5月13日，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF发(fā)布公告称，其累计(jì)有效认购(gòu)申请份额总额超过20亿份(fèn)发行上限，将启(qǐ)动比(bǐ)例(lì)配售。这则小公告(gào)体现出市场(chǎng)对(duì)这(zhè)一(yī)“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期(qī)围绕着(zhe)“中特估(gū)”的行(xíng)情，市场关注度非(fēi)常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回(huí)报ETF发(fā)行，更成为这一(yī)波“中特估”行情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去年底(dǐ)及(jí)今(jīn)年一季度，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特(tè)估”资金面(miàn)、情绪面、估值方(fāng)式等问题成为市场关注(zhù)焦点，中国基(jī)金报(bào)采访多位投(tóu)研(yán)人(rén)士，解(jiě)析“中特(tè)估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主(zhǔ)题(tí)ETF密集上报发行(xíng)

　　行(xíng)情催(cuī)化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出(chū)现(xiàn)启动“比例配售”情(qíng)况，今年场内(nèi)多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企主题基金发行，市场对此充满期待，如(rú)5月(yuè)15日就有3只央企(qǐ)回(huí)报(bào)ETF，后续(xù)跟踪(zōng)央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央(yāng)国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特(tè)估”行(xíng)情的催化剂。

　　融(róng)通红利机会(huì)基金经理(lǐ)何龙表示，央(yāng)企ETF发行(xíng)在(zài)情绪(xù)上是构成催化因素的(de)，近期(qī)银行股大涨的一个催(cuī)化(huà)因素就是(shì)积极(jí)推介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企(qǐ)ETF的发行(xíng)，和诸多主题基金的申报(bào)发行(xíng)，我认为确实会成为引(yǐn)爆行情的(de)催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年(nián)，中特(tè)估有(yǒu)可能独领风骚。”万家基金(jīn)章(zhāng)恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基(jī)金指数与(yǔ)量化投资部(bù)基金经理(lǐ)杨振建就(jiù)表示，近期密集申报的国(guó)央企主题基金主(zhǔ)要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技(jì)引领(lǐng)”、“现(xiàn)代能(néng)源”几大主题，这样的(de)布局可以(yǐ)更好(hǎo)支持央国企的(de)估值重(zhòng)塑(sù)。

　　“央(yāng)企ETF的发行将(jiāng)成(chéng)为行情(qíng)进(jìn)一步(bù)上(shàng)涨(zhǎng)的(de)催(cuī)化剂(jì)。去年以来公募基金发行(xíng)整体平(píng)淡，近期多只国央企主题基金申报和发行，行情(qíng)火热下将(jiāng)为(wèi)市(shì)场带来增量资金，有(yǒu)望推动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)认为(wèi)，公募基金积极布局(jú)央国企(qǐ)主题基金，一方面是(shì)因为新一轮深化(huà)国企改革(gé)的大幕将拉开，叠加“中特估”概念(niàn)，央(yāng)国企上市公(gōng)司的投资(zī)价(jià)值凸显(xiǎn)，该(gāi)主题的基金将为投资者提供更(gèng)丰富的工具以参与到(dào)央(yāng)国企投资。另一方面(miàn)是落实公募(mù)基金行(xíng)业高质量(liàng)发展的(de)要求，引导更多资金参与央国企改革，更酒店的大镜子对着床做什么用的，酒店的镜子对着床做什么用的好发挥公募基金服务资本(běn)市(shì)场(chǎng)改革、服务实体经济(jì)和国(guó)家战(zhàn)略的作(zuò)用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关标的和(hé)板(bǎn)块带来增量资金，提(tí)升(shēng)交(jiāo)易活跃度，有望(wàng)成(chéng)为中特估(gū)行情的催(cuī)化剂。

　　存量市(shì)场中(zhōng)变赛道

　　积(jī)极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结(jié)构性行(xíng)情明显，中特估和(hé)人工智(zhì)能(néng)成为两大明显的(de)主(zhǔ)线(xiàn)，而新能源(yuán)等前期热门赛道股冷(lěng)却(què)，在此(cǐ)背景下，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中(zhōng)特(tè)估概念”。

　　万家基金(jīn)基金(jīn)经(jīng)理章(zhāng)恒(héng)直(zhí)言，自己目(mù)前重(zhòng)点关注三大(dà)行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地(dì)方国资所在的行(xíng)业，民(mín)营企业(yè)占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本(běn)身基本面(miàn)在今年会有(yǒu)重大的向(xiàng)上变化的机会，比如(rú)火电，会受益于(yú)煤炭价格的下(xià)跌，扭亏(kuī)为(wèi)盈(yíng)；券商，会受益于(yú)今(jīn)年市场成交量的放大，盈利大(dà)幅增长(zhǎng)等。同时，随着国有企业改革的推进，大概率这些企业(yè)会进入一(yī)个(gè)提质增效、释放业绩的过程(chéng)。”章恒表示，中(zhōng)特估是过去5年10年改革的成(chéng)果，是(shì)非(fēi)常基(jī)本面的，和他过去1至(zhì)2年研究(jiū)投(tóu)资思路也非常(cháng)吻合(hé)，为在下半年(nián)抓住这(zhè)波(bō)中特(tè)估(gū)的投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年(nián)底(dǐ)已开(kāi)始重视中特估的投(tóu)资机(jī)会(huì)，判(pàn)断中特估的(de)机会未(wèi)来三(sān)年分两个(gè)阶(jiē)段。”融(róng)通(tōng)红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，第(dì)一(yī)阶段也就是今(jīn)年以数字经济和“一(yī)带一路”的(de)主(zhǔ)题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品种，将会迎来普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来两(liǎng)年，在主(zhǔ)题性(xìng)机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计(jì)对国央经营管理价值导向变化(huà)，我(wǒ)们判断经营(yíng)成果随之改变是一个慢(màn)变量，会在未来两年体现在每一(yī)个(gè)央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层(céng)面可能发生显(xiǎn)著正(zhèng)向变化的个股(gǔ)提(tí)前进行布局，比如(rú)医(yī)药(yào)和(hé)消(xiāo)费等行(xíng)业。

　　其实一(yī)季(jì)报已经显露出不少(shǎo)基金在行动。国金证券研究(jiū)所(suǒ)数据(jù)显示，偏股主动型(xíng)基金2022年年报前十大重(zhòng)仓(cāng)股股票池中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动(dòng)型基金(jīn)持有股票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持仓(cāng)中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主动型基金的持仓中，占(zhàn)比明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一(yī)季报十大(dà)重仓(cāng)股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了(le)各基金(jīn)主动(dòng)加仓“中特估”概念股(gǔ)的市值占(zhàn)2022年(nián)末股票(piào)总市值比例，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金主(zhǔ)动加仓了“中特估”概(gài)念(niàn)股(gǔ)，198只基金在2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据(jù)统计也(yě)显示，一(yī)季度(dù)主动(dòng)偏股型公(gōng)募基金(jīn)对港股央国企的(de)持(chí)股市值比(bǐ)重达到2019年以来(lái)的新高，港股央国企持(chí)股总(zǒng)市值占港股持股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远高(gāo)于2020年低(dī)点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构(gòu)建(jiàn)国央企(qǐ)专门(mén)的股票库(kù)

　　可以说中国特色估(gū)值体系，正深刻影(yǐng)响基金(jīn)公司的投研，落实到日常的(de)投研(yán)流程和实践之中，不少基金(jīn)公司在加大(dà)投研力(lì)量，更有专门(mén)构建(jiàn)国(guó)央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍(shào)，一(yī)方面(miàn)，从顶层设计改变研(yán)究员过去对国央企的固定思维(wéi)，需要实地考察国(guó)央企，并且(qiě)需要(yào)利用当前国(guó)央(yāng)企愿意(yì)交流的契机，多花精力去进行(xíng)跟踪发现(xiàn)变化(huà)。

　　另(lìng)一方面，融通基金在行动上，要(yào)求研究员将(jiāng)自(zì)己所覆盖行业的所有国央企构(gòu)建(jiàn)专门的股票库，并(bìng)进行(xíng)长期跟踪，包括考察其实地调(diào)研的的成(chéng)果，了解国央企经营思路和财务导(dǎo)向(xiàng)的变化，结合行(xíng)业(yè)趋势和特征，寻找价值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上的(de)重视。他表示(shì)，通过深入学习，对“中特估”有了更深(shēn)刻的认识：首先要(yào)认识市场体制机制、行业(yè)产(chǎn)业结构(gòu)、主体持(chí)续发展能力(lì)等方(fāng)面(miàn)所体现的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特估”应该是在此(cǐ)基础上构建的具有时代特(tè)征和中国特色(sè)、符合国家战略导(dǎo)向的(de)估值体系，而不是(shì)简单套(tào)用国(guó)外的传(chuán)统估值模型。

　　“中特估是(shì)一(yī)种新的提法，但是这个概念所涉及到的行业和公(gōng)司，一(yī)直在发生的变化。”万(wàn)家(jiā)基金经理章(zhāng)恒表示，万家(jiā)基(jī)金一直非常关(guān)注(zhù)传统产业的变化，诸如煤(méi)炭(tàn)、金融、建筑等多个(gè)领域，因此也是一定能够抓住中(zhōng)特(tè)估这(zhè)波(bō)行情的机(jī)会的。同时，随着时局的变(biàn)化，也(yě)在增加相关行业的研(yán)究(jiū)力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春表示，积极践(jiàn)行中国特色的估值体(tǐ)系是资本市场使命(mìng)，投资者需要学(xué)习领会并针对原有的估(gū)值体系进行改(gǎi)造，以适应(yīng)现实的需要。明(míng)确该体(tǐ)系的框架是第一位的工(gōng)作(zuò)，合理设置指(zhǐ)标也(yě)非常(cháng)重要(yào)，投资(zī)者的认可和(hé)实施是最(zuì)终(zhōng)该体系能否具备长期价值的基(jī)础。不过，他也提醒，人为(wèi)的拔估(gū)值是(shì)很大的(de)认(rèn)知误区(qū)，市场化认可是基本的常识，不(bù)可误判。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新(xīn)估值(zhí)方(fāng)式？

　　央国企是国(guó)民经济的支柱，国企央企(qǐ)发展(zhǎn)要(yào)符合(hé)国(guó)家战略发展发(fā)向，更需要(yào)承担社(shè)会公共责任等(děng)。而这些都应该考虑进估值体(tǐ)系之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多(duō)数受访的(de)基金(jīn)经理认(rèn)为，对于(yú)国央企的(de)估(gū)值方式要(yào)充分(fēn)体现企(qǐ)业的(de)社会价(jià)值与(yǔ)国家(jiā)战略价值，目前已经形成了初步(bù)的企业社会价值评价(jià)体系。

　　“如何定价国有企业(yè)承担社会价值、符合国家战略发展的价值？首要任(rèn)务就构建中国特色的价值评价体系，改变(biàn)从以私人(rén)股东权益出发，现金流折(zhé)现为主要方(fāng)法的单一价值估值体系，转(zhuǎn)向社会(huì)整体价值观念、纳入(rù)中国特色(sè)的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业的社会价(jià)值与国家战略价(jià)值(zhí)。”博(bó)时(shí)基(jī)金指数与(yǔ)量化投资部基金经理杨(yáng)振建表示(shì)。

　　杨振建也直(zhí)言，近年来(lái)国资委指(zhǐ)导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结(jié)合(hé)国际通用规则(zé)酒店的大镜子对着床做什么用的，酒店的镜子对着床做什么用的，目(mù)前已经形成(chéng)了初步的(de)企业社会价(jià)值评(píng)价体系，其中(zhōng)包(bāo)括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认(rèn)为，“中特估”应该是(shì)注重企业价值的可持续估值，要(yào)重(zhòng)视股东、员工和社会责任等要素对企业稳健成长的重大意义，重视(shì)稳(wěn)定的(de)现金流(liú)、持续增长的盈利(lì)、科(kē)技创新对提升(shēng)企业内(nèi)在价(jià)值(zhí)的积极(jí)作用，这样有利于提高估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等(děng)实(shí)务(wù)工作中(zhōng)，都(dōu)有(yǒu)成熟的量化指(zhǐ)标可以使用(yòng)，包括净(jìng)资产收(shōu)益率(lǜ)、营业现金比(bǐ)率、资产(chǎn)负债(zhài)率、研发经费投入强度等等(děng)。”王帅(shuài)也表示(shì)。

　　嘉实金融精选基金经(jīng)理李欣更细致(zhì)分析在估值思维、估值结论、估值判(pàn)断上有变化，尤其是估值的方法和指标上(shàng)，他认为其包(bāo)括(kuò)产(chǎn)业链上(shàng)下游(yóu)的(de)衡量、全要素成(chéng)本等，以及在纵向和横向上的研究，强调(diào)政策优惠、产业发(fā)展(zhǎn)、市(shì)场竞争力和可(kě)持(chí)续发(fā)展等各(gè)种因素与企(qǐ)业价值的关(guān)系。这些因素在对估值结论和判断的影(yǐng)响上，也使得中国特色的估值体系与传统的估值(zhí)体系有(yǒu)所不同。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估值思维的变化，还有估值结(jié)酒店的大镜子对着床做什么用的，酒店的镜子对着床做什么用的论和估值判断的变化，都是为了更好地(dì)适应中国的(de)市(shì)场(chǎng)和经济特(tè)点，提供更精准、更合理的企业估值信息(xī)。”李(lǐ)欣表(biǎo)示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席经(jīng)济学(xué)家魏(wèi)凤春直言，这(zhè)需(xū)要在实践中(zhōng)进行探(tàn)索，目前尚没有公认的指标可以(yǐ)使用。

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