王剑，CFA

　　每次银行股跌至(zhì)过度(dù)低估时，股(gǔ)息率相应提升，会吸引(yǐn)绝对收益资金买入，股(gǔ)价也逐步完成筑底。

　　近期，银行股已上(shàng)涨半年，又一次因绝对收益(yì)资(伊朗打工一个月多少钱，伊朗工资多少钱一个月zī)金追逐高(gāo)股息而上涨。

　　但(dàn)事实(shí)上(shàng)，银行业经营层面，也已(yǐ)经悄然发生一些向好的(de)变化。

　　主要(yào)结论

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如果大家觉得银行股是这(zhè)几天才开始上涨，那么就大错特(tè)错了。事实(shí)是：

　　银(yín)行(xíng)股自2022年(nián)10月底见底之后，已经持(chí)续上(shàng)涨了足足半年时间(jiān)了……

　　这段时间的银行(xíng)股涨幅达到(dào)27％，其中部(bù)分银行股涨幅甚至达到50％以上，非常可(kě)观。当(dāng)然，中(zhōng)间(jiān)也(yě)不是一(yī)帆风顺，2022年10月(yuè)银行股快速(sù)下跌后(hòu)，迅速反(fǎn)弹。过完(wán)2023年春节后，却冲高(gāo)回落，调整了近两个月时间，跌(diē)幅不大，不到(dào)10％。然后于(yú)3月底开始上涨，近(jìn)期加速上涨(zhǎng)。

　　这种(zhǒng)事情并不是第一(yī)次发生。过(guò)去银行股的大(dà)行情，都是在悄无声息中(zhōng)默默上涨的(de)，因为银行股平时关注度并不高(gāo)。等到因(yīn)几根大(dà)线性而吸引大(dà)家来(lái)关注(zhù)时，已经涨幅不小了(le)。

　　上一(yī)次(cì)类似的事情是2014年。或许(xǔ)经历过(guò)的人都(dōu)能记得，2014年11月，因为一次比较(jiào)意外(wài)的“双降(jiàng)”（降息、降准），金(jīn)融(róng)股拔地而(ér)起(qǐ)。但在此之(zhī)前(qián)，银行(xíng)指标大约在3月见底，然后不声不(bù)响地开始回升(shēng)，到11月时(shí)，8个(gè)月左右(yòu)时间，涨幅22％。

　　其他几次银行(xíng)股见底(dǐ)，也(yě)有类似的(de)情况：没有明确利好，没有明确新闻，银行伊朗打工一个月多少钱，伊朗工资多少钱一个月股却自己(jǐ)慢慢从底部爬起来(lái)了。

　　是谁(shuí)先(xiān)知先(xiān)觉？

　　为行情归因并不容(róng)易，因为很难验证。如果确实没有实质(zhì)性利好，那么(me)只能从(cóng)资金面去猜测(cè)：可能是估(gū)值便宜到很多(duō)资金愿意出(chū)手(shǒu)了。由(yóu)于银(yín)行盈利(lì)能(néng)力非常(cháng)稳定，估(gū)值低往(wǎng)往意味(wèi)着股(gǔ)息(xī)率高(gāo)。因为：

　　ROE稳定，分(fēn)红率稳定，PB越低(dī)则股息率越(yuè)高。

　　而(ér)若PB低至一定水平时，股息率就(jiù)会非常(cháng)诱人(rén)。比如(rú)近(jìn)年来，大(dà)行(xíng)的ROE在10％以上(shàng)，分红率(lǜ)30％左右，PB一度(dù)低至(zhì)0.5倍(bèi)以下，那么计算出来的股息率高达6.6％，非常(cháng)可观。

　　这就好比一只票息率6.6％的可转债(zhài)。如果盈利能力保持，则后续每年(nián)收取(qǔ)6.6％的“利息”，如果股价(jià)上涨，还能享受资本利得。当然，如(rú)果(guǒ)股价再(zài)跌，或盈利(lì)能力（ROE）、分红率(lǜ)下降，则会遭受损失。但(dàn)由(yóu)于ROE已(yǐ)在底部，近(jìn)期很难再降了。因此(cǐ)，这(zhè)就非常像一张可转债(zhài)，其市价下跌(diē)时，会(huì)有个估(gū)值下限，即“债(zhài)券(quàn)价值”。

　　于(yú)是，其投(tóu)资价值就出来了。如果(guǒ)这(zhè)张“可转债”的票息率高到(dào)一(yī)定程(chéng)度(dù)，显(xiǎn)著高过一些资(zī)金(jīn)的(de)成本(běn)，那么(me)这些资金(jīn)自(zì)然(rán)愿意(yì)参与。

　　这样，银(yín)行(xíng)股就形(xíng)成一个隐形的“估值底”，当估(gū)值(zhí)低至(zhì)一定水平时，股息率诱人，就(jiù)会(huì)有人(rén)参与。

　　当然，这个估值底(dǐ)在某些情况下会被打破，即因(yīn)为一些负面因素的存在，导致(zhì)市(shì)场(chǎng)先生觉得银(yín)行股的估值或盈(yíng)利能力(lì)还将(jiāng)下行(xíng)。

　　02

　　谁(shuí)在买

　　谁在(zài)卖

　　因此，银行(xíng)股那种悄无声息(xī)的底(dǐ)部(bù)，可能并没(méi)有什么(me)实质利(lì)好，就是有(yǒu)些(xiē)看中股息率(lǜ)的资金默默买入，把底(dǐ)部给买出来了(le)。

　　这是些什么样(yàng)的资金呢？

　　首先可以排除的就是以股票型公募基金为代表(biǎo)的(de)机构投(tóu)资(zī)者。因为他们(men)的(de)考核要(yào)求是相对收益，因此(cǐ)在大多(duō)数(shù)时(shí)候，他们不会(huì)因为股息率诱人(rén)而买入，他们的任务是战胜自己基(jī)金的基(jī)准(zhǔn)，或者战(zhàn)胜可比基金同仁。所以，即使股(gǔ)息率高，他(tā)们也很难做(zuò)出赚取股息(xī)率的决策，这不是他们的考(kǎo)核目标。

　　因此(cǐ)，银(yín)行股(gǔ)从(cóng)底部开始(shǐ)悄悄上涨的这段时间，公募基金参(cān)与(yǔ)很低，这次也不例(lì)外(wài)。

　　从数(shù)据上也可验证：从33家(jiā)银(yín)行股(gǔ)2022年底(dǐ)基金持(chí)仓比重来看(kàn)，比重越低，期间（过去半年，后同(tóng)）涨幅越(yuè)大，比重越(yuè)高则涨幅越小(xiǎo)。

　　除了公募基金(jīn)，其他类似考核的机构(gòu)投(tóu)资者也是类似。

　　从数据上看，我们确实看(kàn)到，2023年第一季度较上年末(mò)，大部分A股银行股(gǔ)的基金持仓比(bǐ)例是下降的，有些个(gè)股(gǔ)甚至降幅不小。

　　（一季度(dù)基金持股(gǔ)比(bǐ)重降幅；单(dān)位：个百分点(diǎn)；来源：WIND）

　　回顾第(dì)一季度，银行指数走了个(gè)过山车，先(xiān)是上涨，然后春节后下跌（这段时间刚(gāng)好(hǎo)是人工(gōng)智能概念股大涨，因此机构(gòu)投资者(zhě)有可能是卖出(chū)银(yín)行(xíng)等股票，换仓至计算机股票(piào)）。到了(le)4月初，人工智能(néng)等板块行情回落后，银行股(gǔ)重(zhòng)拾升势(shì)，且涨(zhǎng)幅加速。春(chūn)节后的(de)这(zhè)段时间，银行股刚好和人工智能走出(chū)了一个完(wán)美的“对称”走势(shì)。

　　而其他投资者，比如个(gè)人、外资、自营、保险(xiǎn)、资管等，则可能(néng)是买入的。因(yīn)为(wèi)这些资金(jīn)不考核相对(duì)收益，更(gèng)多(duō)的是追求绝对收(shōu)益，因此有(yǒu)可(kě)能是高(gāo)股息(xī)股(gǔ)票(piào)的青睐者。

　　而决(jué)定他们买(mǎi)入的因素中，资金成本应该是个(gè)重要因素。目前，我国(guó)近期(qī)市场利率较(jiào)低、资金充沛，其他可(kě)替代的投资机会较少，因此股息率显(xiǎn)得诱人。同时，美国加息(xī)接近(jìn)尾声，他们的资金成本也有望下行，我(wǒ)国高股息股(gǔ)票也有吸引(yǐn)力。

　　然后我们通过数据来加以验证。

　　从2023年一季度情况来看，外资确(què)实在买入大(dà)行，并且数量还不少。不过(guò)保险资金却是有进有出，这(zhè)一点有点与我们预期不符(fú)。基金主(zhǔ)要在卖出。此外，还有些一般法人(rén)、其他投资者(zhě)在买入。

　　（一(yī)季度各(gè)类投资(zī)者持股变化(huà)数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言，结论大致成(chéng)立，即：在银行(xíng)股(gǔ)估值极(jí)低(dī)的时(shí)候，追求绝对(duì)收益的资金(jīn)买(mǎi)入了(le)高(gāo)股息率的个股。

　　从散点(diǎn)图上也可以清(qīng)晰(xī)看到这一点：

　　因此，这(zhè)次(cì)行情，和历(lì)史上很多次银(yín)行底部启动一样(yàng)，很可能是青睐(lài)高股息率的资金，买入低估值、高(gāo)股息(xī)率的银(yín)行(xíng)股。而他(tā)们(men)的口味与公(gōng)募基金刚好是相反的。

　　03

　　事(shì)情(qíng)在(zài)悄(qiāo)悄

　　起变(biàn)化

　　以上分析，说明(míng)了过去(qù)半年的银行股(gǔ)行情，是追求绝对收益的资金，买(mǎi)入了高股息(xī)率的银行股。眼下(xià)，很多银行股(gǔ)股(gǔ)息率依然较高，而资金(jīn)面依然宽松，那么这些高股息率股票对(duì)绝对收(shōu)益资金依然是有吸引力的。

　　那么在银行(xíng)业的(de)经营层面，有没(méi)有实质变化(huà)呢？

　　我们在3月(yuè)曾经提出，过去三年期间(jiān)的一(yī)些特殊政策，已(yǐ)经出现(xiàn)调整的迹象(xiàng)，银行(xíng)业将(jiāng)要(yào)进入新(xīn)的均衡格局。比如，在普惠小(xiǎo)微领域，过去几年大行承担(dān)了一些监管要求，每年普惠小微信(xìn)贷的增长非(fēi)常快，投放(fàng)利率很低(dī)，这对(duì)小(xiǎo)微金(jīn)融市场格局造成(chéng)了较大影响，尤其是对一些原来从事小微业(yè)务(wù)的(de)中小银行造成压(yā)力。

　　【深(shēn)度】大小行(xíng)小微金(jīn)融逐步达到新均衡(héng)

　　而在4月27日，银保监会办(bàn)公厅发(fā)布《关于2023年(nián)加力提升小微企业金融服务质量的通知(zhī)》（银保监办(bàn)发〔2023〕42号(hào)），对(duì)工作要求有(yǒu)了一些(xiē)调整。比如，不再(zài)提“两(liǎng)增(zēng)”（指(zhǐ)单户授信总额(é)1000万元以下小(xiǎo)微企业贷款同比增(zēng)速不低于各项贷(dài)款同比增速，有贷款(kuǎn)余额(é)的户数不低于上年同(tóng)期水(shuǐ)平）要求，不(bù)再刚性要(yào)求降低小微(wēi)信贷利(lì)率(lǜ)，而是要求“合理确定贷(dài)款(kuǎn)利率”，不再提“应延尽延”。

　　除了小微金融领(lǐng)域，其他(tā)方面(miàn)的工作(zuò)要求也(yě)陆续从过去三年的阶(jiē)段性(xìng)政(zhèng)策，慢慢回归(guī)至常(cháng)态化。

　　而银行业(yè)这几年由(yóu)于净(jìng)息差显著(zhù)回落，盈利能力也渐渐接近合理利润底(dǐ)线。因为银(yín)行业需要留存一定(dìng)的(de)利润用于(yú)补(bǔ)充资本，进而支持下一期的信贷投放，因此利润并(bìng)不是越低越好，需要维持一个合理利润。而目前盈(yíng)利能力已经(jīng)接近这(zhè)一底线，所以(yǐ)政策(cè)也会相应调整了。

　　【随笔】什(shén)么是银行的合理利润(rùn)和合理息差

　　可见，行业的一些情况(kuàng)已(yǐ)经悄(qiāo)悄发生变化了。

　　那么，有(yǒu)没(méi)有一种可能：那些(xiē)买入高(gāo)股息(xī)股票的投资者中(zhōng)，真有(yǒu)些先知先觉者，已经嗅到了不一样的味道(dào)？

　　本文为金融(róng)业研究(jiū)方法探讨。本文不是证券研究报告，不构成任何投资(zī)建议，涉及个股也仅为举例或陈述(shù)事实之(zhī)用，不(bù)代(dài)表我们对他们的证券或产(chǎn)品的推荐。具(jù)体投(tóu)资建议请参考我们的研究报告。伊朗打工一个月多少钱，伊朗工资多少钱一个月

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