文(wén)|招商宏观张(zhāng)静(jìng)静团队

　　核心观(guān)点

　　事件：2023年5月27日，国家统计局发布(bù)4月全国规模(mó)以上工业企业绩(jì)效数(shù)据。4月份(fèn)，规模以上工业企(qǐ)业营业收入累计同比增长0.5％；规模以(yǐ)上工业企业利润累计同比增速为-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月份(fèn)，营业利(lì)润累计同比增速(sù)降幅(fú)小幅收窄，但依然处于探底爬坡过程(chéng)中。从(cóng)决定企业(yè)利润的量、价、成(chéng)本三因素框(kuāng)架看，我们认为，此轮工业企业(yè)利润增速由正转负(fù)的原因主要源于PPI下行(xíng)，但本轮工业企业利润累计(jì)增速的下探幅(fú)度(dù)之深和持续时间(jiān)之长是PPI下行和其他多(duō)种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速(sù)工业企业利润由正转负；（2）主动去库存时(shí)间偏长(zhǎng)以及费用(yòng)率偏(piān)高严重(zhòng)制约工(gōng)业企业利润爬坡速度(dù) 。

　　从详细拆解(jiě)数据看：1）与去年(nián)同期相比，工业企业经营绩效(xiào)的(de)增长压力(lì)依然较(jiào)大，与(yǔ)3月份相比，产成品存货周转(zhuǎn)天数和应收账款平均回收期进一(yī)步(bù)增加。2）分所(suǒ)有制类型来看，外商及港澳台商和私营企(qǐ)业利润累计同比降幅出现收窄，国(guó)有工业企(qǐ)业和(hé)股份(fèn)制企业利润累(lèi)计(jì)同比降(jiàng)幅(fú)进(jìn)一步(bù)扩(kuò)大。3）上游采选业中非金属矿采选、有(yǒu)色金属(shǔ)矿采选(xuǎn)的(de)利润增速表现较好，石油和天(tiān)然气(qì)开采等(děng)其他行业的利润增速降幅依然较大；中游原材料加工业和装备制造业(yè)的利润增速(sù)出现明显分(fēn)化，中游原材料(liào)加工业的利润增速均为负，是整体工业企业利润增速的主要拖累(lèi)，中游装备制造业利润增(zēng)速回(huí)升幅度(dù)较(jiào)大，成为整体(tǐ)工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利(lì)润增速的(de)主要拉动项(xiàng)。在(zài)价格水(shuǐ)平、内部需求(qiú)、外部需求(qiú)同(tóng)时走弱(ruò)的(de)情况下(xià)，下游行业内部的利润增速反弹乏力 。

　　总体而言(yán)，与(yǔ)上个月相比(bǐ)，4月份公布的工业企业利(lì)润数据已表现出明显的探底爬(pá)坡信(xìn)号：一，营业(yè)利(lì)润累计增速爬(pá)升的行业进一步增多；二，营业(yè)收(shōu)入增速由负转正，营业利润增速降幅收(shōu)窄。

　　往(wǎng)后(hòu)看(kàn)，中游装备制造(zào)业(yè)有(yǒu)望继(jì)续(xù)成为拉动工(gōng)业(yè)企业利润增速回升(shēng)的主要拉动力。按当月利(lì)润增(zēng)速计算，4月份表现较好(hǎo)的行业主要有(yǒu)：汽车制造(zào)、 铁(tiě)路、船舶、航空航天(tiān)和其(qí)他(tā)运(yùn)输设备(bèi)制造业 、通(tōng)用设备制造业、电气机械及(jí)器材制造业、仪器仪表制造业、文教、工(gōng)美、体育和娱乐用品制造业、橡胶和塑料制品业(yè)、电力(lì)、热力(lì)、燃(rán)气及水的生(shēng)产和供应业电力 。

　　正(zhèng)文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月(yuè)份，营业利润累计同比增速(sù)降幅小幅收(shōu)窄，但依然处于(yú)探(tàn)底爬(pá)坡过程(chéng)中。从(cóng)决定企业利润的量、价、成本三(sān)因(yīn)素框架看，我们认为(wèi)，此(cǐ)轮工业企业利润(rùn)增速由正转负(fù)的(de)原因主要(yào)源(yuán)于PPI下行，但(dàn)本轮工业企(qǐ)业利润(rùn)累(lèi)计增速(sù)的(de)下探(tàn)幅(fú)度之深和持续时间之长是PPI下(xià)行(xíng)和其他多种因素叠加导(dǎo)致的：（1）PPI下行加(jiā)速工业企业利润(rùn)由正转负；（2）主(zhǔ)动去库存时间偏长以及费用率(lǜ)偏高(gāo)严重制约工业(yè)企业(yè)利润爬(pá)坡(pō)速度。

　　与上个月相(xiāng)比，39个主(zhǔ)要细分行业中，有26个(gè)行业的(de)营业利润(rùn)累计增速出现回升，其(qí)他13个行业(yè)的营业利润累计增速均出现(xiàn)回落，其(qí)中回落(luò)幅(fú)度较(jiào)大的行业主要是农副食品加工(gōng)、煤炭开(kāi)采和(hé)洗选、有色金属矿采选、造纸及纸(zhǐ)制品、 纺织服装、服(fú)饰等行业，回升幅(fú)度较大的行业主要(yào)是机械和设备修理(lǐ)、汽车制(zhì)造(zào)、通(tōng)用(yòng)设(shè)备制造、橡胶和(hé)塑料制品等(děng)行业。

　　具体(tǐ)来(lái)看(kàn)：

　　与去年同期相(xiāng)比，工(gōng)业企(qǐ)业经营绩效的增长压力依然较大，与(yǔ)3月份相比，产成品存(cún)货周转天数(shù)和应收账款平均回收期进一(yī)步增加。

　　数据显示，规模(mó)以上工(gōng)业企业累(lèi)计(jì)每百元营业收(shōu)入中(zhōng)的成本(běn)为85.18元(yuán)（3月为(wèi)85.04元），同比增(zēng)加0.88元（环(huán)比增加0.09元(yuán)）。产成(chéng)品存货周转天数为20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天(tiān)（环比增加0.14天(tiān)）；应(yīng)收账款(kuǎn)平均回收期为(wèi)63.10天（3月为61.80天），同比(bǐ)增(zēng)加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有制类型(xíng)来看，外(wài)商(shāng)及港澳台(tái)商和私营企(qǐ)业利(lì)润累计同比(bǐ)降幅(fú)出现收窄(zhǎi)，国有工业企业(yè)和股份制企(qǐ)业(yè)利(lì)润累(lèi)计同比降(jiàng)幅进(jìn)一步扩(kuò)大。

　　其中4月国有(yǒu)工(gōng)业企业利(lì)润(rùn)累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年(nián)同期13.9％），外商及(jí)港澳台商利润同(tóng)比增长-16.2％（3月-24.9％，去年(nián)同期-16.2％），私营企业和股份制企业同比增长分别(bié)为-22.5％（3月-23％，去年同(tóng)期-0.6％）和(hé)-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业中(zhōng)非金属(shǔ)矿采选、有(yǒu)色金属矿采(cǎi)选的利(lì)润增速表现较好，石油和天然气开采等(děng)其他行(xíng)业(yè)的利润增速(sù)降幅依然(rán)较大。

　　数据显示，非金属矿采选、有色金属矿采选的增速依然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和(hé)天然(rán)气开采(cǎi)、煤(méi)炭开采和洗选、黑(hēi)色金属矿采选(xuǎn)业、废(fèi)物(wù)资(zī)源综(zōng)合利用(yòng)的增(zēng)速为(wèi)负，分别(bié)收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材(cái)料加工业和装备制造业的利润增速出(chū)现明显分化。中游原材料加工业(yè)的(de)利润增速(sù)均为负，尽管与上个月相比，利润增速跌幅普(pǔ)遍收窄，但依然是整(zhěng)体工业企业利润增速的主要(yào)拖(tuō)累(lèi)。中游装备制(zhì)造业利润增速回升幅度较大，成为(wèi)整体工业企业利润增速的主要(yào)拉动项。其中通用设备(bèi)制造、铁路船舶航空(kōng)航天、电气机械及器(qì)材制(zhì)造、仪器(qì)仪表制造增幅延续上(shàng)个(gè)月亮眼趋势，得益于国内汽(qì)车销(xiāo)售量(liàng)的提(tí)升和汽车产业链出口强劲，汽车(chē)制造(zào)业的利润增速降幅由负转正，此外(wài)叠加(jiā)去年(nián)同期基数较低，汽车制(zhì)造业当月(yuè)利(lì)润增速高达(dá)20倍。

　　数据显(xiǎn)示，化(huà)学(xué)原料化(huà)学制品跌幅扩大，分(fēn)别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属(shǔ)冶炼加工(gōng)、专(zhuān)用(yòng)设备制造、石(shí)油煤炭及(jí)燃料加工、非金(jīn)属矿物(wù)制品、黑(hēi)色金属冶(yě)炼(liàn)加工、化学纤维(wéi)制造、金属制品、计(jì)算机通(tōng)信和电(diàn)子设(shè)备跌幅收(shōu)窄，分别收(shōu)录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪器仪表制造、通(tōng)用设备制造、铁路(lù)船(chuán)舶航空航天(tiān)、电(diàn)气机(jī)械及器材制造增幅依旧为正，并且增速(sù)出现明显回升(shēng)，分别(bié)录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽车(chē)制造增(zēng)幅(fú)由(yóu)负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格(gé)水平、内部需求、外部需(xū)求同(tóng)时走弱的(de)情况下，下(xià)游行业内部的利(lì)润增速反(fǎn)弹乏力(lì)，文教工美体育娱乐用品、食品制造(zào)、纺织业、家具制造等多个(gè)行业的(de)利润增速跌幅放缓(huǎn)，但依然为(wèi)负；农副食品加工、纺织(zhī)服装、服饰等(děng)多个(gè)行业的利润(rùn)跌幅继(jì)续(xù)扩大。往后(hòu)看，价格水(shuǐ)平、内部需求(qiú)、外部需求转好速度较慢，这也意味着下游行业的利(lì)润增速(sù)向(xiàng)上爬坡的节奏大(dà)概(gài)率偏(piān)缓。

　　数据显示，农(nóng)副(fù)食品(pǐn)加工(gōng)、纺织服装、服饰、皮毛羽和制(zhì)鞋(xié)、造纸及纸制(zhì)品(pǐn)和医药制造跌幅扩大，分别录得(dé)-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教(jiào)工美体育(yù)娱乐用(yòng)品(pǐn)、食品(pǐn)制造、纺织业、家(jiā)具制造和印刷和记录媒介利润降幅放缓，但持续维(wéi)持(chí)低位，分别(bié)录(lù)得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制(zhì)品增速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟(yān)草制(zhì)品增速(sù)略有(yǒu)回落，4月录得(dé)6.7％（3月9.0％）；酒饮料和(hé)茶制造利润(rùn)增速保(bǎo)持高(gāo)位(wèi)，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事(shì)业中的机械和(hé)设备(bèi)修理、电力(lì)热力利润增速相对较高，燃气生产(chǎn)和供应利润增速降幅收窄。其中机械和设备修(xiū)理利(lì)润累计增(zēng)速上升幅度较(jiào)大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力(lì)热力(lì)利润累计同比增(zēng)速收窄，但(dàn)仍然保(bǎo)持高速(sù)增长，4月收录(lù)47.2％（前值为47.9％），水(shuǐ)生产和供应增幅略有(yǒu)上升，收录(lù)5.8％（前值为0.0％），燃气生(shēng)产和供(gōng)应降幅收窄，收(shōu)录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总(zǒng)体而(ér)言，与上(shàng)个月相比，4月份公布的工业企业利润数据已表现出明显的探底爬(pá)坡信(xìn)号(hào)：一，营业利润累计增速爬升(shēng)的行业(yè)进一步增多(duō)；二，营业收入增速由负转正(zhèng)，营业利润增速降幅收窄。

　　往(wǎng)后看，中游装备(bèi)制造业有望继续成为拉(lā)动工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润增速回升的主(zhǔ)要拉动力。汽(qì)车制造、 铁路、船舶、航空(kōng)航天和其他运输(shū)设(shè)备(bèi)制(zhì)造业 、通用设备制(zhì)造业、电气(qì)机械(xiè)及器材制造业、仪(yí)器(qì)仪表制造业、文教(jiào)、工美、体育和娱乐用品制造业、橡(xiàng)胶和塑(sù)料制品(pǐn)业、电力、热力、燃(rán)气及水的生(shēng)产和供应业 。

　　正如(rú)我(wǒ)们在《今年(nián)工业企业利润增速能否转正？》中所言，当前正处于第6次工业企业利(lì)润探底阶段（从2000年开始(shǐ)计算），如果按最近两次探底历史来演绎(yì)的话，至少还要(yào)在(zài)负值区间(jiān)爬坡7-8个月左右的时间，预计工业企业利润增速转正最早(zǎo)也需等到(dào)四季度。目前(qián)我国(guó)仍面临内需增长缓慢和外需疲弱的“弱复苏”阶(jiē)段，这直接导(dǎo)致企业的产(chǎn)能利用率持续下(xià)滑。此外，叠(dié)加营业成本(běn)高居不(bù)下导(dǎo)致的内部压力，本轮工业企(qǐ)业利润(rùn)增(zēng)速反弹速度大概率较为(wèi)缓慢(màn)。

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　　风险提示：

　　内(nèi)需恢(huī)复力度低于预期。

　　以上内容来自于(yú)2023年(nián)5月(yuè)27日的《中游装(zhuāng)备制造业利润增速明显回升——2023年4月工业企业利(lì)润(rùn)分析》报告，报(bào)告作者张静(jìng)静(jìng)、张一平，联系人罗丹

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