5月13日，年内首只(zhǐ)央企主题(tí)ETF——华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企红(hóng)利ETF发布公(gōng)告称，其累计有(yǒu)效认购申请份额总额超过(guò)20亿份发(fā)行(xíng)上限，将启动比例配(pèi)售。这(zhè)则小(xiǎo)公告体现出市场对这一“中特(tè)估”主题的木梳子是桃木好还是檀木好，木梳子是桃木好还是檀木好呢追捧(pěng)力(lì)度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着“中(zhōng)特(tè)估(gū)”的行情，市(shì)场关注度(dù)非常高，5月(yuè)15日首(shǒu)批3只央企回报(bào)ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。实(shí)际上(shàng)，早在去年底及(jí)今年一(yī)季度，一些基金经(jīng)理开(kāi)始(shǐ)调(diào)仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目(mù)前(qián)“中特(tè)估”资(zī)金面、情绪面、估(gū)值(zhí)方式等问题成为市场(chǎng)关注焦点(diǎn)，中(zhōng)国基金报(bào)采访多位(wèi)投研人士，解析“中(zhōng)特(tè)估(gū)”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行

　　木梳子是桃木好还是檀木好，木梳子是桃木好还是檀木好呢ng>行(xíng)情催(cuī)化剂？

　　市场对(duì)“中特(tè)估”主题积(jī)极(jí)追捧。不(bù)仅(jǐn)华泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比例配售(shòu)”情况(kuàng)，今年(nián)场内多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多只国央企主(zhǔ)题基金发(fā)行，市(shì)场对(duì)此(cǐ)充满期待，如(rú)5月(yuè)15日就有3只央企回(huí)报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企(qǐ)现代能(néng)源(yuán)等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央(yāng)国(guó)企基金在排队(duì)入(rù)市。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特估”行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在(zài)情绪上是(shì)构(gòu)成催(cuī)化因素的，近期(qī)银行股大涨的一(yī)个催化因素就是(shì)积极(jí)推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸多主题基金的(de)申报(bào)发行，我认为确实会成(chéng)为(wèi)引爆行(xíng)情的催化剂，基本面、资金面、政策(cè)面都在向好，下半年，中特估有可能独领风(fēng)骚。”万家基金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资(zī)部基金经理杨振建就表示，近期密集申报的国央企(qǐ)主题基金主要(yào)涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代(dài)能源(yuán)”几(jǐ)大主题，这(zhè)样(yàng)的布局可以更(gèng)好支持央(yāng)国企的估(gū)值重塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将成为行情进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去(qù)年以来公募基(jī)金发行整体平淡，近期多只(zhǐ)国央企(qǐ)主题(tí)基金申(shēn)报和发行，行情火热下将为市场带来增量(liàng)资金，有望推动(dòng)进一步上涨(zhǎng)。”杨(yáng)振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银(yín)华基(jī)金ETF业务(wù)总监王帅认(rèn)为(wèi)，公募基金(jīn)积极(jí)布局央国企(qǐ)主题基(jī)金，一方面(miàn)是因为新(xīn)一轮深(shēn)化国企改革的大幕将拉开，叠加“中(zhōng)特估(gū)”概念，央国企上(shàng)市公司的投资(zī)价值凸显，该(gāi)主题(tí)的基金将(jiāng)为(wèi)投(tóu)资者(zhě)提供更丰(fēng)富的工具以(yǐ)参与到央(yāng)国企投资(zī)。另(lìng)一方面是落实公募(mù)基(jī)金行业高质量发展(zhǎn)的(de)要求，引导更多资金参与央(yāng)国企改革，更好发挥公(gōng)募基金(jīn)服务(wù)资本(běn)市场改革(gé)、服务实体经济和国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的(de)和板块带(dài)来增量资金，提升交易活跃度，有望成为(wèi)中特估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构性(xìng)行(xíng)情(qíng)明显，中特估(gū)和(hé)人工智能成为(wèi)两大明显的(de)主线(xiàn)，而新能(néng)源等前期(qī)热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金(jīn)经理开(kāi)始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万(wàn)家基金基金经理章恒直言(yán)，自己(jǐ)目前重点关注三大行业，火(huǒ)电(diàn)、券商、军工，这三(sān)大行(xíng)业主要是央企或地方国资所在的行业，民营企业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年会(huì)有重大的向上变化(huà)的机会(huì)，比如火电，会受(shòu)益于煤(méi)炭价格的(de)下(xià)跌(diē)，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益(yì)于(yú)今年市场成交量(liàng)的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等(děng)。同时(shí)，随着国(guó)有企业改革的推(tuī)进(jìn)，大(dà)概率这些企(qǐ)业会进入一个提质(zhì)增效、释放业绩的过程(chéng)。”章恒表(biǎo)示(shì)，中特估是过去5年10年改革的成果，是非(fēi)常基(jī)本面的(de)，和(hé)他过去1至(zhì)2年研(yán)究投资思路(lù)也非常吻合，为(wèi)在下(xià)半(bàn)年抓住这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去(qù)年年(nián)底已开始重视中(zhōng)特估的(de)投资机会(huì)，判断中特估的机会未来三(sān)年分两个阶段(duàn)。”融(róng)通红利(lì)机会基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)何(hé)龙表(biǎo)示，第一阶段也就是今年以数(shù)字经(jīng)济和“一(yī)带(dài)一路”的主题普(pǔ)涨性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益率(lǜ)极(jí)高的品种，将会迎来(lái)普涨性的机会(huì)。第二阶段(duàn)是(shì)未来两年，在主题(tí)性(xìng)机会消(xiāo)散(sàn)以后，基(jī)于(yú)顶层设计对(duì)国央经营管理价(jià)值导向变化，我们判(pàn)断经营成果随(suí)之改变(biàn)是一个慢(màn)变量，会在未来(lái)两年体(tǐ)现(xiàn)在每(měi)一(yī)个央国(guó)企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘(jué)公司(sī)经营(yíng)层面可(kě)能发(fā)生(shēng)显著(zhù)正向变化的个股提前进行布局(jú)，比如医药和消(xiāo)费等行业(yè)。

　　其实一季报(bào)已经显露出不(bù)少基金在行(xíng)动。国金证(zhèng)券(quàn)研(yán)究所(suǒ)数据显(xiǎn)示(shì)，偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年年报前十大重仓股股票(piào)池中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持(chí)仓中(zhōng)，“中特估”概(gài)念占(zhàn)偏股主动型基金持(chí)有(yǒu)股票市值(zhí)比(bǐ)例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)的持(chí)仓中，占比明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏(piān)股主动型基金2022年(nián)报及2023年(nián)一季报十大重仓(cāng)股的(de)数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金(jīn)主动加仓“中(zhōng)特估(gū)”概念股的市值占2022年末(mò)股票总市(shì)值(zhí)比(bǐ)例(lì)，一季度超过(guò)30％的偏(piān)股主动型基金主(zhǔ)动(dòng)加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持(chí)有“中特估(gū)”概念(niàn)股(gǔ)，但在一季度(dù)买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数据统(tǒng)计(jì)也显示，一季度主动偏股型公募基金对港股央(yāng)国企的持股市值比重达到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企持股(gǔ)总市值占(zhàn)港(gǎng)股(gǔ)持股总市值的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的(de)32.9％，远高(gāo)于2020年低(dī)点时(shí)的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国特色(sè)估值体系，正深刻影响基金(jīn)公司(sī)的投研，落实到日常(cháng)的投研(yán)流程和(hé)实践之中(zhōng)，不少基金公(gōng)司在加大投研(yán)力量，更有专门构建国央企股票(piào)库(kù)。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究(jiū)员过去对国(guó)央企(qǐ)的固定思维，需要(yào)实地考(kǎo)察国(guó)央(yāng)企，并且(qiě)需要利用(yòng)当前国央企愿(yuàn)意交流的契机，多花精力去进行(xíng)跟(gēn)踪发现变化。

　　另一(yī)方面，融(róng)通基金在(zài)行动上(shàng)，要求研究(jiū)员(yuán)将自(zì)己所覆盖行(xíng)业的所有国央企构建(jiàn)专门的股票库，并进行(xíng)长期跟(gēn)踪，包括考察(chá)其实地调研(yán)的的成(chéng)果，了(le)解国央(yāng)企经营思(sī)路和(hé)财务导向的变(biàn)化，结合行业趋势和特征，寻(xún)找价值洼地(dì)，发现(xiàn)预期差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监王帅(shuài)也谈(tán)到“认识(shí)”上的重视(shì)。他表示(shì)，通过深入学习，对(duì)“中特估(gū)”有了更深(shēn)刻(kè)的认识：首(shǒu)先要认识市场体制机制(zhì)、行业(yè)产业(yè)结构、主体持续发展能力(lì)等方面所体现的鲜明中国(guó)元素和发(fā)展阶段特征，“中特估(gū)”应该是在此基础上构建的具有(yǒu)时代(dài)特征和中国特色、符合国(guó)家战略导向的估值(zhí)体系，而(ér)不是简(jiǎn)单套用国外的传统(tǒng)估值(zhí)模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法，但(dàn)是(shì)这(zhè)个概念所涉及到的行(xíng)业和(hé)公司，一直在发生的变(biàn)化。”万家基金经理章恒表示(shì)，万(wàn)家(jiā)基金一(yī)直非常关注传(chuán)统(tǒng)产业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因此也是一定能够抓住中特估这波(bō)行情的(de)机会的(de)。同时，随着时(shí)局的(de)变化(huà)，也在(zài)增(zēng)加相关行业的研(yán)究力(lì)量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金首(shǒu)席经(jīng)济学家魏凤春表(biǎo)示(shì)，积极践行中国特色的估(gū)值体系是(shì)资本市场使命，投资者(zhě)需要学习领(lǐng)会并针对(duì)原有的(de)估值(zhí)体(tǐ)系进行改造，以(yǐ)适(shì)应现实(shí)的需要。明确该体系的框(kuāng)架是第(dì)一位的工作，合理设置指(zhǐ)标也非(fēi)常(cháng)重要，投资(zī)者的认可和(hé)实施是最(zuì)终该体系(xì)能否具备长(zhǎng)期价值的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的认知误区，市场化认可(kě)是基本的常识，不(bù)可误(wù)判(pàn)。

　　体现社会价值(zhí)与国家(jiā)战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是(shì)国民经济的支(zhī)柱，国企央企发(fā)展要符合国家战略(lüè)发展发向，更需要承担社会(huì)公(gōng)共责任(rèn)等。而这些都应该考虑进估值体系之(zhī)中，也(yě)引(yǐn)发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的(de)基金经理认(rèn)为，对(duì)于国央企(qǐ)的估值方式要(yào)充分体现企业的社会(huì)价值与国家战略价值，目(mù)前已经(jīng)形成了初步的企业社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定(dìng)价(jià)国有企业承(chéng)担社会价值、符合国家战略(lüè)发展的价(jià)值(zhí)？首要(yào)任务就构建中(zhōng)国特色的价(jià)值评(píng)价体系，改变从以私人股东权(quán)益出发(fā)，现(xiàn)金流(liú)折现为主要方法的(de)单一价值估值体系，转向社会(huì)整体价(jià)值观(guān)念、纳入中国(guó)特色(sè)的ESG评价体系，充分体(tǐ)现企业的(de)社会价(jià)值(zhí)与(yǔ)国家(jiā)战略价值。”博(bó)时基金指数与量化投(tóu)资部基金经(jīng)理杨振(zhèn)建(jiàn)表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振建也(yě)直言，近年来国资委指导国内团队对于中(zhōng)国(guó)特色ESG披露(lù)与评价体系(xì)不断探索，结合国际(jì)通用规则(zé)，目前已经(jīng)形(xíng)成(chéng)了初(chū)步的企业社会价值评价体(tǐ)系，其中包括(kuò)《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企业上市公司环(huán)境、社会及治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王(wáng)帅也(yě)认为，“中(zhōng)特(tè)估”应(yīng)该是注重(zhòng)企业价值的(de)可持续估值，要(yào)重(zhòng)视股东(dōng)、员工和社会(huì)责任等要(yào)素(sù)对企业(yè)稳健成长(zhǎng)的重大(dà)意义，重视稳定的现(xiàn)金(jīn)流、持续增长的木梳子是桃木好还是檀木好，木梳子是桃木好还是檀木好呢(de)盈利、科技创(chuàng)新对提升企业内在价值的积极作(zuò)用(yòng)，这样有(yǒu)利于(yú)提高估值定价(jià)模(mó)型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制(zhì)、策(cè)略构(gòu)建等实务(wù)工作中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资产收益率(lǜ)、营(yíng)业现金比率、资产负(fù)债率、研发经(jīng)费投入(rù)强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金(jīn)融精选基金经理李欣更细(xì)致分析在估值思维、估值结论、估(gū)值判断上有(yǒu)变化，尤(yóu)其是估值(zhí)的方法和指标上，他认为其包括产业链上下游的衡量(liàng)、全要素成本等，以及(jí)在纵向和横(héng)向(xiàng)上的研究，强调政策优惠(huì)、产业发展、市场竞争力(lì)和可持续发展等各种因素与企业价值的关系。这些因素在对估值结论和判断的影(yǐng)响上，也使得(dé)中(zhōng)国特色的(de)估值体系与传(chuán)统的估值体(tǐ)系有所(suǒ)不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变(biàn)化(huà)，还有估值结论(lùn)和估(gū)值(zhí)判断的变化，都是为了(le)更好(hǎo)地(dì)适(shì)应中(zhōng)国的市场和(hé)经(jīng)济特点，提供(gōng)更精准、更合理的企业估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信基金首席(xí)经济(jì)学(xué)家魏凤(fèng)春直言，这需要在实践(jiàn)中进行探索，目前尚没有公认的(de)指标可(kě)以使用。

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