“现在的房地产很难(nán)再出现像过去十年的系统性行情。”思睿集团合(hé)伙(huǒ)人、首席经济(jì)学(xué)家洪灏(hào)向《红周刊(kān)》表示，房地产行业(yè)分化的愈(yù)加明(míng)显，让(ràng)机构和投资者的(de)关注度从板块向单(dān)个标的转移。上海(hǎi)利檀投资董事长陈昊(hào)扬向《红周刊》指出，从行业来看(kàn)，无寄养猫咪一个月多少钱，长期寄养宠物多少钱一个月论(lùn)是业绩，还是(shì)估值，房地产都已经(jīng)双杀到了最底部，而且是反(fǎn)复(fù)地杀到了(le)底部，再往下(xià)的空间已经不大了。

　　三(sān)道红线等指标

　　成(chéng)挖掘个股阿(ā)尔法重要参考(kǎo)

　　那么(me)如何寻找房地产个股的(de)阿(ā)尔法呢(ne)？

　　洪(hóng)灏提醒(xǐng)，在房地(dì)产赛道(dào)中进行选择，需要非常小心，避免选了半天，标的公司出现爆雷的情(qíng)况(kuàng)。除此之外(wài)，洪(hóng)灏指(zhǐ)出(chū)，需要满足以下三个基(jī)准：有大的国资背(bèi)景的、杠(gāng)杆率(lǜ)较(jiào)低的、此前没有踩过红(hóng)线的。

　　他还表示，如(rú)果关注一(yī)下(xià)今(jīn)年房地产的开发资金来源，可以发现，其实银(yín)行(xíng)的(de)信(xìn)贷倾向是(shì)不太愿意(yì)给房企贷款的，房(fáng)企的主要(yào)资金来源来自(zì)新盘的销(xiāo)售。但今年新房的销(xiāo)售(shòu)情况(kuàng)相较一般。再关注一下，哪些房(fáng)企能从银行拿到钱，其实主要还是那些有国企背景的房企，民营房(fáng)企相对比较困难，所以整个行业(yè)出现了一个(gè)很明(míng)显的分化，无(wú)论是在销售，还是(shì)融资等(děng)各个(gè)方(fāng)面都非常明显。现在(zài)有(yǒu)国(guó)资(zī)背景的房企在资(zī)本市场表现相对较好，但没有(yǒu)国资背景的民营房企(qǐ)股价大(dà)多(duō)表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在(zài)房地(dì)产行业(yè)内(nèi)，我们的逻辑是，“寻找最(zuì)后的赢家”。而具体到如何(hé)挖掘，我们会特(tè)别重视企业的成本优势，更具(jù)体一点(diǎn)，就是它的净借贷水(shuǐ)平(píng)（净负(fù)债率(lǜ)）是不(bù)是行业内的最(zuì)低水平；利润率是不是行业内最高的；融资(zī)成本是否(fǒu)是行业内最低(dī)的；建安成(chéng)本是否也是业内最低的(de)；这(zhè)些都(dōu)是我(wǒ)们看(kàn)重的一家房企的综合成本。

　　需要(yào)注意的(de)是，能够同时满足(zú)上(shàng)述条(tiáo)件的(de)房企并不(bù)多。即便是(shì)在国(guó)央企中，仍(réng)有(yǒu)部分(fēn)房企出现了“三道红线”的“踩线”情(qíng)况(kuàng)，且有逐渐恶化的(de)趋势。以(yǐ)A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现，截(jié)至2022年(nián)末，天房发展、陆家嘴、格力地(dì)产、西藏城投、中交地产、中国武(wǔ)夷等国央(yāng)企“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除此之(zhī)外(wài)，城(chéng)建发展、京投发(fā)展、光明地(dì)产、云(yún)南(nán)城投(tóu)、首开股份、珠江股(gǔ)份、城投控股等(děng)国央企房企也踩了“三道红(hóng)线”中的两条(tiáo)。

　　2022年激进扩张(zhāng)房企

　　需警惕其(qí)重蹈覆辙(zhé)

　　不难看出，即(jí)便是(shì)有着较(jiào)稳健特色的国(guó)央企(qǐ)房企(qǐ)，其(qí)财务(wù)指标称得(dé)上完全(quán)健康的仍是(shì)少数。而更加值得注意的是，在2022年，不(bù)少国企，甚至地方国企开始大(dà)举扩张。而这无疑(yí)又进一步考验着国央企(qǐ)的(de)资金链情况(kuàng)。

　　对房(fáng)企而言，扩张速度的张弛(chí)有度尤为重要，节奏把握准(zhǔn)确(què)，有助(zhù)于房企储备优质“弹药”；但(dàn)过于乐观(guān)的(de)预判未(wèi)来(lái)市场，以(yǐ)及过(guò)于激进的扩张拿地节(jié)奏也有(yǒu)可能让房(fáng)企重蹈此(cǐ)前的高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈(chén)昊(hào)扬以其配(pèi)置(zhì)的(de)一家房企进行举例，它(tā)从2018年开始到2021年(nián)，连续4年的净借(jiè)贷比(bǐ)例(lì)都维(wéi)持在33％左(zuǒ)右，完全(quán)没有增加杠(gāng)杆比例。而到(dào)2022年，这家房企明显(xiǎn)感觉到机会来了，其开始(shǐ)在一(yī)线城市进行大举拿地，净负债率(lǜ)也由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近三分之一。与此同时，该房企新(xīn)购(gòu)入地(dì)块也实现了(le)快速的(de)开盘利用率(lǜ)，预计今年会有更多的楼(lóu)盘入市。像这类(lèi)企业就符合“最后的赢家”的特点。一方面(miàn)，在于它本身储备(bèi)了很多弹药，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其(qí)中一半在一线城市(shì)，另外一半也主要集中在强二线和(hé)二(èr)线城(chéng)市；另(lìng)一(yī)方(fāng)面，它的扩(kuò)张是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样提醒道，与之相(xiāng)反，有些房企(qǐ)的扩张速度让人感觉(jué)又回到了(le)2016年、2017年，或者说看到了(le)2016年～2020年期间扩张(zhāng)的民营企业的影(yǐng)子。虽(suī)然说，见到机会时要(yào)出(chū)手(shǒu)，但出(chū)手的(de)章法(fǎ)仍要小心，如果负债率扩张得太快，但未来(lái)的两年(nián)市场没有想(xiǎng)象得那么好(hǎo)，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来(lái)衡量一家房企(qǐ)的(de)扩张速度是(shì)否(fǒu)激(jī)进(jìn)？陈(chén)昊(hào)扬向《红周刊》表(biǎo)示，主要还是看房企的净负债率水(shuǐ)平(píng)，在(zài)我看来，这个比(bǐ)例(lì)如果(guǒ)超过(guò)60％，就是扩(kuò)张得过于(yú)快速了。

　　不难看(kàn)出，这一标准要比“三(sān)道红线”对房企(qǐ)的净负债(zhài)率要求不得(dé)高于100％要(yào)更加严格。陈昊(hào)扬解(jiě)释，当前(qián)房(fáng)地产行业的(de)复苏速(sù)度并(bìng)没有那么快(kuài)，所以(yǐ)要规避公(gōng)司净负债率提(tí)高到一个比(bǐ)较危险的水平。

　　《红(hóng)周刊(kān)》对在2022年拿地(dì)较积极的房企梳(shū)理发(fā)现，中交地产(chǎn)、中国金茂、华发股份(fèn)、越秀地产、绿(lǜ)城中(zhōng)国(guó)、保利(lì)发展等(děng)房企2022年净负债率(lǜ)都在60％之上。其中，中交地产净负债率持(chí)续居高不下，在2020年至(zhì)2022年期间(jiān)，依(yī)次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华润置(zhì)地、中国海外发(fā)展(zhǎn)、万科A、滨(bīn)江集团、招商蛇口(kǒu)、龙湖集团(tuán)等房企(qǐ)在践行较(jiào)积(jī)极的拿地策略的同(tóng)时，也较(jiào)好地控制了公司(sī)的扩张速度与净(jìng)负债率水平（见附表）。

　　滨江集(jí)团等个别民营房(fáng)企

　　或具(jù)备“最后赢家(jiā)”的黑(hēi)马特质

　　陈昊(hào)扬指出，实际上，他们是以同一筛选标准来看国央企与民营房企，但在各维度的(de)实际表现上，国央(yāng)企确(què)实会更胜(shèng)一(yī)筹。如国央(yāng)企的融(róng)资成(chéng)本更低，融资渠道也(yě)更(gèng)顺畅，能够做到想(xiǎng)融(róng)就(jiù)融，这样(yàng)，国央企(qǐ)自然而然就具有天然(rán)优势。

　　虽然对比民(mín)营房企(qǐ)，机构更加看好国央企，但这也(yě)并不意味着(zhe)，民营企业(yè)中就(jiù)没有“黑马”的存在。

　　据(jù)《红周刊》梳理发现，仍(réng)有少数(shù)民营房企同样受到机构(gòu)的青睐。比(bǐ)如，根(gēn)据2023年一季(jì)报，滨(bīn)江集团(tuán)的十(shí)大(dà)流通股东中新进了“中国工商银行股(gǔ)份有限(xiàn)公司－景顺长城中(zhōng)国回报灵活配置混合型证(zhèng)券投资基金”“全国社保基金一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募(mù)珠海阿巴马资产管理(lǐ)有限(xiàn)公司就长期持有滨江集团。根(gēn)据一季报(bào)，该资产公司的几只产品合计持有(yǒu)滨江集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受(shòu)青(qīng)睐(lài)，和其自寄养猫咪一个月多少钱，长期寄养宠物多少钱一个月身的基本面表现存在一定关系。2020年以来的近(jìn)三年时间，房地产市(shì)场整体(tǐ)在(zài)走“下坡路”，但作为杭(háng)州本(běn)土房企的滨江集团(tuán)仍(réng)是表现出(chū)较强的韧(rèn)劲，2020年以来，滨江集(jí)团在业(yè)绩表现、销售(shòu)规(guī)模(mó)、新增土储、股(gǔ)价表现等(děng)多维(wéi)度(dù)都表现了较强的增长势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团扣非(fēi)归母净利(lì)润(rùn)依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次实现(xiàn)同(tóng)比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发(fā)布的2023年一季报，今年一季度，滨江集团更是实(shí)现了扣(kòu)非归母净利润5.41亿(yì)元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代(dài)”仍能保持自身业绩(jì)的持续增长，和滨(bīn)江集团扎根杭州的战(zhàn)略(lüè)布局关系密切。根(gēn)据2022年年(nián)报，滨江集团有近七成营(yíng)收来自杭州地区，而(ér)在(zài)2021年(nián)，杭州地(dì)区的营收比重只占(zhàn)到(dào)近(jìn)六(liù)成。近三年(nián)持续稳居杭州房企(qǐ)销(xiāo)售(shòu)排(pái)名第一。

　　与此同时，滨江(jiāng)集团在杭州的土(tǔ)储补(bǔ)充同样(yàng)较为积(jī)极，根据(jù)诸葛(gé)找房、住在杭州网数据显示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金(jīn)额依次为404.6亿(yì)元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元，同样持续(xù)稳居杭州(zhōu)的(de)本土第一。

　　而滨江集团在杭(háng)州的较突出(chū)表现，也让滨江集(jí)团的房企排名迅速提升。到2023年，滨江集团的(de)房企排名已冲进前十(shí)，根据中指数据(jù)，2023年前(qián)4月(yuè)，滨江(jiāng)集团实现销售额寄养猫咪一个月多少钱，长期寄养宠物多少钱一个月607.3亿元(yuán)，位列房企第九位。

　　值(zhí)得注意(yì)的是，2020年(nián)至今，滨江集团股价翻(fān)了超(chāo)一倍以(yǐ)上(shàng)，而近期(qī)，滨江(jiāng)集团更(gèng)是迎来多家机构的集中调研(yán)。滨江集团(tuán)发(fā)布公(gōng)告表示，公司于5月10日(rì)接(jiē)受(shòu)了(le)信达证券、金鹰(yīng)基金、建信养老、新华养老等(děng)18家机构调研(yán)。

　　产业链布局重点移至存量赛道

　　机构在下游家纺、家居、物(wù)业觅(mì)α

　　实际上房(fáng)地(dì)产开发只是房地产产业链上的中(zhōng)游环节，其(qí)上(shàng)游(yóu)主要(yào)为钢(gāng)铁、水泥、建材、玻纤等材料(liào)供应商，而(ér)下游应用(yòng)行(xíng)业主要包括(kuò)中介服务、家用电器、物业管理、家居(jū)用品(pǐn)。综(zōng)合《红(hóng)周刊》的采访，房地产开发环节(jié)与上游(yóu)材(cái)料端息息相(xiāng)关，新盘开(kāi)工不足导致上游不被(bèi)看好，机构寻(xún)觅个(gè)股阿尔法的(de)思路渐渐移至(zhì)下(xià)游。“中国房(fáng)地产行业在进入存量房(fáng)时代，所以对(duì)地产产业链，尤(yóu)其是(shì)偏消费属性的家装家居领域，我(wǒ)们相(xiāng)对(duì)看好，因为居民保有的住房规模越来(lái)越大，随着时间的增加，内(nèi)装更新(xīn)的需求也会越来越(yuè)多(duō)。美国(guó)过(guò)去的(de)数据充(chōng)分说明了这(zhè)一点，在(zài)新房(fáng)销售见顶之后，家(jiā)具消费的增(zēng)长却一直都很好。对于地(dì)产(chǎn)产业(yè)链(liàn)，我(wǒ)们相(xiāng)对看(kàn)好(hǎo)和(hé)内装相关(guān)的行业，例如消费建材、家居装(zhuāng)饰等。”万家(jiā)基金(jīn)人士表(biǎo)示。

　　而根据《红周刊》对下游细分中相(xiāng)关赛道龙(lóng)头(tóu)年内表现(xiàn)的统(tǒng)计，目前暂居(jū)前两位的都是来自(zì)家纺赛道的公司，它(tā)们分别是富(fù)安娜和水星家纺(fǎng)，特别是前者在月(yuè)线连收七根阳线的基础上，年内迄今涨(zhǎng)幅(fú)已经(jīng)逼近30％。

　　以前(qián)者为例，富安(ān)娜主要(yào)从事纺织家居、睡(shuì)眠家居、生活类(lèi)产品的研发、设(shè)计、生产及销(xiāo)售，旗(qí)下(xià)拥有原创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第(dì)一季(jì)度报告显示(shì)，报告期(qī)内，富安娜实现(xiàn)营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属(shǔ)于上(shàng)市(shì)公(gōng)司股东的(de)净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市(shì)公司一季报(bào)的十大(dà)流通(tōng)股股东(dōng)来看，能够(gòu)发现该股早已成为基(jī)金重仓股(gǔ)的天下，彼时包括公募的中欧价值发现、中欧(ōu)潜力价值(zhí)、工银瑞信(xìn)灵动价值、宝盈新价值和(hé)私募的明河2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需要(yào)强调(diào)的(de)是，中欧的两只基(jī)金都是价(jià)值(zhí)派基金经理曹名(míng)长在管的(de)产品，首季其同(tóng)时重(zhòng)仓(cāng)的房(fáng)地产产业链股(gǔ)票还有金地集团和大亚(yà)圣象。

　　对比而言，前几年曾(céng)经风光一时的家居板块也(yě)因疫情、消费复苏进(jìn)程缓慢等多因素一度沉寂，不(bù)过好在(zài)困(kùn)境反转露(lù)出曙光，家居板(bǎn)块(kuài)中(zhōng)年内表(biǎo)现最好(hǎo)的是志邦家(jiā)居。同一时间段，该(gāi)股年内上涨已(yǐ)经超过23％，从业(yè)绩来(lái)看，无论是(shì)营收(shōu)还是归(guī)母净利润，公司都实现(xiàn)了同比双升。

　　从公司(sī)的十大流通股股(gǔ)东来看，《红周刊》发现广发基金(jīn)经(jīng)理罗洋慧眼(yǎn)独具，一(yī)季报中他管理的广(guǎng)发策略优选和广发安宏回报(bào)均(jūn)增(zēng)加了持股，而这(zhè)两只产(chǎn)品也成为志(zhì)邦家居十大(dà)流通股股东(dōng)中仅有的两(liǎng)只(zhǐ)公募。有(yǒu)意思的是(shì)，他(tā)似(shì)乎(hū)对于(yú)定制家居类标的(de)情有独钟，在另一家赛道公司金牌橱柜(guì)中，他管理的全(quán)部(bù)三只产(chǎn)品均登(dēng)榜十大(dà)流通股股东，其也成为(wèi)他的独门重仓股。

　　除去家居家(jiā)纺外，下(xià)游的物业股也越来越被机构所青睐，不过这类标的大多在香港(gǎng)上市(shì)，如何选(xuǎn)择成(chéng)为难(nán)题。对此，前述上(shàng)海(hǎi)公募(mù)基金经理(lǐ)举例分析(xī)：“物业服(fú)务不(bù)是一个高毛利的行业，挣(zhēng)钱很(hěn)辛苦，我选(xuǎn)公司还是(shì)希望挣的是市场(chǎng)化(huà)应该(gāi)挣(zhēng)的钱(qián)，以我曾经买的绿(lǜ)城(chéng)服务为(wèi)例，它在中高端楼(lóu)盘占(zhàn)比是(shì)比(bǐ)较(jiào)高的，每年到期的合同(tóng)里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期之后(hòu)，经过两(liǎng)三(sān)轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做到(dào)产(chǎn)品提价的(de)公司很少，因为物业公(gōng)司(sī)很(hěn)容易(yì)一开始是挣钱的，后(hòu)面因为保安这(zhè)些固定(dìng)人(rén)员成本(běn)的年(nián)度增长，不过服(fú)务没有特别(bié)好，客户没(méi)有那么满意(yì)，能做(zuò)到提(tí)价难度是非常大的(de)。但是(shì)该公(gōng)司能(néng)在(zài)业内做到(dào)到期(qī)之后提(tí)价率比(bǐ)较高(gāo)，这跟(gēn)它的定位和比较(jiào)好的服务是有关系的。”他进一步强调。

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