“现在的房地产很难再出现像过去十年的(de)系统性行情。”思睿集团合(hé)伙人命运多桀和命运多舛的区别怎么读，命运多桀和命运多舛的区别是什么、首席(xí)经(jīng)济学家洪灏向《红周刊》表(biǎo)示，房地产(chǎn)行业分化的愈加明(míng)显(xiǎn)，让机构和(hé)投资(zī)者的(de)关注度(dù)从板块向单(dān)个标(biāo)的转移。上海(hǎi)利檀投资(zī)董事长(zhǎng)陈昊扬向(xiàng)《红周(zhōu)刊》指出，从行业来看，无论是业绩，还是估值，房地产都(dōu)已经(jīng)双杀到了最(zuì)底部，而且是反复地杀到了底部，再往(wǎng)下(xià)的空间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个(gè)股阿尔法(fǎ)重要参考

　　那么如(rú)何寻找房地产个股的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产赛道中进(jìn)行选择(zé)，需要非常(cháng)小心，避免选(xuǎn)了半天，标的(de)公(gōng)司出(chū)现(xiàn)爆(bào)雷的情况。除此之外，洪灏指出，需要满(mǎn)足以下三个基准：有大的国资背景(jǐng)的、杠杆率较低的、此前没有(yǒu)踩过红线的。

　　他还表示(shì)，如果关(guān)注一下今(jīn)年房地产的(de)开发资金(jīn)来(lái)源，可(kě)以发现，其实(shí)银行的信贷倾向是不太愿意给房企贷(dài)款的，房企(qǐ)的主要资金来(lái)源来自新(xīn)盘的销售(shòu)。但今年(nián)新房的销售(shòu)情(qíng)况相较一般(bān)。再关注一下(xià)，哪些房(fáng)企(qǐ)能从银(yín)行(xíng)拿到钱(qián)，其实主要还是那些有(yǒu)国(guó)企背景(jǐng)的房企，民营(yíng)房企相对(duì)比(bǐ)较(jiào)困难，所以整(zhěng)个行(xíng)业(yè)出现了一个(gè)很明显的分化，无论是在销售(shòu)，还(hái)是融资等各个方面都非常明显。现在(zài)有国资背景的房(fáng)企在资本市场(chǎng)表现相对较好(hǎo)，但没(méi)有(yǒu)国资背景的民营(yíng)房(fáng)企股价大多表(biǎo)现很一(yī)般。

　　陈昊(hào)扬则向《红周刊》表示，在(zài)房(fáng)地(dì)产行(xíng)业(yè)内(nèi)，我(wǒ)们的逻辑是(shì)，“寻找最后的赢家(jiā)”。而具体到如(rú)何挖掘(jué)，我们(men)会(huì)特别重视企业的(de)成(chéng)本(běn)优(yōu)势(shì)，更具(jù)体一(yī)点，就是它(tā)的(de)净借贷水平（净负债率）是不是行业内的最低水平；利润(rùn)率是(shì)不是行业内最高的；融资(zī)成本是否是(shì)行(xíng)业(yè)内最低的(de)；建安(ān)成本是否也是业内最低的；这些都(dōu)是我(wǒ)们看重的一家房(fáng)企的(de)综(zōng)合成本。

　　需要注意的是，能够同(tóng)时满足上述条件的房(fáng)企(qǐ)并(bìng)不多。即(jí)便是在国央企中，仍有部分房企出(chū)现了(le)“三(sān)道红线(xiàn)”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股为例，《红周(zhōu)刊》根(gēn)据(jù)Wind数据整理发现，截(jié)至2022年末，天(tiān)房发展、陆家(jiā)嘴、格力(lì)地产、西藏城(chéng)投、中(zhōng)交地产、中国武夷等国央企(qǐ)“三道(dào)红线”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城建发展、京投(tóu)发(fā)展(zhǎn)、光明地(dì)产(chǎn)、云南城投、首开股份、珠江股份、城投控(kòng)股等国央企房(fáng)企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年(nián)激进(jìn)扩张房企(qǐ)

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即(jí)便是(shì)有着较稳健特色的国央企房企，其财务指标称得上完全健康的(de)仍是少(shǎo)数。而更加值得(dé)注意(yì)的(de)是，在(zài)2022年，不少国企，甚至地方国企开始(shǐ)大举(jǔ)扩张。而(ér)这无疑(yí)又进一步考验着国央企的资金链(liàn)情况。

　　对房企而(ér)言，扩(kuò)张(zhāng)速度的(de)张弛(chí)有度尤为重要(yào)，节奏把握准确，有(yǒu)助于房企(qǐ)储备(bèi)优质(zhì)“弹药(yào)”；但过于(yú)乐观的预判未来市场，以及(jí)过于激进的扩张拿地节奏(zòu)也有可能让房(fáng)企重蹈此前的(de)高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其配置的一(yī)家房(fáng)企进行举例，它从(cóng)2018年开始到2021年，连(lián)续4年(nián)的净借贷比(bǐ)例(lì)都维持在33％左(zuǒ)右，完全没有增加(jiā)杠杆比例。而到2022年，这(zhè)家房企(qǐ)明显(xiǎn)感觉到机会来了，其开始在(zài)一(yī)线城市(shì)进行大举拿地，净负(fù)债率(lǜ)也(yě)由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近三分之一。与此同时，该(gāi)房企(qǐ)新购(gòu)入地块(kuài)也(yě)实现了快速的开(kāi)盘利用(yòng)率，预计(jì)今(jīn)年会有更多的楼(lóu)盘(pán)入市。像这类企业就符合“最后(hòu)的(de)赢家”的特点。一方面(miàn)，在于它本(běn)身(shēn)储备(bèi)了(le)很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一(yī)半在一(yī)线城市，另外一半也主要(yào)集中在强二线和二(èr)线城市；另一方面(miàn)，它的扩张(zhāng)是(shì)有节制地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样(yàng)提醒(xǐng)道，与之相反，有(yǒu)些房企的扩张速度让人感觉(jué)又回(huí)到了2016年、2017年，或(huò)者说看到了(命运多桀和命运多舛的区别怎么读，命运多桀和命运多舛的区别是什么le)2016年～2020年期间扩张的(de)民营企业的影子。虽然说，见到机会(huì)时要出手(shǒu)，但(dàn)出手的章法仍要(yào)小心(xīn)，如果负债率扩张得太(tài)快，但未来的两(liǎng)年市场没有(yǒu)想象得那么好，可能会(huì)重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如何(hé)来衡(héng)量一(yī)家房企的扩张(zhāng)速度是(shì)否激(jī)进？陈(chén)昊扬向《红周(zhōu)刊》表示(shì)，主要还(hái)是看房(fáng)企的净负债率水(shuǐ)平，在我看来(lái)，这个比例如果(guǒ)超(chāo)过60％，就(jiù)是扩(kuò)张得过于快(kuài)速了。

　　不难看(kàn)出，这(zhè)一标(biāo)准要比“三道(dào)红线”对房企的净负债率要(yào)求不得高(gāo)于100％要更加严格(gé)。陈昊扬(yáng)解(jiě)释，当前房(fáng)地产行业的复苏(sū)速度并没有那么(me)快，所以要规(guī)避公司净(jìng)负债率提高到一个比较(jiào)危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊》对(duì)在2022年拿地较积极的房企梳理发现，中交(jiāo)地产(chǎn)、中(zhōng)国金茂(mào)、华发股份、越(yuè)秀地产、绿城(chéng)中国、保(bǎo)利发展等房企2022年(nián)净负债率都(dōu)在(zài)60％之上。其(qí)中，中(zhōng)交地(dì)产净负债率持(chí)续居高不下，在2020年至2022年期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成(chéng)鲜明对比的是(shì)，华润置地(dì)、中国海外发(fā)展(zhǎn)、万(wàn)科(kē)A、滨江集团(tuán)、招商蛇(shé)口、龙(lóng)湖集团等房(fáng)企在践(jiàn)行(xíng)较积极的拿地策略的(de)同时，也较好(hǎo)地控制(zhì)了公司的扩张(zhāng)速(sù)度与净负债率水平（见附表(biǎo)）。

　　滨(bīn)江集团等个别民营房(fáng)企(qǐ)

　　或具(jù)备(bèi)“最后赢家”的(de)黑马特质(zhì)

　　陈昊扬指出(chū)，实际上，他们是(shì)以同一筛选标(biāo)准来看国央企与民(mín)营房企，但(dàn)在各(gè)维(wéi)度(dù)的实际表现上，国(guó)央企确实(shí)会(huì)更(gèng)胜一筹(chóu)。如国央企(qǐ)的(de)融资成本更(gèng)低(dī)，融资渠道也更顺畅，能(néng)够做到想融(róng)就(jiù)融，这样，国央企自然而(ér)然就具有(yǒu)天然(rán)优(yōu)势(shì)。

　　虽然对比民营房(fáng)企，机构更加看好(hǎo)国央企，但这(zhè)也(yě)并不意味着(zhe)，民营企业中就没(méi)有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少(shǎo)数(shù)民营房(fáng)企同样(yàng)受到机构的青(qīng)睐。比如(rú)，根(gēn)据(jù)2023年(nián)一季报，滨江(jiāng)集(jí)团的十(shí)大流通股东中新进了“中国(guó)工(gōng)商银行股(gǔ)份有(yǒu)限(xiàn)公(gōng)司－景顺长城中国回报灵(líng)活(huó)配置(zhì)混合型证券(quàn)投(tóu)资基金(jīn)”“全国社保基金一一(yī)六(liù)组合(hé)”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马资产管理有限公司就长期持(chí)有滨江集团。根据(jù)一季报，该资产公司的几只产品(pǐn)合计(jì)持有(yǒu)滨江集团(tuán)9543万股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青(qīng)睐，和其(qí)自身的基(jī)本面(miàn)表现存在一定关系(xì)。2020年(nián)以来的(de)近(jìn)三年时间，房(fáng)地产市场整体在走“下坡(pō)路(lù)”，但作为(wèi)杭州本土房(fáng)企的(de)滨(bīn)江集团仍是表现出较(jiào)强的韧劲，2020年(nián)以来，滨江集团(tuán)在业绩表(biǎo)现、销售规模、新(xīn)增土储、股价表现等多维度都表现了较强的(de)增长势头(tóu)。

　　业(yè)绩方(fāng)面，2020年～2022年期间，滨江(jiāng)集团扣非归(guī)母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依(yī)次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布命运多桀和命运多舛的区别怎么读，命运多桀和命运多舛的区别是什么的2023年一季报，今年(nián)一季度，滨江集团更是实现了(le)扣非归母净利润(rùn)5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持自身业绩的持(chí)续增长，和滨江(jiāng)集团(tuán)扎根(gēn)杭州(zhōu)的战略布局(jú)关系密切。根据2022年年报，滨江集团有(yǒu)近七成营收来自杭州地区，而在2021年，杭(háng)州地区的营收比重(zhòng)只占到近六成(chéng)。近三年(nián)持续稳居杭州房(fáng)企(qǐ)销售排名第一。

　　与此同时，滨江(jiāng)集(jí)团在杭州的土储补充同样(yàng)较为积极，根据诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金(jīn)额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳(wěn)居(jū)杭州的(de)本土第一(yī)。

　　而(ér)滨江集团在杭(háng)州的较(jiào)突出表现，也让滨江集(jí)团的(de)房企(qǐ)排名迅速(sù)提升。到(dào)2023年，滨(bīn)江集团的房企排名已冲进前(qián)十(shí)，根据中指(zhǐ)数(shù)据，2023年前4月，滨江集团(tuán)实(shí)现销售额(é)607.3亿(yì)元，位列房企第九(jiǔ)位(wèi)。

　　值(zhí)得(dé)注(zhù)意的是(shì)，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍以上，而近期，滨江(jiāng)集团更是迎来多家机构的集(jí)中调研。滨江集(jí)团发布公告表(biǎo)示，公司于5月10日接受了信达证券、金(jīn)鹰基金、建信(xìn)养老、新华养老等18家机构调研。

　　产业(yè)链布(bù)局重(zhòng)点移至存量赛道(dào)

　　机构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实(shí)际上房地产开发只(zhǐ)是房(fáng)地产产业链上(shàng)的中游环(huán)节，其上游主要为钢铁、水泥(ní)、建材、玻纤等材料(liào)供应商(shāng)，而下游应用(yòng)行业主要包括中介服务、家用电器、物业管理、家(jiā)居用品。综合《红周刊》的采访，房地产开发(fā)环(huán)节与上游材料端息息(xī)相关，新盘开工(gōng)不足导致上游不被看(kàn)好(hǎo)，机(jī)构寻觅个(gè)股阿(ā)尔法(fǎ)的思路渐渐移至下游。“中国房地(dì)产(chǎn)行业(yè)在进(jìn)入存量房时代，所(suǒ)以对地产产业链，尤其(qí)是偏消(xiāo)费属性(xìng)的家装家居领(lǐng)域，我们相对看好，因为(wèi)居民保有的住房规模越(yuè)来越大，随着时(shí)间的(de)增加，内装更新的需求也会越来越多。美国(guó)过去的数(shù)据充分说(shuō)明了这一点(diǎn)，在新房销售见顶之(zhī)后，家具(jù)消(xiāo)费(fèi)的(de)增长(zhǎng)却一直都很好。对(duì)于地产产业链，我们相对看好和内(nèi)装相关的行业(yè)，例如消费(fèi)建材、家(jiā)居(jū)装饰(shì)等。”万家基金人(rén)士表示。

　　而根(gēn)据(jù)《红周刊》对下游细(xì)分中相关(guān)赛道龙头年(nián)内表现的统计，目前暂居前(qián)两位的都是来自(zì)家纺(fǎng)赛道的公司，它(tā)们分别是富安娜(nà)和水(shuǐ)星家(jiā)纺，特别是前者在月(yuè)线连收七根阳(yáng)线的基础上，年(nián)内迄今(jīn)涨幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者为例，富安娜(nà)主要(yào)从事纺织家(jiā)居、睡眠家居、生活类(lèi)产品(pǐn)的研发、设计(jì)、生产(chǎn)及销售，旗下拥有原(yuán)创“富(fù)安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智”自有品(pǐn)牌。第一季度报告显(xiǎn)示(shì)，报告期内，富(fù)安娜实现营(yíng)业收入约6.2亿元(yuán)，同比(bǐ)减少7.57％；不过(guò)实现归属于上(shàng)市公司股东的净利(lì)润约1.11亿元(yuán)，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从(cóng)上市公司一季报的十大流(liú)通股(gǔ)股东来(lái)看，能够发现该股早已(yǐ)成为基金(jīn)重仓股的天下，彼时包括(kuò)公募的中欧价值发现、中欧潜力(lì)价(jià)值、工银瑞信灵(líng)动价(jià)值、宝盈(yíng)新(xīn)价值和私募的明河2016，都在其中出(chū)现，占据了半壁江山。需(xū)要(yào)强调的是，中欧的两只(zhǐ)基金都是价值(zhí)派(pài)基金经理曹名(míng)长在管的产(chǎn)品，首季其同(tóng)时重仓的房地产(chǎn)产业链股票还有金地集团(tuán)和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾(céng)经风(fēng)光一(yī)时(shí)的家居板块也(yě)因疫情、消费复苏进程缓(huǎn)慢等(děng)多因素(sù)一度沉寂，不过好在(zài)困(kùn)境反转(zhuǎn)露出(chū)曙光，家居板块中年内(nèi)表现最好(hǎo)的(de)是志(zhì)邦家居。同一时(shí)间(jiān)段，该股年内上涨已经超过23％，从业绩来看，无论是营收还是归(guī)母净利润，公(gōng)司都实现(xiàn)了同比双(shuāng)升。

　　从公司的十大(dà)流(liú)通股(gǔ)股东来(lái)看(kàn)，《红周(zhōu)刊》发现(xiàn)广发基金经理罗洋慧眼独具，一季报中他管理的(de)广发策(cè)略(lüè)优选(xuǎn)和广发安宏回报均增加了持股，而这两只产品也成为志邦家居十大流通(tōng)股股东中仅有的两只公募。有意思的是，他似乎对于定制(zhì)家居(jū)类标的情有独钟(zhōng)，在另一家赛道公(gōng)司金牌(pái)橱柜中，他管理的(de)全部三只产(chǎn)品均登(dēng)榜十大流(liú)通股股东(dōng)，其也成(chéng)为他的独门重(zhòng)仓股。

　　除去家(jiā)居家纺外，下游的(de)物业股也(yě)越来越被机构所(suǒ)青睐，不过这(zhè)类(lèi)标(biāo)的大多在(zài)香(xiāng)港上市，如何选择成为难(nán)题。对此，前(qián)述上海公募(mù)基金经理举例分析：“物业服务不是一个(gè)高毛利(lì)的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣的(de)是市场化应该挣的(de)钱，以我(wǒ)曾经买的绿(lǜ)城(chéng)服(fú)务为例，它在中高端楼盘(pán)占比(bǐ)是(shì)比较(jiào)高的，每(měi)年到期的(de)合(hé)同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分(fēn)项目到期之(zhī)后，经过两三轮合(hé)同周期(qī)还(hái)能做到(dào)产品(pǐn)提价。”

　　“行业里真(zhēn)正(zhèng)能做到产品提价的公司(sī)很少，因为物业(yè)公(gōng)司(sī)很容易一(yī)开(kāi)始是挣钱(qián)的，后面因为保安这些固定(dìng)人(rén)员成(chéng)本的年度增长，不过服务没有(yǒu)特(tè)别好(hǎo)，客户没有那(nà)么满意(yì)，能做(zuò)到提价(jià)难度是(shì)非(fēi)常(cháng)大的(de)。但是(shì)该公司能在(zài)业内做到到期之(zhī)后(hòu)提价率比较(jiào)高，这跟它的定位和比较好的服务是(shì)有关系的(de)。”他进一步(bù)强调。

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