng)要(yào)进入新的均衡格局。比如(rú)，在普惠小微领域，过去(qù)几年大行承(chéng)担了一些监管要求(qiú)，每年普惠小(xiǎo)微信(xìn)贷(dài)的增长非常(cháng)快，投放利率很低，这(zhè)对(duì)小微(wēi)金融市场格(gé)局造成了较大影响(xiǎng)，尤其是对一些原来从事小微业(yè)务的中小银行(xíng)造成压(yā)力。

　　【深度】大(dà)小行小微金融逐步达到新均衡

　　而在4月27日，银保(bǎo)监会(huì)办公厅发布《关于2023年(nián)加力提升小微企业金融服务质量的通知》（银保监办发〔2023〕42号(hào)），对工(gōng)作(zuò)要(yào)求(qiú)有(yǒu)了(le)一些调整。比如，不再提“两增”（指单(dān)户授(shòu)信(xìn)总(zǒng)额1000万(wàn)元以(yǐ)下小(xiǎo)微企(qǐ)业贷款同(tóng)比增速不低于各(gè)项贷(dài)款同比增(zēng)速，有贷(dài)款余额的(de)户数(shù)不低于上年同期水平）要求，不再刚性要(yào)求降(jiàng)低(dī)小(xiǎo)微(wēi)信贷利率，而是要求(qiú)“合(hé)理确定(dìng)贷款利率”，不(bù)再提“应延尽延”。

　　除了小(xiǎo)微金融领域，其他(tā)方(fāng)面的工作要求(qiú)也陆续(xù)从过去三年的(de)阶段性(xìng)政策，慢慢回归至常态化。

　　而银行业这(zhè)几年(nián)由于净(jìng)息差显(xiǎn)著回(huí)落(luò)，盈利能力也渐(jiàn)渐接近(jìn)合理利润底线。因为银行业(yè)需要留存一定的利(lì)润用于补充资本，进而(ér)支持下一期的信贷(dài)投放(fàng)，因此利润并(bìng)不是越低越好，需要维持一(yī)个合理(lǐ)利(lì)润(rùn)。而目前盈利能力已(yǐ)经接(jiē)近这一底线，所以政策也会相应调整了。

　　【随笔】什(shén)么是(shì)银行的合理利润和合理息差

　　可见，行业的(de)一些情况已经(jīng)悄悄发生(shēng)变化了。

　　那(nà)么，有没有一种可能：那些(xiē)买入高(gāo)股息(xī)股票的投资者(zhě)中，真有(yǒu)些先知先觉者，已(yǐ)经嗅到了不(bù)一样的味道(dào)？

　　本文为金融业研(yán)究方法探讨。本文不(bù)是证券研(yán)究报告，不构成(chéng)任何投资(zī)建议，涉及(jí)个股(gǔ)也仅为举例或陈述事实之用，不代表我们(men)对(duì)他们的证(zhèng)券(quàn)或(huò)产品的推荐。具体投资(zī)建议请参考(kǎo)我们的研究报告。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 一般一个家庭一个月用多少吨水，一吨水多少钱