事件：21世纪经济(jì)报(bào)道、澎湃新闻等多家媒体报道，协(xié)定(dìng)存款及通(tōng)知存款自律(lǜ)上限将于(yú)5月15日执行，其中国有银行执行基(jī)准(zhǔn)利(lì)率加10BP；其(qí)它金融(róng)机(jī)构执行基准(zhǔn)利率加(jiā)20BP。

　　通知存款和协定存款是(shì)什么？通(tōng)知存(cún)款(kuǎn)和协定(dìng)存款是“类活期存款”，灵(líng)活(huó)性好于定期，收益率好于活期。产品推出的目的(de)更(gèng)多是为吸(xī)引存款(kuǎn)。通(tōng)知存(cún)款是指不约(yuē)定存期，在支取(qǔ)时提前通知银行的(de)存款(kuǎn)业务(wù)，分为提前一天和提(tí)前七天的(de)两种类型。协定(dìng)存款是对协定额度以内的部分给予活期利率，对超过(guò)协(xié)定部(bù)分给予协定存款利率。

　　通知存款和协定存款(kuǎn)当(dāng)前利(lì)率(lǜ)处(chù)于什么水(shuǐ)平？为(wèi)何(hé)需(xū)要规定(dìng)上限？根据(jù)央(yāng)行公(gōng)告， 1 天和 7 天期通知存款(kuǎn)利率(lǜ)分别为 0.80％ 、 1.35％ ，协定(dìng)存款利(lì)率为 1.15％ ，活期挂牌基准利率为 0.35％ 。如以此为标准，则国(guó)有(yǒu)四(sì)大行1天(tiān)和7天期通知(zhī)存款利率的(de)上(shàng)限分(fēn)别为0.90％、1.45％，协定(dìng)存款利率上限(xiàn)为1.25％。其(qí)它(tā)金融机构(gòu) 1 天和 7 天期(qī)通知(zhī)存款利(lì)率的上(shàng)限分(fēn)别为 1.00％ 、 1.55％ ，协定存(cún)款(kuǎn)利率上限为(wèi) 1.35％ 。而目(mù)前(qián)部分城(chéng)商行与农商行通(tōng)知、协定存(cún)款利率偏高(gāo)，我们梳理的样(yàng)本银(yín)行中(zhōng)有13.5％的(de)银行超过新规上限。7 天通知(zhī)存款的(de)最高利率达到(dào) 2.1％ 。且部分银行最高的通知存款利率高(gāo)于其挂牌(pái)价(jià)，存在“存(cún)款竞争”令负(fù)债(zhài)成(chéng)本(běn)相对刚性的问(wèn)题。

　　规定(dìng)上限对相关存(cún)款(kuǎn)实际利率有何影响？是否会(huì)对M1和M2产(chǎn)生影响？部分城商(shāng)行和农商行（占比近13.5％）通(tōng)知存款和协定存款利率或将(jiāng)有(yǒu)所下调(diào)，但对M1和M2增(zēng)速影响非对称(chēng)。其一，通(tōng)知存款和协定(dìng)存款应属于其他(tā)存款，对M1或(huò)没有影响。其(qí)二，通知(zhī)存款和协定存款若流出(chū)，可(kě)能会拖累 M2 增速。根据《存款统(tǒng)计(jì)分类及编码》，我(wǒ)们合理推断，通知存款和协定存(cún)款归(guī)属于(yú) M2 下的其他存款(kuǎn)科(kē)目，则其变动会影响别急老师今天晚上随你弄，别急老师来满足你ng>M2规模和增速。考虑(lǜ)到此(cǐ)次利(lì)率上限的(de)设定，可能有部(bù)分个人或企业将(jiāng)通(tōng)知(zhī)存款(kuǎn)和协(xié)定存(cún)款投(tóu)向(xiàng)收益率更高的理财(cái)以(yǐ)及其他资管产品中，拖累(lèi) M2 增速表现。考虑到(dào)4月居民(mín)存款已经(jīng)开(kāi)始重新流向表外，M2增速预(yù)计将(jiāng)进入下(xià)行通道。再考虑到(dào)此(cǐ)次通(tōng)知存款和(hé)协定存款利率上限的约(yuē)束，或(huò)进一(yī)步加(jiā)速居(jū)民将资金从表内搬至表外。

　　是否意味着存款利率下(xià)调新一(yī)轮(lún)的开始(shǐ)？本次约束(shù)通知(zhī)存款和协定存(cún)款利率(lǜ)，核心目的(de)是(shì)缓解银行(xíng)净息差压(yā)力。23Q1 商业银行净息差下探(tàn)，其中国有银(yín)行平均净(jìng)息差下行 13.7BP 至 1.65％ ，八家股份制(zhì)银(yín)行的平均(jūn)净息差下(xià)行 13.8BP 至(zhì) 1.95％ 。但(dàn)商业银行的利(lì)润是准公共品，去向有三：一(yī)是利润分配给财政的非(fēi)税收入(rù)；二是转增资(zī)本金以(yǐ)满足宏观审慎的管(guǎn)理要求，疏通货币(bì)政策(cè)的传导渠道；三是增加拨备(bèi)以应(yīng)对坏账风(fēng)险(xiǎn)。既要(yào)保(bǎo)证商业银行的合理盈利水平，又要不抬高(gāo)实体(tǐ)经(jīng)济(jì)融(róng)资水平，惟有对存款利率进行调整。实际上， 2022 年 9 月主(zhǔ)要(yào)银(yín)行已经(jīng)下调存(cún)款利率，年初至今其他(tā)银(yín)行也纷纷(fēn)跟进(jìn)，随着商业(yè)银行普通存款利(lì)率的调整(zhěng)到位(wèi)，政策抓手转向其他(tā)存款(kuǎn)的利率水平。但目前尚(shàng)不(bù)构成新一轮存款利(lì)率(lǜ)下调的开(kāi)始，源于目(mù)前(qián)存款利率市场化调(diào)整机(jī)制参考 10Y 国(guó)债利率与 1Y LPR ，而目前 10Y 国债收益率(lǜ)高于上(shàng)一轮(lún)下调时低点， 1 年期 LPR 持平，尚不具备全面下调的充分(fēn)条件。

　　高频(pín)数据经济表现：汽车销售、地(dì)产销售(shòu)改善。乘用车零(líng)售同(tóng)比较上周上(shàng)升 27pct 至 67％ ，今(jīn)年累计(jì)同(tóng)比 1％ ，全国整车货运量有所反(fǎn)弹。房地(dì)产市(shì)场：地(dì)产销售有所恢复，因城施策继续加码。政(zhèng)府性基(jī)金与基建：新增专项债 147.8 亿，下周计划发(fā)行 881.1 亿。工业(yè)生(shēng)产(chǎn)与制造业投(tóu)资：开(kāi)工率继续(xù)改善。通胀：猪肉、蔬菜(cài)、水果、钢铁(tiě)、煤炭价格下(xià)降，油价上升。货(huò)币(bì)政策与汇率：资短端金利(lì)率下行、美元下行，人民(mín)币升值。

　　风险提示：稳增长政策见效速(sù)度慢于预期，数(shù)据搜集遗漏。

　　以(yǐ)下为正文

　　周关注：存款利率下调新一轮的开(kāi)始？

　　事件：21 世纪经济报(bào)道、澎湃(pài)新闻等多家(jiā)媒体报道，协定存款(kuǎn)及通知(zhī)存款自律上限：国有(yǒu)银行（特指工(gōng)农(nóng)、中、建四(sì)大(dà)行）执行基准利率加 10BP ；其它金融(róng)机构执行基准利率加 20BP ，自 2023 年 5 月 15 日起执行。

　　1. 通知存款和(hé)协 定存款是什么？

　　通知存款和协定存款(kuǎn)是“类活期(qī)存款”，灵活性好于定期(qī)，收益率(lǜ)好于(yú)活期。产品推出的目的更多是为吸引(yǐn)存款。

　　通知存款是指不约(yuē)定存期(qī)，在支(zhī)取时提(tí)前通知银行的(de)存款业务，分为提前(qián)一天和提前七天的两种类型(xíng)。在(zài)存入款项时(shí)不约定存期，支取时需提(tí)前通知银行，约定支取存款(kuǎn)的日(rì)期和(hé)金额方(fāng)能支取(qǔ)，按存款(kuǎn)人提(tí)前通(tōng)知的期限长短划(huà)分为(wèi)一天通知(zhī)存款(kuǎn)和七天通知存款两(liǎng)个品种，一天通知(zhī)存(cún)款必须提(tí)前一天(tiān)通(tōng)知约定支取存款，七天通知存(cún)款(kuǎn)必须提前(qián)七(qī)天(tiān)通知(zhī)约(yuē)定支取存款。通(tōng)知存款面向(xiàng)个人(rén)和企业(yè)办(bàn)理。

　　协定存款是对协定额度以(yǐ)内的部分(fēn)给予活期利率，对超过协定部(bù)分给予(yǔ)协(xié)定存款利率。协定存款是指银行(xíng)与客户签订协议，约(yuē)定结(jié)算账(zhàng)户(hù)的每(měi)日留存金额，结算账户每日余(yú)额(é)低于最低留存(cún)额（含）的(de)部分按活期存款利率计息，超过部分按中国人民银行规定的协定存款利(lì)率计息的存(cún)款。协定存款面向企(qǐ)业办理(lǐ)。

　　2. 通知、协定存款当前利率(lǜ)水(shuǐ)平？为何(hé)需要规(guī)定上限？

　　若央行规定新(xīn)的利率(lǜ)上限(xiàn)，则7天(tiān)通(tōng)知存(cún)款利率的上限被设定为1.55％。根据央行公告， 1 天和 7 天期通知存(cún)款(kuǎn)利率分别为 0.80％ 、 1.35％ ，协(xié)定存款利(lì)率为 1.15％ ，活期挂(guà)牌(pái)基准利率(lǜ)为 0.35％ 。如以(yǐ)此为标(biāo)准，则国有四(sì)大(dà)行 1 天和 7 天(tiān)期(qī)通知存款利率的上限(xiàn)分别为 0.90％ 、 1.45％ ，协定(dìng)存(cún)款(kuǎn)利率上限为 1.25％ 。其它金融机构 1 天(tiān)和 7 天(tiān)期(qī)通知存款利率的上(shàng)限分别为(wèi) 1.00％ 、 1.55％ ，协定存款利率(lǜ)上限为 1.35％ 。

　　城商行与(yǔ)农商行通(tōng)知、协(xié)定存款(kuǎn)利率(lǜ)偏高，样本银行中(zhōng)有13.5％的银(yín)行超过(guò)新规上限。我们梳理(lǐ)了国有银行、股份制银行、 20 家城商行(xíng)（按资产规模排序）以(yǐ)及(jí) 14 家(jiā)农(nóng)商行的(de)挂牌(pái)利(lì)率（截(jié)止至 5 月 11 日(rì)），其中国(guó)有银行与股份行挂牌利率未(wèi)超过央行新规(guī)上限，超过上(shàng)限(xiàn)的银行(xíng)主要集(jí)中在(zài)城(chéng)商(shāng)行(xíng)和(hé)农商(shāng)行中，占比达 13.5％ ，其(qí)中 20 家城商行中有(yǒu) 4 家超过上限、占比 12.1％ , 14 贾农商行(xíng)中有 3 家超(chāo)过(guò)上限、占(zhàn)比 15.6％ 。 7 天通(tōng)知存(cún)款(kuǎn)的(de)最高利率达(dá)到 2.1％ 。

　　同时(shí)，部分银行最高的通知(zhī)存款利率高(gāo)于其挂牌价，存(cún)在“存(cún)款竞争”令负债成本相对(duì)刚性的问(wèn)题。我们(men)在梳理过程(chéng)中发现，部分(fēn)银行个人(rén)通知(zhī)存款的(de)最高利率(lǜ)高(gāo)于挂牌利率，其 1 天的通知(zhī)存款最高(gāo)利率为 1.75％ ，而其挂牌利率是 1.35％ 。

　　3. 规定上限对实际存款(kuǎn)利率、 M1 和 M2 的影(yǐng)响如(rú)何(hé)？

　　部分城(chéng)商行和农商行通知(zhī)存款(kuǎn)和(hé)协(xié)定存款利率(lǜ)或(huò)将有所下调。目前超过利率新规上限的主要(yào)为(wèi)城商行和农商行，样本(běn)银行中有 13.5％ 的银(yín)行(xíng)超过上限，其中 7 天通(tōng)知存款的最高利(lì)率(lǜ)达到 2.1％ （规定(dìng)上(shàng)限为 1.55％ ），因此新(xīn)规的执(zhí)行会导(dǎo)致部(bù)分城商行和农商行(xíng)（合理估算近 13.5％ 的比(bǐ)例）通知(zhī)存款和(hé)协定存款(kuǎn)利率或(huò)将有所下调。

　　是否(fǒu)会对M1和M2的增速产生影响？

　　其一，通知存款(kuǎn)和协定存款应属(shǔ)于(yú)其他存款，对M1或(huò)没有影(yǐng)响。根据《存款统计分类及编(biān)码》，通知存(cún)款和(hé)协定(dìng)存(cún)款与(yǔ)普通存款并列，并不属于单(dān)位存款和储(chǔ)蓄存款。则(zé)考虑(lǜ)到(dào) M1 为 M0 与(yǔ)单位活期存款(kuǎn)之和，其不在(zài) M1 的包(bāo)含范(fàn)围之(zhī)内，利率上限的设定对 M1 应当没有影响。

　　其二(èr)，通(tōng)知存款和协(xié)定存款若流出，可能会拖累(lèi)M2增速(sù)。根(gēn)据《存款统计分类及编码》，我们合理(lǐ)推断，通(tōng)知存款和协定存款(kuǎn)归属于 M2 下的其他存(cún)款科(kē)目，则其变动(dòng)会影(yǐng)响 M2 规(guī)模(mó)和增速(sù)。考虑到此次利率上(shàng)限的设定，可能有部分(fēn)个人或企业将通知存款和协定存款投向(xiàng)收益率更(gèng)高的理财以及其他资管产品中，拖累 M2 增速表现。

　　考虑到4月(yuè)居民(mín)存款已(yǐ)经(jīng)开始重新(xīn)流向(xiàng)表(biǎo)外，M2增速预计将进入下行通道(dào)。M2 近(jìn)一(yī)年的上行由个人存款推动，资管资(zī)金回表也(yě)主要来源于(yú)居民。 22 年 3 月 -23 年 3 月(yuè)， M2 同比(bǐ)上行的 3 个百分点(diǎn)中，有 3.1 个百分点来(lái)源于个(gè)人存款的规(guī)模扩张。年初(chū)以来(lái) 1.6 万亿资管资金回(huí)流表内(nèi)中，有 1.4 万(wàn)亿来源(yuán)于住户部门。但随(suí)着4月(yuè)居民(mín)存(cún)款同比首次由增转降，居民(mín)资产配(pèi)置或回流表外，对(duì)应的则是M2同(tóng)比超过市场预期下行(xíng)。再(zài)考(kǎo)虑到此次通知存款和协(xié)定存款利率上限(xiàn)的约束(shù)，或进一步加速居民将资金从表(biǎo)内(nèi)搬(bān)至表(biǎo)外(wài)。

　　4. 是否(fǒu)意味着存款利(lì)率下调新(xīn)一轮的(de)开始(shǐ)？

　　本次约(yuē)束(shù)通知存(cún)款和协定存款利(lì)率，核心目的是缓解银行(xíng)净息差压(yā)力。23Q1 商业银行净(jìng)息差下探，其中国(guó)有银行平均净(jìng)息差(chà)下行 13.7BP 至 1.65％ ，八家股份制银行的平均净息差(chà)下行 13.8BP 至(zhì) 1.95％ 。但商业银(yín)行的利润是(shì)准公共品，去(qù)向有三：一(yī)是利润分(fēn)配给财政的非税收入；二是转增资(zī)本金以满足(zú)宏观审慎的管(guǎn)理要求，疏通货币政策(cè)的传导(dǎo)渠道；三是增加拨(bō)备以(yǐ)应(yīng)对(duì)坏账风险(xiǎn)。既要保证商业银行的合理盈利水平，又要不抬高(gāo)实体经济(jì)融资水平，惟有对存款利率进(jìn)行调整。

　　实(shí)际(jì)上，去年(nián)9月主要(yào)银行(xíng)已经下调存(cún)款利(lì)率，年(nián)初至(zhì)今其他银行也(yě)纷纷跟(gēn)进，随(suí)着(zhe)商业银行普(pǔ)通存(cún)款(kuǎn)利(lì)率的调(diào)整到位，政(zhèng)策抓手转向其他存款的利率水平。而部分(fēn)中小银行未高息(xī)揽储，其通知存(cún)款利率和协定存款利率(lǜ)明显偏高，实际上不利(lì)于(yú)商(shāng)业银行整体负债端成本的下降，也成为(wèi)本次约束通知存款和协定存款利率的触发因素。

　　是(shì)否是(shì)新一轮存款利(lì)率下调的开始？目前(qián)十(shí)年期(qī)国(guó)债收益率高于上一(yī)轮下调时低点，1年期LPR持平，因(yīn)而目前尚不(bù)具备充分条件。2022 年 4 月，央行(xíng)指导利率自(zì)律(lǜ)机制(zhì)建(jiàn)立了存款利率(lǜ)市场化调整机(jī)制，以 10 年期国债收(shōu)益率和以 1 年期 LPR 基准，合理调(diào)整存(cún)款利率(lǜ)水平。 2022 年 4-9 月(yuè) 10 年期国债利(lì)率下调 14bp , 1Y LPR 下调 5bp ，也相应触发 2022 年 9 月部分全国性银行下(xià)调存款利率，如(rú)一年期定(dìng)期存款利率下调 10BP 。而从(cóng) 2022 年 9 月至(zhì)今， 1 年(nián)期 LPR 按兵不(bù)动， 10 年期国(guó)债收益率走高 3.9BP ，并未(wèi)进一步下(xià)行。

　　高频经济表现(xiàn)：汽车、地产销售(shòu)改善

　　1）商品消费：乘(chéng)用车零售较(jiào)上周有所改善，今年以来累计同比增长1％。截至5月7日，乘用车零售(shòu)同比较上周上升27pct至67％，今年累计同比(bǐ)1％。5月1-7日(rì)，乘用车市场零售同(tóng)比增长67％。

　　2）服务消费：全国整车货运量有所反弹，京沪深迁徙指数继续(xù)上行。截止 5 月 11 日，全国整车(chē)货运量(liàng)较 2021 年同期上行 4.3pct 至 -16.3％ ；京(jīng)沪深迁徙趋势(shì)较 2021 年(nián)同期上(shàng)行 2.2pct 至 15.3％ 。

　　3）财政与(yǔ)政府消(xiāo)费：截(jié)至(zhì)5月12日，当周国(guó)债净融资(zī)-754.8亿，当周新增0亿一般(bān)债，下周(zhōu)计划发行34.83亿。

　　4）房地产(chǎn)市场(chǎng)：地产销(xiāo)售回(huí)暖(nuǎn)，五一过后因(yīn)城施策继续加码。截至 5 月(yuè) 11 日， 30 大中城市商品房周均成交面积(jī)两年平(píng)均增速(sù)回升(shēng) 13.0pct 至(zhì) -18.6％ ，分结构看，一线、二线和(hé)三线城市分别(bié)回升 22.9pct 、 14.5pct 和 3.7pct 至 -1.3％ 、 -17.1％ 和(hé) -34.3％ 。贵阳、内蒙古等 30 余个城市进行了公积金贷(dài)款政策的调(diào)整和优化。

　　5）政府性基金与基建(jiàn)：当周新(xīn)增专项债147.8亿，下周计划发行881.1亿。

　　6）制造业投资与工(gōng)业生产：受五一假期及需求走弱影响，开工率连周下滑(huá)。截至 5 月 5 日，高(gāo)炉开工率继续回落 87bp 至 81.7％ 。汽车半钢胎开工(gōng)率季节性回落(luò) 1028bp 至 60.38％ ，但仍强于去(qù)年同期（ 40.6％ ）。

　　7）出(chū)口：港(gǎng)口物流(liú)效率有所改善。截至 3 月 17 日，交运部重(zhòng)点港口货物吞吐量较上(shàng)周回(huí)升 0.8％ ，高速公路货车通(tōng)行量与铁(tiě)路货运(yùn)量较上周分(fēn)别回落 0.2％ 、 0.5％ 。

　　8）食品价格：猪肉价格继续下行，菜价、果价(jià)回升(shēng)。截至 5 月 4 日，猪肉零(líng)售价下跌 0.1％ 至 24.6 元(yuán) / 公(gōng)斤；截(jié)至 5 月 11 日，蔬菜、水果(guǒ)价(jià)格(gé)分(fēn)别环涨(zhǎng) 0.6％ 、 2.1％ ，同比(bǐ)分别回升 6.6pct 、 3.6pct 至 6.4％ , 5.4％ 。

　　9）工(gōng)业品价(jià)格：油价(jià)小(xiǎo)幅回升，国内钢价、煤(méi)价(jià)下行。截至 5 月 11 日，布油周均价小幅(fú)回升(shēng) 0.1％ 至 76.4 美元 / 桶，动力煤价格(gé)回落(luò) 1.4％ 至 1001.3 元 / 吨。螺纹钢价(jià)格下行 0.9％ 至 3812 元 / 吨。截至 5 月 5 日，美国原(yuán)油产量(liàng) 1230 万(wàn)桶 / 日。

　　10）货币政策与汇率：逆回购地(dì)量延续，资(zī)金利率小幅下行。截至 5 月 12 日，本周(zhōu)逆回购余额 120 亿。 DR007 （ 1.7703％ ）、 R007 （ 1.9022％ ）分别(bié)较上周小幅下行(xíng) 0.5BP 、 6.2bp 。

　　美元指数小(xiǎo)幅(fú)上行，人民币被动(dòng)贬(biǎn)值。截至 5 月 11 日(rì)，美元指数(shù)小幅(fú)上(shàng)行至(zhì) 102.1 , CNY 和(hé) CNH 分别报收 6.9396 和 6.9410 ，分别较上周贬值 0.3％ 、 0.6％ 。

　　风险提示：稳增(zēng)长政策(cè)见(jiàn)效速度慢于预期，数据搜集遗(yí)漏(lòu)。

　　全(quán)球宏观日历：关注中(zhōng)国 4 月经济(jì)数据

　　内(nèi)容(róng)节(jié)选自申万(wàn)宏源宏观研究(jiū)报告：

　　《存款利率下调新一轮的(de)开(kāi)始？——申万(wàn)宏源宏观周报·第(dì)208期》

　　证券分(fēn)析师：屠强 贾(jiǎ)东旭 王胜

　　发布(bù)日(rì)期(qī)：2023.05.13

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