5月13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发(fā)布公告称，其(qí)累计有效认购(gòu)申请份额总额超过20亿(yì)份(fèn)发行上限，将启(qǐ)动(dòng)比例(lì)配售。这则小公告体现出市场对这(zhè)一“中特估”主题的追捧(pěng)力度(dù)。

　　实(shí)际上，近期(qī)围(wéi)绕着(zhe)“中(zhōng)特估(gū)”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。实(shí)际上(shàng)，早在去年(nián)底及今年一季度，一(yī)些基(jī)金经(jīng)理(lǐ)开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资金面、情绪面、估值方式(shì)等问题成为市场(chǎng)关注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这些(xiē)焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极(jí)追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动(dòng)“比例配售”情况(kuàng)，今(jīn)年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合(hé)计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只国央(yāng)企主题基金发(fā)行，市场对此充满期待，如(rú)5月(yuè)15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续(xù)跟(gēn)踪央(yāng)企科(kē)技引领(lǐng)、央(yāng)企现代能源等(děng)ETF也(yě)将获(huò)批发行，更(gèng)有扎堆上报(bào)的(de)央国(guó)企基金在排队入市。

　　这些或成(chéng)为这一(yī)波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示(shì)，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构成催化因素的，近期银行(xíng)股(gǔ)大(dà)涨的一个催(cuī)化因(yīn)素(sù)就是积极推介相关央企(qǐ)ETF的(de)发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题(tí)基金的申(shēn)报发行，我认为(wèi)确实会(huì)成为(wèi)引爆行情的催化剂(jì)，基本面、资(zī)金(jīn)面、政(zhèng)策面都在向(xiàng)好，下(xià)半年，中特(tè)估有可能独领风骚。”万家基金章恒更是表(biǎo)示。

　　同(tóng)样，博时(shí)基金指数与量化投(tóu)资部基金(jīn)经(jīng)理杨(yáng)振建就表示，近期密集(jí)申报的国(guó)央(yāng)企主(zhǔ)题基金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科(kē)技引(yǐn)领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这(zhè)样的布局可(kě)以更好支(zhī)持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行(xíng)情进一步上涨的催化剂。去年以来公募基金发行整体平淡(dàn)，近期多只(zhǐ)国央企主题基金申报和发行，行情(qíng)火热下将为市(shì)场带来增(zēng)量资(zī)金，有望(wàng)推(tuī)动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监王帅(shuài)认为，公募基金积极布局央国企主题基金，一方面是(shì)因为新一轮深化国企改革(gé)的大幕将拉开，叠加“中特(tè)估”概念，央国企上(shàng)市公司的投资价值凸(tū)显(xiǎn)，该(gāi)主(zhǔ)题的基金将(jiāng)为投资者(zhě)提(tí)供更丰富的工具以参与(yǔ)到央国企投资。另一方面(miàn)是落(luò)实(shí)公募(mù)基金行业高质量(lià周公吐哺天下归心的意思是什么意思，周公吐哺天下归心的意思是什么解释ng)发展的要(yào)求，引导(dǎo)更(gèng)多资金参与央国企改革，更好发挥公募基金服务资本(běn)市(shì)场改(gǎi)革、服务实体经(jīng)济(jì)和国家战(zhàn)略的作(zuò)用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企(qǐ)相关标的和板块带来增量资金(jīn)，提(tí)升交易活跃度(dù)，有望成为中(zhōng)特估行情的催化(huà)剂。

　　存量(liàng)市(shì)场中变赛道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明显，中特估和人工智能成为(wèi)两大(dà)明显的主线，而新能源等前期热门赛(sài)道股冷却，在(zài)此(cǐ)背(bèi)景下，一(yī)些基金经理开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中特(tè)估概念”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒直言(yán)，自己目前重点关注三(sān)大行业，火电、券(quàn)商、军工，这三(sān)大行业(yè)主(zhǔ)要是央企或地方国资所在的行业(yè)，民(mín)营企业占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首先是基于(yú)行业本身基(jī)本面(miàn)在今年会有重(zhòng)大的向上(shàng)变化(huà)的机会，比如火(huǒ)电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为(wèi)盈(yíng)；券(quàn)商，会受益于今年(nián)市场(chǎng)成交量的放大，盈(yíng)利大幅(fú)增长等。同(tóng)时，随着国有企(qǐ)业(yè)改革的推进，大概率这些企业(yè)会进入一个(gè)提质增效、释放业(yè)绩的(de)过程。”章恒表示，中特估是过(guò)去5年10年(nián)改(gǎi)革的成果(guǒ)，是非(fēi)常基本面的，和(hé)他过去(qù)1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这(zhè)波(bō)中特估的投资(zī)机会做(zuò)好(hǎo)了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中特估的投资机(jī)会，判断中特估的(de)机会未来(lái)三年分两(liǎng)个阶段。”融通红利(lì)机会基金经理何(hé)龙表(biǎo)示，第(dì)一阶段也就是今(jīn)年以数字经济和“一(yī)带一(yī)路”的主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性机会(huì)为主，包括低(dī)于1倍PB、分(fēn)红(hóng)收益(yì)率极高的品种，将会迎来(lái)普涨性的(de)机会。第二阶(jiē)段是未来两年，在主题性机会消散以后，基于顶层设计对国央经(jīng)营管理价值导向(xiàng)变化，我们(men)判断经营周公吐哺天下归心的意思是什么意思，周公吐哺天下归心的意思是什么解释成(chéng)果随之改变是一个慢变量，会在未来两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目(mù)前在挖掘(jué)公司经营层面可(kě)能发(fā)生显著(zhù)正向变化的个股(gǔ)提前进(jìn)行布局，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出不少基金在行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型基金2022年年(nián)报(bào)前十大重仓(cāng)股股(gǔ)票(piào)池中，“中特估”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基(jī)金(jīn)持有股(gǔ)票(piào)市值比例(lì)仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持(chí)仓中，“中特(tè)估”概念占偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金持有(yǒu)股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据(jù)偏股(gǔ)主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年报及2023年一(yī)季报(bào)十大重仓股(gǔ)的数(shù)据，剔除个股涨跌影响(xiǎng)，估计了各(gè)基金主动(dòng)加仓“中特估”概(gài)念股的市值(zhí)占2022年(nián)末股票总市(shì)值比例，一季度(dù)超过30％的(de)偏股主动型基金(jīn)主动加仓(cāng)了“中(zhōng)特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不(bù)持有(yǒu)“中(zhōng)特估”概念(niàn)股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数据统(tǒng)计(jì)也显示(shì)，一季(jì)度主动偏(piān)股型(xíng)公募(mù)基(jī)金(jīn)对港股央国企的持股市(shì)值比重达到2019年以来的新高，港股央(yāng)国企持股总市值占(zhàn)港股持股总(zǒng)市值的比(bǐ)重(zhòng)由2022年四季(jì)度的25.1％提升至(zhì)2023年(nián)一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建(jiàn)国央企专门的股票(piào)库

　　可以(yǐ)说中(zhōng)国特(tè)色(sè)估值体系，正深(shēn)刻影响(xiǎng)基金(jīn)公司的投研，落实到日常(cháng)的(de)投研流(liú)程(chéng)和(hé)实践(jiàn)之中(zhōng)，不(bù)少基金公(gōng)司在(zài)加大投研力量(liàng)，更(gèng)有专门(mén)构建国央企股票库。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙就(jiù)介绍，一方面(miàn)，从(cóng)顶层(céng)设计改变(biàn)研究员过去对国央企(qǐ)的固定思(sī)维(wéi)，需要实地(dì)考察国(guó)央企，并且需要利用当前(qián)国央企愿意交流的(de)契机，多(duō)花精力去进行(xíng)跟踪发(fā)现(xiàn)变(biàn)化。

　　另(lìng)一方面，融通基金在行(xíng)动上，要求研究员(yuán)将自(zì)己所覆(fù)盖行(xíng)业的(de)所(suǒ)有(yǒu)国(guó)央企构(gòu)建专门的股(gǔ)票库，并进行长期跟踪，包括(kuò)考(kǎo)察其实地调(diào)研的的(de)成果(guǒ)，了解国央企经营思路和财务导(dǎo)向(xiàng)的变化，结合行业趋势和特征，寻找价(jià)值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总(zǒng)监王(wáng)帅也谈到“认(rèn)识”上的重视。他表示(shì)，通过深入学(xué)习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要认(rèn)识市场体制机制、行业产业结构(gòu)、主体持(chí)续发(fā)展能力等方面所体现的鲜明中国元素(sù)和发展阶段特(tè)征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时代(dài)特征(zhēng)和(hé)中国特色(sè)、符合国家战略导向的估值体系(xì)，而不是简单套用(yòng)国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是一(yī)种新的提法，但是(shì)这(zhè)个概念(niàn)所涉及到的行业(yè)和公司，一直在发生的变化。”万(wàn)家基金经(jīng)理章(zhāng)恒表示，万家基金一(yī)直非常关注传统产业的变化，诸(zhū)如煤炭(tàn)、金融、建筑等多(duō)个(gè)领域，因此也是一定能够抓(zhuā)住中特估这波行情的机会(huì)的(de)。同时，随着时局(jú)的(de)变(biàn)化，也(yě)在增加相关行业的研(yán)究力(lì)量(liàng)。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席(xí)经济学家(jiā)魏凤春表示，积极践行中国特色的估(gū)值体系(xì)是资本市场使命(mìng)，投(tóu)资者(zhě)需要(yào)学习领会并针对原(yuán)有(yǒu)的估值体系进行改(gǎi)造，以适应现实的需(xū)要。明确该体系(xì)的框(kuāng)架(jià)是第一位(wèi)的(de)工作，合理(lǐ)设置指标也(yě)非常重要，投资者(zhě)的认可和实施是最终该(gāi)体系能(néng)否具备长期(qī)价值(zhí)的基(jī)础。不过，他也(yě)提醒，人(rén)为的(de)拔估值是很(hěn)大的认(rèn)知(zhī)误区(qū)，市场化认可是(shì)基本的常识(shí)，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民(mín)经济的(de)支(zhī)柱(zhù)，国企央企发展要(yào)符(fú)合国(guó)家(jiā)战略发(fā)展发向(xiàng)，更需要承担社会(huì)公(gōng)共责任等。而这些都(dōu)应该考虑(lǜ)进(jìn)估值体系之中(zhōng)，也引(yǐn)发市(shì)场关注。

　　多数受访(fǎng)的(de)基(jī)金(jīn)经理认为，对于国(guó)央企的估值方式要充分(fēn)体现企业的社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前已经形成了初步的企业(yè)社会价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有企业承担社(shè)会价值、符(fú)合国家战略发展的价值？首要任(rèn)务就构(gòu)建中国(guó)特色的价值(zhí)评价体系，改变从以(yǐ)私人股东权益出发，现金流折(zhé)现为主要方(fāng)法的单一价值(zhí)估(gū)值体系，转向(xiàng)社会整体价值观念、纳入中国特色的(de)ESG评价(jià)体系，充(chōng)分体现企业的社会价值与国(guó)家(jiā)战(zhàn)略价值。”博时基金指数与量化投资(zī)部(bù)基金经(jīng)理杨振建(jiàn)表(biǎo)示(shì)。

　　杨振(zhèn)建也(yě)直(zhí)言(yán)，近年来国资委指导国内(nèi)团队对于中国特色(sè)ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结合国(guó)际通用规(guī)则(zé)，目前已经形(xíng)成了(le)初步的企业社会价值评价体系，其中包括(kuò)《企业(yè)ESG披(pī)露指南(nán)》、《中央(yāng)企业(yè)上市公司(sī)环境(jìng)、社(shè)会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王(wáng)帅也认为，“中特(tè)估”应该是注重企业价值的可持(chí)续估值，要重视(shì)股东、员(yuán)工和社(shè)会责(zé)任等(děng)要素对企(qǐ)业稳健成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续(xù)增长的(de)盈利、科(kē)技创新对提(tí)升企业内在(zài)价值的积极作用，这(zhè)样有利于提高估值定(dìng)价模(mó)型的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策略构建等实(shí)务工作中(zhōng)，都(dōu)有成熟的量化指标可以使用，包括净资(zī)产收益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投入(rù)强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融(róng)精(jīng)选基金经(jīng)理(lǐ)李(lǐ)欣更细致分析在估值思维、估值(zhí)结论、估值判断(duàn)上有变(biàn)化，尤其(qí)是估值(zhí)的(de)方法和指标上，他认为(wèi)其包括产业链上下游的衡(héng)量、全(quán)要素成本等，以及在纵(zòng)向和横向上的研究(jiū)，强(qiáng)调政策优惠、产(chǎn)业发展、市场竞争力和可持续发展等各种因(yīn)素与企(qǐ)业价(jià)值的(de)关(guān)系。这些因(yīn)素在(zài)对估值结(jié)论和判断的影响上，也使得中国(guó)特色的估值体系与传统的估(gū)值体系(xì)有所不同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有估(gū)值结论和估(gū)值判断的变(biàn)化，都是为了更(gèng)好(hǎo)地(dì)适应中国的市场(chǎng)和经(jīng)济特点，提供更(gèng)精(jīng)准、更合理(lǐ)的企业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信(xìn)基(jī)金首席经济学家魏凤春(chūn)直言，这需(xū)要在实践(jiàn)中进(jìn)行探索，目(mù)前(qián)尚没有公认的指标可以使用。

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