5月(yuè)13日，年内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申(shēn)请份(fèn)额总额(é)超过(guò)20亿份发(fā)行上限，将启(qǐ)动比例配(pèi)售。这则小(xiǎo)公告(gào)体现出市(shì)场对(duì)这一“中特估”主题的追捧力(lì)度。

　　实际(jì)上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非常高(gāo)，5月(yuè)15日(rì)首(shǒu)批3只央企回报(bào)ETF发行，更成为这一波(bō)“中特(tè)估”行情的催化(huà)剂。实际上，早(zǎo)在去年底及(jí)今(jīn)年(nián)一季度(dù)，一些基金经理开(kāi)始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情(qíng)绪面、估(gū)值方式(shì)等问题成为市场(chǎng)关注焦点，中国基金(jīn)报采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特(tè)估”这(zhè)些焦点问题(tí)。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报(bào)发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中(zhōng)特(tè)估(gū)”主(zhǔ)题积极(jí)追捧。不(bù)仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利(lì)ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续(xù)“吸(xī)金(jīn)”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有(yǒu)多只(zhǐ)国央企主题基金发行，市场(chǎng)对(duì)此充(chōng)满期待，如5月(yuè)15日就有3只(zhǐ)央企(qǐ)回报(bào)ETF，后(hòu)续跟踪央企(qǐ)科(kē)技引领、央企(qǐ)现代能(néng)源等ETF也(yě)将获批发(fā)行，更有扎堆上(shàng)报的(de)央(yāng)国(guó)企基金在排队入(rù)市。

　　这(zhè)些(xiē)或成(chéng)为这一波“中特估(gū)”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成(chéng)催(cuī)化因素(sù)的，近期(qī)银行股大涨的一个催化因素(sù)就是积(jī)极推介(jiè)相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基金(jīn)的(de)申(shēn)报发行(xíng)，我认为确实(shí)会成为(wèi)引爆(bào)行(xíng)情(qíng)的催化(huà)剂，基本面、资金面、政策(cè)面都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样(yàng)，博(bó)时基(jī)金指(zhǐ)数与量(liàng)化投资(zī)部基(jī)金经理杨振建就表示(shì)，近期密集申报的国央企(qǐ)主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能(néng)源”几大主题，这(zhè)样的(de)布局可以(yǐ)更(gèng)好支持(chí)央(yāng)国企的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进(jìn)一步上(shàng)涨的催(cuī)化剂。去年以来公募基金发行整体平淡，近期多只国央企主(zhǔ)题基金申报和(hé)发行，行情火热下将为市场(chǎng)带来增量资金，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监王帅认为，公募基金(jīn)积(jī)极布(bù)局央国企主题基金，一方面(miàn)是因为新一轮深化国企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念(niàn)，央国企(qǐ)上市(shì)公司的投资价值(zhí)凸显，该主题的(de)基金将为投资者提(tí)供更(gèng)丰富(fù)的工(gōng)具以参与到央(yāng)国(guó)企投资。另一方面(miàn)是落(luò)实公募基(jī)金行业(yè)高质(zhì)量(liàng)发展的(de)要求，引(yǐn)导更多资金参与央国企改革，更好发挥(huī)公募基金服务资本市场改革(gé)、服务实体经济(jì)和国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发(fā)行将为央企相关标的和板块带来增(zēng)量资金，提升交易活跃度，有(yǒu)望成为中特估行情的催(cuī)化剂(jì)。

　　存(cún)量市场(chǎng)中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和人工智(zhì)能成为两大(dà)明显(xiǎn)的(de)主线，而新(xīn)能(néng)源等前期热门赛(sài)道股(gǔ)冷却，在此背景下(xià)，一些基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概(gài)念”。

　　万家基金基金经(jīng)理章恒直言，自己目(mù)前重点关注(zhù)三大行业，火电、券(quàn)商、军工，这三大行业主(zhǔ)要(yào)是央企或地方国资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业(yè)本身(shēn)基本面在今年会有重(zhòng)大的向上变化(huà)的机(jī)会，比(bǐ)如(rú)火(huǒ)电，会受益于煤炭价(jià)格(gé)的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会(huì)受益于今年(nián)市场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业改革的推进，大(dà)概率这(zhè)些(xiē)企业会进入一个提质增(zēng)效(xiào)、释放(fàng)业绩的过(guò)程。”章(zhāng)恒表示，中特估(gū)是过去5年10年改(gǎi)革(gé)的成(chéng)果，是非(fēi)常基本面的(de)，和(hé)他过去(qù)1至2年(nián)研(yán)究投资思路也非常吻合，为在(zài)下(xià)半年抓住(zhù)这波中(zhōng)特估的投资机会做好了(le)准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始(shǐ)重视中特(tè)估的投资机会，判(pàn)断中特(tè)估的机会(huì)未来(lái)三年(nián)分两个阶段。”融通红(hóng)利机(jī)会(huì)基金经(jīng)理何龙表示，第一(yī)阶(jiē)段也(yě)就是今年(nián)以(yǐ)数字经(jīng)济和“一(yī)带(dài)一路”的主(zhǔ)题普涨性(xìng)机会为主(zhǔ)，包括低(dī)于1倍PB、分红(hóng)收益(yì)率极高的品种，将会迎(yíng)来普(pǔ)涨性的(de)机(jī)会(huì)。第二阶段是未来(lái)两年，在主题性机会消散以后(hòu)，基于顶层设(shè)计对国央经营管理价值导(dǎo)向变化，我们(men)判断经营成果随(suí)之改变是(shì)一个慢变量，会在未来两年体现在每一个央国企的(de)报表中。

　　何龙(lóng)强(qiáng)调，目前在挖掘(jué)公(gōng)司经营层面可能(néng)发生显(xiǎn)著正向变化(huà)的个股提(tí)前进行(xíng)布局，比如医药和消费等(děng)行业。

　　其实一季报已经显露(lù)出(chū)不(bù)少基金在行动。国金(jīn)证券研究所数据显示，偏股主动型基(jī)金2022年(nián)年报前十大重(zhòng)仓股股(gǔ)票池(chí)中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型(xíng)基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基(jī)金持有(yǒu)股票(piào)市值(zhí)比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在(zài)偏股主动(dòng)型基金的持仓(cāng)中(zhōng)，占比明显提高。上(shàng)述数据(jù)显示，根(gēn)据偏股主动型(xíng)基金(jīn)2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据，剔除个(gè)股涨跌(diē)影响，估计了各基金主动加仓“中特(tè)估(gū)”概念股的市(shì)值(zhí)占2022年末股(gǔ)票总市值比例，一季度超过30％的(de)偏股主动型基金(jīn)主(zhǔ)动(dòng)加(jiā)仓了“中特估”概念(ni带自动蝴蝶去上班感受，有用蝴蝶上班的吗àn)股，198只基金在2022年末(mò)不持有“中特估”概念股，但在一(yī)季度买入。

　　不(bù)仅(jǐn)如(rú)此，中信证券数据统(tǒng)计(jì)也(yě)显示，一季度主(zhǔ)动(dòng)偏股型公(gōng)募基金(jīn)对港股(gǔ)央国企的持股市(shì)值(zhí)比重达到(dào)2019年以来的(de)新高，港股央(yāng)国(guó)企持(chí)股总市值占港股(gǔ)持股(gǔ)总市值的比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提(tí)升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构(gòu)建(jiàn)国央企(qǐ)专门(mén)的股票库

　　可(kě)以(yǐ)说中国特色估值(zhí)体系，正深刻(kè)影(yǐng)响基金公司的投研，落实到日常(cháng)的投研(yán)流程和实践之中，不少(shǎo)基金公司在加大投研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通红利机会基(jī)金经理(lǐ)何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过(guò)去对国央企的固(gù)定思维，需(xū)要实地(dì)考察国央企，并且(qiě)需要利用当前国央企愿意交流的契机，多花精力去进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在(zài)行动上，要求研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构建(jiàn)专门的股(gǔ)票库，并(bìng)进行长期跟踪(zōng)，包括考察其实地调研(yán)的的成果(guǒ)，了解国央企经营思路(lù)和(hé)财务导向的变化，结(jié)合行业趋势和特征，寻找价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到(dào)“认识”上的(de)重视。他表示，通过深入学(xué)习(xí)，对“中特(tè)估”有了更(gèng)深刻的认(rèn)识：首(shǒu)先要认识市场体(tǐ)制机(jī)制、行业产(chǎn)业结构、主体持续发展能(néng)力等(děng)方面所体现的鲜明(míng)中(zhōng)国元素和(hé)发展阶段(duàn)特征，“中特估”应该是在此(cǐ)基础上构(gòu)建(jiàn)的具有时代(dài)特征和中国特(tè)色(sè)、符(fú)合国家战略导向的(de)估值体系，而不是(shì)简单(dān)套用(带自动蝴蝶去上班感受，有用蝴蝶上班的吗yòng)国(guó)外(wài)的(de)传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一(yī)种新的提法(fǎ)，但(dàn)是这(zhè)个概念所涉及到的行业和(hé)公司，一直在发生(shēng)的变化。”万家基金(jīn)经理章(zhāng)恒表示，万家基金一直非常(cháng)关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域(yù)，因此也是一定能(néng)够抓(zhuā)住(zhù)中特估这波行情的机会的。同时，随着(zhe)时局的变化，也在增加相(xiāng)关行业的研究力量。

　　此外(wài)，创金合(hé)信基金首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特色(sè)的(de)估(gū)值体系是资本市场使命，投资者需要学习领会(huì)并针对原有的估(gū)值体系进行改造，以适应现实的(de)需要。明(míng)确该体系的(de)框架是(shì)第一(yī)位的(de)工作，合(hé)理设置指标(biāo)也非常重要，投资者的认可和实(shí)施是最终该体系能否具备长(zhǎng)期价值的基础。不过(guò)，他也提醒(xǐng)，人为的拔(bá)估值是很大的(de)认知误区，市场化认(rèn)可(kě)是基本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战略(lüè)价值(zhí)

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企(qǐ)是国(guó)民经(jīng)济的支(zhī)柱(zhù)，国企央企发(fā)展要符合国家战略发(fā)展发向，更需要承担社会公共责任(rèn)等。而这些都应该考虑进估值体系之中，也引发市场(chǎng)关(guān)注。

　　多数受访的(de)基金经(jīng)理认(rèn)为，对(duì)于国央(yāng)企的估值(zhí)方式(shì)要充(chōng)分(fēn)体现企业的社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前已(yǐ)经形成(chéng)了初步的企业社(shè)会(huì)价值评价(jià)体(tǐ)系(xì)。

　　“如何(hé)定价(jià)国(guó)有(yǒu)企业承担社会价值、符合国家(jiā)战(zhàn)略发(fā)展(zhǎn)的价值？首要任务就(jiù)构建中国特色的价(jià)值评价体系(xì)，改变从以(yǐ)私人股东权益出发，现金流折现为主要方法的单(dān)一价值估值体系(xì)，转向(xiàng)社(shè)会整体价值观念、纳(nà)入中国特色的(de)ESG评价体(tǐ)系(xì)，充(chōng)分体(tǐ)现企(qǐ)业的社会价值与(yǔ)国家战略(lüè)价值。”博时基金指数(shù)与量化投资(zī)部基(jī)金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨(yáng)振建也(yě)直言，近(jìn)年来国资委指(zhǐ)导国内团队对于中国(guó)特色ESG披露(lù)与评价(jià)体(tǐ)系不断探(tàn)索，结(jié)合(hé)国际通用规则(zé)，目前已经形成了(le)初步(bù)的企业社会价值评价体系，其中(zhōng)包(bāo)括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中(zhōng)央(yāng)企业上市(shì)公司环境、社(shè)会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基(jī)金经理王帅也认为，“中(zhōng)特估”应该是注重(zhòng)企业价值的可持续估值，要重视股东、员工和社会责任等要(yào)素(sù)对企业稳(wěn)健成(chéng)长的重(zhòng)大意(yì)义，重视稳(wěn)定的现金流、持(chí)续增长的盈利、科技创新对提(tí)升企业内在价值的积极作用，这样有利于提(tí)高估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等实务(wù)工作中，都有(yǒu)成熟的量(liàng)化指标可(kě)以使用，包括净资产收益率、营业(yè)现(xiàn)金比率、资产(chǎn)负债(zhài)率、研发经费投入(rù)强度等等(děng)。”王(wáng)帅也表示(shì)。

　　嘉实(shí)金(jīn)融(róng)精选基金经理李欣更细致分(fēn)析在估(gū)值思维、估值(zhí)结论、估值判(pàn)断(duàn)上(shàng)有(yǒu)变化，尤其(qí)是估值的方(fāng)法和指标上，他认为其包括产(chǎn)业链上(shàng)下(xià)游的衡量、全要(yào)素成本等，以(yǐ)及(jí)在纵向和横(héng)向(xiàng)上的研究，强调政(zhèng)策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力(lì)和可(kě)持续发展等(děng)各种因素与企业价值的关系。这(zhè)些因(yīn)素(sù)在对估(gū)值结(jié)论和判断(duàn)的影(yǐng)响上，也使(shǐ)得中国特色的估值(zhí)体系与传(chuán)统的估(gū)值(zhí)体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的(de)变化，还有估值结论和估值(zhí)判(pàn)断(duàn)的变化，都是为了(le)更好(hǎo)地(dì)适应中国的市(shì)场和经济特点，提(tí)供(gōng)更精准、更合理的企(qǐ)业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金(jīn)合(hé)信基(jī)金首席经济(jì)学(xué)家魏凤春直言(yán)，这需要在实践中进行探索，目前尚没有公认的指标可以使(shǐ)用。

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