《基(jī)金(jīn)经理(lǐ)投资(zī)笔(bǐ)记(jì)》宏观策略系列

　　把脉经济(jì)周期(qī)拐(guǎi)点(diǎn) 实现财富(fù)管理升级

　　作(zuò)者：魏 凤(fèng) 春（博士），创金合信基金首席(xí)经济(jì)学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创金合信基金(jīn)基金(jīn)经理

　　我(wǒ)们上期对市(shì)场(chǎng)的整(zhěng)体观点是(shì)大(dà)概率市(shì)场处(chù)于“战略僵持阶段的乱战”，5月交易(yì)机会可能更均(jūn)衡、但也更脆弱，当前(qián)可(kě)能是一个布局的(de)好阶段，而未必会是收获(huò)的阶(jiē)段，投资(zī)者(zhě)需(xū)要多(duō)一点(diǎn)耐(nài)心(xīn)。市(shì)场可能(néng)继续(xù)对一季报定价(韵达快递人工客服电话是多少号 韵达可以寄活体宠物吗jià)，短期市场(chǎng)的核(hé)心矛(máo)盾(dùn)在于缺乏(fá)特别(bié)明显的(de)亮点。同时(shí)我们也提醒大家，虽(suī)然(rán)我们看(kàn)好TMT和中特估全年的(de)投资机会(huì)，但是短期(qī)游戏传媒和中特估与其他板块分(fēn)化较为极致(zhì)，也是不争的(de)事实，提醒大家(jiā)这两个板块短(duǎn)期可能的风险。

　　一、市场的(de)表(biǎo)现：继续定价(jià)国内经(jīng)济疲弱修复

　　过去的一周，市(shì)场的(de)演绎跟我们的观点大致符(fú)合：周(zhōu)一中特估上涨之后连续回调，一季报业(yè)绩尚可、同时(shí)前(qián)期又没有定(dìng)价充分的(de)火电、纺(fǎng)织(zhī)服(fú)装、新能源和家(jiā)电等有(yǒu)一定的超额收益，但是反弹也相对脆弱(ruò)。国(guó)内外公(gōng)布(bù)的部分(fēn)经济金融数据传递的信息都没有(yǒu)明确的方向性，股(gǔ)市和债市依然定价(jià)国内经(jīng)济疲弱的(de)复苏力度(dù)，没有(yǒu)在我们上一次对(duì)市场的判(pàn)断上(shàng)提(tí)供明显(xiǎn)的(de)增量信息(xī)。

　　上周申万31个(gè)行业中(zhōng)有7个行业出现上(shàng)涨，24个行业出现下跌。分行(xíng)业看，公用事业、煤(méi)炭、汽车(chē)等行业表现较好，周涨跌幅(fú)分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装饰、传(chuán)媒、有色(sè)金(jīn)属等行(xíng)业表(biǎo)现较差，周涨跌幅分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估(gū)值来看，社会服务、商贸零售、美容(róng)护理(lǐ)等(děng)行业处于历史(shǐ)高位估值区间(jiān)，市盈率分位(wèi)数分(fēn)别为81.82%、81.28%、79.33%；有色(sè)金属(shǔ)、电力设(shè)备、煤(méi)炭(tàn)等行业处于历史低位估值(zhí)区(qū)间，市盈率(lǜ)分位数分别为0.53%、0.86%、2.63%。估(gū)值环比(bǐ)上周变化来(lái)看(kàn)，环保(bǎo)、公(gōng)用事业、汽车等行业位于前列，市盈(yíng)率分位(wèi)数分别提(tí)升(shēng)12.54%、3.98%、3.75%；建筑装(zhuāng)饰，食(shí)品饮料，传媒(méi)等行业稍(shāo)显落(luò)后，市盈率分(fēn)位(wèi)数分别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情绪来看，纵向（时(shí)序(xù)上）拥挤度观察，银行、交通运输、非银金融(róng)等(děng)行(xíng)业(yè)换手率位于一年(nián)内高点，换(huàn)手率分位数分别为(wèi)100%、100%、98.1%；农林(lín)牧渔、美容(róng)护理、食(shí)品饮(yǐn)料等行业换手率位于一年(nián)内低(dī)点，换手率分位数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横(héng)向（行业间(jiān)）拥挤(jǐ)度观察，银行、非银金融、传媒等行业成交额占(zhàn)比位于一年内高(gāo)点，成交额(é)占比分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、基础化工、综合等(děng)行(xíng)业成(chéng)交额占比位于一年内低(dī)点，成交(jiāo)额占比分位(wèi)数(shù)均为(wèi)1.9%。

　　二、脆弱(ruò)、均衡市场的进一步验证：宏(hóng)观依据

　　对(duì)市场的定性(xìng)是(shì)下一(yī)步决策(cè)的依(yī)据，从宏观证据来看，市场是(shì)脆弱而均衡的：

　　第一，出(chū)口(kǒu)不弱，趋势变弱，进(jìn)口验证乏力的外(wài)需。

　　中国4月出口同比上升8.5%，3月为同比(bǐ)上(shàng)升14.8%；4月进口同比下跌7.9%，3月为同(tóng)比下跌(diē)1.4%；4月贸易顺差902.1亿美元，3月(yuè)为(wèi)881.9亿美元。出口预测可能是(shì)打脸市场预期次(cì)数最(zuì)多的指标之(zhī)一，正如每年大家对出口(kǒu)进行展望一(yī)样(yàng)，今年年初的(de)出(chū)口确实又再次超出(chū)大家的(de)预期。今年出口的变化(huà)，需要我们审视、理解出口的中期逻辑变化：中国(guó)的国家(jiā)战略(lüè)在清晰地知道(dào)欧(ōu)美日韩的战略意图(tú)之后，在过去几年做了很多的应对和(hé)部署(shǔ)，东(dōng)盟、一(yī)带一路、上合(hé)和(hé)广大发展中国家逐渐(jiàn)被更充分(fēn)地融入到中(zhōng)国经济(jì)圈(quān)，成为外需和中国全球(qiú)战(zhàn)略的重要一环，也(yě)需(xū)要成为我(wǒ)们日后分(fēn)析中的重点之一。

　　分析完中期的逻辑变(biàn)化，再回到短期的现(xiàn)实(shí)。4月的(de)出口肯定是不(bù)弱的(de)，不过趋(qū)势在走(zǒu)弱，考虑到全(quán)球经(jīng)济和金融系统在过去(qù)一段时间的风险暴露逐(zhú)渐增加(jiā)，再结合越(yuè)南(nán)、韩国这些重要出口国家(jiā)近期的数据走(zǒu)势，出口(kǒu)趋势是在走弱的，如(rú)果全(quán)球经济动能走弱，一(yī)带一路(lù)和东盟可(kě)能也无(wú)法(fǎ)单(dān)独把中国出口(kǒu)稳(wěn)住。与此同时，进口继续走(zǒu)弱，在经历了年(nián)初复苏(sū)短暂的斜(xié)率(lǜ)走(zǒu)陡之后，经济的复(fù)苏(sū)斜(xié)率明显趋于平缓，国(guó)内(nèi)外新的政策变(biàn)化(huà)又(yòu韵达快递人工客服电话是多少号 韵达可以寄活体宠物吗)还没有看到(dào)，当前市场大逻辑是相对缺乏(fá)的，这是我(wǒ)们(men)觉得市场(chǎng)脆弱(ruò)而(ér)均衡的重要原因。

　　第二，社融信贷一季度加速放量后逐渐回(huí)归正常(cháng)，居民加杠杆意愿(yuàn)弱。

　　4月新(xīn)增人(rén)民币贷(dài)款(kuǎn)0.72万亿(yì)，去年同期0.65万亿；新增社融1.22万(wàn)亿，去(qù)年同期(qī)0.93万亿；社(shè)融增速10%，前值10%；M2同比12.4%，预(yù)期12.6%，前(qián)值12.7%；M1同比(bǐ)5.3%，前值5.1%。历史纵向(xiàng)来(lái)看，因为(wèi)2022年4月本身(shēn)就是(shì)社融信(xìn)贷比较弱的(de)一个月，所(suǒ)以(yǐ)今年4月的社融信贷看(kàn)上去比去(qù)年多，但实际(jì)上是(shì)比较弱的(de)，比疫情前的2019、2韵达快递人工客服电话是多少号 韵达可以寄活体宠物吗018年4月社融(róng)都要弱。就今年的节(jié)奏来看，一季度社融信(xìn)贷提前发力，所以投放巨大，4月(yuè)份(fèn)慢慢(màn)回(huí)归正常乃至略(lüè)偏弱的状态(tài)。

　　居(jū)民的中长贷在经历了积压(yā)需求暂时释放之后(hòu)，再度回归(guī)比较(jiào)弱的态势，居(jū)民中长贷同比(bǐ)比去(qù)年(nián)萎缩1156亿(yì)，这意味着居(jū)民可(kě)能非但没有明显增(zēng)加房(fáng)贷的意(yì)愿，反而在加大(dà)还贷的(de)量，这与(yǔ)前段时间新闻(wén)报(bào)道的居民提前还(hái)房(fáng)贷现象增加的情况(kuàng)一致。另外(wài)，根(gēn)据不完全统(tǒng)计的(de)4月部(bù)分银行的理财(cái)规模(mó)变化，银行(xíng)理(lǐ)财(cái)出(chū)现了明显(xiǎn)的回(huí)流(liú)，但在权益市场上资金回流(liú)并不明(míng)显，因此(cǐ)极(jí)有可能(néng)流到(dào)了低风险低(dī)波动的相(xiāng)关产品上(shàng)。这(zhè)说明无论是对(duì)实物投资还是金融投资，居民部门的(de)风险偏好(hǎo)仍有待(dài)修复。因此，随着(zhe)居民部(bù)门购房欲望下(xià)降之(zhī)后，整个金融部门其实并(bìng)不(bù)缺钱，但大家都(dōu)在(zài)等待权(quán)益市场(chǎng)系(xì)统性风险偏(piān)好抬升的一个明确的政策或者基(jī)本面信号。

　　第三，CPI、PPI：弱复苏下低通胀(zhàng)，反映的是内生动力偏弱(ruò)的预(yù)期

　　中国4月CPI同比上涨0.1%，预(yù)期上涨(zhǎng)0.4%，前值(zhí)上涨0.7%；PPI同比下降(jiàng)3.6%，预期下降(jiàng)3.3%，前值下(xià)降(jiàng)2.5%，通胀(zhàng)维持(chí)低位，这反映的(de)是国内修复动力偏弱，而(ér)供(gōng)应总体充足，进而价格维(wéi)持低迷。我们也判断在弱修复(fù)之下，低通胀的特(tè)质有望(wàng)延续。

　　结构(gòu)上(shàng)看，食品价格继续回落。4月CPI食品价格同比上涨0.4%，前值上涨2.4%，环(huán)比下降1%，前(qián)值下降1.4%，由于天气(qì)转(zhuǎn)暖，鲜菜上市量增加(jiā)，鲜菜(cài)价格同(tóng)环(huán)比大幅(fú)下降，环比下降6.1%，同比下降13.5%，存(cún)栏量也相对充裕(yù)，猪肉价格(gé)环比继续下跌3.8%，降幅(fú)有所收窄。核心CPI同比上涨0.7%，涨幅与上月持平，环(huán)比上涨(zhǎng)0.1%。从(cóng)大(dà)类分项来看，食品(pǐn)烟酒、生活(huó)用(yòng)品及(jí)服务、交通(tōng)和通信(xìn)同比涨(zhǎng)幅(fú)回落；衣着、居(jū)住、教育(yù)文化(huà)和(hé)娱乐涨幅较上(shàng)月(yuè)有所扩大(dà)；医疗(liáo)保健持平，这反映(yìng)的是普通消费品的需(xū)求修(xiū)复较弱(ruò)，而高端(duān)、偏服务项的消费需求(qiú)率先修复。

　　PPI同比继续大幅回落(luò)，主要(yào)受上年同期基(jī)数较高(gāo)影响，同(tóng)时(shí)全(quán)球库存周(zhōu)期去(qù)化，制(zhì)造(zào)业(yè)偏弱。生(shēng)产(chǎn)资料价格同(tóng)比下降4.7%，环比下降0.6%，继(jì)续回落；生活资料(liào)同比上涨0.4%，环比下降0.3%，均(jūn)较弱(ruò)。分行业(yè)来看，上游和中游煤(méi)炭(tàn)开采、石油和天然气开采(cǎi)、黑色金属采矿、石油、煤炭及(jí)其他燃料加工、黑色金属(shǔ)冶炼和压延加工业均有较大拖累，电力、热力(lì)的生产和供应业(yè)、纺(fǎng)织服装(zhuāng)服(fú)饰业，非金属矿采选业(yè)同比上(shàng)涨。

　　通胀连续两个月(yuè)处在低(dī)位(wèi)，我们认为这反映(yìng)的是内生修(xiū)复动(dòng)力较弱。季节性因素(sù)以及产业周期带来的(de)食品价格(gé)下跌和生产资料价格下跌，带动CPI同比放缓、PPI大幅回(huí)落。随着(zhe)下半年基数下降，经济(jì)逐步修复(fù)，通胀有望(wàng)回升，但我们认为通胀短期内(nèi)也较难(nán)回到1%水平之上(shàng)，投资均不需要过度考(kǎo)虑(lǜ)“通缩”和“通胀”问(wèn)题。短期(qī)来看，物价(jià)回(huí)落(luò)有助(zhù)于企业刚性成本(běn)下降，修复盈利能力，关(guān)注(zhù)通胀的修复(fù)更多反映(yìng)的是(shì)需求修复的幅度(dù)。

　　三、下一步的策(cè)略：反弹(dàn)概率大，要保持交易的灵活性(xìng)

　　从上述(shù)基(jī)本面的分(fēn)析出发，我们仍然维持“市场乱战(zhàn)，均衡且脆弱的(de)交易机(jī)会”的判断。从技术(shù)面看，当前权(quán)益市(shì)场的买入理(lǐ)由是大盘指数再度接近前期低位，这为我们提供了(le)布局(jú)机会(huì)，交易的反弹概率在加大。从策略角度看，投资者(zhě)需要高度重视交易的(de)灵活性。策(cè)略的(de)整体包括趋势、结构与(yǔ)节奏，反弹带来(lái)的是节奏的变(biàn)化(huà)，不是趋势(shì)和(hé)结构的变化。

　　哪(nǎ)些板块反弹(dàn)机会(huì)较大(dà)呢？创金合(hé)信基(jī)金宏观策略配置团队观察(chá)各家分析师(shī)对(duì)申(shēn)万各行业(yè)2023年归母净利润的预测，可以作为参考(kǎo)。如(rú)果让(ràng)反(fǎn)弹更扎实一些，预期业绩(jì)变(biàn)化是一(yī)个相对可(kě)靠的(de)数据。

　　环(huán)比上周来看，市场对公(gōng)用事业(yè)、石(shí)油石(shí)化、房地(dì)产等(děng)行业基本面(miàn)较(jiào)为乐观(guān)，预计2023年(nián)净利润分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场(chǎng)对汽车、农林牧渔、钢(gāng)铁等行(xíng)业(yè)基本(běn)面预期有所(suǒ)调(diào)整，预计2023年净利润分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创(chuàng)金(jīn)合信(xìn)基金首席经济学家(jiā)，投委会委员兼(jiān)秘书长，宏观策(cè)略配置部总监，兼任MOMFOF投(tóu)研总部(bù)总监，南开(kāi)大学(xué)经济(jì)学博士，清华(huá)大学管理科(kē)学与工程博士(shì)后。学(xué)术研究与教学以及(jí)宏观经济走势、金融产品分析等实务领域经验丰富、成果卓著。从业23年以(yǐ)来，一直致力于(yú)在周期(qī)波(bō)动(dòng)的框架内运用财(cái)政(zhèng)的视角解构宏观经(jīng)济(jì)的运行，将中国经济看(kàn)作(zuò)一份资产，通(tōng)过资(zī)本(běn)资(zī)产定价的(de)方式来确(què)定其价(jià)值与(yǔ)风(fēng)险。

　　罗水星(xīng)博士，创金合信基金经理、首席(xí)宏观分析师，2022年2月加入创金合信基金。此(cǐ)前履职(zhí)博时(shí)基金(jīn)，负(fù)责(zé)宏(hóng)观策略、宏观政策(cè)、大类资产配置与(yǔ)择时(shí)研究。武汉大学学(xué)士，上海(hǎi)财经大学经济学硕(shuò)士、博士，中国(guó)社科院(yuàn)经济学博士(shì)后，学术论文(wén)多发表于国际SSCI英文核心经济学期(qī)刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 韵达快递人工客服电话是多少号 韵达可以寄活体宠物吗